2024年长虹美菱研究报告：改革赋能，老牌国企焕发新生

一、国内白电二线龙头，空调冰箱双擎驱动

国内白电二线龙头，发展历经两大阶段。长虹美菱作为四川长虹集团旗下上市公司，以 冰箱冷柜业务起家，后逐渐完善综合白电业务。09 年收购长虹空调与中山长虹后，空调 业务逐渐成为公司核心品类，营收稳步增长，15 年收购长虹日电开始涉及小家电与厨卫 等业务，有望成为新的增长点。

第一阶段（1983 年～2008 年）：长虹美菱前身为 1983 年创立的“第二轻工机械厂”， 后转向家用冰箱生产，美菱为其主打品牌；1993 年以皖美菱于深交所上市，在 2002 年与中科院合资成立中科美菱拓展低温生物医疗设备存储业务，2005 年合肥 美菱与四川长虹进行战略重组，四川长虹成为第一大股东并全面参与经营管理。

第二阶段（2009 年至今）：2009 年公司收购长虹空调和中山长虹，正式进入空调领 域，并于后续数年间成为公司增长的主要驱动品类。2015年收购长虹日电股权，进 一步构建小家电与厨卫等业务线条，基本完成对家电全品类业务的布局。

国企色彩浓厚，高管团队以长虹系为主。股权结构上看，2005年重组后四川长虹长期为 公司第一大股东，共计持股 26.8%，实控人为绵阳市国资委，同时合肥国资委通过产业 投资控股集团间接持股2.7%，国企色彩相对浓厚且股权结构较为集中。此外，公司高层 基本由四川长虹与原合肥美菱构成，董事长吴定刚先生与总裁钟明均有长虹系任职经历。

公司营收稳中有升，业绩表现波动较大。近年来长虹美菱收入基本保持稳定增长，从 2018 年 174.9 亿元增长至 2023 年 242.5 亿元，期间 CAGR 为 6.8%，且 2021 年以来得益 于疫情后的内需恢复与海外订单需求旺盛，公司连续三年收入增速维持在 10%以上。利 润端过去受疫情冲击、原材料上行等多因素影响略有波荡，但自 21 年扭亏以来呈现较 好增势，2023 年公司实现归母净利润 7.4 亿元，同比增长 203.0%。

空调业务持续高增，外销业务占比逐年提升。公司空调收入持续高增，2023年实现营收 115.7 亿元，近五年 CAGR 达到 11.3%，整体收入占比接近 50%。冰箱&冰柜业务增长相 对平稳，23 年收入 90.9 亿，近五年 CAGR 为 2.2%。同时洗衣机与小家电&厨卫亦实现 较快增长，2018-2023 年收入复合增速均维持在 20%以上。此外，公司亦在积极开拓海 外市场，其外销收入占比由 2018 年的 21.3%逐年提升至 2024H1 的 32.2%。

整体来看，长虹美菱作为国内二线家电龙头，其白电业务长期保持稳步增长态势，而后 续在国企改革驱动下整体表现持续高增。因此我们将由内部治理与外部业务两个主线出 发，在明确公司核心业务优势的同时，进一步探讨其未来的成长空间所在。

二、内部治理：改革成效落地，业绩增长可期

（一）长虹集团与国企改革

长虹集团作为四川省知名老牌国企，坐拥六大上市公司以及众多下属公司，业务遍布多 个领域，而长虹美菱是旗下主要的上市公司之一，与多个长虹系公司存在关联交易。

长虹集团下属公司众多，涉及业务领域广泛。长虹集团前身为国营长虹机器厂， 1988 年改组成股份公司主要生产彩电，1996 年成立空调事业部进军白电市场，2005 年收购美菱电器，2007 年成为华意压缩第一大股东，进一步完善白电产业链， 此外长虹还拓展了新能源和半导体业务。目前长虹集团拥有包括白电、黑电、压缩 机等多个业务线条的 6 家上市公司。

