2023年银行业专题报告 硅谷银行因何暴雷？

1. 硅谷银行：成于科创，止于交易

1983 年，凭借着 100 位初始投资人的资金，硅谷银行从加州起步，与当地的高科技企 业一起并肩成长。随着 30 多年来的高速发展，硅谷银行从 1985 年创始初期的亏损到 2021 年盈利 17.7 亿美元，股价最高涨幅达 60 倍。直至 2022 年末，硅谷银行的资产规 模在美国银行中仍位列第 16 位，然短短三个月后，硅谷银行近 40 年的辉煌历程便画上 了仓促的句号。 硅谷银行之所以能够在众多银行中脱颖而出快速发展，在于其独有的科创特色及投贷联 动模式，可谓“成于科创”。2020 年，在美联储极度宽松的货币政策以及创投圈投融资 异常火爆的背景下，硅谷银行负债端存款在短期内激增，面临资产无处可投的尴尬境地， 硅谷银行在此时却选择转向自身实际并不擅长的交易类业务，偏离了原有的航向。随着 美联储突然调转方向开启猛烈加息，存款大量流失的同时，硅谷银行在低利率时期配置 的大量利率敏感型长久期资产也开始出现大量浮亏，负债端百上加斤。若硅谷银行能够 专注于贷款主业，或者相时而动留存足够多的现金等价物，仍旧可以通过卖出类现金资 产或高价获取短期借款来缓解燃眉之急。但其先前大幅超配久期资产的行为则是在加息 环境下把自身逼到了墙角，被迫孤注一掷将巨额“浮亏”迅速变现，致使多年基业一夜 坍塌。

1.1专注科创，声名鹊起

1.1.1 硅谷银行介绍

硅谷银行历史悠久，成立于 1983 年，后逐渐发展成囊括商行、投行、风投业务的硅谷 银行金融集团。硅谷银行创始人为前富国银行高管 Bill Biggerstaff，Roger Smith 及斯坦 福教授 Robert Medearis，总部位于美国加利福尼亚州圣克拉拉市，于 1988 年在纳斯达 克上市。硅谷银行展业范围遍布全球，除美国本地外，在英国、以色列、中国香港、欧 洲、加拿大均设有分支机构；2012 年，硅谷银行与浦发银行合资，在中国大陆设立了浦 发硅谷银行。

1.1.2 硅谷银行主营业务

硅谷银行金融集团在商业银行、私人银行、投资银行及资产管理等方面均有布局。硅谷 银行金融集团主要有四大业务板块，硅谷银行（Silicon Valley Bank），硅谷银行私人银 行（SVB Private），硅谷银行证券（SVB Securities），以及硅谷银行资本（SVB Capital）。 硅谷银行为硅谷银行金融集团的核心板块，板块项下主要为其全球商业银行业务，旗下 包括企业银行业务（Business Banking），全球商业解决方案业务（Global Business Solutions），流动性解决方案业务（Liquidity Solutions）及全球基金银行（Global Fund Banking），前三块业务主要包括科技、生命科学及医疗行业的企业提供账户，卡业务、 交易、外汇等基本银行服务，流动性解决方案业务也提供资产管理业务，为客户定制资 产投资策略及进行组合管理。硅谷银行同时还向处于不同发展阶段的企业提供不同类型 的贷款产品。由于靠近葡萄酒产区，硅谷银行也向高端红酒生产商及葡萄酒庄提供包括 并购贷，开发贷，设备贷金融产品。

全球基金银行（Global Fund Banking）为硅谷银行商业银行业务中最为重要的板块， 占据硅谷银行金融集团贷款规模的 55.6%。其拳头产品为缴资信用贷款（Capital Call Lines），若私募股权（PE）与风险投资（VC）从硅谷银行获得授信且 LP（有限合伙人） 同时可提供担保，GP（普通合伙人）则可定期从银行借入过桥资金用于投资或现金流管 理，该产品为 GP 提供了除向 LP 获取资金以外，另一种能在短期内缓解资金压力的方式， 可帮助提高客户的基金管理效率，降低资金链断裂及 LP 违约的信用风险。除缴资信用贷 款外，硅谷银行还为 PE 及 VC 提供净资产基准贷款（NAV-based Loans）及基金担保贷 款（Fund Guaranteed Loans）等过桥贷款工具，以及基于私募股权公司现金流而提供的 并购贷款产品。

1.1.3 硅谷银行主要客群

硅谷银行聚焦于服务科技初创企业。硅谷银行的目标客户一直以来高度集中于围绕科技、 生命科学与医疗领域的八大行业与五大客户类型。八大行业分别为私募股权、气候技术、 金融科技、硬件与前沿科技、生命科学与医疗、消费者互联网、企业软件以及高端红酒 行业，五大客户类型主要包括初创企业 Startup（营收小于 500 万美元）、融资轮次处于 C 轮之前的企业 Venture-Funded（营收 500 万美元-7500 万美元）、发展步入成熟期企 业 Corporate Banking（营收大于 7500 万美元）、投资人（VC/PE）以及高净值个人。截 至 2022 年，在美国被 VC 投资过的科技及医疗企业中，将近一半为硅谷银行的客户；被 VC 投资过且在 2022 年进行 IPO 的科技及医疗企业中，44%的企业为硅谷银行的客户， 彰显硅谷银行在科创企业中的垄断地位。

