2024年立讯精密研究报告：果链龙头，AI助力再腾飞

一、消费电子精密制造龙头，内生外延扩版图

公司于 2004 年成立、2010 年上市，王来春一直是公司董事长、总经理、实际控制人。 公司通过内生+外延式成长，通过整合供应链上下游，构筑垂直一体化能力，完成“零件 →模组→系统”的全面覆盖，为客户提供零部件+组装的一站式解决方案，产品涵盖各类 核心声、光、电模组产品，如声学模组、震动马达、音圈马达、天线模组、无线充电模 组等以及组装业务，下游涵盖消费电子、汽车电子、通信、电脑等行业， 2023 年中国 电子元件行业骨干企业中排名第一。 公司营收、净利高速增长，ROE 维持高位。1）2010 年上市以来，公司营收实现了十三年 的持续快速增长，2023 年实现营收 2319 亿元、同增 8%，归母净利仅 2021 年略微下滑 （下滑主要系原材料单边上扬导致、公司智能声学可穿戴产品出货量大幅回落），2023 年实现归母净利润 109.5 亿元、同增 20%。2024 年公司实现稳健增长，2024 年 Q1 实现 营收 524 亿元、同增 5%，归母净利为 24.7 亿元、同增 22%，预计 2024 年 H1 实现归母净 利达 52-54 亿元、同增 20%-25%。2）上市以来公司 ROE 维持高位，2023 年公司 ROE 达 19%，公司净利率持续下滑，主要系公司产品从核心零部件产品逐步延伸至模组、系统组 装，毛利率逐步下降。2024 年 Q1 公司毛利率、净利率为 10.7%、4.7%，较去年同期提升 0.7pct，利润率触底回升。

伴随资本支出下降，公司自由现金流逐步转正，盈利质量持续提升。2023 年公司经营活 动产生的现金流净额达 276 亿元、净现比达 225%，近年来伴随公司资本开支逐步企稳、 回落，公司企业自由现金流、股权自由现金流逐步转正，2023 年公司企业自由现金流、 股权自由现金达 112、197 亿元。

公司主营业务分类为消费性电子、通讯互联产品、汽车互联产品、电脑互联产品，2023 年营收占比分别为 85%、6%、4%、3%，毛利占比为 78%、9%、5%、6%。消费电子业务贡献 了公司的主要收入、利润。从成长性来看，2015~2023 年消费性电子、通讯互联产品、 汽车互联产品、电脑互联产品收入八年 CAGR 达 61%、46%、35%、9%，消费电子也贡献了 主要的成长点。

消费电子：完成“零件→模组→系统”的全面覆盖。公司起家依托于电脑连接器业务， 第一大客户为富士康（2007 年富士康为公司贡献了 48%的收入），2011 年公司收购收购 联滔切入苹果 iPad Lightning 线、切入果链，2016 年收购苏州美特切入声学组件， 2020 年收购江苏纬创和昆山纬新切入手机组装，2021 年收购日铠切入金属结构件及显示 模组，带动近年来公司第一大客户收入占比持续攀升，2023 年公司第一大客户业务实现 营收 1744 亿元，营收占比为 75%。 汽车电子： 2011 年成立汽车业务，最初主要生产汽车线束和连接器；2012 年收购福建 源光电装 55%股权加码连接器业务；2014 年体外收购了德国 SuK 股权进入汽车塑胶件 领域；2017 年收购德国采埃孚车身控制系统事业部进一步布局智能汽车领域。2021 年 初，同广汽共同设立立昇智能科技（上海）有限公司，专注于开发智能驾驶系统； 2022 年控股股东参股奇瑞控股集团，致力于助力公司成为领先的汽车零部件 Tier 1 厂商。 通信业务： 2012 年公司通过收购深圳科尔通 75%股权切入华为、艾默生供应链，进入通 信连接器领域。公司立足原有的连接器产品，围绕数据中心逐步丰富产品矩阵，目前已 经形成了电连接（高速电连接器及线缆）、光连接（AOC 和光模块）、热管理（热管、轴 流风扇、液冷散热等）、整机组装四大产品线布局。2022 年公司收购汇聚科技 75%股权， 进一步完善公司互联产品战略布局。

