2023年福斯特研究报告 深耕胶膜领域近二十载

1、福斯特：胶膜领域稳固龙头，新材料业务蓄势待发

1.1、历史沿革：深耕胶膜领域近二十载，新材料业务持续推进

杭州福斯特应用材料股份有限公司成立于 2003 年，是一家专注于新材料研发、 生产和销售的高新技术企业。光伏封装材料领域：公司主导产品为光伏封装材料太阳 能电池胶膜（EVA/POE 胶膜）和太阳能电池背板。公司与众多全球著名的光伏企业 建立了深层次的合作关系，在光伏封装材料领域具有重要的影响力，同时具备规模优 势、质量优势、技术优势和品牌优势。公司胶膜业务连续多年全球市场占有率超过 50%，背板业务抓住市场变化机遇市占率快速提升。新材料领域：近年来，基于新材 料开发的关键共性技术，公司坚定推进实施“立足光伏主业、大力发展其他新材料产 业”的发展战略，公司感光干膜、挠性覆铜板、感光覆盖膜、铝塑复合膜等多个新材 料项目建设卓有成效，感光干膜业务已逐步成为公司主要营收之一。

1.2、财务分析：营收盈利稳健增长，新材料业务逐步起量

营收高速增长，盈利稳健提升。受益于光伏装机高景气，2017-2022 年公司营 业收入分别为 46/48/64/84/129/189 亿元，五年 CAGR 达 32.7%。2017-2021 年公 司归母净利润稳健增长，分别为 5.9/7.5/9.6/15.7/22.0 亿元， 2022 年受下半年原材 料 EVA 粒子价格快速下跌影响，全年实现归母净利润 15.8 亿元，同比下降 28.1%。

胶膜稳定贡献营收，电子材料逐步起量。公司光伏胶膜业务稳定贡献主要营收， 2017-2022 年业务占比高达 85%/86%/89%/90%/90%/89%。受益于光伏胶膜、背板 量价齐升，近年公司光伏封装材料毛利占比稳定于 95%左右，贡献绝大部分盈利。 在公司对电子材料新产业大力培育下，感光干膜等产品逐步起量，2022 年营收、毛 利分别占比 2.7%/3.1%，未来有望持续提升。

盈利短期承压，产品结构优化。公司 2017 年主动将光伏胶膜毛利率降至 20%， 通过低价策略成为全球光伏胶膜龙头。2021 年以来，由于上游原材料 EVA 粒子及背 板原材料价格波动，2022 年公司毛利率回落至 15.6%。但在电子材料方面，随着感 光干膜放量及中高端产品比例提升，毛利率呈明显上升趋势，2022 年为 18.0%。

费控优势显著，注重研发投入。公司注重精细化管理，2017-2022 期间费用率 分别为 7.1%/7.2%/6.5%/6.6%/4.8%/4.5%，呈现明显下降趋势；同时公司高度重视 研发， 2018-2022 年 研 发 费 用 分 别 为 1.8/2.0/3.1/4.5/6.4 亿 元 ， 同 比 增 长 17%/13%/52%/47%/42%，高研发投入下，公司突破了产品配方、工艺制程和生产 设备的技术难点，快速切入市场，并随着国内光伏产业的蓬勃发展不断提升市场占有 率。

1.3、公司治理：股权结构集中，核心团队资深

创始团队控股，股权结构清晰。公司实控人为林建华，直接持有 13.46%的股权， 与其配偶张虹女士为一致行动人，直接和间接持股比例为 61.91%。公司共有 12 家 子公司，分别负责公司主营业务光伏胶膜、背板和感光干膜等产品的研发与生产。核心团队产业背景出身，研发管理资历深厚。公司管理团队核心人员均为产业技 术背景，创始人林建华任董事长，在多个重大决策中指引正确方向，其他核心管理人 员均具备资深的新材料研发及产业背景，扎根公司治理多年，对研发及公司管理都有 深刻理解。