1.1.4 硅谷银行创投生态圈

通过串联 VC/PE 和科创企业，硅谷银行在其各业务板块以及目标客群之间形成了良好 的联动生态圈。1）间接贷款：硅谷银行首先向 VC/PE 提供过桥贷款产品，VC/PE 在获 得资金补充后随即向科创企业进行投资；2）直接贷款：硅谷银行也向科创企业直接提 供贷款产品，或在 VC/PE 担保下向企业发放贷款；3）板块协同：随着科创企业进入不 同的发展阶段，硅谷银行会向其提供不同的金融服务，并且为硅谷银行证券引流。在投 贷联动业务模式下，硅谷银行资本可以凭借硅谷银行在创投圈积累的丰富客户资源寻找 优质的投资标的，硅谷银行私人银行也可凭借硅谷银行在对公业务中积累的高净值客户 资源开展业务。

相比于传统的商业银行，硅谷银行的自身定位为创投型银行。1）传统商业银行更青睐 成熟企业：此类企业商业模式较为完善，且大多已经处于盈利阶段，经营风险相对较小， 能够满足传统银行对于企业的现金流稳定性、营收利润情况以及资产质量规模等方面的 要求。2）硅谷银行则主要服务于科创企业：此类企业大多处于种子阶段、早期及成长期 阶段，由于企业现金流通常都较为紧张、且未来盈利尚不确定，违约风险较高，因此往 往难以达到传统银行的贷款要求。硅谷银行则创新地发掘了这部分客户，于上世纪八十 年代首创了风投贷款（Venture debt）模式。风投贷款作为传统银行存贷款业务与股权 投资业务的混合体，主要有两点优势：其一，风投贷款能够提供比股权融资成本更低的 资金，有效缓解初创企业的融资压力；其二，风投贷款无需过度稀释被投企业创始团队 和其他早期投资人的股权，更能为企业所接受。因此，相较于完全依赖于 VC/PE 提供资 金并牺牲部分股份，通过风投贷款融资与科创企业的需求更为贴合，硅谷银行便“量身 定制”地抓住了这部分需求，由此打开其差异化竞争的突破口。

风投贷款特色业务下，认股权证助力非息收入增长。风投贷款模式下，相较于传统贷款， 除利息收入外，还能为银行带来一部分认股权证收入。出于降低贷款风险的角度，除了 会要求贷款企业、VC 及 PE 提供抵押物或者在硅谷银行留存一定金额的现金外，硅谷银 行也会要求部分贷款企业提供一定量的认股权证作为担保，且其有权在合约时间内随时 行使该权利以对冲贷款违约的风险；触发行权通常取决于公司底层资产表现、估值变动 情况、是否要进行 IPOs 或 SPACs 上市、是否要进行并购、法律及合约限制以及硅谷银 行股权变现能力等条件。行权后所获得的净收入及认股权证公允价值变动所带来的未实 现收益均会被计入硅谷银行的非息收入中。截至 2022 年，硅谷银行于过去 20 年间累计 认股权证收益达 10.1 亿美元，其中 2021 年达 5.6 亿美元，占当年硅谷银行非息收入的 20.45%。

VC 市场持续火热，助推硅谷银行业务高歌猛进。2008 年金融危机以来，美国的 VC 市 场不温不火，尽管后期投资增速有所见长，但增速保持平稳。从 2018 年起，VC 市场成 交量开始激增，直至 2020 年新冠疫情爆发，美联储为刺激经济复苏开始大放水，向市 场投放了超量的流动性，VC 市场迎来蓬勃生机。2021 年美国 VC 市场交易笔数增速达 39.4%2，交易额总量更是直接翻倍，创投圈一片欣欣向荣。硅谷银行清晰的客户定位以 及投贷联动模式的优势逐渐显现，在流动性充裕背景下借着创投市场的东风，硅谷银行 的业务进一步做大做强。因此，除了硅谷银行自身的差异化经营策略，硅谷银行近年的 迅猛发展更谓是踩准了时代的红利。

1.2 硅谷银行财务情况详解

1.2.1 利润持续高增，财务业绩上行期

经营业绩屡创新高，财务状况保持良好。2022 年之前，受美国科创企业发展及投融资浪 潮带动，硅谷银行集团的经营业绩一直处在一个连续上升的通道中，连续 5 年被福布斯 杂志评为美国最佳银行。过去十年间，硅谷银行的归母净利润及每股净收益均在年年攀 升，盈利情况优异。2021 年硅谷银行的净利润达 17.7 亿美元，每股净收益为 2013 年的 6.6 倍。除此之外，硅谷银行的 ROE 水平也极具韧性。2022 年之前，硅谷银行的 ROE 均远超行业平均水平，彰显公司极强的盈利能力。2021 年硅谷银行年化 ROE 为 17.1%， 高于同业平均水平的13.2%；2018-2020 年硅谷银行ROE分别为20.6%、20.0%、16.8%， 同期同业平均 ROE 仅为 12.8%、11.8%和 8.3%。

