2026年川恒股份公司研究报告：受益于行业高景气的磷化工一体化企业

川恒股份：精细磷化工一体化龙头，受益于磷产业链景气向上

川恒股份是国内精细磷化工龙头企业，实控人为李氏家族。川恒股份是精细磷化工一体化 生产企业，成立于 2002 年，并于 2017 年在深交所上市。公司控股股东为川恒控股集团， 持股比例 46%，实控人为李光明、李进兄弟。主要子公司和孙公司中，福麟矿业、天一矿 业、黔源地勘等负责磷矿开采，广西鹏越经营磷酸二氢钙、磷酸等产品的生产销售业务， 恒轩新能源拥有 10 万吨/年磷酸铁产能。

公司拥有三大生产基地，布局磷矿到精细磷化工的一体化生产，未来新增产能主要为磷矿 石。公司主要产品为 330 万吨/年磷矿石（平均品味 24%）、51 万吨/年磷酸二氢钙、10 万 吨净化磷酸+20 万吨商品磷酸、26 万吨/年磷酸一铵、10 万吨/年磷酸铁。公司拥有三大生 产基地，贵州福泉基地主要归属于子公司福麟矿业（持股 90%），产线覆盖磷矿石、二氢钙、 磷酸一铵等，且包括恒轩新能源（持股 60%）的磷酸铁产能；广西扶绥基地主要生产二氢 钙、无水氢氟酸、商品磷酸，面向国内外市场；四川什邡基地作为产能补充，灵活生产二 氢钙、掺混肥和水溶肥等。新增产能方面，主要包括鸡公岭（250 万吨/年，持股 90%）、 老寨子（180 万吨/年，持股 58.5%）、老虎洞（500 万吨/年，持股 40%）磷矿项目，投产 时间为 2028-2029 年。

公司拥有规模较大的磷矿资源，在磷化工方面具有成本优势。公司目前拥有 330 万吨磷矿 石产能，在满足公司磷化工生产的消耗外，22 年以来外售量约 60-70 万吨/年。据公司年度 经营数据，22 年之后公司磷矿石外售价格显著上升，而采矿成本相对保持平稳，因此在磷 化工的利润结构中磷矿利润占比大幅增长。在 2024 年利润结构中，公司全年实现毛利 19.6 亿元，其中我们测算公司的磷矿石利润占比约 80-90%。公司受益于自有丰富的磷矿资源和 产能，磷化工生产方面具有较好的成本优势。

公司出口规模大，非化肥用途磷化工品向下游顺价渠道较好。公司主要磷化工产品包括磷 酸二氢钙、工业级一铵、净化磷酸等，化肥用途的产品较少，因此近年来公司利润更好地 受益于上游磷矿的高景气。据公司半年报，25H1 境外营收占总营收约 32%，出口规模可观。 由于海外磷化工品单价较内销市场更高，公司凭借出口优势和非化肥用途磷化工品占比高 的优势，22 年以来综合毛利率居行业领先。

公司 21 年以来期间费用率基本稳定，23 年以来资产负债率持续优化。21 年产品运输成本 由销售费用剥离后，销售费用率、研发费用率基本稳定在 2%/2%水平，22 年管理费用率上 升原因系股权激励费用增加较多。公司在 21-22 年大额资本开支后，自 23 年来持续优化负 债率，截至 25Q3 公司资产负债率为 37%，较 22 年 51%已大幅下降。

公司近年分红比例在 70%左右，23/24 年末股息率约 5%，高股息吸引力较好。公司在 23 年迎来磷矿利润放量以及减少资本开支之后，将股利支付率由 46%提高至 70%左右。公司 23/24 年度每股股利为 1.0/1.2 元，股利支付率 70%/69%，年末股息率达到 5.3%/4.9%。 公司提高分红比例后，高股息吸引力增强。

2025 年以来全球磷肥需求保持增长，叠加海外磷矿/磷化工品价格高位，支撑公司股价开启 上行周期。2016 年以来国内磷矿产量主要受到环保政策影响，磷矿/磷化工品价格呈现周期 波动，进而影响公司利润和股价表现。21-22 年公司投资建设广西扶绥基地和贵州福泉基地 的磷酸铁产能，相关资本开支支撑 24 年利润同比增长较多。25 年以来，全球磷肥需求增 速持续，叠加海外磷矿/磷化工品价格高位，支撑公司股价上行。