2、光伏材料业务：全球胶膜绝对龙头，产品升级奠定新发展

2.1、光伏胶膜需求高景气，行业竞争格局优秀

2.1.1、光伏需求高增，带动胶膜需求高景气

光伏胶膜主要用于光伏组件封装环节，位于光伏产业链中游。光伏胶膜置于光 伏电池与盖板、光伏电池与背板之间，起到对光伏电池的缓冲与保护作用，也可以为 电池线路装备提供结构支撑、为电池片与太阳能辐射提供最大光耦合，起到抵抗高温、 潮气、紫外线等环境侵蚀等作用，能够提高组件的光电转换效率，增加组件输出功率， 是组件关键封装材料，处于光伏产业链中游。光伏胶膜的材质将影响组件的发电效率 以及使用可靠性，选材需要具备：良好的透光率；良好的密封性能、防水性能；与光 伏电池、玻璃和背板之间粘接良好；具备良好的抗老化性能、抗腐蚀性能与较高的机 械强度。

光伏进入平价上网阶段，新增装机持续高增。近年来，光伏技术进步带来 LCOE 不断下降，目前光伏成本已低于传统能源，成为全球最廉价的发电方式之一，降本增 效下光伏经济型凸显。随全球能源转型下碳中和进程不断加快以及光伏平价时代到来， 光伏装机持续超预期，在光伏利好政策不断出台及行业进步内生驱动下，光伏胶膜出 货量将继续高速增长。

全球胶膜需求伴随装机增长，2023 年有望达 39.2 亿平。我们预计，在未来几年 全 球 装 机 需 求 将 继 续 保 持 高 速 增 长 ， 预 计 2023-2025 年 全 球 装 机 量 将 达 350/460/580GW，同比增长 45.8%/31.4%/26.1%。按照容配比 1.2 计算，参考 PVInfolink 组件占比，预计各类型组件功率每年提升 5W，对应 2023-2025 年胶膜需 求为 39.2/51.0/63.8 亿平方米，同比提升 44%/30%/25%。其中，POE 类胶膜随着双 玻及 N 型组件渗透率提升，占比逐年提升，2023 年 POE 胶膜需求约为 6.1 亿平，随着 EPE 胶膜下游验证通过逐步导入，占比有望提升至 24%，需求为 9.4 亿平。

2.1.2、行业格局高度集中，福斯特龙头地位稳定

寡头格局稳定，龙二扩产加速。2022 年全球胶膜厂商名义产能超 50 亿平米， 产能市占率 CR3 近 67%，集中度较高。福斯特率先突破技术壁垒，研发扩产锁定龙 一地位，销量市占率稳定占据 50%左右。海优新材、斯威克、赛伍技术扩产加速、市占率快速提升，争夺龙二地位。胶膜行业马太效应持续增强，行业集中度逐年提升， 2023 年预计其他中小厂商销量市占率不足 5%。

胶膜企业扩产加速，二线竞争日益激烈。随着光伏行业需求快速提升，行业加速 扩产，根据 PV Infolink，2022 年底胶膜行业名义产能约 51.7 亿平，平均有效产能 32.2 亿平，可支撑组件需求超 320GW。随着 2023 年各企业新建产能逐步释放以及 加速募资扩产，预计 2023 年末胶膜行业名义产能约 69.2 亿平，有效产能约 53.2 亿 平，可支撑组件 532GW，二线企业竞争将更加激烈。

2.2、高品质胶膜需求增强，带动行业结构性升级

PERC 时代中 EVA 为光伏封装胶膜的主流材料。EVA 全称为乙烯-醋酸乙烯聚 合物，是由乙烯单体（E-Ethylene）和醋酸乙烯单体（VA-Vinyl Acetate）以一定比 例共聚而成的共聚物。EVA 类胶膜（透明+白色）是过去最为成熟的胶膜材料，光学 性能、粘结性表现好，且成本相对低廉，在 2022 年组件封装市场占比仍超 6 成。然 而 EVA 在水汽透过性、酸碱表现、玻璃化温度等方面存在一些固有的缺陷，随着电 池及组件技术变化升级，对胶膜封装材料的要求在不断加强，在透水率、透光率、应 力表现（模量）、耐候性（耐紫外线、高温）、粘接强度、抗老化能力等有更高的要求。

POE 类胶膜封装性能更优，更适用于双玻及 N 型组件。相较 EVA 胶膜，POE 胶膜具有优秀的阻水性能和离子阻隔能力，在湿度较大的环境中表现突出，POE 类 胶膜凭借优异的抗 PID 性能解决了双玻组件水汽阻隔难题而广泛应用于双面双玻组 件。共挤型 EPE 胶膜通过共挤工艺将 POE 树脂和 EVA 树脂挤出制造，兼具 POE 胶膜的高阻水性和 EVA 的高黏附特性，由于 POE 树脂基本依赖进口，价格较高， EPE 胶膜减少了 POE 粒子的使用，性价比更高，成为 POE 胶膜的未来发展趋势之 一。