长虹美菱与长虹系各子公司关联紧密。长虹集团白电产业链布局完备，旗下公司涵 盖上游压缩机、模塑、电子元件等多个家电原材料与零部件领域，对应长虹美菱与 其关联采购占比维持在 15%左右。此外在下游销售方面，长虹集团自 2019 年起通 过智易家整合营销体系，长虹美菱与其关联销售占比也基本在 30%以上。整体来看 长虹美菱与集团内部的协同关系较为密切，长期保持较高关联交易占比。

从集团层面看，长虹集团作为四川省内的大型国企之一，过去存在诸多国有企业通病， 我们认为缺乏市场化机制的管理体系或是国企经营效率低下的核心原因。

高管缺乏企业经验，决策行为谨慎且效率低下：国企高管通常以政治标准选拔，人 事任免需要主管机构批准，“一把手”大多数由政府部门直接任命，并不具备市场 化运营经验，企业重大决策亦需上报相关部门审批。不仅导致国企决策层的行为保守谨慎，同时董事会缺乏独立决策权，较为冗余的审批流程严重影响企业经营效率。

内部缺乏有效激励，管理水平存在差距：由于国企管理层的薪酬水平受到相关部门 制约，企业经营业绩也不与其薪资挂钩，市场化程度不足难以吸引优秀的职业经理 人。因此内部激励的缺失使得大部分国企的实际经营趋向行政化，管理能力与其他 企业差距较大。

针对国企存在的众多问题，我国自改革开放以来先后进行了 5 轮改革，以解决不同时期 的国企弊端。

第一轮：放权让利（1978-1986）：早期国有企业政企不分，存在生产与社会脱节、 缺乏积极性等问题。改革开放初期通过权力下放、利润上交改为缴纳所得税等方式 提高了生产积极性性。

第二轮：两权分离（1987-1992）：国企自主经营权有限，管理层缺乏经营好国企的 积极性，通过将企业经营权下放给企业，提出承包经营制度，部分改善了国企的经 营业绩。

第三轮：产权改革（1993-2002）：国企产权不清晰问题凸显，国家采取“抓大放小” 策略：在中大型国企试点现代企业制度，中小国企改组、兼并、出售。促进了国有 企业的优胜劣汰，实现了国有企业的整体扭亏为盈。

第四轮：国企监管（2003-2012）：面对国有资产长期以来多头管理却无人负责的问 题，2003年成立国资委作为国有资产监管主体，加强了对国有资产的保护，促进国 有经济壮大。

第五轮：分类深化（2013 年至今）：国企盈利呈现“两极分化”趋势，功能定位等 问题也有待解决。本轮改革重点在两方面：完善国有资产管理体系，分类推进国有 企业改革。带来了国有企业与市场经济的融合度不断提升，经营效率大为改善。

由于本轮国企改革涉及较多指导方针与政策性表述，我们尝试通过以较为简洁易懂的方 式进一步剖析介绍： 1） 公益类国企重点考核成本控制与产品服务质量； 2） 商业类中的垄断性国企主要考核国有资产保值增值情况，并加强对国家战略的服务， 保障国民经济运行； 3） 针对大多数属于非垄断性国企重点考核经营业绩与市场竞争力，监管部门陆续下放 决策权，管理层选聘权，工资分配等重要权限，推行全员绩效考核，以业绩为导向， 高管薪酬与经营业绩直接挂钩等。 此外，拓宽混改领域范围（即在国企中积极引入非国有资本），以及提升国有资本带动 力（央国企陆续投资入股超过 6000 家非公企业）等亦是本轮国企改革重点。2020 年中 央进一步提出国企改革三年行动，加速推进各项改革落地，国有企业经营得到明显改善。

（二）国企改革在长虹美菱的体现

从长虹集团层面来看，过去内部也曾进行过不同程度的变革措施。而在本轮国企改革浪 潮中，集团针对运营效率、市场化制度与业绩考核等多个核心问题进行了全方位改革。

集团总部平台化：过去长虹集团直接管控所有下属公司业务发展，总部人员规模庞 大冗余。2015年长虹集团改组后职能逐步转变为参谋、服务、监督等，具体业务则 下放交由子公司主导。平台化后总部管理序列人员由接近 3000 人精简至 300 人， 费用大幅减少。