复盘立讯历次收购，不难发现，收购后被并购标的收入、利润均出现快速成长。证明公 司资产整合、管理能力超群，实现 1+1>2 的成效。

公司兼具“人才资源、技术创新、品质保障、客户服务”四大优势。 人才资源：人才是企业的核心竞争力，公司具备完善的人才梯队建设体系和人才储备机 制，并具备完善的激励机制，上市以来公司实施 2018、2019、2021、2022 年四期股权激 励计划，根据激励草案，估算 2018~2027 年公司授予股权期权费用达 25 亿元，其中 2023~2027 年摊销费用达 6.8、4.3、2.9、1.7、0.8 亿元，2024~2027 年收入考核目标为 2600、2900、3200、3500 亿元。 坚持创新、技术领先、质量优先：1）公司核心产品覆盖核心零部件、模组与系统级组装， 工艺上具备完全自主的关键核心制程能力，包括模/治具设计加工、裸铜抽线、塑胶粒成 型、冲压/锻压件加工、精密植入成型、表面处理、SMT、SiP 以及系统级组装测试等。2） 公司生产制造基地、研发中心全球化布局，及时响应客户需同时洞察领先技术。在中国 东莞、中国昆山、中国台湾、美国等地具有先进的研发生产技术与制造工艺平台，同时 配备多个国家级 CNAS 认证实验室用于产品前段开发验证、生产过程品质检验以及失效分 析。3）公司研发投入主要分为前沿科技投入和产品迭代投入。前沿科技投入主要围绕公 司中、长期的产品与业务规划布局，费用的 30%投入到底层材料、工艺、制程等前沿技 术领域的创新研发中；产品迭代投入则是围绕新方案、新产品从有概念到 NPI（新产品 导入）的投入。4）公司持续加大研发投入，2018~2023 年累计研发费用达 359 亿元， 2023 年公司研发费用达 82 亿元、研发费率为 3.5%，截至 2023 年末，公司累计拥有发明 专利 6202 件、同增 37%。5）高质量的精密制造一直是公司的核心竞争力，公司精密制 造能力已从“被动式定位的自动化”历经“主动式定位的自动化”到“全自动智能”超 精密模块化制造，出色的品质保障能力，助力公司客户黏性不断增强。

公司深度绑定大客户，客户资源丰富。1）精密电子元器件下游厂商对供应商认证流程严 苛，公司技术研发强、产品品质优并且交付能力突出，与各项业务主要客户保持了稳定 良好的合作关系。2）公司各业务绑定头部大客户，其中消费性电子：苹果为主的国际知 名消费电子产品企业；通信领域：包括诺基亚、爱立信等头部通讯基础设施企业；汽车 电子领域：主要为日系车企和长城汽车、中国一汽等国内领先的汽车制造商。2022 年公 司与奇瑞集团签署《战略合作框架协议》，拟与奇瑞新能源汽车新能源汽车股份有限公司 组建合资公司，专业从事的 ODM 整车研发及制造，进而促进公司 Tier1 业务发展。

二、消费电子：深度绑定头部客户，消费电子份额不断提升

1.苹果市场地位稳固，公司深度绑定共享增量

2023 财年苹果营收达 3833 亿美元，近年来收入稳中向好，2023 年苹果硬件收入占比为 78%，iPhone、可穿戴、Mac、iPad、收入占比为 52%、10%、7.7%、7.4%。2023 年公司手 机、耳机、手表出货量均位列全球第一，市场地位稳固。 苹果盈利能力超群，2023 年财年苹果净利达 970 亿美元、位居美股榜首，2023 财年苹果 毛利率为 44%、净利率为 25%，常年维持高位。苹果的高盈利能力一方面来自于定位高端 产品的硬件业务，另一方面来自于 iTunes、软件及服务的运营平台报酬、提供苹果音乐 （Apple Music）和 iCloud 等服务，苹果自成一体的生态系统和绝佳用户体验征服了一 批忠实“果粉”，产品复购率极高。

苹果精简的产品线和大型的采购规模的商业模式决定其产品多为全球代工，且与厂商共 同研发新技术，对果链公司生产、制造、研发和成本控制能力要求极高。虽然果链条件 苛刻、门槛高、利润薄，但一经苹果认证，果链公司不仅可与苹果共享成长空间，还掌 握行业标杆型技术资讯，在市场竞争中站稳脚跟。 苹果是公司超级大客户，其参与的终端产品有平板、笔电、耳机、智能手表、手机以及 MR，逐步实现产品的全覆盖。此外公司已形成“零件-模组-系统”垂直产业链，一方面 公司持续拓宽产品品类、一方面持续提升自身份额，未来增量空间广阔。

