2022年澜起科技研究报告 内存接口芯片市场的领导者，DDR5拐点将至

一、澜起科技：内存接口芯片市场的领导者

（一）业务布局：形成两大产品线

国际领先的互连芯片及数据处理设计公司。澜起科技成立于2004年，致力于为 云计算和人工智能领域提供高性能、低功耗的芯片解决方案，目前拥有互连类芯片 和津逮服务器平台两大产品线，AI芯片也正在研发中。公司核心产品内存接口芯片 广泛应用于各类服务器，终端客户涵盖众多知名互联网企业及服务器厂商，处于全 球领先地位。2019年7月，公司于科创板上市。

围绕服务器芯片需求，公司持续拓展业务布局。自成立之初起，公司就围绕服 务器内存模组内存接口芯片克服技术难题和生态难关，推出了覆盖DDR2-DDR5世 代的多款市场主流产品。2016年，公司与Intel及清华大学合作，启动津逮服务器平 台业务线的研发，并于2018年底成功推出第一代津逮服务器平台产品，随后又持续 推出了第二、三代平台。2019年，公司针对AI计算在大数据吞吐下推理应用场景中 存在的CPU带宽、性能瓶颈及GPU内存容量瓶颈等问题，启动了AI芯片产品的研发。 近年来，针对服务器高性能计算、高带宽、CXL协议以及PC端配备内存接口芯片的 技术趋势，公司进一步拓展出MCR RCD/DB、MXC、CKD等新产品线。

（二）财务分析：公司业绩稳步提升，重视研发实力强劲

DDR5升级驱动公司业绩稳步提升。公司在全球内存接口芯片行业占有重要地位， 受益于DDR内存模组行业的代际更新，公司不断进行技术迭代与产品创新，取得了 良好成效。2016年-2021年，公司营收CAGR为24.84%, 归母净利润CAGR为54.96%。 2022年，DDR5升级迭代开启，2022前三季度公司实现营收28.8亿元，同比增长 80.9%，实现归母净利润9.99亿元，同比增长94.94%。就营收拆分看，公司互连类 芯片（以内存接口芯片为主）产品线营收逐季提升,22Q3再创单季度历史新高，毛利 率环比略有下降1.8pct，主要系配套芯片占比提升。后续随着服务器端CPU上量拉货RCD和DB等内存接口芯片，预计毛利率可回升并维持相对稳定状态。

坚持研发创新，高度重视技术研发与人才培养。自公司创立以来，为保障技术 创新的可持续性与核心产品的领先性，公司不断加大研发投入以提升行业竞争力， 目前在研项目4个，包括3个募集资金投资项目与1个超募资金投资项目，均已取得一 定阶段性成果，且为国际或行业领先水平。2017-2021年，公司研发费用率均保持在 15%左右。2021年，公司研发支出达3.70亿元，同比增长23.33%，2022上半年公司 持续加大研发力度，研发支出达3.24亿元。截至2022年半年报，研发人员数量达409 人，占比超70%，硕士及以上学历占比约65%。

公司多名成员在JEDEC任职并参与行业标准制定。公司多名成员在国际行业标 准组织JEDEC中担任要职，并入选JEDEC董事会。作为中国唯一一家入选JEDEC的 芯片公司，公司深度参与标准制定,占据行业高点，DDR5第一子代和第二子代的内 存接口芯片的产品标准都由公司牵头制定。公司发明的DDR4全缓冲“1+9”架构被 JEDEC采纳，并在DDR5世代演化为“1+10”架构，继续作为LRDIMM的国际标准。业 内新产品如CKD芯片、MCRRCD/DB芯片等，公司也参与了标准制定并已布局研发。

二、互连类芯片：巩固细分领域优势

（一）内存接口芯片：DDR5拐点将至

1.行业简介：内存接口芯片壁垒较高 内存接口芯片是内存模组不可或缺的核心器件，主要分为寄存缓冲器和数据缓 冲器。随着服务器CPU对内存模组日益增长的高性能及大容量需求，内存数据的访 问速度及稳定性需要得到保障，因此，内存接口芯片是服务器CPU存取内存数据的 必由通路。现阶段，DDR4/5内存接口芯片按功能主要可分为两类：（1）用来缓冲来 自内存控制器的地址、命令、控制信号的寄存缓冲器(RCD)；（2）用来缓冲来自内存 控制器或内存颗粒的数据信号的数据缓冲器(DB)。

