2024年医药行业中期投资策略：行业拐点将至，布局创新弹性及业绩确定性方向

行业拐点将至，布局创新弹性及业绩确定性方向

2023年报及2024Q1业绩分析：提质增效，板块逐步恢复

数据统览：2023年医药板块整体收入增速0.81%、归母净利润增速-20.12%，2024Q1医药板块整体收入增速0.28%、归母净利润增速-0.38%，行业经营拐 点将至。 提质增效：医药行业在销售、管理、财务和研发方面的费用率同比下降或增长幅度放缓，年度毛利率整体保持稳定，净利率从2019年的6.1%提高到 2024Q1的9.6%，扣非归母净利率近稳步提升，显示出医药企业在降低成本、提高运营效率等方面持续取得成效，龙头企业持续逐步从规模扩张阶段过渡 到提质增效阶段，盈利能力持续提升。 逐步复苏，医药板块有望迎来经营拐点：由于2022年行业基数高及2023年下半年医疗反腐，2023年及2024Q1收入增速慢。我们认为，随着疫情、医疗反 腐等因素逐步出清， 2024年医药板块的增速有望前低后高，医药板块有望再次回到稳健增长的轨道上，板块经营拐点将至。同时，随着院内诊疗逐步从 反腐中恢复，医药板块的景气度环比有望提升。

2024年下半年：板块拐点将至，重点布局创新驱动的高弹性及业绩高确定性

目前板块和细分板块估值仍处于历史低分位水平，医药企业正在从医疗反腐、疫情、地缘政治等影响逐步恢复中；结合国家对创新药、中药、医疗设备 更新升级、基药目录调整等利好政策鼓励，当前板块拐点将至，中长期布局时机已至。

2024年下半年，我们重点推荐医药创新带来的业绩高弹性及经营稳健业绩确定性增长的细分方向：（1）医药创新带来的高弹性：政策端暖风频吹，国内 创新药已实现了从“鼓励大规模创新”到“鼓励高质量创新”的跨越，国内企业研发实力不断提升，供给端持续实现创新升级，项目管线价值也已得到 全球市场的认可，制药板块已经迎来靠创新品种驱动业绩高增长的新阶段；（2）经营稳健带来的业绩高确定性：集采逐步出清且竞争格局好的仿制药企 业、经营改善的中药企业、医药商业、血制品等细分领域业绩增长的确定性高，经营稳健。

制药及生物制品：创新驱动行业发展，迎接制药板块商业化新周期

制药及生物制品：迎接制药商业化新周期

药品本质上一种特殊的商品。不同于传统的商品，药品的购买方是患者，药品的选择权（处方）在医生，支付方是医保局/商业保险公司，供给端来自制药企 业。现阶段，供应端正发生积极变化，创新品种不断出现；老龄化加速的趋势下，需求端持续增长；医改持续深化，医生处方更加理性；医保局在保基本的前 提下，支持医药创新，多元化的支付体系持续完善。

仿制药（存量）受集采影响逐渐减弱，市场趋于稳定：2018年以来，9批10轮集中带量采购已纳入423个品种，距国家规划2025年完成500个品种的集采，大品 种多数已纳入。第九批国采的采购周期长达4年，标期的延长原则上更加利好中标企业，也更利于稳定市场供应，稳定市场预期，行业竞争格局更加稳定。

创新药（增量）陆续获批上市，迎接制药新周期：供给端，国内创新药品种迭出，并陆续进入商业化阶段。支付端，2023年7月28日，上海市印发《上海市进 一步完善多元支付机制支持创新药械发展的若干措施》的通知，多元化支付体系持续完善。同时，广东省、河北省、北京市陆续发布文件，做好医保药品单 独支付保障工作，在支付端为企业提供便利。我们认为，随着创新药商业化的推进，企业可以快速回收现金，进而促进后续的在研管线的开发，逐步进入良 性发展阶段，持续贡献增量业绩。

创新药增量：利好政策密集出台，全面进入鼓励创新药的新周期

2024年多地落地全链条支持创新药政策，鼓励创新药高质量发展。2024年以来，多地支持医药创新政策密集出台，包括从现金资 助、加速临床试验开展/审评/审批节奏、鼓励多元支付、医保谈判获得政策倾斜以及鼓励投融资等多方面予以支持，全方位促进创 新药高质量发展。在多重利好政策下，国产创新药从“与国际接轨”到“出海”也在逐步实现。