双玻及 N 型趋势越发明确，POE 类胶膜需求释放。由于背面发电增益、双玻组 件全生命周期内发电量比普通组件要高出 20%左右，双面组件自 2019 年起渗透率显 著提升，根据 CPIA，国内双面组件市占率已由 2019 年的 14%提升至 2022 年的 40%， 到 2025 年有望提升到 54%。此外随着 N 型技术确定性渐强，TOPCon、HJT、IBC 电池将于 2023 年逐步放量，到 2025 年预计将占比 50%以上。POE 类胶膜具有抗 PID、防老化、阻水等高性能优势，因此胶膜行业将呈现从透明 EVA 向 POE 类胶膜 的产品结构升级，同时将带动龙头出货结构同步升级。

2.3、EVA供需仍偏紧，POE粒子紧缺加剧

预计 EVA 供需仍将维持紧平衡。我们假设 23 年容配比为 1.2，单 GW 组件胶膜 消耗量为 0.093GW/平米，其中 23 年 EVA 胶膜单平克重为 470g，共挤型 EPE 胶膜 中 EVA 粒子单平克重为 313g，据此测算，2023 年 EVA 粒子需求为 140.0 万吨。2023 年国内新增 EVA 装置企业主要为古雷石化和宝丰能源，以及部分企业增加光伏料产 出比，我们预计 2023 年全球光伏级 EVA 粒子实际产量新增接近 40 万吨，预计 2023 年全球光伏 EVA 树脂供给大于需求水平为 20.6 万吨，考虑中间库存等影响，23 年 全年来看基本维持紧平衡状态。

POE 粒子严重依赖进口，2023 年紧缺程度加剧。相较于 EVA，由于海外企业对茂金属催化剂的专利保护和高碳α烯烃尚未自给，POE 粒子尚未国产化，目前陶 氏、三井、LG、埃克森美孚、SK/SABIC 是主要的 POE 粒子供应商，虽然全球 POE 生产能力超 200 万吨，然而光伏级 POE 实际产能有限，预计 2023 年光伏级 POE 粒子供给为 40 万吨左右。从需求端来看，假设纯 POE 胶膜单平克重 420g，共挤型 EPE 胶膜中 POE 单平克重为 140g，在克重降低趋势下 2023 年 POE 单平克重降为 400g，据此测算，2023 年 POE 粒子需求为 38.7 万吨，全球光伏 POE 树脂供给大 于需求水平为 1.3 万吨，若再考虑产能检修以及库存等因素，全年处于紧缺状态，预 计在行业 TOPCon 电池产能的逐步释放下，POE 粒子保供成为胶膜企业面临的关键 问题，另外当前胶膜企业也在和下游客户积极进行 EPE 替代 POE 方案的验证。

2.4、竞争力：光伏胶膜行业半壁江山，多重优势巩固龙头地位

2.4.1、精细化运营成效显著，资金优势促强者恒强

胶膜销售回款周期长，对资金要求较高。光伏胶膜的成本构成中约 90%左右为 树脂材料，上游树脂化工企业只接受现款、信用证、银行承兑汇票等结算方式，不接 受商业承兑汇票，而胶膜下游为光伏组件厂，其结算方式通常为商业承兑汇票及银行 承兑汇票，上游付款周期往往短于下游收款周期，使得胶膜企业应收账款周转天数高 于应付账款周转天数，因此对资金要求较高。而福斯特作为胶膜龙头企业，凭借资金 优势，通过和大客户直采 EVA 粒子等方式避免中间环节加价，同时大规模采购可享 受一定折扣，相对其他胶膜企业具备采购优势。

规模优势显著，费控能力良好。福斯特作为国内较早自主研发并大规模生产 EVA 胶膜的龙头企业，具备规模优势及精细化成本管控能力，2017 年以来公司期间费用率呈下降趋势，并且为行业最低水平，2022 年仅为 4.5%，与同业净利率水平逐渐拉 大。同时公司经营稳健，资产负债率远低于竞争对手。

