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华新水泥（6655.HK）研究报告：水泥主业复苏渐近，新动能日益成熟。我们首次覆盖华新水泥-H，给予买入评级。我们看好公司从规模领先的区域 性水泥企业向国际化综合建材企业升级发展的前景。公司非水泥业务和海外 水泥市场的开拓均已取得了领先优势。我们预计 2022-2024 年骨料产能将 延续快速扩张的态势，逐步成为公司更重要的盈利增长极。节能降碳领域的 持续进步也将巩固公司长远竞争力。我们预计 2023 年水泥行业供需关系有 望实现阶段性再平衡，推动当前承压的水泥主业走出低谷，实现盈利的修复。 我们预计 2022/2023/2024 年 EPS 分别为 1.90/2.39/2.78。给予公司 16.05 港元目标价，基于 6.75x2022-2023 平均 P/E，较 2012 年以来华新水泥-A 的平均 P/E(9x)低 25%，折价率和 2014 年来水泥行业平均 A-H 折价一致。

水泥需求有望迎来弱复苏，竞合格局仍然健康

我们预计水泥需求在 2023 年将迎来弱复苏(同比+0.4%)。在各地方“十四 五”规划的项目逐步落地、资金瓶颈在政府政策支持下得到缓解的情况下， 我们预计 2023 年基建投资仍将延续今年以来的强势增长，我们预计 2023 交通基建投资同比+7.2%，市政基建投资同比+5.0%。在房地产销售市场延 续低迷的基础假设下，我们判断 2023 年房地产投资将延续下行，但幅度较 2022 年将显著放缓。我们认为水泥行业竞合格局仍然健康，错峰生产、节 能降耗等对供给的削减力度将加大。更平稳的供需关系也有望带来更好的竞 合效果，从而使弱平衡下盈利的修复仍具备较强向上弹性。

新动能已建立先发优势，应对水泥市场波动更为从容

作为未来发展的新动能，公司在水泥产业链延伸及水泥业务国际化这两方面 均已取得显著进展。截至 1H22，公司骨料、商混等非水泥业务毛利润占比 (36%)及海外水泥产能占比(13%)均已取得领先同行的位置，为实现成长为 全球性综合建材企业这目标打下坚实基础。在水泥主业面临更多需求挑战、 能源成本上涨的背景下，公司提前布局的产业升级战略显得更为明智，有助 于平抑水泥价格波动对盈利带来的影响。