2023年宏观经济专题报告 四川经济增速快于全国，清洁能源优势尽显

1、经济增速快于全国，清洁能源优势尽显

经济数据方面，我们主要从生产、需求（投资、消费、出口）以及人口等方面进行梳理。

1.1、生产端看，资源优势赋能农业、清洁能源产业发展

2022 年四川省三次产业占比为 10.5：37.3：52.2，与全国三次产业比重的 7.3：39.9： 52.8 相比，四川省的第一产业占比明显较高。四川省丰富的自然资源为其农业大省的地 位打下了坚实基础。四川第一产业持续发展，农业“压舱石”作用稳固。四川统计局数据显示，四川农业经 济总量先后超越江苏省、河南省，由 2016 年的全国第 4 位上升至 2021 年的第 2 位，仅 次于山东。2022 年四川第一产业增加值为 5964.3 亿元，同比增长 4.3%。具体来看，四 川 2022 年粮食总产量达 3510.5 万吨，连续三年保持在 3500 万吨以上，油菜籽产量增长 4.6%，茶叶产量增长 4.8%，生猪出栏数量增长 3.7%。四川油菜籽产量、茶产业综合实 力以及生猪出栏数量均位于全国前列，是我国粮油、生猪、茶叶等农产品大省。

四川省着力构建现代工业体系，推动工业实现高质量发展。2022 年四川省第二产业增加 值达 21157.1 亿元，同比增长 3.9%，其中规模以上工业增加值比上年增长 3.8%。从行业 角度来看，四川省通过构建以电子信息、装备制造、食品饮料、先进材料、能源化工以 及数字经济为核心的“5+1”现代工业体系推动相关行业发展，石油和天然气开采业/电 力、热力生产和供应业/化学原料和化学制品业/计算机、通信和其他电子设备制造业增 加值分别同比增长 15.6%/13%/12%和 11.3%。值得一提的是，四川的新兴产业发展较快。 2022 年四川省规模以上高技术产业增加值同比增长 11.4%。

2021 年 12 月发布的《四川 省“十四五”制造业高质量发展规划》和《四川省加快发展工业互联网推动制造业数字 化转型行动计划（2021—2023 年）》提到，加快制造业数字化转型。目标是到 2023 年， 工业互联网赋能传统产业效应凸显，工业互联网产业增加值规模超 2000 亿元。

能源是工业的基础，四川是清洁能源资源大省和国家优质清洁能源基地，为本省乃至全 国工业生产提供来源。而四川本身也抓住资源禀赋，布局了多项新能源产业。 四川拥有丰富的水电和天然气资源，水电装机总量、天然气资源量和产气量均居全国首 位。水电、天然气等丰富的自然资源决定了四川作为全国清洁能源生产端的定位，四川 省的能源结构也不断向清洁化的方向发展，天然气产量稳步提升。据 2023 年四川省能 源工作会议介绍，2022 年四川省发电总装机中清洁能源装机占比提高至 86%以上，清洁 能源装机容量超过 1 亿千瓦，其中水电装机 9748.5 万千瓦，保持全国第一；2022 年四川 省天然气（含页岩气）产量达 513.4 亿立方米，同比增长 6.1%。

新能源发面，风电、光伏、氢能源等产业也在四川扎根。四川太阳能资源技术可开发量 达 8000 万千瓦；风能资源技术可开发量达 1800 万千瓦。四川省能源局局长梁武湖 2022 年 4 月份介绍，“十四五”期间四川将重点推进凉山州风电基地和“三州一市”光伏发 电基地建设，规划建设金沙江上游、金沙江下游、雅砻江、大渡河中上游水风光一体化 可再生能源综合开发基地，推进分布式光伏发电和盆周山区风电开发。支持乐山、成都、 眉山晶硅光伏产业发展。“十四五”期间新增风电 600 万千瓦左右、太阳能发电 1000 万千瓦以上。

根据四川省经济和信息化厅介绍，四川省氢气来源多样，尤其是丰富的可 再生能源资源为氢能及燃料电池产业的发展提供了有力支撑。截至 2020 年 9 月，四川 已有从事氢能产业的企业及科研院所超 100 家，覆盖氢气制备、储运、加注、燃料电池、 整车制造等全产业链主要领域，氢能产业基础良好，产业链条基本打通。