2.4.2、成本优势持续兑现，拉大同业盈利差距

生产成本行业最低，先发优势显著。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高 效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司胶膜的市场份额持续增长，并进一步摊 低制造费用。2022 年公司胶膜单位原材料成本较竞争对手低 2%以上，得益于较低 原材料采购单价以及规模效应摊薄作用，公司胶膜单位生产成本较同业低 3%以上， 形成核心的市场竞争优势。

成本优势不断兑现，毛利率领先同业。公司具备产业链核心设备自主研发设计能 力，保证了投资成本低于外购整线的竞争对手，又通过稳定高效的上下游供应链管控 能力压缩原材料成本，叠加规模效应的摊薄作用，公司盈利能力显著高于同业，2022 年，公司胶膜毛利率 15.6%，而可比公司胶膜毛利率在 3%-8%之间，成本优势持续 兑现。

2.4.3、产品结构率先升级，紧握行业结构性机会

胶膜品类全覆盖，满足多样使用需求。公司自 1994 年起开始研发热熔胶网膜并 积累了较深的配方研发能力，并将此技术应用于光伏胶膜的性能提升，2003 年起在 胶膜环节逐步实现国产化替代，产品型号全行业最全，产品品质及服务得到客户广泛 好评，形成了良好的口碑和品牌形象，具备强大的品牌影响力，基本实现全球主流光 伏组件企业全覆盖，先后开发了紫外截止型、高透型、抗 PID 型、抗蜗牛纹型、白色高反射型以及 EP 共挤系列、交联型系列等不同特性的 EVA、POE 胶膜产品。

前瞻布局高品质胶膜，产品性能行业领先。公司早在 2015 年即前瞻性布局研发 高品质胶膜，相继推出白色 EVA 胶膜、POE 胶膜、EPE 胶膜系列新产品，并顺利完 成下游客户的导入。公司 POE 胶膜性能优异，在光透过率、电阻率、抗紫外能力及 抗湿热能力方面均居于行业领先水平，未来将开展持续的产品性能提升和规模化销售， 针对异质结电池组件开发的承载膜也将根据客户产能布局情况来推进量产工作。 2018 年以来，随着光伏在能源电力领域的不断推广，市场对光伏组件在全产业链、 全生命周期提质增效的要求日益凸显，高效率单玻组件和双玻组件的渗透率快速提高， 公司加大扩产及业务结构升级步伐，合计新增 17 亿平米光伏胶膜产能，且主要为高 品质胶膜。2022 年，公司白色 EVA +POE 类胶膜出货占比约 47%，后续随着滁州 2.5 亿 POE 胶膜投产，公司高端产品占比有望进一步提升。

POE 类胶膜需求提升，公司出货结构持续优化。公司 POE 类胶膜（含 EPE） 出货占比逐年提升，2022 年全年大概占比 34%左右。展望明年，TOPCon/HJT 等 N 型电池组件出货有望进一步增长，阻水性、抗 PID 性能更好的 POE 胶膜需求高增确 定性强。在 POE 粒子尚未国产化、紧缺程度加剧情况下，公司凭借和陶氏化学的深 度绑定，同时公司和 LG、三井均有规模采购 POE，公司在原料供应方面优势显著， POE 类胶膜出货有望领先行业。POE 类胶膜较透明 EVA 有一定溢价，盈利性优于 透明 EVA 胶膜，随着公司 POE 类胶膜出货加速放量，盈利能力有望持续提升。

2.4.4、光伏背板产销两旺，协同胶膜顺利出货

背板位于组件最外层，含氟背板为主流。背板位于太阳能电池组件背面的最外层， 保护电池组件免受外界环境的侵蚀，起到耐候绝缘的作用，因而需具备优异的耐高低 温、耐紫外辐射、耐环境老化和水汽阻隔、电气绝缘等性能。根据材料属性，光伏背 板分为含氟背板与非氟背板，行业目前以含氟背板为主，2021 年占比 65.9%；根据 生产工艺，光伏背板可分为复合型、涂覆型和共挤型，一般来说，复合型背板因其氟 膜的完整性，综合性能优越；而涂覆型背板则具有一定的价格优势。

