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非金属建材行业研究：HRSG材料共享燃气轮机新机遇，看点在出海+通胀。

AI 电力需求旺盛，燃气轮机已成北美“缺电”的最优解

随着 AI 算力指数级增长，AIDC 大规模建设加剧电力消耗，2017 年起 AI-GPU 在数据中心服务器保有量中的份额开始 持续上升，美国数据中心用电量占比有望从 2023 年的 4.4%上升值 2028 年的 6.7-12%。 美国：气电平准化能源成本优势显著，燃气轮机是最优解。2025 年美国燃气联合循环发电平准化能源成本均值在 78 美元/兆瓦时，仅远远低于其他传统能源发电形式，例如天然气调峰、核能、煤炭等。天然气发电已成为美国主要能源 发电形式，燃气轮机项目审批、建设等速度明显快于核电/风电/光伏，已成为北美缺电的最优解。 中东：气价/电价低廉，海湾“AI 竞赛”开启，北美巨头数据中心项目有望批量在中东地区落地，例如沙特（AWS、AMD、 xAI）、阿联酋（微软）、卡塔尔。

燃气轮机全球景气度共振

2023 年按功率统计，全球新签订单前三的燃气轮机厂商是三菱重工、西门子能源和 GEV，CR3 达 82%。拆分三菱重工/ 西门子能源/GEV 等全球燃气轮机龙头的财报，可以充分验证全球燃气轮机业务的高景气度，主要体现为以下四点： （1）交付/确认明显慢于新签订单增速，印证燃气轮机供给端存在刚性约束。以当年新签订单金额/营收比例测算， 三菱重工/西门子能源/GEV 均有明显拉长，2025 年全球燃机龙头新签订单金额普遍是当年收入的 2-3 倍。 （2）订单可见度高、达 4 年以上。 （3）盈利能力已出现改善。例如西门子能源燃气板块利润率从 25Q1 的 14.5%上升至 26Q1 的 18.3%，GEV 电力业务 EBITDA margin 从 2023 年的 9.9%上升至 2025 年的 14.7%。 （4）26 年 1-2 月财报再次上修景气度预测。例如三菱重工将 25 年燃气轮机新签订单金额从 2.1 万亿日元上修至 2.4 万亿日元，其中 25Q1-Q3 燃气轮机新签订单金额已达 1.96 万亿日元。

HRSG 材料供应商：出海是关键

作为燃气轮机的核心换热设备，HRSG 的需求也在同步增加。相较燃气轮机，HRSG 供给格局相对分散，但主要供应商 仍集中在欧美及韩国。进入北美 HRSG 市场，首先必须要取得美国机械工程师学会等一系列严苛的国际认证，其次还 必须要通过主机厂商（例如 GEV 等）自身的生产体系认证，成为其认可的合格供应商后，才能与主机厂商开展合作， 因此出海是关键。