高管团队市场化：长虹曾多次推进股权激励，但由于政策限制高管激励所得不能超 过当年工资的 30%，激励效果相当有限。本轮国企改革中长虹与所有高管签订责、 权、利匹配的绩效合同，薪酬全部采取市场化定薪，同时管理人员开始市场化公开竞聘，不仅激发高管团队积极性，公司管理水平也有明显改善。

绩效考核严格化：本轮国企改革中集团以“KPI 管工资”原则为基础，建立了较为 全面的绩效考核机制，对经营管理业绩不佳的相关业务负责人实施免职、降职、降 薪处理，全面且严格的绩效考核制度下集团经营效率得到提升。

落地至长虹美菱本身，公司 2019 年开始逐步落地改革措施，同时在经营层面提出“在 盈利前提下，实现规模增长”的目标下，2021年至今业绩表现与盈利能力均实现大幅增 长。我们将从营销端、物流端、渠道端、采购端等方面分别展开说明其公司内部的降本 增效与运营效率提升路径。

营销端：成立中国区平台统筹整合营销业务，优化公司销售费用率。  早期公司营销链条冗长，成立中国区平台精简渠道层级。早期长虹美菱主体营销团 队基本独立运营，各个业务线条之间缺乏协同，并且公司在渠道模式上采取分段经 营，销售链条相对冗长，既不利于对终端动销的及时把握，也带来层层加价与渠道 压货等问题。2019年集团牵头成立中国区平台，统筹负责家电业务的营销工作，长 虹美菱由此精简渠道层级。

营销转型效果良好，销售费用率逐季优化。营销模式改革后公司以智易家为中国区 主体，吸收整合集团所有营销部门，有效缓解长虹系内部的博弈内耗，不仅有利于 集团整体的效率提升，也降低了长虹美菱自身的营销成本。其与智易家的关联销售 金额占比由2018年的20%提升至2023年的44%，对应销售费用率亦由18Q1的15% 左右逐季降至 24Q2 的 5%左右，费用率优化效果明显。

物流端：依托长虹民生强化物流与仓储管理体系，公司营运能力明显改善。  借助长虹民生加强公司调配能力。长虹集团下属公司长虹民生主要负责内部的物流 配送，但早期各业务部门缺乏统一管理，导致仓储配送流程混乱，产生的协同效益 较少。2017年长虹民生建设数字化物流信息平台，同时在集团协同下拓展物流运输 网络，与长虹美菱的重点营销区域高度重合，有效提升长虹美菱的产品调配能力。

协同效应下存货周转率持续提升。长虹中国区成立后，依托长虹民生设置了供应链 运营中心，进一步加强以商业库存周转为核心的运营体系，缩短交付周期的同时提 高库存周转率。长虹民生与长虹美菱关联交易占收入比重由 2019 年 20%增长至 2023 年的 32%，对应其存货周转率亦由 18 年的 5.6 提升至 23 年的 11.2，营运能力 得到明显改善。

渠道端：KA 渠道脱钩，电商+下沉渠道发力。  KA 渠道影响力逐年降低。过往家电销售以国美、苏宁等线下 KA 为主导。长虹美 菱作为二线品牌缺乏龙头的品牌效应和多品类优势，独立开店坪效低。因此在全国 范围内更依赖与全国性 KA 苏宁、国美等合作。长虹美菱本身的低毛利叠加大型 KA 高达 20-30%的渠道费，盈利能力长期承压。 

下沉与电商渠道崛起，长虹美菱积极布局。下沉与电商渠道能更好覆盖低线城市和 乡镇地区，与传统线下门店形成互补，有效节省企业开店成本。公司积极拥抱电商 及下沉渠道，2017 年联合京东打造“长虹美菱巅峰 24 小时智能家电节”，7 分钟销 售额破 1000 万。2019 年与京东加速合作，产品直供京东家电下沉市场，覆盖全国 3万+乡镇，2022年与天猫优品达成战略合作伙伴关系，天猫优品开展长虹美菱8月 全月主推活动。长虹产品的高性价比优势更加契合下沉渠道用户的消费习惯，有望 提升长虹自主品牌业务占比，带动盈利能力持续修复。