四川省服务业总量水平实现较快提升。四川省服务业增加值从 2013 年的 10841.7 亿元逐 步上升至 2022 年的 29628.4 亿元，年复合增速达 11.82%，比全国平均水平高 2.1 个百分 点。分结构来看，批发零售业、金融业和房地产业分别占据四川省第三产业的前三位。 其中四川房地产业在 2013-2017 年间发展较快，这五年四川房地产业增加值复合增速达 到 29.75%，比同期全国房地产业增速高 17 个百分点。随后受“房住不炒”政策影响， 自 2018 年以来四川房地产业发展速度放缓，四川房地产业占 GDP 比重与全国平均水平 相当。

四川省民营经济有待进一步发展。根据四川省市场监管局发布的 2021 四川民营经济发 展报告，截至 2021 年末，四川全省实有民营经济市场主体 751.6 万户，同比增长 11.0%； 2021 全年四川省民营经济增加值为 29375.1 亿元，按可比价格计算同比增长 8.0%，占 GDP 比重为 54.5%，低于全国水平。2022 年，为促进民营经济稳定运行，四川省出台了若干配套政策措施。1 月出台了《关 于进一步支持中小微企业和个体工商户健康发展的财税政策》，进一步加大对民营企业 的扶持力度，降低企业经营成本，激发市场活力。9 月印发进一步促进民间投资发展的 19 条措施，着力扩大民间投资。

1.2、需求端看，固定资产投资增速较快，消费潜力有序释放，对外贸易愈加强劲

投资角度看，四川省固定资产投资增速较快，占 GDP 比重相对较高。从 2012 年的 1.65 万亿元稳步增长至 2022 年的 4.31 万亿元1，年均增速达 10.1%，比同期全国增速高 5.5 个百分点。2016 年-2019 年四川固定资产投资增速明显高于全国水平，持续为四川经济 发展发挥“压舱石”作用。2022 年，四川省固定资产投资完成额同比 6%，比全国同期 增速高 0.9 个百分点。近年来，全国固定资产投资占 GDP 比重持续下行，四川省投资占 GDP 比重也有小幅回落。

四川投资增速相对较高，以基础设施投资为“压舱石”，投资结构不断调整。四川统计 局分析指出，2017 年以来，基础设施建设投资力度不断加大，重点解决制约经济社会发 展的交通、电力、城市基础设施、乡村基础设施等瓶颈问题。2017-2021 年水利环境和 公共设施投资、教育事业投资、卫生与社会工作投资以及文体娱乐业投资年均增速分别为 10.7%、19.1%、21.5%和 32.4%。

截至 2021 年末，第一/二/三产业投资占全社会固定 资产投资比重分别为 4.7%，25.0%和 70.3%，分别比 2016 年+0.9/-3.2/+2.3 个百分点， 三次产业发展更加协调。房地产投资方面，四川房地产投资增速高于全国，投资额占全 国比重有所上升。近十年四川省房地产开发投资额平均增速为 8.9%，高于全国水平 （6.6%），2022 年四川地产投资-4.2%，降幅也小于全国（-10%），占全国比重从 2013 年的 4.5%上升至 2022 年的 5.6%。

消费方面看，四川商品零售增速略高于全国水平。2022 年四川全体居民人均可支配收入 为 3.07 万元，略低于全国平均水平（3.69 万元），但近五年平均增速达到 8.3%，明显 高于全国水平（7.3%）。与居民收入表现一致的，2022 年四川社会消费品零售总额 2.41 万亿元，同比-0.1%，略高于全国（-0.2%）。实际上近十年四川消费品零售总额增 速一直高于全国水平，一定程度上显示四川省居民收入潜力有序释放，消费市场韧性较 强。