内存接口芯片行业的高门槛主要在于：（1）高技术壁垒。作为整个服务器功耗 最大的器件之一，内存接口芯片对服务器乃至整个数据中心的能耗大小举足轻重。 但低功耗芯片设计的技术门槛较高，因此全球范围内参与此类产品研发的IC设计公 司凤毛麟角；（2）高准入壁垒。内存接口芯片需与内存颗粒及内存模组进行配套， 并通过服务器CPU、内存和OEM厂商关于功能和性能（如稳定性、运行速度和功耗 等）的全方位严格认证，才能进入大规模商用。澜起科技凭借深厚的技术与行业积累 成为全球三家主要内存接口芯片厂商之一，内存接口芯片已成功进入国际主流内存、 服务器和云计算领域，并占据重要的市场份额。

2.市场规模：DDR5时代内存接口芯片量价齐升。服务器DDR5内存接口量价齐升，PC贡献增量市场。DDR5内存接口芯片的市场 规模=服务器端市场规模（服务器内存条数量×单个内存模组中接口芯片的价值量） +新增的PC端市场规模（PC内存条数量×单个内存模组中配套芯片或内存接口芯片 的价值量）。服务器市场，量增逻辑：根据JEDEC的定义，在DDR5 世代，服务器 内存模组需要 新增搭配1颗串行检测芯片（SPD）、1颗电源管理芯片（PMIC）及 1颗温度传感器（TS）。价增逻辑：性能更优的世代与子代升级，寄存时钟驱动器 （RCD）和数据缓冲器（DB）的ASP会一定程度提升。

内存接口芯片行业的市场空间主要可以分为服务器市场和PC/NB市场： 服务器内存接口芯片市场规模=服务器出货量×单服务器CPU用量×单CPU对应 的内存条数量×内存接口芯片ASP。 PC/NB内存接口芯片市场规模=PC/NB出货量×单PC/NB对应的内存条数量×配 套芯片或内存接口芯片ASP。

3.竞争格局：三分天下，澜起科技有领先优势。现有玩家继续瓜分市场，DDR5时代寡头竞争格局有望进一步强化。基于上述对 服务器市场和PC市场的量价分析，可以看到，整个DDR5时代，市场空间大幅增长。 而整个内存接口行业芯片由于多重认证和技术难度构建起来了认证和技术壁垒，因 此预计还是三大内存接口芯片厂商（澜起科技、瑞萨、Rambus）共享市场。目前， 在DDR5产品布局方面，澜起科技、瑞萨（IDT）均能提供RCD+DB+SPD+TS+PMIC 的全套解决方案。Rambus暂时可提供RCD+DB产品，SPD产品正在研发中，与澜起 科技合作研发的聚辰股份可提供DDR5 SPD产品。

4.渗透节奏：Intel 服务器DDR5 CPU即将发布，升级拐点已至。升级节奏方面，主流服务器CPU发布是DDR5渗透关键节点。内存接口芯片是服 务器CPU存取内存数据的必由通路，需要与CPU、各种内存颗粒和内存模组配套发 挥效用。CPU、内存和内存接口芯片需要相互配合形成计算生态，产业链相关厂商 组成的JEDEC协会通过制定标准推动产业的发展，DDR5是JEDEC定义的新一代内 存技术规格。2020年10月后，国际内存大厂相继发布DDR5内存模组（内存+内存接 口芯片）。因此，支持DDR5的CPU何时发布，成为开启DDR5产业升级周期的关键。

目前主流CPU发布节奏和渗透预期都相继明晰。PC方面，支持DDR5的CPU已 相继发布。服务器端，AMD已于2022年11月10日发布支持DDR5的第四代EPYC服 务器 DDR5 Genoa CPU，同时Intel预计于2023年1月10日发布支持DDR5的 Sapphire Rapids CPU。同时，Intel也于2022Q3电话会上表示，接下来几个季度 Sapphire Rapids会加大放量。

