2024年宏观经济展望：削峰填谷.pdf

2024年宏观经济展望：削峰填谷。总结：明年宏观主线是政策针对地产产业链的“削峰填谷”：今年整体“克制”的稳增长政 策在并未盲目推高今年经济增速（削峰）后，需要为明年下半年新一轮经济下行压力“填 谷”，2024 年政策整体力度更积极也更果决，把握未来半年经济改善、政策积极的阶段。

地产产业链：贯穿全年经济节奏的主线。1）房企拉长施工周期，地产对经济的影响周期 也被拉长，前两年销售开工收缩，对经济影响于 24 年集中体现。2024 年下半年将是地产 产业链集中性拖累 GDP 增速的阶段，集中反映前期大幅走弱的期房销售与新开工的滞后 传导。2）短期地产销售偏弱并非源于刚需不足，而是房地产金融风险传导至居民部门预 期，反向压制需求。近两年 1600 万以上的购房刚需选择递延购房，源于房价下行、以及 施工周期拉长后对期房交付风险的担忧，也导致超额储蓄形成，但真实购房刚需仍强劲（新 房现房销售>二手房>新房期房）。3）但房地产金融风险导致供给出清，将内生支撑房价。 地产投资大幅下行后，供给出清也会主导房价上行，24Q2 将出现。4）而居民对期房交付 风险的担忧，需供给侧政策加码来扭转。稳定项目融资保交楼，让居民“敢买期房”，配合 房价上行扭转居民预期。5）展望：地产供需分离，经济与房价分化。未来五年购房需求 中为子女购房需求上升、为自身置换需求仍高，后两者也是匹配超额储蓄的群体。而房价 因供给出清上行改变居民预期，也将直接影响对房价更敏感的为子女、置换需求居民的预 期，预计 2024 年地产销售面积增速小幅恢复至+1%正增长，投资与新房供给则减少，而 由于供给出清影响 GDP、但支撑房价，2024 年或出现居民微观感受好于经济指标的情况。

海外与出口：“倒 U 型”的四大韧性。本轮美国衰退周期不同，地产与商品消费背离。历 史经验的预测效果在下降，我们更多基于经济传导机制预测。1）美国经济全年预计前高 后低，上半年韧性下半年压力。上半年韧性来源于财政兜底居民部门、企业部门地产链内 生修复，但下半年美国失业率或上升至 5%以上，相应预计预计美联储 24 年中降息，全年 幅度 100BP 左右。2）中国出口：并非仅锚定外需，短期具备四大韧性。美国经济短期韧 性、发达国家供需缺口收窄、美国地产链内生传导、中国出口价格指数回升构成出口 2024 年上半年的“四大韧性”。全年出口预计“倒 U”型，不确定性在于非美经济，欧洲经济受 货币政策负面传导更快、影响更大，但总体上出口预计下半年压力或大于上半年。

消费与财政：消费恢复仍需等待，财政更积极。1）短期：服务消费迅速回暖的斜率难以 持续，主因收入与消费分化。2）展望：居民偿债流有所缓解但仍处高位。而收入的改善 仍需时间，背后源于工资性收入并非目前收入承压主因，财产性收入和转移净收入偏低更 值得关注。预计 2024 年整体消费更多为持平今年、温和恢复，节奏上来看或也将呈现“倒 U 型”走势，其中地产投资与出口“倒 U 型”影响收入，地产竣工也决定消费倾向“倒 U 型”。3）财政：开启功能化之路，但暂未将目光移至居民收入，24 年先通过基建提升经 济稳定性，再相机扩张。万亿特别国债实物量落实或多在 2024 年。若 2024 年一般公共 预算赤字和新增专项债合并再多增万亿，广义基建投资增速或可达 15%以上。此外财政灵 活性提高后，赤字率相机抉择可能性大，若后续出现新的风险，仍可临时扩张财政规模。

货币与通胀：汇率掣肘缓和，货币继续偏松。1）汇率：汇率掣肘逐渐下降，货币政策或 进一步宽松。人民币汇率稳定需要两个条件，一是出口改善带来货物贸易顺差回暖，二是 中美利差回暖，而上述两个条件都已经具备积极因素。2）货币操作：预计 24 年两次降准， 第一次为 3 月。货币乘数视角来看，2024 年需要两次降准，预计分别为 3 月和 9 月，降 准后也有两次降息。3）信用需求：居民修复，企业扩张，财政发力，预计 2024 年新增社 融 36.5 万亿。4）通胀：PPI、CPI 均呈现“倒 U 型”，但幅度温和，CPI 预计全年 0.8%。