四川省新消费活力不断迸发，消费升级有待加速。2020 年 8 月，四川省发布《四川省培 育发展新消费三年行动方案（2020—2022 年）》，提出要通过实施文旅消费提振、信息 消费提速、健康消费提质、夜间消费创新、时尚消费引领、传统消费升级等多方面行动， 加快释放被抑制、被冻结的消费，力争全省消费总量增幅高于全国平均水平。四川统计 局数据显示，尽管商品零售总量增速超出全国，但部分升级类商品销售乏力。2022 年 四川汽车类、金银珠宝类、化妆品类商品销售额分别同比-0.5%、-14.7%和-20.9%，分 别比全国水平低 1.2、13.6 和 16.4 个百分点。

房地产销售方面，四川省商品房销售面积增速略快于全国。2013 年-2022 年，四川省商 品房销售面积平均增速为 5.6%，远高于全国同期水平（2.8%）；四川省商品房销售面积 占全国的比重也从 2013 年的 5.6%提高到 2022 年的 7.6%。四川省商品房价格一直低于 全国水平，一定程度为四川商品房销售的稳步增长提供保障。2022 年，全国商品房平均 销售价格回落 3.2%至 9814 元/平方米，而四川房价小幅上升 0.8%至 7946 元/平方米， 明显低于全国均价。

除了对内消费潜力有序释放，四川省对外贸易也愈加强劲。2015 年到 2022 年，四川出 口金额平均增速 12.7%，远高于全国（6.8%），出口占全国比重不断提升，份额自 2020-2022 年连续 3 年达到 2.6%，比 2015 年高出 1.1 个百分点。近年来，四川积极建 立开放平台，构筑国际合作竞争新基地，建设“一带一路”进出口商品集散中心。目前， 向南拥有直达老挝的中老铁路联结 RCEP 成员国；向西积极提升贸易通道能力，推动中 欧班列（成渝）高效集约开行。2022 年疫情防控措施优化后，四川省就开始常态化开展 “川行天下”国际市场拓展活动，第一时间组织企业通过商务包机赴欧洲拿到近 400 亿 元外贸订单。

出口产品方面，近年机电产品成为四川出口的主力产品。四川统计局数据显示，2021 年 四川出口机电产品 4677.3 亿元，较上年同比增长 14.5%，占同期四川外贸出口总值的 81.9%（2021 年全国机电产品出口占比为 59.2%），其中，笔记本电脑、集成电路和平板电脑为前三大主力产品。此外，四川劳动密集型产品出口快速增长，包括服装及衣着 附件、塑料制品和鞋靴等是重点产品。2022 年，四川进出口各类锂电材料 409.7 亿元， 增长 5.8 倍，拉动同期四川外贸增长 3.7 个百分点，锂矿石进口列全国第一位；碳酸锂、 氢氧化锂出口分列全国第一和第二位，成为四川外贸发展新的增长点。值得一提的是， 民营企业也在四川外贸中贡献突出力量。2022 年民营企业进出口 3448.0 亿元，增长 29.7%，高出全省增速 23.7 个百分点，占四川外贸比重提升至 34.2%，对全年四川外贸 增长的贡献率达 137.4%，成为四川外贸增长的主引擎。

1.3、人口端看，人口端看，劳动力向外输出，老龄少子问题严重

四川是人口大省，但由于人均产出相对较低，近年人口出现明显外流现象。2020 年末四 川以 8367.5 万的常住人口位居全国第五，而同期四川拥有 9081.23 万的户籍人口，可见 四川仍属于人口净流出的省份。我们用第七次与第六次人口普查的常住人口差额，剔除 近十年四川常住人口自然增长，来近似表示常住人口净流入，四川 2010-2020 年常住人 口净流入仅 63.2 万人，远不及广东的 1410.4 万人。实际上最近二十多年四川的人均 GDP 始终低于全国平均水平，生产力相对于经济强省有较大差距，劳动力向省外输出 也属于正常现象。

四川省的老龄化、少子化问题较为严重。根据第七次人口普查结果，四川省 65 岁及以 上人口占比为 16.93%，位居全国第三位，仅次于辽宁和重庆，且与第六次人口普查结果 相比，四川 65 岁及以上人口占比提高了 5.98 个百分点，四川老龄化问题日益凸显，据 《四川省人口发展中长期规划》预测，2023 年四川省 65 岁及以上老年人口占比将进一 步上升至 20%左右。“七普”显示，四川 0-14 岁人口占比为 16.1%，处于全国各省中下 游水平，与“六普”相比该比例下降了 0.87 个百分点，随着 2017 年以来出生率逐年下 降，四川的少子化趋势也在逐渐显现。