仿制药存量：集采影响边际减弱，仿制药行业迎接新拐点

集采影响边际减弱，仿制药行业迎接新拐点。国家规划2025年完成500个品种的集采，2018年以来1-9批带量采购已纳入423个品种，大品 种多数纳入集采；存量品种数量有限，一致性评价高峰已过，2019年存量品种一致性评价申请受理数量为363个，随后2020-2022年分别 为341、334、307个，呈下滑趋势，剩余品种多销售体量较小、一致性评价难度较大。第9批国采来看，通过一致性评价企业数量达5家者 才会被纳入，入围门槛提高，集采影响边际减少。

中药：把握创新中药、国企改革、品牌OTC赛道投资机会

中药创新药：政策持续优化，中药新药注册流程有望加快

近年来中医药利好政策频发，2021年国家陆续发布多项重要政策支持中医药行业发展，涉及医保、中药研发创新、中药饮片质量规范管理、中医医疗服务体系 建设等各个方面。2022年3月，国务院发布《“十四五”中医药发展规划》，全面支持中医药产业发展。2023年2月28日，国务院发布《中医药振兴发展重大工程 实施方案》，统筹部署包括中医药传承创新和现代化工程在内的8项重点工程，确立到2025年实现中医药科技创新能力显著提高、中药质量不断提升等建设目标。 2023年2月10日，国家药监局发布《中药注册管理专门规定》（下称“专门规定”），自2023年7月1日起施行。《专门规定》是在2008年原国家食药监局发布的 《中药注册管理补充规定》基础上，充分吸纳药品审评审批制度改革成熟经验，结合疫情防控中药成果转化实践探索，借鉴国内外药品监管科学研究成果，全 方位、系统地构建了中药注册管理体系，进一步对中药研制相关要求进行细化，加强了中药新药研制与注册管理，在规范化注册的基础上优化了注册流程，有 望加快中药注册审批进度。

国资中药：政策推动成长空间大，老字号品牌力提供强大优势

从政策面来看，国企改革为国家发展重点，中药行业持续受政策支持，中药国企具有可观的发展空间。从业绩面来看，中药国企收入利润增速平缓 稳定，费用端具备优化空间，利润率有望提升。从基本面来看，中药国企拥有的“中华老字号”称号是优质资产，多年积累的行业经验和优秀品质 赢得了众多消费者的信任和口碑，拥有中华老字号的中药国企充分具备快速发展的潜力。 从政策面来看，从国有大型企业改革层面，政策“十二五”阶段鼓励国企上市、股改和公司制改革；“十三五”阶段补充完善现代企业制度与公司 法人结构，建立职业经理人制度，剥离企业办的社会职能与历史遗留问题；至“十四五”阶段完善中国特色现代企业，促进加强党的领导和完善公 司治理相统一，加强董事会建设，推进混改，完善市场化的薪酬分配与激励政策，健全研发考核机制。国家从公司形态到内部结构再到人员制度， 由外而内，由浅入深逐渐推动落实国有企业改革。

医疗器械板块：医疗器械板块处于历史低位，重点推荐2024H2确定性的机会

2023年医疗器械板块仍然分化，医疗设备赛道保持增长

医疗设备

2023医疗设备板块营收1114.3亿，同比增长8.8%，归母净利润215.2亿元，同比下降0.1%，毛利率52.0%，净利率19.4%，医疗设备板块持续受益于新基 建、海外营收提速、国产替代政策加持大背景，医疗设备厂商走出独立医疗器械行情，随高端产品结构逐步优化盈利能力持续增强，叠加设备更新换 代政策和医疗合规化要求进一步深化，医疗设备赛道业绩成长确定性较强。

医疗耗材

2023医疗耗材板块营收781.3亿，同比下降4.3%，归母净利润79.8亿元，同比下降22.8%，毛利率40.7%，净利率10.5%，医疗耗材阶段性成长受阻。高 值耗材：耗材集采和DRGs控费双重承压，但在政策扶持下具有创新型、独创型能力高耗公司有望在国内市场国产化率低的赛道中脱颖而出，通过产品 力突破国外市场仍有较大压力；低值耗材：成长能力主要受供需关系、原材料价格、品类和市场拓展能力影响，疫情缓和需求释放、原材料价格稳定、 品类扩增速度加快和海外市场降库存动作不断，多重因素促低耗市场成长延续力增强。