主打涂覆型背板，稳居行业一席之地。公司主打涂覆型背板，涂覆型背板主要将 覆膜更换为以 FEVE 氟树脂制备成的氟碳涂料为原料，采用涂覆工艺涂布到 PET 基 膜表面后再经高温固化制备而成。由于涂覆型光伏背板能够节省受进口垄断的胶粘剂、 氟膜等材料，因此价格更低，主要走低端路线，供应稳定及成本优势凸显，同时公司 为满足双面组件封装需求，已经推出透明背板产品。得益于公司前期充分的技术积累和精准的市场策略，公司背板业务厚积薄发，全球市占率快速提升，根据我们测算， 2022 年公司背板出货排名提升至行业第三。

光伏背板产销两旺，毛利率行业领先。由于背板与胶膜客户同源，并且多数客户 有打包采购光伏胶膜及背板的习惯，因此公司依托光伏胶膜领域的龙头优势，迅速拓 展背板新客户，光伏背板实现产销两旺，产能利用率和产销率常年维持在 100%左右， 产销量均稳步上升。同时受益于海外分布式发电系统需求大幅上涨，公司拥有技术、 性价比优势的高反黑背板和 CPC 背板，实现销售规模快速增长。2022 年公司背板销 量达 1.23 亿平米，同比+80.6%，毛利率为 12.07%。全球光伏新增装机量持续上升， 分布式光伏装机需求占比提升，公司背板业务发展强势，公司产销有望进一步提升。

3、电子材料业务：新材料业务持续突破，绘全新成长曲线

公司主要致力于薄膜形态功能高分子材料的研发、生产和销售。目前，公司主 要产能和主要收入来自于光伏胶膜、光伏背板等光伏领域，电子材料产能和收入占比 相对较低。公司利用多年的技术积累、生产管理经验，构建了涵盖流涎挤出加工、精密涂布、可控交联、高分子异质界面粘接等全工艺流程的单/多层聚合物功能薄膜材 料制备技术体系。通过深挖该关键共性技术体系，公司已经成功将业务进一步拓展 到感光干膜、挠性覆铜板等电子信息产业关键原材料领域。

3.1、感光干膜：国产替代先行者，业绩高增快速放量

3.1.1、PCB行业空间巨大，国产感光干膜崛起

感光干膜用于 PCB 电路板，对电路质量起决定作用。感光干膜主要应用在航天 技术、计算机、医疗仪器、消费电子、汽车电子、通信电子的 PCB 电路板中。作为 发展中高端电路板的重要原材料，感光干膜对电路板的质量起决定作用。感光干膜具 有分辨率高、线条精度高、成像连续性好等特点，有助于实现 PCB 制造工序的机械 化和自动化，占 PCB 成本比重不高（约 3%）但十分关键。

全球 PCB 行业空间巨大，国产 PCB 为行业主导。21 世纪以来，PCB 产业重 心开始向亚洲转移，亚洲 PCB 产值占全球的 90%以上，已成为全球 PCB 行业的主 导。据Prismark的报告，2021年中国PCB总产值已达到436亿美元，占比全球54%。 由于终端应用市场需求的增长继续拉动上游行业的不断发展，越来越多的创新型应用 终端电子产品的异军突起，国内 PCB 下游应用市场中，通讯电子占据了 35%的市场 份额，其次是汽车电子和消费电子，占比分别为 16%和 15%，未来几年国内 5G 基 站建设、汽车电子和消费电子都会保持较高的景气度，为全球 PCB 行业提供了更多 的市场增长点，加速感光干膜放量。未来中国 PCB 行业仍将保持快速、稳定的增长 速度，预计 2023 年全球 PCB 行业规模将达到 784 亿美元，其中中国大陆 PCB 行业 的市场规模将达到 439 亿美元，占全球 PCB 行业总产值比重的 56%。

感光干膜由海外三巨头垄断，国产替代空间广阔。中国大陆虽然是全球 PCB 最 大的生产地，但由于技术限制，PCB 行业的关键辅助材料感光干膜仍基本为台资、 外资所垄断，尚未完全实现自主生产。全球感光干膜厂家主要有中国台湾长兴化学、 日本旭化成、日本日立化成、中国台湾长春化工、美国杜邦、韩国 KOLON 等，其中 长兴化学、旭化成、日立化成 3 家厂商占据全球市场份额的 80%以上。大陆企业在 感光干膜方面起步较晚，自给率较低。由于电子化学品对于产品纯度、洁净度有很高 的要求，长途运输不利于产品品质和安全，下游企业更倾向就近采购；且在电子产品 差别化程度不断提高的背景之下，下游客户对技术服务的要求日益提高，国内优势企 业机制灵活，能与下游企业共同研发推动产品革新，同时在国际贸易摩擦不断的背景 下，实现“进口替代”成为必然趋势。