2.Apple Intelligence 重新定义 AI 边端，2025 年苹果硬件创新大年开启

2024 年 6 月 11 日苹果首个生成式 AI 大模型 Apple Intelligence 正式登场，提出五大 定义：功能强大、直观易用、融入产品体验、理解个人情景、注重个人隐私，核心能力 涵盖语言文本、图片影像、跨应用操作、个人情景理解。 功能涵盖了 AI 回信、AI 抠图、AI 录音纪要摘要等功能，并集成了 ChatGPT。比较惊艳 的功能包括基于个人情景实现跨 app 执行操作（比如邮件通知会议延期，可以直接问手 机能否赶上和女儿之前约的话剧，这个过程知道用户的女儿是谁，调用了邮件、地图等工具）、支持自然语言理解、 制作个人回忆视频。Apple Intelligence 作为 iOS 18、iPadOS 18 和 macOS Sequoia 的内置功能，目前仅支持英语，7 月推出公测版，秋季推出 正式更新。 Apple Intelligence 只能用于 A17 Pro（对应 iPhone 15 Pro）或更高版本手机、M 系列 的 iPad、Mac。软件系统升级对算力要求更高，有助于带动新一波换机周期。

预计 2025 年苹果手机有望发布五款新机：iPhone SE 4、iPhone 17、iPhone 17 Slim （轻薄款）、iPhone 17 Pro、iPhone 17 Pro max，其中 Slim 款将替代 Plus 款、可能是 十年来最大的外观改款，SE 4 对 2022 年发布的 SE 3 形成有效替代。根据 IDC，2023 年 全球 iPhone 保有量达 8.4 亿台、按照 2023 年 iPhone 出货量（2.3 亿台）估算换机周期 在 3.6 年，新机迭代+硬件创新有望带动新一轮换机周期。

3.零件模组：品类持续拓张、收入稳健增长

连接器业务是公司的起家业务，近年来份额持续攀升。根据 Bishop & Associates， 2023 年全球连接器市场规模达 819 亿美元、同减 3%，受累于需求低迷、降价；预计 2024 年市场规模达 853 亿美元、同增 4%，其中通信连接器市场为 200 亿美元、同增 5%， 从竞争格局来看，2022 年 CR10 为 54%，海外企业占据主要地位，其中泰科、安费诺、莫 仕三大企业稳坐全球龙头，公司作为前十强里面唯一一家中国大陆企业、位居第五名 （相较于上一年提升一名）、收入达 37 亿美元、占比 4%，是国产连接器的龙头。

声学：公司顺利整合美律、美特，声学业务蓬勃发展。美律早期主要为苹果 MacBook 提 供扬声器模块，在 iPhone 声学份额较低，2016 年公司并购美特、2017 年并购美律，取 得 iPhone X、iPhone 8 Plus 扬声器/受话器的份额，同时公司利用自身优势技术导入 自动化生产，进一步提升产品良率，公司声学业务快速增长，美特收入从 2016 年的 6.4 亿成长至 2022 年的 20 亿元、六年 CAGR 达 20%；美律收入从 2017 年的 5 亿元成长至 2022 年的 12 亿元、五年 CAGR 达 18%。近两年公司投入的声学项目主要是研发声学类产 品的新功能/工艺，并不断提高生产效率，以及研发单面驱动减震微型扬声器，从根源上 解决整机共振的问题，公司电声目前处于行业领先技术，对未来减震技术的发展及市场 需求有较为可观的影响。 线性马达：线性马达凭借其触觉反馈性能优势，下游应用场景丰富，应用空间打开，逐 渐覆盖手机、游戏手柄、可穿戴设备、汽车及 XR 设备等终端。苹果早期马达供应商有 Nidec、ALPS 及瑞声科技，2018 年公司凭借良率提升迅速、降本等优势进入 iPhone 线 性马达供应链，供应份额也在逐渐提升。 金属结构件：2021 年公司斥资 60 亿元完成立铠精密（原名日铠电脑）50%的股权收购， 日铠电脑的股东日丽国际是和硕全资子公司，日铠电脑是大客户电脑、平板、手机等金 属结构件、Top Module 的供应商之一，立讯通过此次增资将日铠的 iPhone 侧键、Top Module 及 iPad、MacBook、Apple Watch 的金属中框业务收入囊中，2020 年 1~10 月立 铠精密收入仅 99 亿元、实现微利，2023 年立铠收入达 791 亿元、净利达 20 亿元，收入、 利润大幅改善，未来伴随 Bottom Module 份额提升，收入、利润有望持续稳健增长。

4.系统组装：万亿市场，大有可为

根据 New Venture Reaserch，2022 年全球系统组装市场规模达 6994 亿美元、同增 2%， 全球 CR5 达 65%，行业龙头为富士康、份额达 40%；分行业来看，2021 年通信设备、电 脑、消费电子占比为 35%、29%、20%。2023 年富士康（鸿海）收入达 1.45 万亿，净利达 329 亿元、净利率为 2.5%，ROE 达 10%，立讯收入为 2314 亿元、净利为 110 亿元，组装市场前瞻空间广阔。