硅谷银行较同业具备明显的息差优势，主要源于负债端低成本。1）同业息差优势：在 2017 至 2020 年这四年间，硅谷银行净息差远高于美国四大行。2021 年第四季度硅谷银 行息差为 2.02% ， 同 期 摩 根 大 通 、 富 国 银 行 和 花 旗 集 团 的 净 息 差 分 别 为 1.64%/2.11%/1.99%。2021 年四季度硅谷银行计息负债平均利率为 0.22%，处于较低 水平；生息资产收益率为 2.09%，略低于富国和花旗，但保持在较高水平。2）负债端 低成本：在 2022 年前，硅谷银行的无息存款占比均保持在一半以上，其中 2021 年占比 达 74%。具体而言，作为贷后风险管理的手段，硅谷银行会要求一些贷款客户将部分资 金存放在银行，亦或是与客户签订排他性条款，并由硅谷银行提供全部或大部分的银行 服务。此类限制留存的存款通常存放在客户帐下的 Checking Account（即不提供存款利 息，但不进行提款限制）。除此之外，硅谷银行也瞄准科创企业及 VC/PE 的蓝海市场， 推出相应贴合其需求的银行服务，进一步提高客户粘性。在整个过程中，硅谷银行获取 了大量低成本的负债。因此资产端高收益叠加负债端低成本，硅谷银行得以在同业竞争 之中保持较高的息差水平。

存贷款规模高增速，非息收入增长强劲。作为一家传统的商业银行，硅谷银行的存贷款 规模均保持在一个较高的增速，截至 2021 年，其存款总额相比于 2013 年扩张了8.4 倍， 达到 1,829 亿美元；同期贷款规模也扩张了 6.1 倍，2021 年末超 660 亿美元。从收入结 构看，公司利息收入稳步增长，2021 年末利息收入达 32.9 亿美元；近年来非息收入增 长则更为强劲，2021 年公司非息收入占比达 45.4%，主要来源于投行业务收入，存款 业务服务费收入，信用卡费用收入，外汇费用收入以及认股权证收益。

1.2.2 风险管理表现优异，各项指标同业占优

硅谷银行不良率稳步下降，同业对比优势明显。回顾硅谷银行过去十年的风险指标变化， 不论是不良贷款率、贷款拨备率、还是贷款冲销率，三个指标均整体呈明显下降趋势， 以 2022 年为例，硅谷银行的贷款拨备率与贷款冲销率为 0.86%及 0.10%，不良贷款率 仅为 0.18%，在 2021 年与 2022 年均远远低于同业大行的水平。

信用风险控制优良，贷款结构持续优化。硅谷银行的贷款中，全球基金银行及私人银行 业务下的贷款为信用风险相对较低的业务，截至 2022 年，硅谷银行的全球基金业务仅 出现过一例净损失的案例3，私人银行业务则多以低按揭成数（LTV）的房贷业务为主。 全球基金银行及私人银行业务的贷款占比常年稳定在硅谷银行总贷款的 70%左右。针对 私募基金的现金流基准收购贷款以及针对初创期、成长期与成熟期科创企业的贷款为信 用风险相对较高的业务，受市场波动影响更大，这几类贷款的合计占比则常年稳定在 20% 左右，远远低于低风险贷款的存量。针对初创期企业的贷款是硅谷银行贷款组合中风险 最高的贷款类型，该贷款类型的占比也在逐年压缩，从 2000 年时 30%的占比逐步降低 至 2009 年时的 11%，截至 2022 年，该类贷款的占比仅为 3%，贷款结构持续优化。

2. 硅谷银行因何暴雷？

硅谷银行主业清晰，盈利保持高增长，危机爆发前风险管理控制优良，经营风格稳健。 直到 2021 年，硅谷银行还是一家在其主营业务上经营优异且风控管理极佳的商业银行， 其各项财务指标及风险指标均处于同业上游，并没有任何经营情况恶化的征兆。硅谷银 行为何会在短短一年之内走向倒闭的不归路？

2.1 危机前

PE/VC 市场热火朝天，初创企业大举融资。美联储从 2020Q1 开始实施无限宽松的货币 政策，充裕的流动性使得初创科技企业的融资成本极大降低，一时间 PE/VC 圈变得异常 火爆并开始大举融资；相比于 2019 年，美国 VC 市场交易量在 2021 年直接翻了 2.31 倍4。硅谷银行的主要服务客群又恰好以科创企业及 PE/VC 为主，因此大量存款自 2020Q1 起开始流入硅谷银行，截至 2021 年末，硅谷银行的存款额约为 2019 年年底的三倍。

