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华峰铝业研究报告：铝热传输材料引领者，新能源热处理需求弹性可期。深耕高端热传输铝板带箔材料十余年，成为细分领域“排头兵”：公司在 2008 年建立之初确 立铝热传输方向，十余年来厚积薄发，2017 年完成“上海+重庆”两地布局，2018 年成为中 国铝箔材十强企业，在铝热传输市场生产规模 13.5 万吨居国内首位，成为细分赛道“排头兵”。 2022 年公司规划新增 15 万吨新能源车用高端铝板带箔项目，投产后预计产能超 50 万吨。公 司 2016-2022 年营收从 22.3 亿元增长至 85.4 亿元，CAGR 为 25.1%，业绩角度 2016-2022 年 归母净利由 1.7 亿元增长至 6.7 亿元，CAGR 为 25.7%，发展稳健。

行业产量稳健增长，新能源热处理需求弹性可期： 1）供给端铝板带箔行业产能过剩，2022 年产能为 2396 万吨（yoy-10%），而从产量角度来看稳健增长，竞争格局或在不断优化，2022 年铝板带箔产量为 995 万吨（yoy+2%），2019-2022 年 CAGR 为 13%，稳健增长，需求端向 好发展，预计修复弹性较大，截至 2023 年 8 月，目前铝板带箔产销比为 77%，位于历史三年 80 分位水平，印证铝板带箔需求传导消化向好发展，叠加前期跌幅较深预计修复弹性较大； 2）我国铝板带箔出口需求良好，出口地区分散，体现较强的产品竞争力，2022 年我国铝板带 箔出口量 503 万吨，占比总产量为 51%；进口地区较为集中，主要来自产品较为高端的韩国 和日本；3）需求测算：铝热传输材料在传统单车用量 10kg/辆，新能源汽车单车用量增加一 倍。我们测算 2025 年全球/中国用铝复合材料为 125/50 万吨，全球及中国 2022-2025E CAGR 分别为 8.4%/11.6%，2023-2025E 平均每年拉动 112/46 万吨需求。

“产品好+产能足”质量双赢，“进口设备自动化+优质客户强粘性”打造核心壁垒：1）高端 铝热传输产品系列丰富，良率高同时溢价能力强。公司产品优质，2022 年公司成为第七批制 造业单项冠军示范企业，截至目前铝板带箔行业仅有 4 家冠军示范企业，目前公司产品良率 为 72%，优于理论良率 70%，相较同样做铝钎焊复合材料的银邦股份高 4-5pct，竞争优势显 著，对比来看，2022 年公司国外产品毛利率为 19%，高于平均 3pct，国内产品毛利率为 11%， 高于平均 0.5pct，溢价能力显著。2）公司产业规模优势明显。截至 2022 年公司在上海的生产 基地年产 14-15 万吨规模，重庆生产基地年产规模为 20 万吨，合计形成 34-35 万吨/年产能， 较国内可比上市公司处于行业前三位置。3）国外设备投入+自动化降本增效显著。公司引进 国外设备提升轧制板平整度及分切质量，保障高品质产品稳定生产同时降本增效，2022 年公 司销售吨价为 2.4 万元/吨，处于行业领先水平，2021-2022 年公司吨成本持续低于可比公司平 均水平，2022 年公司吨成本为 2.1 万元/吨，为可比公司最低。4）国内+国际销售渠道丰富， 赢得全球客户广泛认可，优质客户粘性较强。公司国内设立 4 大办事处采取直销模式，国际 采取直销为主、经销为辅方式拓展全球市场，目前客户有知名汽配商 DENSO、德国马勒集团 及韩国翰昂集团，以及与新能源领域热交换主流厂商三花、银轮及纳百川，公司产品质量及综 合实力得到广泛认可。