2026年时代天使深度研究报告：国产隐形正畸龙头——本土崛起，出海破局

国产隐形正畸龙头：本土崛起，出海破局

（一）国产隐形正畸龙头，深耕赛道二十余年

时代天使是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商。公司 成立于 2003 年，2006 年时代天使标准版产品获得国家知识产权局隐形矫治技术发明专 利授权，商业化进程开始起步。2015 年松柏投资出资收购公司股权并成为控股股东。2021 年公司成功在港股上市，成为“中国微笑第一股”。根据灼识咨询数据，以达成案例数计 算，2021 年、2022 年、2023 年时代天使在中国的隐形矫治解决方案市场份额连续位居第 一。2022 年公司全面开启国际化，收购巴西领先正畸产品制造商 Aditek 的 51%股权，截 至 2025H1，公司海外案例数已经超过国内案例数。

海外业务拉动营收增长，利润恢复正增长。2018 至 2021 年，中国隐形正畸市场需求增 长迅速，公司作为行业龙头，营业收入及净利润增长强劲。2022 年，在新冠疫情的复杂 走向、区域性正畸集中带量采购制度的出台、宏观经济和消费环境的变化下，收入有所 下降。2022-2024 年，随着全球化业务布局的推进，公司在稳定国内“基本盘”前提下， 海外业务收入增长显著，助力整体营业收入增长回正，期间 CAGR 达 21.4%，2025H1， 营收在海外业务拉动下进一步快速增长，同比达到 33.1%。由于国内集采、竞争加剧导致 价格下降，同时全球市场扩张成本较高，公司 2022-2023 年利润端持续承压，但随着海外 亏损收窄，国内企稳，2024 公司净利润已恢复正增长，根据 2025 年业绩预告，2025 年 净利润进一步大幅增长至 0.24-0.30 亿美元之间。

公司毛利率稳定，费用率在海外投入高峰期后呈下降趋势。2022 年以来，公司毛利率稳 定在 62%，已经企稳，但由于海外处于投入高峰期，销售费用率在 2022-2024 年间快速 提高，导致净利率承压。随着海外收入规模效应体现，2025H1 公司销售费用率已呈现下 降趋势，净利率开始回升。

股权结构集中。截至 2025 年 6 月 30 日，公司控股股东松柏正畸持股达 51.05%，呈现高 度集中的股权结构，有利于战略决策高效性以及经营稳定性。

管理团队具备深厚行业经验。公司的管理团队拥有深厚的牙科行业背景和广泛的管理运 营经验，汇集了顶尖商业、信息技术、医学人才，为公司未来发展奠定了坚实基础。

（二）本土崛起成为国内第一，行业环境承压下业绩稳健

本土崛起成为国内第一。从 2021 年起，公司在国内隐形正畸市场的案例数份额反超隐适 美，成为国内第一，并在之后持续保持领先地位，占据国内 40%以上的市场份额。

公司国内业绩在行业环境承压下表现稳健。公司国内收入在 2022 年基本持平，2023- 2025H1 期间国内收入增速低于案例数增速，国内平均单价由于行业环境变化有所承压， 2023 年、2025H1 均实现国内案例数的双位数增长，使得公司国内收入保持稳健，未出现 大幅下滑趋势。公司 2023-2025H1 期间，国内经调整利润率保持在 19%以上，在行业环 境压力情况下维持盈利能力稳定。

（三）出海破局拉动增长，海外盈利释放将近

近些年在国内营收增长持平情况下，海外业务的快速增长拉动了公司总体营收的增长。 2024 年，时代天使的海外市场案例已达约 14.07 万例，同比增长 326%，约占其整体案例 数的 39%，海外收入大幅增长至 8050 万美元；2025H1，公司海外市场案例进一步大幅增 长至 11.72 万例（+104%），占公司总案例的 52%，已超过国内案例数，海外收入继续大 幅增长至 7170 万美元。 海外业务亏损缩窄，盈利时点可期。2024年海外业务亏损与2023年相比接近持平，2025H1海外业务亏损大幅收窄至 540 万美元，预计海外业务的盈利时点将近，后续有望带动利 润端快速增长。

关键问题 1：国内业务成长性如何？

（一）国内行业短期承压，但渗透率有较大提升空间

虽然近些年国内隐形正畸行业由于集采政策扰动、供给端竞争加剧等因素承压，但隐形 正畸整体渗透率仍有较大提升空间。 正畸矫治可分为传统正畸矫治和隐形正畸矫治，相较于传统正畸方式，隐形正畸具有美 观、便捷、舒适、卫生、对牙医友好的优点。其中传统正畸矫治方法主要包括金属唇侧 固定托槽矫治器、舌侧固定托槽矫治器、陶瓷唇侧固定矫治器等，其中金属唇侧固定托 槽矫治器适应症广泛，可用轻度、中度、重度错颌畸形；后两种适用于轻、中度畸形。隐 形正畸虽然主要用于轻、中度畸形，但适应症正在不断扩宽。传统矫治器有很多限制因 素，如传统牙套较明显而不美观；传统牙套在口内的异物感明显，容易引起口腔不适； 传统牙套不易摘下，不容易清洁，易引发口腔卫生问题；传统牙套对牙医的技术要求较 高，一般要求研究生水平的正畸专业培训，复诊频率高且单次复诊时间较长。与传统正 畸相比，隐形正畸能够在保证疗效的基础上，额外具备美观、便捷、舒适、卫生、对牙医 友好的优点，打破了传统正畸的多种限制。