大量增持长久期资产，“借短买长”埋下祸根。负债端余额暴增，贷款需求难以相应匹 配，低息环境下，按照银行业多年来“借短买长”的一贯思路，硅谷银行开始大量增加 资产端长久期金融资产的配置。2021 年，硅谷银行买入了大量持有至到期（HTM）资产， 其 HTM 资产持有量相较 2020 年底增长近 6 倍，在资产结构中的占比也从 19.5%提升至 46.5%；在具体的配置品种上，以抵押贷款支持证券（MBS），固定利率抵押担保债券（CMO） 以及商业抵押贷款支持证券（CMBS）为主，其中 MBS 余额相比于 2020 年底新增了近 567 亿美元。可供出售投资资产（AFS）项下，硅谷银行在 2021 年也大量买入美国国债， 余额相较于 2020 年末增长了约 3.5 倍至 158.5 亿。2021 年硅谷银行证券资产配置总占 比也从 2020 年的 42.7%增长至 60.6%，同期贷款资产占比仅为 31.2%，作为一家商业 银行，证券资产配置规模大幅倒挂贷款资产余额，背离其强项的商行业务，埋下祸根。

利率风险敞口进一步放大，资产端久期明显拉长。从资产期限看，硅谷银行自 2021 年 起长久期证券资产的占比显著增加，其中5 年期以上的HTM资产余额自2019 年末的135 亿急剧增长到 2021 年末的 976 亿，占比高达总资产的 46.2%，而截至 2022 年，硅谷 银行持有的 AFS 资产和 HTM 资产的加权平均利率仅为 1.17%和 1.64%，均较 2019 年 有明显下浮，相较之下 2022 年末的美国银行同业拆借利率则高达 4.33%，资产端收益 不佳且难以脱身，负债成本高涨更骑虎难下，资金压力倍增。除资产收益率下降外，硅 谷银行的资产端久期也在明显拉长，其中 HTM 资产的平均加权久期从 2020 年的 3.7 年 攀升至 2022 年的 6.2 年，利率风险敞口加大的同时，潜在期限错配的问题也同时浮现。

2.2导火索

美联储持续加息，科创企业融资难，不得不持续消耗已有存款且开始出逃转投高收益资 产。2022 年 3 月份，对高通胀后知后觉的美联储启动了时隔三年多的首次加息，美国 CPI 指数虽开始呈下降趋势但仍远高于美联储 2%的通胀目标。伴随后期连续加息，部分 企业开始将存款逐渐转向高收益资产，以美国货币市场基金为例，其规模在 2022 年明 显扩大。加息背景下创投市场活跃度大幅降低，而高度依赖创投资金的科创企业融资难 度也在同步上升，2022 年美国 VC 的交易量仅约为 2021 年的 70%5，现金流紧张和运营 压力迫使企业不断消耗已有存款。

负债端稳定性明显恶化，获客成本大幅提升。尽管硅谷银行在早期沉淀了大量低成本存 款，但由于其客户过度集中于 PE/VC 及科创企业，面对低息存款的持续流出，硅谷银行 负债端的稳定性在 2022 年开始逐步恶化。2021 年末，硅谷银行无息存款占比为 67.2%， 付息存款占比仅为 32.8%，2022 年全年无息存款占比则由 67.1%降至 49.8%，存款增 速也由 2021 年的净流入 85.5%转为 2022 年净流出 8.5%。面对持续的存款流出，一方 面为了留存客户，硅谷银行不得不提供相对较高的存款利率，从 2021 年底的 0.12%提 升至 2022 年的 1.13%；另一方面，银行间隔夜拆借利率也同步随着联邦基金利率明显 上浮，硅谷银行的短期借款成本也在拉升。两方面因素夹杂使得硅谷银行的资金成本大 幅提升，负债端压力开始凸显。

短期借款填坑，流动性压力骤增。面对存款的持续流出，硅谷银行被迫通过借款来填补 资金的流失，其中短期借款增长最为明显，借款总额由 2021 年底的 7400 万美元增长至 2022 年底 73.98 亿美元。大量的借款叠加存款利息提升，2020-2022 年，硅谷银行的借 款利息支出从 0.25 亿美元上涨至 3.26 亿美元，存款利息费用则从 0.60 亿美元上涨至 8.62 亿美元，增幅达 13.37 倍，流动性压力巨大。

“浮亏”变“实亏”，市场信心崩塌引发储户挤兑。重压之下，先前单边押注式的资产 配置策略成为了压垮硅谷银行的最后一根稻草，由于其在低利率时期配置了大量长久期资产，且大多以 HTM 资产为主，连续加息下早已积累了较多未实现亏损。截止 2022 年 末，硅谷银行 AFS 资产和 HTM 资产的未确认损失分别达 25.3 亿美元和 151.6 亿美元。 流动性重压下，硅谷银行既没有能力持有债券至到期，又无法保证负债端成本的稳定， 最终促使其选择铤而走险，通过出售亏损资产来变现。“浮亏”随着硅谷银行宣布将出售 部分 AFS 资产以获取流动性变为了“实亏”，从而引发了市场的强烈担忧。同时又由于 硅谷银行的存款大多不受 FDIC 存款保险的保护，截至 2022 年末，硅谷银行 1731 亿的 存款总额中，1515 亿不在存款保险的保护范围内6，引发储户恐慌情绪导致挤兑，最终 使得硅谷银行的风险事件彻底爆发。

