2024年协鑫科技研究报告：聚焦颗粒硅，协新科技引领新周期

1、颗粒硅成本、产品优势明显，有望率先实现盈利与市占率共振提升

坚持以技术为内核，协“新”科技穿越周期

坚持技术创新，颗粒硅崭露头角。公司于2007年11月在香港联交所上市，2011年多晶硅产能达到6.5 万吨，2012年实现颗粒硅中试，2013年开始钙钛矿研发，2015年成立鑫华半导体。2010-2015年期 间，公司聚焦技术，积极开发颗粒硅、钙钛矿、电子级多晶硅等，协“新”科技穿越多轮周期。随 着颗粒硅技术成熟，公司颗粒硅产能突破42万吨，成本优势有望在本轮底部逐步体现。

历史复盘：技术优势走向兑现，公司有望领跑新一轮周期

2010-2015年，行业先后经历盈利超预期、产能加速扩张、去库，公司凭借技术优势在行业底部区间 走出较强走势。

工艺流程：工艺流程简洁，能耗降低

颗粒硅流程简洁，单次转换率高，有效降低能耗。相较于改良的西门子法，硅烷流化床工艺去除了 精馏、尾气处理、破碎整理环节。使得硅烷流化床法单次转化率高达99%，降低生产电耗超75%。

成本比较：单位投资与运营成本优势明显

新技术带来变革，转换效率高与自动化程度高带来成本优势。1）单位投资成本优势明显，相较于改 良西门子法还原炉温高于1080℃产生大量电力消耗，硅烷流化床实际炉内温度只需加温至 600~700℃，有效降低硅料端电耗近80%；2）运营成本优势明显，相较于改良西门子法需要大型厂 房&大量人力支撑，硅烷流化床工艺流程简洁高效，数字化工厂降低人工依赖，有效降低单位投资 费用及人工成本。

产品力：金属杂质控制能力快速提升，N型产品比例快速提升

颗粒硅流程简洁，单次转换率高，有效降低能耗。相较于改良的西门子法，硅烷流化床工艺去除了 精馏、尾气处理、破碎整理环节。使得硅烷流化床法单次转化率高达99%，降低生产电耗超75%。 公司产品力不断提升，901A比例持续提高。901A及以及产品比例持续提升，截止2024年7月，适用 于N型产品的901A比例达96.6%。

产品力：从工艺、原材料等方面助力产业链全面降本

主链报价与盈利持续承压，产业链降本诉求增强。随着新增产能投放，光伏企业之间竞争加剧，各 环节报价与盈利压力快速提升，行业各环节参与者寻求技术迭代带来降本的诉求持续增强。 理想情况下，应用颗粒硅有望在原材料、工艺层面带来全方位降本。例如，颗粒硅较块状硅单次装 料量增加，熔化速率提升，因此大比例使用颗粒硅拉晶，可提升拉晶生产效率，同时颗粒硅对于加 料桶磨损情况较轻。增加装埚量、增加复投量、降低复投器损耗、降低复投异常、免破碎、自动化 提升等为拉棒环节能带来19%的非硅成本下降。

硅料报价企稳有望逐步回升，供给收缩持续

硅料报价有望见底回升，月度产出明显收缩。2024年一季度硅料供给加速释放，行业库存持续走 高，报价加速下行，随着报价压低至行业现金成本线下，二季度硅料月度产出开始走低。我们判断 2024年下半年硅料去库将持续，报价有望逐步恢复至龙头企业成本线附近，二三线企业开工率维持 低位，2025年龙头有望率先实现扭亏。

公司全面转型颗粒硅，产能达产助力市占率提升

公司颗粒硅产能有望在2024年年底达到48万吨，出货持续提升。全面转型颗粒硅以来，公司，产能 逐年快速提升，预计2022、2023、2024年产能分别达14、34、48万吨。与硅片龙头签订长协，市占 率有望随着新增产能投放持续提升。公司先后与隆基绿能、TCL中环和其他头部企业签订长协，随 着新增产能投放，公司有望凭借产品、成本优势保持高开工，实现市占率持续提升。

销售净利率有望见底，公司资产负债率较为健康

截止2024年年中，公司销售净利率-22.81%，公司资产负债率41.29%。受到竞争加剧、产业链报价 快速下行影响，公司销售净利率下滑至-22.81%，随着产业链报价企稳回升以及公司成本管控能力增 强，公司销售净利率有望回升。公司资产负债率较为健康，2023年资产负债率为41.62%，2024年中 公司资产负债率为41.29%，保持较为健康水平。

2、推动光伏制造全方位降碳，引领“低碳”新周期

CBAM实施节点临近，低碳价值将逐步体现

CBAM新规在欧洲议会正式投票通过，新碳边境调节机制CBAM管制更加严格。目前CBAM正处于 过渡期（2023.10.1-2025.12.31），2026年开始正式施行CBAM，EUETS中部分排放量仍享受免费排 放配额，但免费配额将逐年递减。同时欧盟委员会表示，2025年过渡期结束前，会评估CBAM扩容 至其他有碳泄漏产品、更多下游产品、间接排放的可能性。低碳价值有望逐步体现。

颗粒硅有效助力光伏全产业链降碳

颗粒硅工艺简单，转换效率高，除了能有效降低能耗，实现降本外；颗粒硅作为目前市场碳足迹值 最低的硅基原材料，低碳属性已逐步应用于光伏组件端。截止2024年中报，公司取得TUV莱茵认 证，从大门到大门16kgCO2e/kg-Si，碳足迹优势明显。 从组件生产端看，应用颗粒硅能有效助力组件降低碳排放。根据龙头企业披露，2022年有90.6%的 温室气体排放来源于范围3，原材料排放占范围3的50%以上。颗粒硅能有效降低下游企业的碳排 放。

3、CCZ与钙钛矿铸就公司“新增长极”

CCZ拉晶工艺与颗粒硅完美适配，持续助力光伏行业降本增效

效率提升：连续生产连续加料的CCZ拉晶技术能有效节约循环段化料和稳温时间，单炉投料量增 加，生产效率及自动化程度有明显提升 品质升级：拉晶过程液面恒定，产出的单晶硅棒电阻率更加均匀且分布更窄，满足高效N型电池需 求，将更受下游电池片厂商青睐。

CCZ连续直拉单晶技术持续优化提升

CCZ连续直拉单晶技术持续优化提升。晶棒头部少子寿命和氧含量得到有效突破，已经逼近RCZ， 当前单产大于185kg/天，电阻率均一波动区间窄至±0.05cm。随着CCZ技术持续成熟，公司有望扩 大CCZ产能规模。

钙钛矿产业化进程持续推进，GW级别产线有望年底搭建完成

国内企业主导下，组件端+设备端产业化持续推进中。协鑫科技旗下协鑫光电领跑钙钛矿产研首条GW 级别钙钛矿产线已经正式奠基，计划于2024年年底完成搭建。

光电转换效率持续突破，钙钛矿技术产业成熟有望加速降本增效

公司钙钛矿产研底蕴深厚，持续领跑钙钛矿技术突破。公司于2015年率先建成钙钛矿组件产线， 2017年开启10MW级别组件中试线，2021年开启100MW量产生产线进行试生产，2023年底公司完成 GW级别钙钛矿产线奠基。在研发端，公司钙钛矿组件光电转换效率突破19.04%，叠层组件效率超 27.34%，持续引领技术突破。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）