磷矿石：我国战略性资源，中长期供需有望趋紧支撑价格景气度

全球磷矿头部企业产能集中，磷矿整体供应或延续偏紧。据 USGS，全球磷矿石储量集中 于摩洛哥，23 年储量占比 68%，其余储量较大国家包括中国、埃及、俄罗斯等。在磷矿产 量方面，据 USGS 统计，尽管中国储量优势较小，但 23 年中国磷矿产量约 9000 万吨，占 比 41%，居全球首位，国内近 2 年来环保政策趋严，叠加新能源、磷肥需求驱动，以及部 分磷化工品保供下的出口管制，国内磷矿以自供为主。全球主要磷矿企业包括 OCP（摩洛 哥 ）、 Mosaic （ 美 国 ）、 贵 州 磷 化 、 云 天 化 、 Phosagro （ 俄 罗 斯 ）， 24 年 产 能 为 4800/2100/1500/1400/1200 万吨，头部产能集中，主要企业控产下价格自律性较好，且海 外主要企业除 OCP 外，Mosaic、Nutrien 等企业资本开支规模在 24 年均有所收紧，而摩洛 哥 OCP 受制于基础设施建设进度偏慢，磷矿产量增长亦低于行业预期。整体而言，全球磷 矿供应紧张趋势或延续。

国内磷矿超采监管趋严，小企业持续退出，20 年以来国内产量增长偏慢。据 USGS 统计， 23 年中国磷矿储量/产量分别占全球 5%/41%，存在一定程度过度开采。2016 年磷矿被列 入我国战略性矿产，国土资源部文件《全国矿产资源规划（2016-2020 年）》指出保持磷矿 开采总量不超过 1.5 亿吨/年，并收紧环保政策，致众多小企业停产及退出，产量自 20 年以 来增长偏慢，据百川盈孚，24 年我国磷矿石产能/产量 1.9/1.2 亿吨，20-24 年 CAGR 为 7.5%/4.6%，产地集中于云南、贵州、四川、湖北等四省。国内磷矿头部企业有贵州磷化、 云天化、兴发集团、川发龙蟒等，据中国磷复肥工业协会，部分主产区省份的磷矿开采、 跨省运输受限，例如湖北宜昌磷矿产量近 3 年来稳定在 2000 万吨/年，贵州磷矿实施“以 渣定产”且出省运输受限，国内在建/规划磷矿的建设进度延后较多，磷矿中短期新增供给 或有限。

磷肥和磷酸铁锂需求带动磷矿消费量呈增长趋势，供需紧平衡下磷矿价格有望维持 1-2 年 高景气。国内磷矿下游主要用于磷肥（磷酸一铵、磷酸二铵为主），需求量跟随农肥需求逐 步增长。21-22 年新能源景气上行带动铁锂电池发展，磷酸铁/磷酸铁锂产能迅速增长，进 一步拉动磷矿需求。据百川盈孚，19-24 年我国磷矿表观消费量呈增长趋势，24 年消费量 同比+11%至 1.2 亿吨。国内超采监管趋紧，海外磷矿资本开支放缓，叠加下游农肥需求仍 旺盛，且新能源需求进一步拉动，磷矿石价格自 23 年来维持高位。据 IFA、USGS 和百川 盈孚等，25-27 年全球磷矿产能预计增加 401/947/658 万吨，我们认为海外企业对磷矿或保 持控产保价诉求，预测海外开工率 79%/79%/80%，全球耕地面积扩张或带来磷肥年需求增 长 3%，导致 25-27 年磷矿供需缺口 178/95/121 万吨，磷矿价格有望维持 1-2 年高景气。

公司磷矿品味较高，新产能预计在 28-29 年释放。据公告和年报，公司磷矿品味约 24-26%， 较国内平均 22%更高，一方面公司外售磷矿有更高的价格，另一方面高品位矿在磷化工产 品加工过程中能减少选矿和富集的成本。据 Wind，25H1 川恒股份的磷矿石业务毛利率为 81%，处于同行企业前列。同时，公司在建的鸡公岭、老寨子、老虎洞等 3 个磷矿计划在 28-29 年释放，使公司的磷矿名义产能由 300 多万吨增至 1260 万吨，在全球磷矿供需紧平 衡的背景下，我们看好公司新磷矿项目带来的成长性。