回顾风险管理，资本充足率等指标远超监管要求。从资本充足率的角度看，硅谷银行各 级资本充足率及一级杠杆率均远超监管要求。2022 年，公司的核心一级资本充足率，一 级资本充足率、资本充足率及一级杠杆率分别为 15.29%、15.29%、16.08%及 7.96%， 高于监管 7.00%、8.50%、10.50%及 4.00%的要求。直至危机爆发之前，硅谷银行在 纸面上的风险指标仍是妥妥的优等生，但从硅谷银行危机爆发前资不抵债的情况上看， 其资本充足率实际上是有很大水分的。在监管规则层面，由于国债和房贷抵押债券的风 险权重系数为 0，因此两者均未体现在资本充足率的分母上；在会计处理上，对于资产 规模不足 2500 亿的硅谷银行（其 2022 年末资产规模为 2118 亿美元）而言，AFS 的未 实现损益无需计入监管资本，HTM 的浮盈浮亏同样也不会影响到资本从而缩小分子；而 硅谷银行在低利率时期则又大量配置了此类债券，由此导致了资本充足率的虚高，从而 掩盖了其背后所承担的真实风险。

3. 本次危机与储贷危机更相似

3.1金融危机背后往往由时代背景驱动

危机背后是经济周期的轮动。硅谷银行所面临的困境其实其他美国中小银行也正在面临， 不仅仅是硅谷银行本身经营策略出了问题，其背后也与时代所处的经济周期有关系。经 济周期有“萧条-复苏-繁荣-衰退”四个阶段，在萧条底部，为提振经济，鼓励生产，货 币政策趋于宽松，经济在低利率的市场环境下逐渐复苏；监管相对放松，人性的贪婪以 及惯性思维会让人产生经济将会持续繁荣下去的错觉，风险偏好逐渐抬高，甚至越过了 红线，只是经济繁荣的表象掩盖了暗涌波动；流动性过剩，造成通货膨胀或资产价格泡 沫，为稳定通胀或刺破泡沫，央行开始加息，一旦市场利率抬高，金融机构的资产负债 表问题逐渐暴露，一方面资产端债券价格下跌（或贷款不良率上升），另一方面负债端低 成本存款流失，金融机构流动性变得紧张，直至某个脆弱环节终于破裂，导火线一触即 发，金融危机爆发。

历史上各次危机成因各不相同，但是发展路径却具有一定的相似性。近百年来，美国共 发生过三次银行集体倒闭潮，分别是大萧条（1929-1933）、储贷危机（1980-1994）以 及次贷危机（2008-2013）。我们对这三次危机进行对比，发现了一定的规律性：金融危 机背后是经济周期的轮动，并且往往伴随着货币政策突然转向。往往是为了从上一轮的 衰退中复苏而采取宽松的货币政策，由于不同的内外部因素导致通货膨胀或者资产泡沫， 使央行不得不采取加息措施，在货币政策收紧后，金融体系脆弱性显现。

这次危机与 80 年代的储贷危机较为相似。我们对比了三次危机，发现本次硅谷银行等 美国中小银行发生危机的诱因与储贷危机类似，都是由于金融机构自身的资产负债表错 配导致的流动性危机。从倒闭的几家银行来看，硅谷银行、签名银行、银门银行均在 2021 年将增长的存款大量投在了长久期的资产中，而第一共和国银行则是由于生息资产里边 近一半为固定利率按揭贷款，与储贷机构超 60%的资产为固定利率按揭贷款类似，在加 息背景下，2022 年第一共和国按揭贷款公允价值较账面价值减值近 193 亿美元。而大 萧条和次贷危机则是由于借款人还不起贷款导致银行资产质量恶化，市场对银行信心不 足引发挤兑而发生流动性危机： 1）1929-1933 年大萧条期间的银行倒闭潮主要是由于股市泡沫破灭，股市暴跌，股民被 套牢，还不起贷款，银行坏账剧增，资产质量恶化。储户与投资人对银行的信心不足， 发生挤兑事件，银行流动性危机，融资困难，不得已倒闭关门； 2）次贷危机引发的金融机构倒闭潮主要是由于 2008 年以前在房市泡沫形成过程中贷款 政策放松，原本没资格借款的人都能轻松借款买房，金融机构通过金融创新工具（MBS、 CDO、CDS）加大了杠杆，整个金融体系风险快速上升，在美联储加息刺破房市泡沫后， 房价下跌，许多人还不起贷款，银行资产质量恶化，同样是发生挤兑事件迫使其倒闭。

3.2储贷危机回顾

在危机发生前，储贷机构业务结构简单，负债端吸收居民储蓄，资产端发放住房抵押贷 款。储蓄与贷款协会（S&L）最早于 1831 年成立于宾夕法尼亚州，为了实现“居者有其 房”的美国梦，储贷协会在政府支持和监管下于 20 世纪 70 年代快速发展，1970-1980 年总资产复合增长率达 13.1%（80 年代总资产复合增长率为 8.0%）。储贷机构业务结 构较为简单，负债端从居民手中收取零碎存款，资产端给参与储蓄的会员发放住房按揭 贷款。它和商业银行的最大区别是只向参加储蓄的会员发放定息的住房按揭贷款。20 世 纪 80 年代储贷机构负债端储蓄金额占美国总储蓄的 20%-30%；1980 年资产端按揭贷 款占总资产比重高达 66.5%，储贷机构在美国住房抵押贷款市场份额高达 45%。