3.1.2、福斯特：攻克配方生产壁垒，海外垄断破局者

依托膜材料关键共性技术，率先进行产业化探索。福斯特自 2013 年开始立项并 组建研发团队，依托膜材料关键共性技术，投入资源进行感光干膜产品的产业化探索，不断获得重大突破。在 2019 年后公司实验室干膜解析度进一步提升至 15um，目前 公司感光干膜产品已经进入深南电路、深联电路、景旺电子等国内大型 PCB 厂商的 供应体系，2020 年全球市占率达到了 3.87%。同时公司积极进行产能建设，目前已 完成年产 2.16 亿平米项目建设，同时启动了 3.6 亿平米扩产项目，预计 2025 年达产 后将拥有共 5.76 亿平米感光干膜产能。

攻克原材料配方壁垒，布局核心原材料生产。光刻胶（光致抗蚀剂）是感光干膜 的重要原材料，而光刻胶原材料成本中碱溶性树脂和光敏性丙烯酸酯单体占比分别为 50%、35%，其中碱溶性树脂市场很少供给，多由光致抗蚀剂公司自主研发生产，品 质较好的光敏性丙烯酸酯单体主要依赖进口。公司目前已成功实现感光干膜及其关键 配套原材料产品的技术突破，掌握了光致抗蚀专用化学品及抗蚀剂生产、碱溶性树脂 配方及生产、抗蚀剂配方、抗蚀剂涂布和分切、原材料及成品检测等技术。为进一步 打破规模化瓶颈，公司进行上游核心原材料碱溶性树脂的扩产，新项目完工后年产能 将达 8.145 万吨/年，上下游一体化布局有助于加强公司新材料产品的竞争力，确保 公司感光胶膜的顺利达产。

感光干膜快速放量，中高端化持续突破。公司的感光干膜通过前期的产能储备和 市场开拓，进入快速增长期，伴随着产品品质持续提升，客户群体实现不断拓展。公 司在用于激光直接成像（LDI）工艺的感光干膜产品技术实现突破后，在中端产品领 域开发的激光直接成像专用干膜已经成功实现产业化经营，2021 年公司感光干膜实 现 1.03 亿平米销售量，同比增加 137%，2022 年销售量 1.10 亿平米，实现快速发 展。感光干膜新产品开发方面，公司研发团队将在现有技术基础上，聚焦于类载板使 用的干膜和封装基板用干膜，开拓化金干膜，瞄准高端干膜市场，有望带来出货量及 盈利能力持续提升，成为公司第二成长曲线，实现 3~5 年内成为全球感光干膜产品 头部供应商的发展目标。

3.2、FCCL：行业发展强劲，公司积极扩产

行业发展强劲，国产高端产品空缺。挠性覆铜板（FCCL）是由 PI 薄膜或聚酯 薄膜等绝缘材料为基材，并于表面覆以满足挠曲性能要求的薄铜箔导体压制而成，具有轻、薄和可挠性的特点，是制作柔性印制电路板（FPC）的核心材料。近年来，我 国挠性覆铜板行业发展势头十分强劲，一方面，是承接产业转移，另一方面，以汽车 电子、智能手机、AI、IOT 设备为主的新增需求逐步增加。未来伴随 5G、汽车电子、 IOT 等新兴需求崛起，将为挠性覆铜板产业带来良好的发展机遇。目前中日韩及中国 台湾是 FCCL 主要生产地，其中中国大陆产量占比 25.5%位居第二，但国内 FCCL 产品主要集中在中低端，高端产品国内空缺，国产替代机会较大。

产能扩产积极推进，挖掘客户资源协同潜力。公司 FCCL 目前已经形成稳定出 货，并且有 500 万平米/年扩产产能正在筹建中。2022 年上半年公司完成了 FCCL 进口压机的到货和安装调试，至此公司 FCCL 的设备完备度进一步提升，具备自主 生产 FCCL 双面板的能力，有望在原有单面板的基础上，带动 FCCL 产品整体销售 的快速增长。感光覆盖膜继续开展产品研发和客户验证工作，产品涵盖透明感光覆盖 膜、白色感光覆盖膜等，并积极向 Mini-LED 领域拓展。由于挠性覆铜板与感光干膜 产品下游需求客户均为 PCB 生产商，具有较强的客户资源协同潜力。