就渗透节奏看，各家对渗透节奏进行积极指引。据内存接口芯片龙头厂商澜起 科技公开调研纪要，DDR5的渗透节奏可参考DDR4时代上量节奏：通常每一子代产 品在上量后的12个月末渗透率可达到20~30%左右，24个月末渗透率可达到50~70% 左右，36个月末基本上这个子代就完成了市场绝大部分的渗透。内存龙头厂商SK海 力士在2022Q3电话会上表示，DDR5渗透率预计在23年年底达30%。内存接口芯片 厂商Rambus的预计，自己产品结构里DDR5超过DDR4的时间节点发生在2024H1， 考虑到该市场格局和供应关系，因此我们认为Rambus对自身业务的占比指引，也能 一定程度上指引DDR5行业渗透率在2024H1渗透率可超50%。

从短期能见度看，信骅月度营收和Rambus对22Q4指引均指引了服务器产业链较好景气度。信骅科技是一家专注服务器领域高毛利利基市场的IC设计公司，主营产品为服务器管理芯片，近年来市占率超过60%，其月度营收对指引服务器景气度有一定意义。自2021年8月起，信骅单月营收YoY保持增速较高30%以上的增速，且在22Q4半导体行业下行期保持了月度营收环比增长态势，指引了服务器产业链相对较好景气度。服务器内存接口芯片厂商Rambus于22Q3季度实现Product Revenue（以内存接口IC为主）营收58.6百万美元，QoQ+9.94%，超出Q2指引。并继续指引 Q4 Product revenue业务实现营收63~69百万美元，QoQ7.5%~17.7%，环比呈现强 劲增长预期，体现了Rambus对内存接口芯片需求较好的预期。

（二）PCIe Retimer：持续升级

PCIe协议规范持续升级，推动产生PCIe Retimer 芯片需求。近年来，高速数据 传输协议不断发展，PCIe协议由PCIe 3.0发展为PCIe4.0，传输速率已从 8GT/s 提 升到 16GT/s，到 PCIe 5.0，传输速率将进一步提升到 32GT/s。2022 年 1 月， PCI-SIG 协会正式发布了 PCIe 6.0 标准规范，传输速率再次翻倍，达到 64GT/s， 这也推动了PCIe成为主流互连接口。数据传输速度翻倍的同时带来了突出的信号衰 减和参考时钟时序重整问题，限制了高速传输协议在下一代计算平台的应用范围。

目前主要的解决方案有PCIe Retimer、Redriver以及低损PCB等。相较于其它两种方 案，PCIe Retimer成本更低，性能更优，因此适用于加入在链路中以补偿高速信号的 损耗，提升信号质量。这使得PCIe Retimer芯片可以应用在服务器、存储系统、手持计算等各种计算平台，有效服务云计算、企业级计算、高性能计算等多应用场景。

PCIe 5.0 Retimer的需求相较于PCIe 4.0世代将更为刚性。PCIe 4.0 Retimer产 品的典型应用场景包括服务器、存储设计及硬件加速器等。具体到芯片数量方面，一 台服务器需要的PCIe retimer数量取决于连接外设类型和数量的具体情况，连接一个 GPU需要一颗16通道的retimer芯片，1颗8通道的retimer芯片可以连接2个SSD。而 未来伴随着PCIe5.0数据速率的进一步提升，信号链路的插损问题更加严重，Retimer 芯片的技术路径的优势更加明显。2022年和2023年，支持PCIe 5.0的主流服务器 CPU的上市会开启PCIe 5.0相关设备的需求，翻倍的32GT/S速率技术路径的优势更 加明显，预计会大大完善PCIe生态系统，以及加大PCIe Retimer产品的上量。PCIe Retimer 芯片市场空间未来可期。有望成为服务器主板上主流解决方案。