低利率时代结束，内外困境导致美国通胀高企，市场利率攀升。20 世纪 50-60 年代，二 战后的美国为恢复经济发展，联邦基金利率一直维持在较低水平，最高值不超过 4%， 最低值达到 0.13%。20 世纪 70 年代，两次石油危机以及产业结构转型艰难导致美国经 济出现滞胀，美国 CPI 同比从 1972 年 2.7%上升到 1980 年最高 14.4%。在通货膨胀率 不断升高的压力下，货币市场利率高企，1969-1970 年货币市场工具（商业票据、大额 存单、银行承兑汇票等）收益率均位于 7%以上。日趋严峻的通胀也导致 1979 年美国开 启加息周期，联邦基金利率从 1979 年初的 10%左右上升到 1980 年末的 18.90%，进一 步推高了货币市场利率。

存款利率上限逐渐解除，储贷协会存款成本率攀升。在 1980 年之前，美联储通过 Q 条 款对储蓄存款和定期存款利率分别规定了 5.25%和 5.5%的利率上限，并且对活期存款 禁止付息。由于货币市场基金收益率更高，其他金融机构提供的各种高息“理财”产品对 储蓄协会的会员们更具吸引力，储蓄存款不断流向货币市场基金，储贷协会的存款逐渐 流失。为提高存款机构的存款竞争力，1980 年国会通过了《存款机构放松管制和货币控 制法案》（DIDMCA），规定在 1986 年以前逐步废除存款机构的存款利率上限。在激烈的 同业竞争下，为了维持周转，储贷协会被迫高息揽储，计息存款占总存款的比重逐年上 升，存款成本率也大幅上升。

市场利率上升，资产端长久期固定利率按揭贷款持续贬值。存款成本率快速攀升的同时， 储贷机构资产端占比超 50%的长期限固定利率按揭贷款在通货膨胀的背景下不断贬值。 美国 30 年期抵押贷款利率从 1971 年 4 月的 7.3%不断上升至 1981 年最高 18.6%。从 现金流折现模型来看，分子端，按揭贷款为固定利率，不能随着抵押贷款利率升高而升 高，原先发放的按揭贷款较新发放的按揭贷款贬值；分母端，市场利率急剧攀升会使未 来还款现金流的现值大幅降低，对储贷机构的资产造成严重的减值压力。

资产端放松管制，储贷协会肆意放贷。1982 年国会通过了《加恩-圣-加曼存款机构法案》， 允许储贷协会向住房之外的投资项目提供贷款，储贷机构可以用自有资产的 30%7来投 资于消费信贷，并准许投资州或地方政府的财政收入债券。再加上 1980 年 DIDMCA 将 每个存款账户的存款保险金从 4 万美元提高到 10 万美元8，有联邦存款保险的兜底，储 贷协会开始肆意放贷。从马场到鱼塘，从赌场到快餐店，从滑雪胜地到风车农场等各种 匪夷所思的项目都成为他们的放贷对象9，各类高风险资产增长，按揭贷款占比下降，占 总资产的比重从 1980 年的 66.5%降至 1987 年的 37.8%。 盲目扩张导致不良率上升，多家储贷协会破产。由于风控能力弱、监管缺失以及内部管 理混乱，长期处于政府保护下只做简单业务的储贷机构在亏损的泥潭里越陷越深。经济 下行的背景下不良贷款率上升，从 1984 年 3%上升到 1991 年 4%。1981-1985 年石油 价格缓慢回落，西南地区银行的能源贷款出现问题（石油工业是西南地区经济发展的基 础），转而投向繁荣的商业性不动产贷款。由于储贷协会获准在房地产开发项目中获得股 本权益，可以在日益兴旺的房地产市场中分一杯羹，与银行展开“市场争夺战”，导致 80 年代银行业发放贷款标准总体下降10。1986 年油价骤然下跌削弱西南地区经济，房地 产需求下降，并且房价有下行压力，导致西南地区银行和储贷协会遭受不动产贷款的巨 大损失，储贷协会的投资无法回收，大量储贷协会濒于破产，导致提供存款保险的联邦 储贷保险公司(FSLIC)于 1987 年耗尽保险基金而倒闭，1987-1988 年银行大量破产。

3.3储贷危机与本次危机虽相似，但也有所不同

3.3.1 相似之处

通胀高企引发加息，收益率曲线倒挂。储贷危机与本次危机的加息诱因均是由于通胀， 而非资产价格泡沫。持续加息导致金融市场期限利差收窄，10 年期与 3 个月的美债收益 率倒挂。

