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协鑫科技研究报告：科创驱动，颗粒硅、CCZ、钙钛矿是光伏行业需要的破坏式创新。协鑫科技正面临光伏周期考验中，破坏式创新技术是穿越周期的关键。降本增效 是光伏行业的第一性原理。公司的核心科技 FBR 颗粒硅技术、CCZ 连续直拉单晶 技术、钙钛矿技术均具备降本增效特性，且降幅/增幅显著，属于行业需要的破 坏式创新技术。因此，即使在光伏周期向下见底阶段并且股价承压，但从长期看 公司储备的多项技术均有望取得研发进展，形成独特的光伏生产体系，从而缓和 供需矛盾日益突出的光伏行业，实现超额收益，获得独立的估值水平。

投资要点一：颗粒硅作为新一代低碳低耗的光伏原材料，在品质和成本端均已体 现显著优势。公司于 2019 年实现了颗粒硅技术瓶颈的突破后，于 2021 年开始实 现稳定量产，并于实现产能快速放量。成本端，颗粒硅优势进一步扩大。1）成 本端优势：根据公司年报材料披露数据，鑫元基地第四季度颗粒硅平均生产成本 已低至人民币 35.9 元/kg，后续仍存在较大下降空间。2）品质端优势：各项数 据迅速提升，2023 年公司实现 5 元素总金属杂质含量≤1ppbw 的产品整体比例 稳定在约 90%，在 N 型 TOPCon 供料体系中具备品质优势。3）碳足迹优势：根 据公司官网材料数据，使用颗粒硅制作组件可减少碳排放量 74.3%，使硅料端不 再成为光伏产业链环节中耗能最高的环节，在未来 CBAM 碳关税落地后有望实现 额外收益。4）海外差异化优势：此外，颗粒硅简洁高效、耗能较低的工艺路线 使其在海外产能扩张中具备天然优势，在一系列全球光伏贸易保护法案的出台情 况下若能实现颗粒硅海外产能的落地，有望进一步加大产品差异化优势。

投资要点二：CCz 连续直拉单晶技术作为公司业务发展的第二成长曲线。CCz 作 为下一代拉晶工艺，理论上相比目前主流 RCz 工艺拥有更高的单产量、更低的非 硅生产成本、更均匀的单晶硅棒电阻率等优势。公司在 CCz 商业化上积极自主研 发，目前已实现 200MW 中试产能，单台拉晶炉实现 185kg/d 的单产量。未来 CCz 协同最适配的拉晶原材料颗粒硅，具备重构光伏上游原材料端的潜力，CCz 的商业量产有望为公司开辟另一条成长曲线。

投资要点三：大尺寸钙钛矿技术行业领先，GW 级产线正在规划。2021 年，子 公司协鑫光电建成 1m×2m 的全球最大尺寸钙钛矿 100MW 级量产线，率先在行 业中将钙钛矿组件尺寸从平方厘米级跃迁至平方米级。当前，该面积组件光电转 换效率已达 19.04%，在效率及面积上均处于行业领先地位。2023 年 12 月，协 鑫光电举行全球首个 GW 级大规格钙钛矿奠基仪式，生产 1.2m×2.4m 大尺寸组 件，标志着协鑫钙钛矿电池正式步入 GW 级时代。