采购端：集中采购与廉政建设带动公司盈利能力提升。  提升集中采购规模，积极开展廉政建设。过去公司采购较为分散，各业务部门直接 与供应商对接谈判，采购难以形成规模效应，并且集团采购部门也只负责监督合同 签订，并不参与采购过程，导致部分期间费用冗余流失。2019年集团规划建设智慧 供应链平台，加大集中采购的同时也打通全业务供应采购信息化。另外集团层面也 积极开展廉政建设活动，定期公示各子公司的采购监督过程。

采购层面优化带来公司盈利提升。集团内部的集中采购与廉政建设为上市公司带来 费用端的精简优化，长虹美菱市场支持费用不断下降，另外在管理费用率方面也有 改善，已从 18Q1的 3%左右逐季优化至 24Q2的 1%，带动公司盈利能力正向提升。

管理层引入市场化机制，个人绩效与公司业绩绑定。除公司内部的管理层面外，对于高 管团队的业绩考核也是改革中的重要环节。当前长虹美菱从原有的国企“大锅饭”模式 逐步转变为市场化定薪，公司管理人员合计薪酬由 2018 年的 1.7 亿提升至 2023 年的 2.3 亿，涨幅超过 35%。此外明确优胜劣汰机制，2024 年度方针会上集团与所有高管签订 《经营业绩目标责任书》，管理层与公司利益更趋一致，激发高管积极性的同时亦有望 推动公司加速成长。

值得注意的是，长虹集团通常以 5 年为周期制定发展目标，而伴随集团层面换届与本轮 5 年计划步入尾程，后续新任领导班子开启下一轮 5 年计划有望为公司发展释放新活力。  集团领导换届有望释放新活力：23 年 10 月长虹集团董事长赵勇先生因年龄原因辞 职，由总经理柳江先生接任，同时集团原副总经理杨军先生接任总经理职位。两位 核心领导既有政府机关的履职经历，也有在长虹系内部任职的多年沉淀，对集团经 营认知及实践经验均丰富，在新领导班子带领下管理要求与经营效率有望切实提升。

五年计划有序推进，利润首次纳入目标：长虹集团通常按照五年规划来制定经营目 标。历史上看集团层面的五年规划完成度正逐渐提高，尤其本轮规划中首次将利润 总额纳入目标，并且在新一届领导班子调整完毕后提出 2024 年长虹集团力争营业 收入和利润总额实现 10%以上增长，后续集团的成长发展值得期待。

若进一步展望长虹美菱后续的预期成果，海尔、海信等改革较为成功的对标企业或可作 为参考锚点之一。  改革带动盈利能力明显提升。2020 年海尔私有化后在采购销售、渠道管理等多方 面进行组织架构变革，带动归母净利率由 2020 年的 4.2%提升至 24Q1 的 6.9%；海 信则在 2020 年混改变更为非国有控股企业，21 年由于收购三电拖累整体盈利表现， 但随后归母净利率由 21 年 1.4%逐年提升至 24Q1 的 4.2%。两者在内部改革势能下 净利率提升接近 3pcts，而长虹美菱 21 年至今提升幅度为 2.4pcts，考虑到公司盈利 较薄，利润率或有更高提升空间。

内部管理改善有望提振公司市值表现。从市值表现上看，内部管理改善同样能够提 振企业市值。2020 年海尔私有化落地，2023 年初海信集团换届并推出股权激励方 案，两家企业市值涨幅均超过 100%。若长虹美菱能够延续此前变革势能，则未来 市值表现或将得到进一步提振。

不难看出，在内部治理改善背景下，公司在供应链管理、渠道营销等多个维度管理工作 已有明显好转，对应整体经营效率亦在逐年提升。我们由此进一步落地至公司的外部业 务线条，探讨在内部势能加速驱动下其白电业务的成长空间。

三、公司业务：内销弹性高，外销空间广

（一）内销：白电内销复苏受阻，以旧换新政策发力

白电 Q1 延续复苏态势，Q2 表现不及预期。23-24Q1 国内白电销售持续向好，尤其空调 在热夏天气加持下呈现良好增势。根据产业在线数据，23 年单季度看空冰洗内销量同比 增速基本由负转正，24Q1 也基本延续增长态势，其中空调同比增速达 17%。但由于 23 年同期高基数影响，24Q2 白电内销承压，同时 5/6 月份连续性降雨使得高温天气延后， 空调内销在 Q2 旺季同比-1.9%。从排产数据看 24Q3 空冰洗均较去年有所下滑。