资负期限严重错配，且业务过于集中，利率风险演化为流动性风险。1）资负期限严重 错配：储贷协会负债端的存款流动性较强，而资产端的 30 年期固定利率按揭贷款久期 长、流动性较差，市场利率上升大幅贬值；第一共和国银行与储贷机构面临同样的按揭 贷款贬值问题，硅谷银行负债端主要是企业活期存款与其他交易类账户存款，流动性较 强，资产端投放许多长久期的国债和 MBS，市场利率上升便贬值；2）业务过于集中： 在资产端放松管制之前，储贷协会资产端主要是固定利率按揭贷款，利率上升对其资产 端的冲击较大；本次发生危机的几家银行也存在客户和业务较为单一和集中的问题，其 中硅谷银行主要服务科技公司，存款也主要集中于这些客户，当科技公司遭遇融资难问 题时，硅谷银行的存款消耗速度更快，挤兑速度也更快；银门银行及签名银行均与加密 货币市场深度捆绑，在加密货币交易所 FTX 暴雷事件后，加密货币市场受到巨大冲击， 两家银行的存款均快速流失。 资产端乱投放，埋下隐患。引发危机的主要责任方是银行自身，而非借款人的信用问题， 虽然储贷协会后期因为借款人无力还款而大量破产，但是根源问题还是在于银行本身盲 目扩张。储贷协会在资产端放松管制后，向高风险高收益的领域投放较多贷款，但是由 于自身风控能力弱，在经济下行时承受了较大的损失；硅谷银行等美国中小银行则是在 存款高增的情况下，过多地投放了长久期的国债和 MBS 等，而这并非其擅长的领域，市 场环境一旦转变就止不住亏损。

3.3.2 不同之处

现在较 20 世纪 80 年代的金融一体化程度更高。20 世纪 80 年代金融市场尚不成熟，金 融衍生品较少，各国的金融市场之间仍有壁垒，所以相应的金融风险也较小，储贷危机 中受损的主要是储贷机构，并未波及到广大投资者。但是如今全球深度一体化和金融自 由化，国际资本流动速度加快，杠杆率也远超之前，一个国家发生金融危机，将迅速波 及到其他国家。这次硅谷银行从出现问题到存款恐慌性挤兑只用了 48 小时，并最终破 产，金融风险快速传递，签名银行、银门银行以及第一共和国银行等有相似点的美国中 小银行也遭遇股价暴跌、存款挤兑等危机。

储贷危机期间金融危机与经济衰退错位，而现在美国处于经济衰退的临界点。20 世纪 80 年代储贷危机爆发时房地产周期业已下滑，但由于美国已初步形成由资本密集型产业 向技术密集型产业的转换，过剩产能已经出清，科技产业的崛起成为美国产能扩张的新 引擎，金融风险并未扩散至经济风险。目前美国经济正处在滞胀和衰退的临界点，在临 界点之前，美联储仍需加息控通胀，否则无法进入衰退，通胀就难以回落理想范围。在 临界点之后，美国经济明确衰退，美联储需要迅速转向，通过降息来减轻衰退。

现在监管应对危机能力更强。每一次危机发生都给监管当局积累了应对危机的经验。20 世纪 80 年代监管缺乏经验与资金，希望濒临破产的储贷协会可以自救，放开资产端限 制，并提高联邦存款保险金额助长了道德风险，让储贷协会在亏损的泥潭里越陷越深。 经过多次危机的挑战，现在监管机构更有经验与能力挽救危机。从 FDIC 开始介入到硅 谷银行被接管用时不到一天，并且美国财政部、美联储以及 FDIC 后续采取多种措施以 确保濒临破产的银行有能力满足储户的提现需求，防止挤兑风险在银行体系内进一步扩 散。

4. 此次银行危机的后续影响

4.1 美国银行业影响

纵观美国银行业在硅谷银行暴雷事件后的整体情况，市场已从危机爆发初的大面积恐慌 中逐渐缓和。美联储融资工具余额正在逐步降低，美联储贴现窗余额已从硅谷银行事件 发生当周的 1528.5 亿美元回落至四月时的 700 亿美元上下，五月则已基本恢复至危机 爆发前水平；BTFP 余额较危机刚发生时有所上涨，从四月时的 700 亿美元左右攀升至 近两周的 900 亿美元左右，由于 BTFP 的借贷成本较贴现窗有一定优势（截至 5 月 30 日，贴现窗利率为 5.25%，BTFP 为 5.22%），因此推动了银行使用 BTFP 进行替代；Other Credit Extension 为提供给由 FDIC 所接管银行的流动性支持工具，该工具的余额也已从 2100 亿美元的高点回落至 1900 亿左右，总体来看，美国银行流动性危机并未进一步扩 散，整体呈稳定趋势。美国金融压力指数也从高点的 1.57 回落至平均线下，彰显市场压 力已恢复常态。

然相较于大型银行，美国的小型银行或在几个方面面临更大的风险。

1）美国小型银行存款或持续流出。自 3 月 8 日硅谷银行宣布抛售 210 亿美元的 AFS 资 产开始，受其影响，大量存款开始从美国中小型银行出逃流入至大型银行或者货币基金。 截至三月底，美国小型银行存款净流出达 2500 亿美元，近两月小型银行存款规模虽有 所回升，但仍离硅谷银行危机爆发前的水平相差较远。大型银行虽也同样面临存款流失 的问题，但整体存款规模仍优于小型银行。

