2025年电动车与锂电投资策略报告：电车竞争力再上层楼，技术变革加速进行中

需求展望：24年国内需求超预期，25年全球需求预期稳中有升

政策提振需求总量，新能源车渗透率稳中有升

车市旺季加码政策，提振综合需求：2024年狭义乘用车总销量约为2711.5万台，同比约+6.1%，主 要得益于9月以来全国各地以旧换新政策陆续出台，对车市综合需求产生明显提振，显著缓解7-8月 同比下滑的需求颓势； 新能源车渗透率稳中有升：2024年新能源乘用车合计销量约为1215.9万台，同比+37.1%，综合渗 透率约为44.8%，同比+10.1pct。

国内以旧换新政策提振综合需求，2025年政策仍有延续预期

核心观点。国家、地方政策补齐发力，综合提振市场需求：综合来看，国家政策针对报废更新补贴，以 国三车和18年以前新能源车，适用范围相对受限，但补贴力度较大；省级置换补贴力度因地区而异，但 综合适用范围更加广泛。 补贴政策延续预期呼声较强，行业透支压力边际放缓。以旧换新补贴政策可以通过同时刺激新购和二手 车的流转，对GDP的撬动杠杆作用相对较强，目前对政策的延续呼声和预期相对较强。政策延续情况下 ，2025Q1的政策退坡透支压力预期边际有所改善。

电车渗透率维持高增，主流市场仍有较强替代空间

纯电插混双轮驱动，提振电车综合渗透率。23年以来新能源乘用车综合渗透率 从23年1月的26.8%提升至24年10月的50.3%，综合渗透率提升23.5pct；拆分 来看，纯电提升9.6pct、插混提升10.9pct，为新能源车的核心增量来源； 重点增量市场方向：1）主流大众消费市场油车仍有替代空间：2023年5-25w 价格带的批发市场空间约为1953万台，对应新能源乘用车渗透率基本在50%左 右，为未来潜在放量替代的核心市场方向；2）中高端豪华市场：虽然2023年 35-50万元价格带车型的市场空间仅有约190万台，但渗透率基数偏低，未来有 望伴随电车高端化实现加速替代。

国内：2025年新能源乘用车预期同比+25%，渗透率稳步爬坡

国内市场空间维持高增，渗透率稳步爬坡。2024年新能源乘用车销量为1215.9万台，同比+37.1%；2025年新能源 乘用车销量初步预期为1520.2万台，同比+25%，综合需求维持高速增长。2024年电车综合渗透率为44.8%，同比 +10.1pct；2025年渗透率初步预期为55.3%，同比+10.5pct，渗透率仍维持高速增长。

碳积分政策下车企面临高额罚款压力，车企或加码电车折扣应对积分考核

2025年碳积分政策考核难度加大，车企或将面临高额罚款压力。欧盟规定2025年汽车制造商须将新车平均二氧化碳 排放量降至93.6克/公里；每辆车每超出1克/公里的二氧化碳排放量，就要被罚款95欧元。假设各家2023-25年间碳排 量没有显著变化，预期各家与2025年碳排量目标差距基本在5-25g/km，对应的单车罚款力度为800-2400欧元，对相 关主机厂盈利或将产生重大影响。其中，碳排放压力相对较大的相关主机厂为大众、福特、奔驰等相关车企。

碳排放罚款政策预期下，各新能源车加码终端折让。碳积分政策下，相关头部车企或将面临巨额罚款。对相关主机厂 而言，主要应对策略为：1）被动缴纳罚款；2）购买积分；3）提升新能源车销售比例。从主机厂角度来看，将预期 罚款的预算补贴到相关新能源车产品的广宣和终端折让，可以有效加速新能源品牌的建设和品牌新能源化转型；有一 定新能源基础的品牌或有望在后续的积分交易政策中受益，对销量份额也产生潜在诉求。

中游供需：技术变革加速格局优化，反转节点将至

供给侧：中游短期可灵活支配现金下降

指标A：用【货币资金+交易性金融资产-短期借款】指标评价公司短期可灵活支配并用于投资的现金指标：2021年之后的行 业、融资高景气阶段该指标明显上升，铁锂、三元、三元前驱体、负极、隔膜、铜箔、铝箔、导电剂2024Q3末同比下降明显 。