4.1 iPhone ：公司组装份额持续提升，AI 助力成长

根据 IDC，2023 年全球智能手机出货量为 12 亿台、同减 3%、降幅收窄，2024 年 Q1 全球 智能手机出货量为 3 亿台、同增 12%；智能手机从 2021 年 Q3 以来经历了 8 个季度的下 行周期，需求逐步回暖。预计 2024 年全球智能手机出货量达 12 亿台、同增 3%，2028 年 达 13 亿台，2023~2028 年 CAGR 达 2.3%。 2023 年苹果出货量为 2.3 亿台、同增 4%，位列全球第一，近年来苹果份额持续攀升； 2024 年 Q1 苹果出货量为 0.5 亿台、同减 5%，下滑主要系基数较高（2022 年 Q4 导致部 分生产延后至 2023 年 Q1）。考虑 Apple Intelligence 只能用于 A17 Pro（对应 iPhone 15 Pro）或更高版本手机，叠加 2025 年硬件创新周期，预计 2025 年有望迎来换机大年。

公司一直是苹果的重要的零件、模组供应商，2020 年公司以 33 亿元收购纬创江苏厂和 昆山厂（两厂此前主要负责 iPhone 代工组装、2021 年初立臻完成收购），顺利切入 iPhone 组装供应链、获得 5%份额（此前 iPhone 组装由鸿海、和硕、纬创三家垄断，份 额分别为 64%、31%、5%）。2021 年公司斩获 iPhone 13 Pro 40%份额，对应公司在 iPhone 组装份额增至 10%；预计 2023 年 iPhone15 系列鸿海份额为 55%~60%、公司份额 为 20%~25%、和硕份额为 15%~20%，对应公司在 iPhone 组装份额增至 20%；2024 年 iPhone16 系列公司份额达 35%~40%，主要系公司取得 iPhone 16 Pro Max 项目 NPI（这 也是鸿海首次未能获得最高阶 iPhone 组装 NPI），2023 年斥资 21 亿元收购和硕子公司昆 山世硕 63%股权、助力公司获得更多 iPhone 组装份额。 目前 iPhone 组装由公司联营企业立臻负责经营（实际控制人为公司控股股东立讯有限公 司，公司持股 10%），通过投资收益科目并表利润，根据公司公告，利润低于 1.8 亿元的 部分，公司并表 10%利润；利润在 1.8~3 亿元的部分，公司并表 2/3；利润超过 3 亿元的 部分，公司并表 90%。 2021 年及之前公司联营企业投资收益均低于 0.3 亿元，2022 年公司联营企业投资收益为 7.95 亿元，2023 年公司联营企业投资收益为 20.4 亿元，快速增长。我们估算 2023 立臻 占 iPhone 组装的 20%左右，根据 IDC，2023 年 iPhone 平均售价为 1045 美元，假设立臻 组装出厂价为 520 美元，对应 2023 年 iPhone 组装收入近 1700 亿元，预计未来伴随组装 份额持续增长、利润率抬升，带动公司利润持续增长。

4.2 AirPods：第一大组装厂，新品发布有望助力需求增长

根据 IDC，2023 年全球 TWS 出货量为 2.5 亿副、同增 2%、增幅持续收窄，2024 年 Q1 全 球 TWS 出货量为 0.59 亿副、同增 11%，需求略有复苏。预计 2024 年全球 TWS 出货量达 2.9 亿副、同增 16%，2028 年达 3.5 亿副，2023~2028 年五年 CAGR 达 7%。 2023 年苹果 TWS 出货量为 0.76 亿副、同减 22%，份额为 31%，稳居第一、但是份额略有 下滑。2024 年 Q1 苹果出货量为 0.15 亿副、同减 19%。根据彭博社，苹果计划于 2024 年 针对多款 AirPods 产品进行全面升级，包括 AirPods Max 2、AirPods 4 代、AirPods Lite （低价款）也可能会问世，2025 年有望推出 AirPods Pro 3 代、2026 年有望推出 带摄像头的 AirPods，新品发布有望推动需求重返增长。

公司于 2016 和 2017 年通过陆续收购苏州美特和惠州美律、上海美律切入声学领域。 2017 年公司正式切入 AirPods 整机代工，并于 2018 年取代台系厂商成为主要供应商， 市场份额稳定在 60%-70%，我们认为基于公司声学领域的制造经验和与苹果深度优质的 客户关系，预计公司在 Airpods 代工份额将持续维持高位。