体外诊断

2023体外诊断板块营收451.4亿，同比下降67.1%，归母净利润95.2亿元，同比下降79.9%，毛利率60.4%，净利率20.9%，体外诊断板块受疫情检测量需 求锐减影响，但常规检测有较大恢复，未来国内市场演绎化学发光等赛道集采国产替代逻辑，海外主打性价比出海高增长逻辑。

CXO&科研服务：关注高景气度的细分领域，静待国内恢复

CXO：近年来业绩表现亮眼，自2023年起受投融资下滑影响增速放缓

回顾2018-2024Q1经营情况，医药外包行业经历快速成长期后阶段性回落：2023年CXO行业总营收约1183.77亿元，同比增长1.70%；归母 净利润约231.06亿元，同比下滑13.29%。2024Q1，总营收约216亿元，同比下滑13.20%；归母净利润30.57亿元，同比下滑40.61%。受下游 投融资疲弱、新冠大订单退潮等因素影响，CXO行业自2023年起业绩阶段性承压。

全球医疗健康投融资逐渐回暖，国内仍阶段性承压

全球医疗健康领域投融资逐渐回暖，2024Q1融资额同比有所提升，国内仍阶段性承压。2024年全球医疗健康产业投融资总额整体增长稳健，全球投融资 呈现回暖态势。根据财联社创投通数据显示，2023年全球医疗健康产业融资额合计约2605.5亿元，同比下滑21.4%；自2023Q4起，融资额同比降幅逐渐收 窄，2024Q1合计约645.05亿元，同比增长12.30%。中国医疗健康领域投融资仍处于承压态势，2024Q1中国医疗健康产业融资额合计约138.79亿元，同比 下滑22.80%；中国医疗健康产业融资事件数在2023Q4阶段性增加后，于2024年回落，2024年1-3月合计约270个，同比下滑14.83%。

零售药店：龙头引领行业发展，创新服务助力差异化竞争

药店：2024年零售药店投资逻辑一：看好龙头加速扩张，行业集中度提升趋势下零售药店的成长潜力

集中度有较大提升空间。对比2022年美国CR3 85%和日本CR10 73.7%，我国CR10仅为30.9%。据商务部发布的《2022年药品流通行业运行统计 分析报告》，截至2022年底，零售药店连锁化率为57.8%，行业集中度仍有较大提升空间。 药店连锁率持续提高：（1）政府监管趋严、带量采购情况下，中小药店议价能力弱，竞争加剧，单店增速甚至为负。（2）连锁龙头企业具有 资金实力强、精细化管理和议价能力强的优势，在执业药师、资金、供应链资源方面领先于中小药店。 长期来看，中小药店生存环境受到挤压：（1）带量采购品种采购难度大；（2）生产的高毛利产品种类越来越少；（3）税收、药监管理越来 越规范；（4）统筹资质难以获取。

药店：2024年零售药店投资逻辑二：看好处方外流趋势下，专业服务能力强的零售药店

零售药店终端市场份额增长，印证处方外流趋势：集采下药品价格下降成为行业趋势，可能导致部分外资原研药退出医院市场，扩 大医药零售销售规模。从市场份额上看，零售终端是药品市场第二大销售终端，规模持续上升，第一终端占比不断下降，印证处方外 流趋势。

医疗服务&疫苗&原料药：原料药板块业绩强劲，医疗服务&疫苗板块估值处于历史低位

医疗服务业绩稳健增长，估值处于历史底部区域

我们选取A股医疗服务板块以下公司作为统计样本：国际医学、美年健康、光正眼科、皓宸医疗、爱尔眼科、何氏眼科、 普瑞眼科、华厦眼科、三博脑科、通策医疗、盈康生命、信邦制药、新里程。 2023年医疗服务板块实现收入613亿元，创历史新高，同比增长25.2%，恢复快速增长。其中眼科医院、国际医学、美年健 康等增长较快。2023年医疗服务板块归母净利润达到54亿元，同比增长275.3%。

疫苗板块业绩持续下行，估值水平处于历史最低水平

我们选取A股疫苗板块以下公司作为统计样本：智飞生物、沃森生物、万泰生物、康华生物、金迪克、华兰疫苗、康希诺、 成大生物、百克生物、欧林生物、康泰生物。 2021-2022年受新冠疫苗及HPV疫苗驱动，疫苗板块整体快速增长，2023年受HPV疫苗持续放量影响收入持续增长，2023年 疫苗板块净利润下滑较快，主要受国产2价HPV疫苗下滑、儿童疫苗下滑影响。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）