供给侧：去库周期结束，中游依然不具备占款能力

指标B：用【应收+存货-应付】指标近似评价公司经营所需资金，其中【应收+存货】实际上主要是为下游垫资，【应付】主 要是对上游占款。该指标越小，代表在供应链中占款能力更强。比较结论：中游企业对供应链几乎没有占款能力，电池企业依 然保持很强的占款能力。

供给侧：实际可投入扩产资金减少，行业深度洗牌

指标C：用指标A-指标B，评价考虑公司正常运营所需资金后，实际可投入扩产的灵活支配资金。 各环节比较：电池>>三元>电解液>铝箔>碳包覆，其余环节均为负值，现金压力负极>三元前驱体>隔膜>铁锂>铜箔>结导 电剂>结构件。 时间维度比较：电池现金结余更多，铁锂/三元压力略有减轻。其他环节实际可投入扩产的灵活支配资金均有下降。

电池：日韩企业份额下降，中国及新势力企业抢占更多市场

全球份额：2024年1月至10月全球电动汽车电池使用量将达到686.7GWh，同比增长25.0%，TOP2为宁德时代、比亚迪份额 分别达到37%、17%，主要受益于中国新能源车市场高景气度，中创新航、国轩、欣旺达份额也有提升。 海外份额： 同期海外装机290.2GWh，同比增长12.7%，宁德时代份额达到26.4%，在海外政策压力下，仍然保持第一；日韩 企业份额下降明显，比亚迪靠整车出海份额快速提升到4%，中创新航提升到2.1%，特斯拉自产电池开始放量，份额已经提升 到2.1%，Farasis也持续上榜，份额达到1.9%。

三元正极：开工率维持低位，加工费趋于稳定

开工率：2024年10月，国内三元正极产能达12.9万吨/月（年化155万吨），产量5.1万吨/月，开工率 维持较低水平39.8%，全年均维持较低水平，主要受国内铁锂动力渗透率提升、海外需求不及预期、海 外政策导致供应链转移影响。需求展望：固态电池、低空电池对能量密度追求高，三元正极更为适配，未来在高端场景应用。 加工费：非标性高、技术分支多，预计加工费也趋于稳定，部分新技术有望获得更多溢价。

新技术：固态电池颠覆多环节，快充/换电量产进行时

固态电池：2024年国内车企规划积极，电池成为关键竞争点

半固态电池率先装车交付。国内车企在新车型上的开发、验证效率较高，对新技术的接纳度更高，创新更为激进，已经率先 装车与现有产业链兼容度高、技术相对成熟的半固态电池技术。上汽智己2024年4月发布第一代半固态电池，配套的智己L6 Max光年版，售价不超过33万元。 全固态路线逐渐受到重视，2024年4月广汽在其科技日上公布全固态电池的研发和装车计划（预计2026年装车搭载），能量 密度达到400Wh/kg，采用第三代海绵硅负极、高棉容量固态正极技术。

快充：成为电池企业重点发力共识，负极/正极/电解液是核心环节

进一步提升电动车渗透率，主要瓶颈在于补能焦虑和低温焦虑，电池企业2024年推出的量产新品重点强 调快充和低温性能，4C~6C超充逐渐成为主流。从技术分析来看，主要变化在于负极包覆、高压实密度正 极、高压电解液等。

换电：平衡电池补能与电网稳定的优选方案

近日，宁德时代在换电领域布局频繁，联合整车厂、二手车平台、融资租赁平台、港口、石化公司等推动 换电生态圈建设。换电可及时监测电池健康状态、同时打造回收生态链。在电网交互方面，换电站的充电 功率、时间比充电站更加更平稳、可控，对电网系统冲击更小，用谷电也可降低成本。当前换电推进缓慢 的瓶颈在于电池难以标准化，龙头凭借较高的市占率、充沛的现金流，推动换电的可行性提升。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）