4.3 iWatch：第一大组装厂，未来有望受益无创血糖检测技术落地

根据 IDC，2023 年全球智能手表出货量为 0.76 亿块、同减 8%，市场规模为 288 亿美元、 同减 5%，为近年来首次需求下降，受北美和西欧市场高通胀和需求疲软的影响以及基础 类手表的冲击，智能手表 2023 年全球市场表现不佳。2024 年 Q1 全球智能手表出货量为 0.15 亿块、同增 5%；需求略有复苏，预计未来伴随产品功能升级，行业需求有望稳健增 长，预计 2024 年全球智能手表出货量达 0.87 亿块、同增 10%，2028 年达 1.04 亿块， 2023~2028 年五年 CAGR 达 6%。

2023 年苹果智能手表出货量为 0.37 亿块、同减 15.81%，但近十年中苹果始终占据近乎 一半的全球份额；2024 年 Q1 苹果智能手表出货量为 0.051 亿块、同减 19%。智能手表的 健康检测功能是智能手表的重要卖点，苹果智能手表 iWatch 系列是全球首次搭载健康检 测的手表，并占据主导地位，目前功能已涵盖体温感应、车祸检测、经期跟踪、以及心 率、血氧、心电图、体温、睡眠监测功能等，并且功能正在不断完善。无创伤血糖监测 技术是将特定波长的光照射到皮肤下面的组织液，光线反射回传感器后，可以指示葡萄 糖浓度，最后设备再用一种算法确定血糖水平。苹果有望在未来 2~3 年将无创伤血糖监 测技术应用于 iWatch，新技术落地有望助力需求重返增长。

公司是 Apple watch 第一大组装厂。根据 Counterpoint，2022 年全球智能手表外包制造 出货量份额前三大厂商分别为立讯精密、富士康、仁宝，市场份额分别为 21%、16%、 12%。其中立讯精密、富士康、仁宝市场份额的提升主要是得益于获得苹果 Apple Watch 的订单，其中立讯精密与苹果的关系最为紧密，获得了 40%的苹果手表订单。考虑公司 制造优势明显，预计未来份额维持高位。

5.MR：有望打造消费电子第二成长曲线

根据 Wellsenn XR，2023 年 Q4 全球 VR 销量为 303 万台、同减 11%，全球 VR 销量连续 6 个季度下行、但下滑幅度有所收窄，2023 年全球 VR 销量为 753 万台、同减 24%，其中 Meta Quest 系列销量为 541 万台、同减 32%；2023 年 Q4 全球 AR 销量为 19 万台、同增 30%，主要受益于观影类 AR 眼镜需求增长，2023 年全球 AR 销量为 51 万台、同增 38%； 2024 年 Q1 全球 VR 销量为 172 万台、同减 9%，预计 2024 年全球销量达 844 万台、同增 12%；2024 年 Q1 全球 AR 销量为 11.3 万台、同增 16%，预计 2024 年全球销量达 65 万台、 同增 27%。根据 IDC，预计 2028 年 VR 销量达 2470 万台、五年 CAGR 达 29%，AR 销量达 1090 万台、五年 CAGR 达 87%。

苹果 CEO 库克曾表示，希望 AR 在 10 年后彻底取代 iPhone。苹果于 2023 年 6 月发布第 一代 MR（Vision Pro），是史上消费电子厂商最高价值的产品，技术革新领跑同行：① VST 透视感官更优；②单目分辨率会更高、文字阅读更具备可读性；③显示对比度更高， 采用 Micro OLed 屏；④光学透镜效率更高、损失更小；⑤手势追踪更加精准；⑥眼球追 踪自然准确，算法优秀；⑦芯片处理性能更强悍（M2+定制 R1 视觉处理器）；⑧功耗更低、 续航能力更优。 2024 年 1 月 19 日 Vision Pro 开启预购，2 月 2 日在美国市场正式发售，售价 3499 美元， 2024 年 Q1 销量为 29 万台，今年 Vision Pro 逐步登陆 8 个国家/地区（中国、日本、新 加坡、澳大利亚、加拿大、法国、德国、英国），中国作为非美首发市场、6 月 14 日上 午 9 点开始预购，6 月 28 日起正式上市。苹果中国官网显示，起售价为 29999 元人民币。 立讯作为 Vision Pro 的 OEM 厂，未来有望深度受益产品放量周期。

三、汽车：十年精密制造功底，有望打造全球 Tier1 领导厂商

1.汽车业务快速成长，志在全球 Tier 1 领导厂商

公司汽车业务起步于同 Tier 1 车企合作 USB 数据线，2012 年并购福州源光、2013 年德 国 SuK 突破复杂精密结构件，2022 年集团参股奇瑞集团、助力公司实现汽车零部件 Tier 1 领导厂商。 2023 年公司汽车互联产品及精密组件收入达 92.5 亿元、同增 50%，毛利率为 16%、较上 年同期下降 0.2pct。预计未来几年公司汽车业务收入增速维持在 50%左右。