在为现有感光 干膜客户进一步提供产品供应能力的同时，公司可进一步提供挠性覆铜板产品，既有 利于为客户提供丰富的产品配套服务，又有助于提高公司的客户资源利用效率，使得 公司在较低客户开发成本水平的基础上扩大整体业务规模，从而产生较大的客户资源 协同效应。

3.3、铝塑膜：国产替代空间广阔，公司产品品质持续提升

铝塑膜为软包电池封装材料，技术壁垒高。铝塑膜是软包锂离子电池电芯封装的 关键材料，起到保护锂离子电池内部材料的作用，用于 3C 锂电、新能源汽车及储能 领域。铝塑膜主要由外层尼龙层、中间铝箔层、内层热封层三层构成，层与层之间通 过粘合剂进行结合，因其与电池的内部材料直接连在一起，所以电解液会浸润到铝塑 膜的内层，故要求铝塑膜必须满足极高的阻隔性、良好的热封性能、良好的延展性、 柔韧性和机械强度等性能指标。另外，还要求软包材料能够抵挡有机电解液溶剂的溶 胀、溶解、吸收的同时还要保证对氧、水分的严格阻隔。因此，铝塑膜具有较高的技 术壁垒。

国产替代空间广阔，公司产品性能持续提升。由于技术壁垒较高，我国铝塑包装 膜高度依赖进口，国内铝塑包装膜基本由日本 DNP、昭和电工等企业垄断，其中 DNP、 昭和电工占比为 49%/12%。国内相关企业市场份额占比较小，国产替代诉求迫切。 公司 2016 年开始实施铝塑膜项目，于 2021 年首次完成 2,000 万平米量产线的投放， 目前已经形成规模化销售，产品性能已达到部分电池厂性能要求，随着未来公司持续 导入动力电池及储能客户，有望实现销售放量。

4、盈利预测

光伏胶膜业务： （1）产能和出货量：根据公司产能扩产计划，预计 2023-2025 年底光伏胶膜名 义产能分别为 25/30/35 亿平；考虑公司规模优势显著、费控实力强劲、粒子保供能 力可靠，龙头优势高筑，预计公司 2023-2025 年市占率分别为 51.0%/51.0%/51.7%， 公司胶膜出货量分别为 20.0/26.0/33.0 亿平米。 （2）价格和毛利率：未来两年胶膜行业预计将处于供给过剩局面，公司 EVA 胶 膜将适当降价以维持市场份额，POE 类胶膜在 POE 粒子供需紧张下，预计能顺价传 导成本压力，同时考虑到公司 POE 类胶膜占比预期提升，预计 2023-2025 年公司光 伏胶膜平均不含税价格分别为 10.7/10.8/10.6 元/平方米，公司光伏胶膜平均生产成 本分别为 8.9/8.8/8.5 元/平米（其中 EVA 粒子不含税价为 16.6/16.3/15.6 元/kg，POE 粒子不含税价为 22.0/21.6/21.1 元/kg），毛利率分别为 17.0%/18.7%/19.2%。

光伏背板业务： 根据产能规划及出货占比预测，预计 2023-2025 年底公司背板名义产能分别为 2.0/3.0/4.0 亿平，出货量分别为 2.0/2.6/3.2 亿平米，考虑常规背板竞争加剧以及透 明背板出货占比提升，平均价格维持在 9.4 元/平米左右，毛利率受原材料价格上涨 以及竞争加剧影响，2023-2025 年分别为 12%/11%/10%。

感光干膜业务： 根据公司产能扩产计划，预计 2023-2025 年底感光干膜名义产能分别为 3.16/4.16/5.76 亿平米，出货量分别为 1.5/2.0/2.6 亿平米；价格方面，公司中高端替 代加快步伐，均价预计稳中有升，2023-2025 年预计分别为 4.6/5.0/5.2 元/平米；随 着公司感光干膜产品结构升级，叠加核心原材料自供比例持续增加，有望推动毛利率 逐步提高至 20%以上。 其他业务： 公司已于 2022 年剥离热熔网胶膜业务，太阳能发电系统业务预计将维持 10%增 长率及 20%毛利率，FCCL、铝塑膜销售量有望逐步提升，假设增速为 30%，毛利 率有望扭亏为盈。

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