新一轮以旧换新政策落地，覆盖范围、补贴力度均高于以往政策，预计有望拉动家电内 销由此前的负增长扭转为高速正增长。

以旧换新政策力度空前。7 月 25 日，国家发展改革委、财政部印发《关于加力支持 大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，将以 3000 亿元资金用于支持设备 更新和消费品以旧换新。与 2009年政策相比，补贴形式上，家电以旧换新扩至 8类 产品，补贴额度 15%~20%，单件补贴上限提高至 2000 元；覆盖时间为 2024 年 7- 12月，但参考以往经验或可能延期；财政支持方面，本轮政策明确指出中央支持比 例提高，有望提高地方推进意愿、促进家电更新迅速落地。

政策拉动下家电内销有望实现高增长。根据国家统计局数据，2023 年家用电器和 音像器材类中空、冰、洗、厨、彩电、热水器6大品类零售额规模合计约为6000亿 元。若按悲观、中观、乐观预测，家电补贴资金按 100/250/333 亿测算，则对应能 够撬动的零售规模为 524/1310/1746 亿，撬动杠杆倍数约为 5.2 倍。若按当前政策指 引，补贴在 24 年下半年（8-12 月）集中释放完毕，则 24H2 对应拉动的家电零售规 模同比增速可达 14%、35%、47%，内销由此前的负增长扭转为高速正增长。

长虹美菱产品价格低、内销占比高，在本轮补贴政策中收益或更大，同时我们复盘历史 发现行业高景气度下二线品牌或有更高的弹性。  本轮以旧换新政策下长虹美菱或受益更多。长虹美菱产品价格带较窄，以空调为例， 线上、线下 3500 以下产品销量占比分别为 73%、77%，本轮补贴有望拓宽长虹空 调价格带，争取更多生存空间，拓展客群的同时又提高盈利能力。同时， 2023 年 长虹美菱内销业务占比 68.5%，仅次于格力电器，本轮国内政策补贴下受益程度预 计位居白电企业前列。

行业高景气度下二线品牌或有更高弹性。行业景气度下二线品牌能够获得更多生存 空间，同时二线品牌在小体量下增长或更为明显。以空调品类为例，2017 年与 2023年在地产与热夏天气等因素带动下行业需求旺盛，海信、长虹、奥克斯等品牌 销量增速均超过 50%，明显优于美的、格力等一线龙头。

长虹美菱作为国内老牌家电企业，旗下长虹空调与美菱冰箱均具备较为深厚的品牌底蕴， 近年来市场份额稳中有升。

公司白电历史悠久，品牌具备认知底蕴。冰箱是美菱的根基业务，曾被誉为冰箱届 四朵金花之一，具有较高的品牌知名度。2001年，由于市场竞争和坏账等问题，美 菱首次出现了巨额亏损。2003年格林柯尔入主美菱，但并未带领美菱走出泥潭，于 2005 年由长虹集团控股。1995 年长虹集团建设空调厂开启空调业务，收购美菱后 于 2009 年将长虹空调出售给美菱电器，统一整合集团白电业务。

空调冰箱稳居第二梯队，内销份额稳中有升。从市场份额上看，在国内美的格力双 寡头格局下，长虹空调市占率长期维持在 3%左右，2020 年以来随着内部改革效果 显现，其亦逐步上升至 2024 年的 5%。美菱冰箱市占率基本在 6%左右波动，但伴 随公司产品结构调整与品牌营销持续发力，后续份额有望持续提升。

近年来长虹空调凭借绑定小米代工和自主品牌发力，实现良好销售增长。  依托小米品牌，代工业务持续高增。长虹空调代工业务深度绑定小米，而近年来小 米空调持续热销，2023 年出货量达到 440 万台，市占率提升至 3.6%，带动公司空 调收入高速增长，22 年起小米空调代工收入超过自主品牌，23 年收入达到 45.9 亿。 一方面小米空调的持续成长为公司空调业务增长提供有力支撑，另一方面也为长虹 空调带来规模效应，由此提高产能利用率并享受规模采购优势。