公司PCIe Retimer芯片进展顺利。公司于2018年启动PCIe Retimer相关芯片研 发，PCIe 4.0 Retimer芯片于2020年完成研发，功耗和传输延时等关键性能指标达到 国际先进水平。随着支持PCIe 4.0的主流服务器CPU在2021Q2正式上市，公司的 PCIe 4.0 Retimer芯片逐步导入市场，公司也成为全球量产PCIe 4.0 Retimer芯片的 主要厂商中唯一的本土公司。2021年公司的PCIe 4.0 Retimer芯片实现营收1220万 元，达到了从0到1的突破。其产品可应用于 NVMe SSD、AI 服务器、Riser卡等典 型应用场景。公司 PCIe 5.0 Retimer 芯片的研发进展顺利，处于行业领先，有望成 为国内首家可提供PCIe 5.0 Retimer芯片的厂家。

公司有望成为PCIe 5.0、6.0时代的Retimer主流供应商。目前PCIe Retimer市 场呈现谱瑞、澜起、Astera Labs三足鼎立之势。瑞萨以及Microchip也成为市场新的参与者。谱瑞作为Retimer市场最早的加入者之一，产品通过Intel、AMD等平台的认 证，成为全球主要的Retimer供应商之一；Astera Labs在新思科技的IP授权助力下， 成为最先发布PCIe5.0 Retimer的公司；澜起科技后发先至，研发进度已经基本追平 国际领先厂商。伴随公司PCIe5.0 Retimer产品送样测试，有望在PCIe 5.0时代乃至 6.0时代进一步巩固市场份额。

（三）三大新品：CKD、MCR RCD/DB、MXC

公司积极布局CKD、MCR RCD/DB、MXC芯片等新产品。随着数据吞吐需求 量和传输速率的需求持续提升，互连技术不断迭代，相应产生了诸多新的产品形态。 公司参与行业标准制定，紧跟技术前沿趋势，启动了CKD、MCR RCD/DB和MXC芯 片等新产品的布局，并均纳入《2022年限制性股票激励计划》中对2023年的考核指 标。其中CKD芯片主要用于PC端的DDR5 UDIMM和SODIMM，MCR RCD/DB芯片 用于高带宽内存模组，MXC芯片则用于服务器的内存扩展及内存池化。三项新产品 在底层技术方面与原有产品具有一定互通性，公司基于原有技术储备，持续扩宽产 品布局，巩固了在服务器互连类芯片领域的优势地位。

（1）CKD芯片。DDR5世代中期数据传输速率提升增加催生了对PC/NB市场内存接口芯片的 需求。在DDR4世代及DDR5初期，由于PC端的CPU及内存模组之间数据传输量并 不大，所以不需要对信号进行缓冲。但当DDR5数据速率达到6400MT/s及以上时， PC端内存如台式机及笔记本电脑的UDIMM、SODIMM模组，须采用1颗专用的CKD 芯片（Clock Driver，高速时钟驱动芯片）来对内存模组上的时钟信号进行缓冲再驱 动，才能满足高速时钟信号的完整性和可靠性要求。 从市场空间看：根据IDC数据，近年来全球PC出货量尽管受宏观波动影响，但 整体稳定在约3亿台出货水平。因此CKD每年的行业需求量将与当年所需要的 UDIMM和SODIMM数量呈正相关，若CKD渗透完毕，则新增一个约3亿台PC出货量 ×CKD ASP的市场空间。

就上量节奏看：2022年上半年，公司已完成DDR5第一子代CKD芯片工程样片 的设计工作，并于2022年9月率先推出DDR5第一子代CKD（DDR5CK01）工程样片， 并已送样给业界主流内存厂商。公司计划在2022下半年完成工程样片的流片。存储大厂SK海力士在2022年10月宣布已开发出DDR5-6400MT/s的UDIMM和 SODIMM， 并已向客户提供样品，该内存模组搭配了CKD芯片。今年9月Intel已经推出了支持 DDR5-5600的PC端CPU平台Raptor lake，根据其公布的相关产品规划，支持DDR5- 6400的PC端CPU平台将在2023年推出，该CPU平台推出有望带动CKD芯片的量产。