新能源化学品：锂电景气或迎回升，助力上游材料盈利改善

磷酸铁：全球电池需求持续上升，行业开工率有望复苏

磷酸铁生产工艺中，铵法凭借外售副产物硫酸铵而拥有较好盈利空间。磷酸铁是锂电正极 材料磷酸铁锂的重要前驱体，主流生产工艺分为铵法、铁法和钠法，采用硫酸亚铁或铁粉 作为铁源，工铵或净化磷酸作为磷源。在原料成本上，三种工艺差异较小，但铵法凭借副 产物硫酸铵可作为氮肥外售或出口，在整体盈利上具有较好优势。

受益于终端电池需求，磷酸铁和磷酸铁锂产能产量快速增长。磷酸铁锂作为锂电池正极的 主流材料，近年来受益于终端电池需求呈现产能产量的快速增长。据百川盈孚，24 年国内 磷酸铁锂产能/表观消费量 563/256 万吨，较 19 年 CAGR 为 72%/89%，且带动前驱体磷酸 铁产能产量亦增长较快，24 年国内磷酸铁产能/产量 456/189 万吨，较 19 年 CAGR 为 82%/80%。

锂-磷价差收窄致磷酸铁利润自 23 年来下行，未来锂价上涨有望支撑磷酸铁价差改善。从 历史价格来看，磷酸铁价格与磷酸铁锂关联性较强，而磷酸铁锂价格主要受碳酸锂支撑。 23 年之前，碳酸锂价格支撑磷酸铁锂价格维持高位，相应带动磷酸铁价格高位运行，而铁 源、磷源价格相对较低，锂-磷价差较大下磷酸铁利润维持较好。23 年初以来，碳酸锂价格 下行，致磷酸铁利润空间显著下滑。而硫酸亚铁作为硫酸法钛白粉副产物，25H2 因钛白粉 产量下滑致副产物供应紧张，硫酸亚铁涨价较快，进一步压缩磷酸铁价差。但 25 年 7 月以 来碳酸锂价格中枢处于回升阶段，25 年底碳酸锂价格已上升至 13 万元/吨以上，锂-磷价差 较 25 年初显著扩大，在碳酸锂供需紧平衡预期支撑价格下，后续有望带动 26-27 年磷酸铁 利润逐步改善。

25H2 以来磷酸铁库存压力有所缓解，出口量同比大幅增长。受益于储能需求高增长等影响， 据百川盈孚，25 年 11 月磷酸铁/磷酸铁锂开工率达到 83%/85%，工厂库存占月产量由 25H1 的 13-14%下降至 7%/9%，磷酸铁和磷酸铁锂库存压力有所缓解。同时，据海关总署统计， 25 年 1-11 月磷酸铁锂累计出口 2.8 万吨，累计同比+1094%，6-11 月当月出口量均维持 2000 吨以上，在储能需求增量预期下，全球锂电池需求有望进入回升阶段。

磷酸铁供应格局呈龙头领先+小产能众多，行业未来新产能和需求空间均较大。据 SMM 和 百川盈孚，国内磷酸铁龙头包括湖南裕能、万润新能、天赐材料等企业，产能规模在 30-40 万吨以上，其他小产能包括自有铁源（主要为钛白粉企业）和自有磷源企业，产能规模在 10 万吨左右。我们统计 26-27 年新增产能约 188/258 万吨，主要包括万华化学、友山新材 料、贵州磷化、兴发集团等。据华泰证券研究所电新组 2025 年 12 月 14 日发布的《2026 年度策略-电力的超级周期》，预计 25-27 年磷酸铁锂正极材料的产量为 1604/2393/3035 GWh，对应 388/577/728 万吨，我们假设 LFP 对应磷酸铁单耗 0.97 且磷酸铁固相法产量 占比为 80%/83%/86%，得到 25-27 年磷酸铁预估产量 301/464/608 万吨，对应开工率 63%/70%/66%。伴随全球电池需求持续上升，我们认为磷酸铁供需有望趋紧。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）