对比竞品长虹空调具备性价比优势：空调产品在过去的十余年中并无太多创新，一 二线品牌在技术上无显著差异。以 1.5 匹挂机空调为例，长虹空调在制冷量、能效 比、出风量方面均不弱于格力美的但售价低40%以上，即便对比海信品牌亦具备10% 的价格优势，产品性价比优势明显。在消费降级和渠道下沉背景下，长虹空调的高 性价比有望带动空调业务延续高增长，同时带动自有品牌占比提高从而抬升空调整 体毛利率。

近年来冰箱行业升级趋势明显，美菱凭借嵌入式多门+大容积特点带动均价持续提升。  嵌入式多门+大容积冰箱是近年来行业产品升级的主要方向。伴随家庭对于储存空 间与分区要求的提高，冰箱逐步向拥有更大容积且能分区温控保鲜等优势的嵌入式 多门与大容积升级。根据中怡康数据，国内 400L 以上/多门&对开门的冰箱占比由 2018 年的 38.4%/47.3%提升至 2022 年的 61.3%/65.2%，产品结构升级趋势明显。

产品结构升级带动美菱冰箱均价提升。公司针对行业升级方向，一方面重点部署 “底部散热自由嵌入”冰箱，减少房屋占用面积的同时提升内部容积，另一方面主 打精细分储的多开门冰箱强化产品竞争力，500L+/嵌入式/多开门冰箱占比由 22H1 的 35%/10%/35%提升至 23H2 的 45%/24%/45%。对应美菱冰箱均价亦由 21Q1 的线 上/线下 2690 元/4192 元提升至 23Q4 的 3298 元/5421 元，提升幅度均超过 20%，明 显优于行业 6.7%/14.5%的均价涨幅。

（二）外销：家电外销延续高增，新兴市场布局加速

23H2 至今家电出口表现良好，主要品类销额增速普遍超过 15%。中国家电出口表现自 23H2 开始持续高增，根据海关总署数据，按美元口径下家电整体的出口金额同比增速 基本超过 10%，其中冰箱持续数月维持在 20%以上；空调出口 Q2 显著回暖，6 月增速 近 40%；洗衣机同比回落至中高个位数增长。小家电品类表现有所分化，吸尘器表现较 好月度增速普遍在 10%以上，电饭煲等品类出口增速同比略有下滑。

若进一步探讨家电出口高增的原因，除 22 年同期的低基数影响外，海外需求回暖以及 运费与汇率等均是带动外销增长的重要因素。

运费上行+汇率利好，海外客户提前锁单。由于地缘冲突影响，24 年初红海航运危 机持续发酵，欧洲航线航运价格大幅上涨带动全球航运价格上行，CCFI 指数欧洲/ 综合航线 1 月上涨 103%/56%。出于对国际运费进一步上涨的担忧，海外企业选择 提前下单备货确保库存供应稳定，叠加人民币汇率近期始终维持低位，综合影响下 家电外销需求相对旺盛。

24Q2 外销超预期，Q3 排产数据上修。在上述因素驱动下国内家电外销需求持续向 好，根据产业在线数据，24Q2 空冰洗外销量增长均在 15%以上，高于排产的个位 数增长，其中空调 4-6 月增长超过 35%。同时，Q3排产数据大幅上修，空调由个位 数增长上修至双位数增长，冰洗由同比负增长上修至个位数增长。整体来看 24H2 家电出口有望延续较高景气度。

长虹集团较早开拓海外市场，其中白电业务主要集中在东南亚、中东非等新兴市场。  集团积极布局海外，生产制造遍布全球。长虹集团布局海外市场较早，通过并购合 资、海外建厂等方式陆续在东南亚、欧洲、美洲等多地开设公司与工厂，根据四川 长虹 2023 年报数据，长虹集团在全球建有 11 个研发基地，17 个制造基地，30 多个 海外经营实体，产品和服务遍布全球 160 多个国家和地区，长虹美菱得以借助集团 资源积极开拓外销业务。