面对人口流出、老龄化严重等问题，四川省积极应对，提高人口素质、完善社保体系、 落实三孩政策。2022 年 2 月，四川省发布《四川省人口发展中长期规划》，提出“人口 红利向人才红利转变，推动人口红利向人才红利转变。”发展目标之一是到 2030 年 “人口健康水平大幅提升,人口受教育程度稳步提高,公民文明素养显著增强。 到 2030 年, 人均预期寿命提高到 79 岁,劳动年龄人口平均受教育年限达到 11 年,技术技能人才总量 达到 1500 万人。”

1.4、资金端看，企业信贷融资快速扩张，居民存在一定的储蓄化倾向

近十年，四川省人民币净存款（存款-贷款）余额整体走势与全国基本一致，2010-2017 年较快增长，2018 年至 2022 年上半年维持相对平稳，但 2022 年下半年以来，四川省净 存款不断下降，与全国的上升走势背离。我们认为这是近年来四川省贷款增速尤其是企 业信贷快速扩张的影响。 我们首先将净存款拆解为存款和贷款，可以清晰看到四川省存款增速与全国走势整体一 致，而贷款增速从 2021 年底就开始明显回升，与全国走势也出现背离。2022 年 10 月四 川贷款余额增速最高曾达到 15.9%，比 2021 年 12 月上升超过 2.5 个百分点；而同期全 国贷款余额增速仅为 11.1%，比 21 年 12 月降低 0.5 个百分点。

我们进一步将贷款拆解为居民和企业两个角度。与全国对比来看，四川省无论是居民贷 款还是企业贷款增速都与全国走势基本一致，并且 2021 年以来均高于全国水平。尤其 值得一提的是，在全国居民贷款增速回落、企业贷款增势放缓的情况下，2021 年以来四 川省非金融企业贷款增速仍然保持较快上升态势，2022 年 11 月最高达到 18.7%，比同 期全国增速高 4.9 个百分点。央行四川分行指出，2022 年央行为稳住经济大盘和促进高 质量发展，创新推出了碳减排支持工具和政策性开发性金融工具等一系列结构性货币政 策工具。四川省金融系统充分利用各项结构性货币政策工具，最大程度推动政策红利释 放，助力制造业、农业、房地产等企业信贷融资。

将存款拆解为居民和企业两个角度，四川省住户存在一定储蓄化倾向，企业融资扩张推 动存款增速高增。住户存款方面：2016 年以来四川省住户存款增速基本与全国水平接近，2022 年初以来 不断上升，并且同时期住户贷款增速下行，表明四川居民户也存在一定的储蓄倾向。将 时间维度拉长，观察近 10 年四川省住户存款增速与常住人口增速走势，两者略有差异。 四川常住人口增速自 2015 年以来一直在降低，而四川居民存款增速却在 2017 年以来有 所回升，居民净存款占全国比重也在不断上升，从 2015 年的 4%升至 2022 年的 7.6%。

企业存款方面：企业存款增速自 2021 年以来也明显高于全国，这一定程度上得益于企 业信贷融资扩张。另外，产业投资、IPO 等直接融资也为企业融资助力。2019 年初发布 的《四川省人民政府关于推进“5+1”产业金融体系建设的意见》提出，要“推动私募 基金发展，鼓励民间资本参与产业投资和国有企业混合所有制改革，推动重点领域投资 主体多元化；鼓励国有企业依法合规开展产业投融资等产业金融一体化服务。” “到 2022 年，四川要力争实现以“5+1”产业为引领的规模以上工业增加值年均增长 8%左右； 全省工业融资规模由 1 万亿元增长到 1.5 万亿元，工业直接融资占工业融资规模的比重 力争达到 15%。”根据四川省经济和信息化厅数据，2021 年四川省工业融资规模已经超 1.5 万亿元，同比增长 12.98%，其中省级产业发展投资引导基金已到位资金 214.32 亿元， 占协议约定募资的 49.42%。