（2）MCR RCD/DB 芯片。AI技术发展与应用处理的增多催生了MCR内存模组的需求。AI芯片算力的提 升与高吞吐、低延迟、高密度的处理催生了对更高带宽、更快速度和更高容量内存 模组的需求。JEDEC目前正在制定服务器MCR内存模组相关的标准来应对该需求。 作为一种更高带宽的内存模组，MCR RCD/DB采用了 DDR5 LRDIMM“1+10”的基础 架构（即需要搭配1颗MCR RCD 芯片及10颗MCR DB芯片）。与LRDIMM相比， MCR内存模组可同时访问内存模组上的两个阵列，提供双倍带宽，第一代产品最高 支持8800MT/s速率。后续预计在DDR5世代还会有两到三代更高速率产品。

公司在MCR产品上具有先发优势。MCR内存模组需要搭配更高速率的MCR RCD/DB芯片，相较于普通的RCD/DB芯片，MCR RCD/DB 设计更为复杂，研发周 期也更长，可理解为RCD的升级版，从未研发过RCD的厂商难在短时间内布局。公 司基于积累的内存接口芯片的研发经验，在研发MCR RCD/DB 芯片上具有先发优 势。2022年上半年，公司已基本完成 DDR5 第一子代 MCR RCD/DB 芯片工程样 片的设计工作，正在基于客户反馈意见及相关标准的更新进行工程样片流片前的优 化准备工作。根据公司《2022年限制性股票激励计划》中设定的相关考核指标：MCR RCD/DB芯片在2023年完成量产版本研发并实现出货。

（3）MXC 芯片。CXL协议是未来互连标准的新趋势。CXL(Compute Express Link) 标准由Intel 在2019年牵头提出，并推动CXL联盟成立。目的更好实现CPU与加速器、高性能存 储之间高效互连与内存一致性，以满足未来高性能异构计算发展需求。在CXL协议之 前，已有许多互连标准出现，但由于总线互连技术必须得到CPU厂商的支持，以及 推出时机、性能等问题，原有Gen-Z等协议最终难以与CXL抗衡。

基于CXL协议的MXC芯片可与DIMM颗粒组成内存拓展卡。CXL标准使用 PCIe协议作为物理接口增强了兼容性，通过三种基础协议（CXL.io、CXL cache和 CXL. memory）支持具体应用。目前，CXL联盟定义了三种应用场景。服务器端则 体现为内存扩展卡，通过调用CXL.io和CXL.memory协议以实现内存扩展或池化。 MXC（Memory Expander Controller）芯片正式基于该场景，与DIMM颗粒组成内存 扩展卡实现内存扩展或池化功能。该模组主要应用于大数据、AI、云服务等领域。

公司已推出全球首款符合CXL2.0规范的MXC芯片，未来在CXL相关应用上有 更多想象空间。2022年5月，公司发布了全球首款支持CXL标准的内存扩展控制器芯 片，该芯片支持JEDEC DDR4/5标准，同时符合CXL 2.0规范。三星发布的首款512G 内存拓展器DRAM模组的MXC由公司提供，根据产品形态推测，每个内存拓展器将 配备一颗MXC芯片。采用MXC芯片的内存扩展器主要供给支持CXL2.0的服务器，因 此，支持CXL2.0协议的中高端服务器的未来渗透率决定了公司在该项业务的最直接 市场空间。目前，CXL应用还处于起步阶段，伴随着PCIe的升级，CXL将会同步升 级。在CXL2.0产品的率先尝试给予了公司未来在该技术领域更多想象空间，据美光 科技估计，基于异构计算快速发展的驱动，到2025年CXL相关产品的市场规模可达 20亿美元，到2030年预计将超过200亿美元。

三、计算类芯片：突破市场空间天花板

计算类芯片，即“数据处理类芯片”，公司在该领域的主要产品包括津逮服 CPU 和 AI 芯片。通过研发津逮 CPU，公司逐渐积累了数据处理芯片领域的技术能力，并 充分了解服务器厂商与终端用户的需求，结合在 DDR 与 CXL 技术上的储备，公司 逐渐明晰了 AI 芯片的设计方向。