产品方面，公司涵盖电气化（低压、高压线束）、连接器（低压、高压、高速连接器）、 智能座舱（信息娱乐系统、AR-HUD、电子后视镜 CMS 等）、车身控制/智能进入（ZCU、 ECU、ECT、传感器等）、电源管理（CCS、PDU、BDU、逆变器等）等产品。根据公司投资 者关系活动记录表，单车线束价值量超 1 万元，叠加连接器、充电枪、屏幕、无线充电 模块等智能座舱，公司产品单车价值量达 3-4 万元，公司希望远期全球可以配套汽车1500 万台。

客户方面，汽车行业供应商准入资格审核较为严苛，公司客户涵盖国内外传统车企、新 势力。此外消费电子企业（华为、小米）逐步切入汽车产业链，亦有助于公司车载业务 拓张。 制造方面，考虑汽车产业普遍要求就近配套原则，公司目前在国内外已拥有多家制造基 地就近服务客户，并且仍在继续新建制造基地以持续满足客户的需求。

2.电动化+智能化+集成化大势所趋，中国 Tier 1 有望崛起

根据 Marklines，2023 年全球轻型汽车销量达 0.9 亿台、同增 11%，2024 年 4 月汽车销 量达 680 万台、同增 2.8%，汽车行业需求稳健增长。 电动化增速收敛，智能化未来可期。从电动化来看，根据 EVTank，2023 年全球新能源乘 用车销量达 1465 万台、同增 35%、渗透率达 16%，其中中国新能源车销量达 950 万台、 同增 38%；预计 2024 年全球新能源车销量达 1830 万台、同增 25%，中国新能源汽车销量 达 1180 万台、同增 24%；2030 年全球新能源汽车销量达 4700 万台、七年 CAGR 达 18%。2024 年 1-4 月中国新能源车产量达 299 万台、同增 30%、渗透率为 33%，电动化增速略 有收敛； 从智能化来看，根据盖世汽车，2023 年 Q4 中国 L2 及以上渗透率达 41%，智能 化加速渗透。

整车 E/E 架构由分布式向集中式演化。1）传统的分散式架构大多在车辆功能和 ECU 之间 是一对一的映射，伴随电子车辆功能日益复杂，所需要的 ECU 数量明显增加，导致汽车 线束、ECU 冗余笨重、通信负荷大、算力浪费、成本较高、内部数据传输带宽有限，难 以满足智能化发展需求。并且随着 ECU 处理能力增强、网络带宽提高、网关等技术升级 支持中央集中处理逻辑计算，区域控制器控制数据和配电，促进整车架构向中央集中式 方向演变。2）整车架构的演变促使新能源汽车、智能汽车的价值链、供应链正在加速重 构，汽车零部件市场迎来了百花齐放的局面，相对封闭的配套体系被逐渐打破。集中式 汽车架构需要软件硬件配合快速迭代，上下游产业链向网状化结构发展，提高共同研发 效率，缩短制造周期，使得整车厂逐步青睐具有消费类经验的汽车零部件公司在消费电 子产品中积累的快速迭代能力、成本控制意识、及时响应需求的经验，叠加国内整车品 牌崛起，中国汽车行业 Tier 1 未来可期。

根据 Statista，2022 年全球汽车电子市场规模达 2949 亿美元，预计 2027 年达 4156 亿 美元，五年 CAGR 达 7%，预计 2030 年汽车电子在整车成本中占比达 45%。根据汽车工业 协会，中国汽车电子市场规模持续增长，2022 年达 9783 亿元、同增 12%， 2023 年达 10973 亿元、同增 10%。 根据赛迪智库，汽车电子 CR5 达 49%，分别为博世、大陆、电装、德尔福、伟世通。其 中大陆、电装、摩比斯收入体量均超 3000 亿元，远超立讯精密（93 亿元）。

四、通讯：AI 蓬勃发展，电连接龙头有望深度受益

1.持续加码通信业务，产品矩阵逐步丰富

公司 2011 年收购科尔通实业切入华为、艾默生通信连接器供应链，2022 年公司收购具 有 30 年数字电缆和服务器经验的汇聚科技完善通信领域布局。2023 年通过收购 Qorvo 位于北京和山东德州的所有资产，进一步培育了公司在射频前端模块的精密制造能力， 并强化垂直一体化服务优势，推动公司实现从系统封装到模组封装的跨越式发展。 2023 年公司通讯互联产品及精密组件收入为 145 亿元、同增 13%，毛利率为 15.8%，较 上年同期提升 4.7pct，近年来公司通讯业务快速增长，2023 年收入增速下降、毛利率提 升主要系公司放弃部分低盈利能力产品。