2、四川省财政与债务分析

2.1、四川财政实力相对较弱

四川省经济实力相对较弱，财政收入呈现稳定增长趋势，但收入质量有待进一步提高、 财政自给能力相对较弱，对中央转移支付有一定依赖。近十年，四川省的一般公共预算 收入由 2012 年的 2421 亿元增加至 2022 年的 4882 亿元，年均增长 7.3%，高于全国的 5.9%；一般公共预算支出则由 5451 亿元增加至 11915 亿元，年均增长 8.1%。 四川省整体财政收入质量有待进一步提高，2021 年四川省税收收入占一般公共预算收入 的比重为 69.9%，低于全国平均水平（85.9%）。以一般公共预算收入占支出比例衡量 财政自给率，四川省财政自给率自 2015 年以来呈现下滑趋势，且始终低于全国平均水 平，2022 年财政自给率为 41%，财政自给能力相对较弱。

四川省受中央财政“照顾”较多。2020 年到 2021 年，全国仅广东、上海、北京、江苏、 浙江、山东、天津、福建 8 个省市净上缴中央税收为正值，其余省份则需中央净转移。其中四川省 2021 年获得中央净转移 2514.8 亿元，净转移规模居全国第三，仅次于黑龙江与河南，显示其对中央转移支付有 一定的依赖。中央对四川省转移支付规模连续三年位居全国第一，转移支付对财力补充 效果明显。2021 年四川省一般公共预算收支缺口达到 6442.3 亿元，而中央对四川省转 移支付规模达 5117.9 亿元，位居全国首位，弥补了四川省一般公共预算收支缺口的 85.4%，转移支付对四川省财力补充效果明显。四川省是西部人口大省、少数民族众多， 且地形复杂、建设成本非常高，除成都外的其他城市经济欠发达，所以需要通过国家给 予转移支付的方式，以增强地方财力。

实际上四川省每年也有大量电力等资源外输到全国。2022 年 8 月四川省人民政府省长黄 强在新闻发布会上介绍，2012 年来，四川“西电东送”相当于 11 个三峡水电站年发电 量；“川气东输”累计 1382 亿立方米，相当于四川 5 年的消费量。全国每 100 度水电就 有 28 度来自四川；每 100 立方米天然气就有 23 立方米来自四川。

2.2、财政土地依赖程度相对较高

四川省财政对土地的依赖程度处于相对较高水平。我们以成交土地出让金占地方公共财 政收入的比例来近似衡量土地依赖程度，从 2021 年数据来看，四川省的土地依赖度居 全国各省市较高水平，事实上近 10 年以来其土地依赖度基本都高于 30 个省市的平均水 平。 2022 年 6 月 4 日，财政部等四部门发布通知，决定将包括国有土地使用权出让收入在内 的四项政府非税收入统一划转税务部门征收，这意味着土地出让收入将进一步透明化， 地方政府需要主动调控，减少对土地的依赖程度。我们认为，如何加速经济转型、提高 土地利用效率是未来四川在财政方面需要关注的问题。

2.3、四川省隐形债务负担相对较重

从债务角度看，近年来四川省政府负债率和债务率逐步攀升，债务负担有所增加。我们 将地方债务分为政府债与城投债两部分；以地方政府的转移性收入、国有资本经营收入、 一般公共预算收入和政府性基金收入的加和作为地方的综合财力；采用三种方式衡量地 方债务负担：以地方政府债务余额占 GDP 的比例代表负债率，以地方政府债务余额占 综合财力的比例代表债务率，以地方债务余额与城投平台有息债务余额的加和占综合财 力的比例代表宽口径债务率。

近五年四川省财政偿债压力较小，略低于全国平均水平。2022 年，四川省 GDP 位列全 国第 6 位。从总体偿债压力来看，2021 年四川省负债率（地方政府债务余额/GDP）仅 为 28.30%，略高于全国各省市平均水平（26.7%），而债务率（地方政府债务余额/综合 财力）为 87.73%，略低于全国各省市债务率的平均水平（106.24%），说明四川省整体 政府偿债压力较小。