（一）津逮平台：稳健发展

信息系统安全需从软件拓展到硬件层面，动态安全检测可以更全面地进行处 理器硬件安全检测。当前处理器芯片电路规模庞大，芯片设计环节复杂，一些恶意 植入的硬件木马和研发人员疏忽造成的硬件漏洞难以被发现，且都有可能在未知环 节造成巨大的风险。相较于可以从操作系统层面彻底清除的软件漏洞，硬件漏洞在 芯片整个生命周期的各个环节都有可能存在，更难被检测出，且潜在风险远高于软 件系统，因此，信息系统安全需求从软件拓展到硬件层面。

面向硬件安全监控的需求，公司与Intel以及清华大学合作推出了津逮服务器平 台。公司的津逮服务器平台主要由津逮CPU和混合安全内存模组组成，其中津逮CPU 在Intel x86处理器的基础上集成了清华大学的动态安全监控（DSC）技术，适应于津 逮或者其它通用服务器平台。混合安全内存模组则包含混合安全内存模组和精简版 混合安全内存模组，可为不同应用场景提供不同级别的数据安全解决方案。津逮服 务器平台具备芯片级的实时安全区监控功能，可以保障云数据计算中心的安全可靠。 目前已有多家服务器厂商采用公司的系统方案并开发出系列服务器机型，广泛应用 于金融、交通、政务、能源，数据中心等领域，为公司的业务增长提供了新的成长空 间。

2021年津逮服务器产线营收取得重大突破，2022年营收持续稳健。2021年，经 过前期技术积淀与市场推广，公司津逮CPU业务取得重大突破，实现8.45亿营收，同 比增长27.5倍。由于公司的CPU是基于Intel的x86内核，需要向其采购大量原材料，因此公司与Intel的关联交易对津逮CPU业务目前的在售订单及公司对客户销售的预 测情况有一定参考价值。2021年公司四次上调预估关联交易金额，预示稳定的量产 订单已形成，最终预估金额为15.84亿元，实际完成10.90亿元。2022年公司预估关 联交易额为25亿元，充分展现了公司对于津逮服务器产线未来发展的良好展望。

（二）AI芯片：战略级产品未来可期

大数据高性能计算时代需要AI芯片的强算力支持。AI芯片泛指一切能够运行人 工智能应用的芯片，狭义上指针对AI算法做了特殊加速设计的芯片。伴随着算力的 提升。传统的CPU虽可以执行AI算法，但由于计算速度缓慢、性能低下，无法进行 大规模商用，因此，能够高效处理AI计算的AI芯片应运而生。AI算法的进步同样促进 了终端应用的拓展，除了传统的视频监控和互联网等业务，AI在医学、商业领域的新 应用也不断增加，对于AI芯片的需求也逐渐多元化。

“存储墙”和“功耗墙”问题成为整个AI计算持续发展掣肘，采用存算一体的近内 存计算架构可以弱化“存储墙”和“功耗墙”问题。在冯·诺依曼架构中，存储器与处理 器在物理上相互分离，数据处理时需要通过数据总线交换数据，而存储器的访问速 度跟不上处理器的处理速度，处理器的性能与效率因此受到严重制约，从而出现了 “存储墙”问题。 “功耗墙”问题指的是数据在处理过程中需要不断地从存储器单元“读”数据到处理器单元，处理完后再将结果“写”回，由此频繁往复造成了严重的传输功耗 问题。

存算一体指的是将以计算为中心的转变为以数据为中心，存储与计算功能融 合，直接利用存储单元进行数据处理，不再需要在计算与存储单元之间进行频繁的 数据转移，由此降低功耗和提升计算效率。近内存计算则是存算一体的架构之一， 在不改变计算单元和存储单元本身设计的前提下，通过先进的封装方式及合理的硬 件布局优化，拉近存储和计算单元的距离，对“存储墙”和“功耗墙”的问题进行了弱化。