产品方面，公司产品涵盖电连接（连接器及连接器组件、线缆及线缆模组）、光连接（AOC、光模块、光跳线）、散热（风扇、热管、VC、水冷、液冷、CDU 以及集装箱温控 等解决方案）、电源（一次电源、二次电源到三次电源的整体解决方案）、基站射频等核 产品。根据公司投资者关系活动记录表，预估 GB200 NV72 单柜整套公司可提供 209 万元 解决方案，涵盖电连接、光连接、电源管理、散热等产品，预计总市场规模达千亿元。

ICT 行业在 5G、大数据和自动驾驶技术的推动下对数据传输提出了更高的要求，硬件设 备界面逐步开放、功能高度集成，互连部件呈现三高一低（高速、高密、高可靠及低损 耗）的发展趋势。在“应用一代、开发一代、研究一代”的策略指引下，公司通讯相关 产品在技术研发、技术突破、产品精密制造等方面，持续收获海内外头部客户的高度认 可，公司整体业务规模呈高速增长态势，预计未来持续受益行业蓬勃发展。

公司在数据中心应用场景中的核心竞争优势是持续在低速、高速 I/O 接口的光、电传输 上提供原创性开发。公司积极主导或参与高速互联产品相关技术的行业标准制订，如 CPO 光互联标准、设备专业界面 QSFP112 国际标准等。 公司围绕仿真技术、新材料和新工艺应用技术以及测试技术的应用研究建立基础研发能 力，针对不同产品形态的通信互连产品提供有力技术支撑。并且公司通过对产品组成模 块和部件的拆解、单点制造工艺和技术的拆解，实现产品无论大、小批量都能高度自动 化或全自动化高效、高质量的生产制造。 电连接产品方面，为满足下一代服务器内部高速互联需求，公司推出支持 PCIe6.0 及 AI 数据中心、交换领域以太网高速 112G、224G 甚至上探 448G 的相关互联产品，同 时公司预研了具有前瞻性的 PCIe7.0 以及轻有源等系统解决方案。 光连接产品方面，公司具备从研发、仿真、制程工艺、测试完整的产品能力；AI 集 群光互联方面，公司具备 400G、800G 的产品以及 1.6T 的产品；CPO 领域，公司是国 家标准的主导者，一方面积极推进 CPO 在国内商用，另一方面积极参与北美客户项目 开发。

2.AI 需求蓬勃发展，成长空间广阔

根据 IDC，2023 年全球服务器出货量达 1226 万台、同减 17%，市场规模达 1329 亿美元、 同增 13%，2024 年 Q1 全球服务器出货量达 318 万台、同增 6%，市场规模达 380 亿美元、 同增 32%。预计 2024 年全球服务器出货量达 1325 万台、同增 8%，市场规模达 1629 亿美 元、同增 23%，重返高增。 近年来受益于 AI 服务器渗透率提升，服务器单价持续抬升，2023 年 GPU 加速卡服务器 出货量达 89 万台、同增 15%、渗透率仅 7%，市场规模达 400 亿美元、同增 149%、渗透 率达 30%。

2.1 电连接：千亿市场稳健增长，行业龙头有望深度受益

数据中心行业一直是连接器市场的重要下游应用，根据 Bishop & Associates，2020 年 通信连接器、线束市场规模达 2110 亿元，2023 年通信连接器市场规模达 190 亿美元、 占比 23%，涵盖了手机、通信基站、数据中心等领域，受益 AI 蓬勃发展，预计 2024 年 通信市场为 200 亿美元、同增 5%；2019 年通信连接器 CR10 达 65%，行业龙头为安费诺、 份额为 25%；公司排名第三、份额达 9%。

根据 Lightcounting，2028 年高速线缆市场达 28 亿美元、五年 CAGR 达 18%；其中 AOCs （有源光缆）、DACs（无源铜线）、AECs（有源电缆）五年 CAGR 达 15%、25%、45%。考虑 大型人工智能集群将严重依赖光模块，但较小的系统设备将主要使用线缆，预计 AOCs 市 场占比将下降。由于 DACs 不需要电、有助于提升数据中心电力效率、降低能耗，未来市 场占比有望持续提升。AECs 的传输距离更长、而且比 DACs 更轻，预计未来市场占比持 续提升。