2020 年国内隐形正畸渗透率显著低于美国。2020 年美国隐形正畸案例数在整体正畸市场 中的渗透率则已达到 31.9%，同期我国隐形正畸在整体正畸案例中的渗透率仅 11.0%。分 人群来看，2020 年我国成人正畸案例中的隐形正畸渗透率为 38.9%，儿童/青少年中的隐 形正畸渗透率为 4.5%，同期美国的这两个数据分别达到了 64.0%、16.0%，显著高于国内 渗透率。国内市场由于正畸渗透率较低、审美需求有待提高、隐形正畸行业兴起较晚等 原因，导致隐形正畸渗透率明显低于美国。

近些年隐形正畸渗透率快速提高，但仍有较大提升空间。随着经济水平提高、供给端国 产厂家增加、集采带来价格下降等原因，近些年隐形正畸行业快速增长，根据灼识咨询 数据，2023 年渗透率已提高至 14%；根据医涯学识公众号，2024 年该渗透率已接近 16%。 预计到 2030 年，该渗透率将提高至 25%。

市场规模金额增速慢于案例数增速。2018-2023 年我国隐形正畸案例数增长的 CAGR 约 为 19.6%。从终端市场规模口径看，隐形正畸市场规模在 2018-2023 年间从 70 亿元增长 至 130 亿元，期间 CAGR 仅为 13.4%。 ASP 由于市场竞争与集采、医保局定价调整等因素承压。市场规模金额增速慢于案例数 增速表明 ASP（平均销售价格）下降，国内市场 ASP 承压主要有以下原因：（1）价格战。 近几年中尾部国产企业带来“以价换量”价格战，导致行业利润空间进一步压缩，毛利 率有所降低。（2）政策。 2022 年陕西省牵头省际联盟开展正畸耗材集采，相比其他医疗 器械降价相对温和，且将持续推动行业基层市场渗透和国产替代，但短期会导致出厂价有一定承压。此外医保局将正畸纳入统一定价，压缩机构与品牌利润空间。3）消费降级 冲击。宏观消费环境导致消费降级，压制隐形正畸的需求释放。 青少年/儿童市场和基层市场是后续国内隐形正畸渗透率提高的重要方向。 从成人到青少年/儿童。青少年/儿童是正畸最主要的用户，在口腔健康意识和早期预防意 识的提高下，该部分患者群体将持续增长。但由于家长在选择正畸产品时更注重治疗效 果，所以传统的固定托槽正畸仍然是目前青少年/儿童的主流矫治方式。随着青少年/儿童 对审美和舒适度的要求提高，未来该人群隐形正畸渗透率的增长潜力巨大。2021 年我国 隐形正畸案例中青少年/儿童约占 30%，预计 2023 年已提高至 40%，目前国内市场的厂 家纷纷推出针对青少年/儿童的隐形正畸产品，根据时代天使 2025 年中报，其儿童版产 品占比持续提高。 基层市场需求持续释放。一二线消费能力强，隐形正畸的渗透率提升较快，增量空间逐 渐缩小，随着经济水平的提高和隐形正畸 ASP 下降，三四线城市需求开始加速释放，正 成为新的增长引擎，2021 年三线及以下城市隐形正畸案例占比为 22%，2023 年该比例已 升至 29%，中低端市场的放量有望推动隐形正畸渗透率提升。头部厂商也愈发重视下沉 市场策略，例如公司在 2025 年 7 月战略投资国内隐形矫治品牌舒雅齐获得其 35%股权， 双方业务体系保持独立，舒雅齐是专注新兴市场、聚焦轻中度病例的隐形矫治品牌，时 代天使可通过其高性价比的产品与覆盖广泛的诊所渠道网络，加速推进在三四线及县域 市场的渗透。

（二）价格压力下尾部厂家出清，头部公司有望受益于集中度提高

价格压力下尾部厂家出清，头部厂家增长稳健。中国隐形正畸市场目前活跃厂商主要包 括时代天使、隐适美、正雅、可丽儿等，头部的时代天使和隐适美近年来占据了 70%以 上的市场份额和超过 90%的上游净利润，在公立医院和大型口腔连锁拥有大部分案例数 份额，有最优质的渠道资源和医生的信任，虽然近几年份额受国产品牌一定程度的挤压， 但龙头时代天使案例数保持增长，收入稳健。随着隐形正畸行业面临着全国集采带来的 价格体系重塑，在公立医院与民营机构价差缩小、案例数增长但利润率承压的背景下， 行业竞争格局将加速分化。头部企业增长较为稳健，但仍需通过产品分层和成本优化维 持盈利能力；中尾部厂商的增长主要集中在基层市场，价格竞争尤其激烈，盈利增长困 难，行业“融资热”后小厂商正加速出清。

预计市场格局将继续向头部集中。以美国市场为例，隐适美主要专利到期后，美国小型 隐形正畸品牌开始活跃；DTC 模式兴起（Direct To Costumer，患者不经过牙科医生，直 接自行口腔建模后发给隐形正畸公司获取牙套，费用较低），小型品牌市场份额一度达到 40%左右，随着 DTC 模式的代表公司 Smile Direct Club 由于安全性风险、持续亏损、专 利纠纷等因素导致破产，小型品牌份额开始下降，2023 年预计下调至 25%左右，隐适美 龙头地位得到巩固。2025 年 12 月，国内隐形正畸厂家美立刻宣布停止提供后续服务，患 者后续服务转接到舒雅齐和时代天使。此前也已经有轻松笑、笑盈、微笑公式、vvsmile 等国内小厂商出现经营异常或注销状况，我们预计国内隐形正畸行业正在加速出清，行 业集中度将重新向龙头集中，时代天使作为国内龙头将受益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）