将城投债余额也纳入债务后，四川省宽口径债务率高于全国平均水平。近五年，四川省 宽口径债务率一直高于全国平均水平，反映出四川省的隐性债务负担相对较重。2021 年 四川省宽口径债务率由上一年的 331.18%下降至 290.23%，与全国平均宽口径债务率差 距缩窄，显示四川控制地方政府隐形债务有一定成效。2022 年 2 月，四川省人民政府就 进一步深化预算管理制度改革提出实施意见，把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量，完 善隐性债务变动工作机制和程序，未来四川省宽口径债务率有望进一步下降。

3、四川城投融资情况分析

3.1、城投债发行规模与净融资发展较快

全国城投债总发行量在 2009 年完成三位数到四位数的跃升，达 2725 亿元，此后持续蓬 勃发展，发行规模快速增长，2021 年全国城投债总发行量达 63911.5 亿元，复合年均增 速高达 30.07%。四川省城投债总发行量的增速高于全国，总发行量由 2009 年的 46 亿 元上升到 2022 年的 3154.45 亿元，复合年均增速达 38.43%。四川省城投债发行额占全 国比重在 2020 年之前虽偶有起伏，但整体呈现较为明显的上升趋势，从 2009 年占比 1.69%上升到 2019 年的 6.09%，2020 年以来占比呈连年下降趋势，2022 年占比下降至 5.48%。

2009 年至 2020 年，四川省城投债净融资额整体呈现波动性的上升趋势，并且四川省城 投债净融资占全国比重也明显上升。四川省城投债净融资额从 2009 年的 42.5 亿元增长 至 2020 年的 1984.96 亿元，复合年均增速为 41.83%。四川省城投债净融资额在 2021 年 和 2022 年均处于下降趋势，净融资额明显下降。2022 年四川城投债净融资额下降至 1137.71 亿元，占全国比重上升至 8.77%。

从地区结构来看，四川省城投债融资规模基本与经济发展格局相一致。从 2021 年经济 总量和综合财力看，成都市经济总量遥遥领先，其次是绵阳、宜宾等核心地区城市，而 阿坝藏族羌族自治州、甘孜藏族自治州等地区经济实力相对较差。而从城投债净融资规 模来看，成都市对资金的吸引要远超四川的其他城市。同花顺数据显示，2021 年成都市 的城投平台有息债务余额为 1.63 万亿元。值得一提的是，2021 年成都市负债率和债务 率分别为 20.30%和 79.26%，处于较低水平，表明成都地方生产总值与财政实力对地方 政府债务具有较强的覆盖能力。但是将城投债纳入考量后，成都的宽口径债务率为 398.65%，相对较高，显示出成都市城投债务负担较重，需警惕隐形债务风险。2019 年 都江堰城投平台 4 亿贷款违约，给成都城投债务敲响警钟。

3.2、城投债利率中枢下移，到期规模大

2018 年以来，全国城投债票面利率处于持续下滑态势。同花顺数据显示，2022 年全国 城投债票面利率为 3.81%，较 2018 年下滑 183BP；近十年来，四川城投债利率与全国城 投债利率呈现相近的下滑趋势，2022 年四川城投债票面利率为 4.1%，比全国利率稍高 出 29BP，较 2018 年下滑 207BP 至 4.1%，发行成本进一步压缩。2023 年，四川省城投债到期偿还量达 1534.92 亿元，未来三年四川省的城投债到期规模 均位于 1500 亿元以上，并且将在 2025 年上升至 2259.09 亿元，偿债压力较大。

4、小结

四川省作为天府之国，是我国的人口大省、农业大省、经济大省，但人均 GDP 和收入 均低于全国水平，排名相对靠后。四川省奋力直追， 乘着新能源产业快速发展的东风，出口份额逐年提升，投资和GDP增速持续高于全国。 但也要看到四川省产业结构仍有升级空间，民营经济占比相对较低，人口老龄化较为严 重，并且由于少数民族众多，地势复杂，财政土地依赖度相对较高，财政自给率相对较 低，债务压力大。 我们认为四川省具有丰富的清洁能源、矿产资源和人力条件，在重点发展优势产业的同 时也可以积极承接东部制造业迁移，在鼓励民营经济发展的同时努力化解债务，降低对 中央财政的依赖，打造成渝经济圈这一高质量发展重要增长极，使其成为中国区域经济 发展的第四极。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）