假设数据中心占全球连接器市场的 7%，对应 2023 年数据中心连接器市场规模为 57 亿美 元。服务器连接器按模块可分为存储模块用 DDR 连接器、数据传输模块用夹层连接器、 电源模块用大电流连接器、光传输模块用光纤连接器以及信号传输模块用高速背板连接 器等；也可划分为内部和外部 I/O 类连接器：外部 I/O 类连接器主要有 Type-A、Type-C、 RJ45、SFP、QSFP、D-SUB 等;内部连接器主要有 CPU Socket 、PCIe、DDR、Mini-SAS、 Mini-SAS HD、Gen Z、Slim SAS、高速背板连接器等。 电连接优势突出，GB200 NV72 系统有望拉动服务器连接器市场翻倍增长。1）2024 年 3 月 19 日英伟达发布 GB200 NV72 系统，NV72 系统包含 18 个服务器 Tray、9 个交换机， 每个服务器 Tray 包括 2 个 GB200 Grace Blackwell Superchip、每个 Superchip 包括 2 个 NVIDIA B200 Tensor Core gpu、1 个 NVIDIA Grace CPU，每个交换机包括 2 个交换 芯片。NV 72 总共 5000 条 NV Link 电缆，总计两英里（3.2km）。新的 DGX 系统通过 NVLink Switch 实现了高达 130TB/s 的数据传输速率。铜连接方案相较于光连接方案成 本降低至 1/6。2）根据估算，GB200 NV72 系统单根电缆传输速率超 200Gb/s，目前公司 已成功完成 112Gb/s、224Gb/裸线批量交付，考虑 GB200NVL72 单柜整套公司可以提供约 209 万元的解决方案，包含电连接、光连接、电源管理、散热等产品；我们估算 GB200NV72 系统的电连接价值量达 100 万元，假设 2024、2025 年 GB200 NV72 系统出货 0.5、3 万台，对应市场规模达 50、300 亿元（折合 7、43 亿美元），成功导入 GB200 NV72 的企 业有望深度受益。

2.2 光连接：千亿市场快速增长，新技术未来可期

根据 Lightcounting，2023 年光模块市场规模略有下降（下降 6%），约为 110 亿美元， 主要系 FTTx （光纤接入）和无线 Fronthaul （前传）光模块需求大幅下降，受益于 AI 蓬勃发展，预计 2024 年以太网光模块市场规模约为 64 亿美元、同增 40%，AOC 市场同增 25%。预计 2028 年全球光模块市场规模近 240 亿美元、五年 CAGR 达 15%。 从竞争格局来看，2023 年中际旭创位（Innolight）列第一，华为（海思）、光迅科技 （Accelink）、海信（Hisense）、新易盛（Eoptolink），华工（HGG）等中国企业榜上有 名。

从技术发展趋势来看：1）硅光解决方案集成度高，同时在峰值速度、能耗、成本等方面 均具有良好表现，是行业未来重要发展方向之一，根据 Lightcounting，预计 2026 年全 球硅光模块市场规模达 80 亿美元、占市场需求的一半、与传统可插拔光模块平分市场。 2）线性驱动可插拨光模块（LPO）（lineardrivepluggableoptics），是指采用了线性直 驱技术，去除传统的 DSP（数字信号处理）/CDR（时钟数据恢复）芯片，光模块中，只 留下具有高线性度的 Driver（驱动芯片）和 TIA（Trans-ImpedanceAmplifier，跨阻放 大器），并分别集成 CTLE（ContinuousTimeLinearEqualization，连续时间线性均衡） 和 EQ（Equalization，均衡）功能，实现系统降功耗、降延迟的优势，但系统误码率和 传输距离有所牺牲。适用于特定的短距离应用场景。3）光电共封装（CPO）指的是交换 ASIC 芯片和硅光引擎（光学器件）在同一高速主板上协同封装，从而降低信号衰减、降 低系统功耗、降低成本和实现高度集成。从 1.6T 开始，传统可插拔速率升级或达到极限， 后续光互联升级可能转向 CPO 和相干方案。

公司主要针对数据中心和 AI 集群开发了多种场景如共封装光学（CPO）以及 PCIe/USB-C 等光的解决方案，公司的光连接具备从研发、仿真、制程工艺、测试完整的产品能力， 同时公司拥有 DPO、LRO、LPO 等一系列在当下降功耗大背景的差异化解决方案，产品覆 盖从 100G 到 800G 的带宽，满足数据中心在不同场景下的高速互联需求。在 AI 集群光互 联方面，公司也有 400G、800G 的产品以及 1.6T 的产品来覆盖当下和未来 AI 的应用，目 前很多项目也在不断地推进和落地。在共封装光学（CPO）产品领域，公司作为国家标准 的主导者，公司也在积极推进 CPO 在国内的商用，同时公司也积极参与北美客户很多项 目的开发；在 PCIe 及 USB-C 的光互联领域，公司也在积极拓展 CPO 的应用，推进关键客 户在这些方案上的落地。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）