面向大数据推理场景，公司的AI计算解决方案未来有望成为在计算芯片布局中 的战略级产品。AI芯片需要完成对于推理与训练任务的高效支撑，公司的AI芯片主 要面向推理场景，推理过程是指对新的数据，使用这些能力完成特定任务（比如分 类、识别等），根据 IDC数据，2020年中国数据中心用于推理的芯片的市场份额已经 超过 50%，预计到2025年，用于推理的工作负载的芯片将达到60.8%。 结合公司在DDR和CXL的技术储备，以及自主研发及系统整合了一系列关键的 核心技术，公司攻克了在大数据高性能计算场景下存在的内存墙的技术难点，具有 一定技术先进性。公司在研的AI芯片未来的典型应用场景主要在：（1）互联网领域 大数据吞吐下的推荐系统；（2）医疗领域生物医学/医疗大图片流处理；（3）人工智 能物联网领域的大数据应用场景。

就公司进展来看，目前正处于第一代流片前准备工作。公司已在2021年完成AI 芯片主要子系统的逻辑设计、系统集成和验证，推进AI及大数据软件生态的系统建 设，完成典型应用场景的主要功能验证和性能评估等，目标于2022年完成第一代AI 芯片工程样片的流片。AI芯片的价值量较大，未来将有望成为公司在计算类芯片布 局中的战略级产品。

四、盈利预测

公司的主营业务可以分为互连类芯片及津逮服务器平台两大板块，其中互连类 芯片包括内存接口与配套芯片产品和PCIe Retimer芯片。 互连类产品：公司互连类产品以内存接口与内存模组配套芯片业务为主。另外 是PCIe Retime营收占比较小，且三大互连类新品预计于2023年开始量产，因此2023 年之前营收贡献预计较小。我们预计来2022-2024年该业务主要由DDR5内存接口及 配套芯片驱动成长。参考产业链内大厂对渗透节奏的预计和前文分析，我们预计该 项业务2022-2024年收入分别为27.70、43.75、67.81亿元，同比增长61.3%、58.0%、 144.8%，毛利率由于受到配套芯片上量带来的产品结构变化，预计2022-2024年的 毛利率分别为59.1%、58.5%和57.3%。

津逮服务器平台：公司的津逮服务器平台拥有清华大学及Intel的技术背书，经 过前期的技术积淀与市场推广，津逮产品线营收已取得重大突破。结合服务器国产 化趋势与公司对与Intel关联交易金额的预估，我们认为，公司的津逮服务器平台业务 将保持稳健的发展态势。长期来看，未来有望占据更多的国内服务器市场份额。我 们预计2022-2024年收入分别为12.50、17.00、21.00亿元，同比增长47.9%、36.0%、 23.5%。毛利率整体维持稳定，后续大量上量后，规模效应下毛利率会略有提升，预 计2022-2025年的毛利率分别为11.5%、12.0%和12.0%。

基于前文分析和上述假设，我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为 40.20、60.75和88.81亿元，对应营收同比增速56.9%、51.1%和46.2%。预计归母净 利润分别为13.3、21.1和32.0亿元，对应归母净利润同比增速60.5%、58.5%和51.8%。 我们选取PE法对公司进行估值。A股没有除澜起科技以外的内存接口芯片厂商， 我们选取同为fabless IC设计公司、成长性好且均为细分赛道龙头的海光信息、思瑞 浦、紫光国微三家A股上市公司做为可比公司。海光信息和公司一样，都主要处在高 壁垒的服务器赛道。且公司的津逮产品线和海光的国产CPU都受益于服务器赛道对 安全性的要求的提升。

思瑞浦为国内信号链龙头，行业壁垒较高，享受较好成长，具 有一定可比性。紫光国微以特种FPGA、智能卡芯片为主营业务，和澜起科技的可比 性在于，所处赛道都是非大市场规模、高壁垒、高毛利赛道，并在该细分赛道上做到 行业领先地位和高市占率。比起可比公司思瑞浦和紫光国微，公司由于DDR5渗透率 提升带来的在2023-2024年高成长的持续性和确定性相对更好，值得一定估值溢价。

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