2）美国小型银行资产浮亏或加剧。2022Q1 至 2023Q1 货币政策紧缩期间，美国银行所 持有的 HTM资产以及地产链接证券类资产（包括 MBS、CMBS、美国国债、以及其他 ABS） 的市场价值相较于其账面价值缩水了近 2.2 万亿美元，各银行资产平均减值了 10%。硅 谷银行的资产缩水了约 15.7%，近 340 亿美元，其资产缩水规模位于美国银行业前 89% 的分位，即仍有 11%的银行在本轮紧缩政策下资产缩水规模更甚。从银行资产规模与缩 水规模的相关性来看，美国中小型银行与大型银行在本轮紧缩政策下资产规模的缩水程 度相差不大，且中小银行数量众多，远超大型银行数量，硅谷银行贴近资产规模 Ln(24) （资产规模 2600 亿美元）左侧的分位，仍有大量资产规模小于硅谷银行的银行面临类 似程度的资产减值。如未来美联储仍持续加息，美国银行业资产缩水的问题或加剧。

3）美国小型银行商业房地产风险敞口较大。从美国银行的资产结构来看，美国大型银 行的资产配置相对较为平均，而小型银行在商业地产贷款的配置则尤为突出，资产占比 高达 32%，而大型银行在商业地产贷款的资产配置仅为 7%。截至 2023 年 5 月 17 日， 美国的商业地产贷款中，69.91%是由小型银行发放。因此，相较于美国大型银行，美国 小型银行在商业房地产贷款业务的风险敞口更为明显。美国商业地产价格自 2022 年中 起便开始持续下跌，截至 2023 年 3 月已同比下降 18.3%，美国商业地产空置率也同步 攀升至历史高点，截至 2023Q1，美国办公室空置率已达 18.6%，对美国银行商业房地 产贷款形成一定压力。

4.2欧洲银行业影响

欧洲银行业整体稳健，受美国银行业危机影响有限，但随着欧洲央行加息进程推进，或 仍有风险。硅谷银行暴雷后，引发了市场对于美国中小银行的恐慌。但相较于美国银行 业，欧洲对于银行业的监管体系较为严格，且疫情期间欧洲央行扩表相对保守，无论是 加息的进度还是幅度均低于美国。尽管近期欧洲银行不良率处于历史低位，但随着加息 进程的推进，欧元区银行不良贷款率出现抬头趋势，从 2022Q3 的 1.66%升至 2022Q4 的 1.73%，需留意后续演变。

从经营安全性来看，欧洲银行资本充足率从 2022 年起出现下滑，不同规模及不同国家 的银行分化明显。欧元区银行核心一级资本充足率从 2021Q4 的 15.53%降至 2022Q3 的 14.75%，但仍处于较高水平。分规模来看，中小型银行的一级与和核心一级资本充 足率水平优于大型银行，与市场对于大型银行的担忧保持一致；分国别来看，各国银行 业分化则较大，其中德国、法国、意大利等核心国家的资本充足率偏低，对此仍需保持 高度警惕。

回顾近期欧洲银行的风险事件，瑞士信贷的暴雷则并非“一日之寒”，但与硅谷银行相 比有其特殊性，主要由于其内部控制失效及经营状况不佳。1）风险事件频发，内部风 控失效，引起信任危机；2）盈利能力不容乐观，2021-2022 持续两年净亏损；3）战略 转型失败，手续费及佣金收入明显下降，投行业务风光不再；4）资产规模持续萎缩，资 产负债率高企；5）内外部因素叠加，储户大量流失。

由于瑞士信贷的暴雷，作为欧洲系统重要性银行的德意志银行同样遭到了波及，与硅谷 银行不同的是，市场对德银的担忧主要集中在其衍生品及房地产的风险敞口上。3 月份 德银股价一路下行，CDS（信用违约互换）飙升至 208bp，且随着瑞信 AT1 的非常规减 计，德银 AT1 债券也一度下跌至 74.72 美分。总体而言，市场担忧主要集中于以下几方 面：1）衍生品风险敞口：截止 22Q4，德银衍生品名义本金总额达 42.5 万亿欧元，为 其资产规模的 32 倍，其中有七成以上的利率衍生品，22 年末利率衍生品市值较 21 年末 下降 8.44 亿欧元，若利率持续上行则将面临较大不确定性。2）未实现损益：德银持有 的 FVOCI资产的未实现损益在 2022 年有明显提升，从 2021 年的 3.51 亿欧元增至 14.96 亿欧元，但仅占其总资产规模（1,344 亿欧元）的 0.11%，风险敞口尚可控。3）房地产 风险敞口：22Q4 德银持有的 MBS 为其 FVOCI 资产的 1.53%，占比相对较小；此外，德 银资产端的商业地产贷款中有 51%投向美国，或受美国商业地产行业低迷影响。4）存 款安全性：德银的存款规模增速正常，2022 年并未出现大规模存款流出，且无息活期存 款占比保持稳定，负债端压力相对较小。

尽管先前经历了一系列风险事件，但德银在转型以来经营保持稳健。具体而言，德银营 业收入自 2020 年起连续三年正增长，2022 年年末 ROE 水平达到 8.77%，盈利能力持 续修复。分业务板块来看，公司银行、投资银行、私人银行三大业务板块均有较好表现， 战略转型较为成功。此次银行危机风波后，德银股价已开始逐步回升，彰显市场对德银 信心已有所恢复，但仍需留意后续欧洲加息进程对德银的影响。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）