长虹白电业务多集中在新兴市场。得益于集团早期的积极布局，长虹系在全球白电 与黑电市场均具备一定市场份额。从 Euromonitor 数据看，长虹白电业务多集中于 亚太特别是印尼市场，空调外销主要覆盖中东、南美、印尼等区域，冰洗销售区域 多集中在欧洲、非洲、东南亚等地。

长虹美菱海外布局可有效规避欧美关税风险。根据华盛顿邮报消息，美国总统候选人特 朗普于 1 月与顾问人员讨论了对所有中国商品征收 60%关税的可能性。7 月彭博社对特 朗普的专访中提及将针对中国征收 60%关税。根据 Polymarket 数据显示，截至纽约时间 8 月 24 日，特朗普以 53%的胜选概率大幅领先于竞争对手哈里斯。若特朗普当选后主导 实施关税加征，将对中国对美出口带来较大冲击，而长虹美菱以新兴国家为主的海外布 局有望有效规避此类风险。

新兴市场白电渗透率仍有提升空间。长虹美菱海外市场以东南亚、拉美、中东非地区新 兴国家为主，新兴国家经济增速快、人口规模大、市场饱和度低、渗透率提升快，存在 巨大市场空间。中东非、俄罗斯空调渗透率均在 30%以下，存在较大提升空间。冰箱方 面，2022年东南亚地区渗透率为 69%，东南亚地区气候炎热，食物保鲜需求高，预期未 来渗透率将加速提升。

家电向新兴市场出口持续高增长。从对外表现上看，近年来国内向东南亚、中东非等新 兴市场出口数据持续高增。根据海关总署数据，2023 年中国分别向拉美、南亚东南亚、 俄罗斯、中东非地区出口大家电 210、336、112、359 亿元，同比增长 30%、4.8%、 32.2%、16.7%，其中俄罗斯市场近三年均保持 25%以上高增长。

长虹美菱积极拓展东南亚、澳新、俄罗斯等市场，一方面规避了中美欧地缘政治的风险， 另一方面新兴市场低渗透率高经济增速，市场增量空间巨大。在一带一路等政策驱动下， 长虹美菱有望快速成长并且树立品牌形象。

加速新兴市场产能布局。随着外销业务增长，长虹美菱逐步提高海外本土化水平。 印度尼西亚是长虹出海第一站，早在 2002 年长虹便在印尼建设空调装配基地， 2020年印尼政府对空调进口实行配额政策，长虹美菱顺势在印尼基地拓展空调产线， 于 2021 年 2 月建成投产。海外产能补足有助于长虹美菱规避航运费用上涨以及贸 易政策风险的影响，稳固外销业务盈利能力。

长虹美菱借助电商出海。近年来东南亚电商迅猛增长，23H1 菲律宾、马来西亚、 印尼、越南增速均位列全球前十。中国电商行业发展成熟，有望根据国内丰富的电 商经验在东南亚市场快速发展。印尼是东南亚最大电商市场，而长虹长期深耕印尼 市场，2019 年长虹美菱率先在印尼搭建起电商营销团队，2020 年电商 99 大促中夺得最大电商平台 Shopee 大家电品类销售第一名。借助印尼工厂空冰洗三大产线的 产能供应，长虹美菱有望在印尼市场持续高增。

CHiQ 开拓澳新市场，品牌广受用户好评。2017 年 CHiQ 作为公司独立品牌并在澳 洲首发。近年来已陆续登陆欧洲、东南亚、拉美等区域，以及 Amazon、东南亚 Lazada、Shopee等 30多个主流电商平台。目前 CHIQ已实现空冰洗等全品类布局， 其中 CHiQ 冰箱 2020 年获得澳洲权威调研机构 Canstar Blue 的五星高分评价，获得 澳洲“消费者最满意”的冰箱品牌，有助公司对澳新市场的持续开拓。

综上所述，伴随公司内部治理改善的不断深化，当前已在生产采购、营销推广以及渠道 等多方面与白电业务产生良好的协同效果，同时海外市场的不断开拓也为长虹美菱带来 较大增量。因此我们看好公司后续的盈利能力提升与成长持续性，并对其利润弹性释放 报以高度期待。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）