2024年金徽酒研究报告：陇南春色遍甘肃，金徽老窖震华东

一、陇南名酒营收稳健，产品升级渠道精细

金徽酒，崛起中的陇酒品牌标杆。金徽酒源于西汉，盛于唐宋，明清时期，徽县就被誉为 西部酒乡。金徽酒地处秦岭南麓、嘉陵江畔，是长江水系名酒长廊最深处的一颗明珠。甘 肃陇南春酒厂创建于 1951 年，是全省建厂最早、国家首批确认的中华老字号和全国白酒 百强企业。2012 年 6 月完成股份制改造，变更为金徽酒股份有限公司，2016 年 3 月 10 日，在上海证券交易所主板上市，是甘肃省规模最大的一家白酒上市企业。 奋力开启“二次创业”高质量起点。2018 年金徽酒董事长周志刚提出了“厂商同心携手 奋进，开启二次创业的新征程”的号召，这是金徽酒新一段的成长历程。2019 年受疫情 影响，面对宏观经济下行，白酒行业存量竞争的新环境，公司积极应对市场变化，制定长 远发展规划，及时推进“二次创业”内部改革，围绕“量质并举，挖潜降耗，以服务促管 理，加快公司高质量发展”的总体工作思路开展生产经营工作。

2020 年复星旗下豫园股份入主金徽，2022 年控股权再回归亚特。2020 年 5 月、7 月， 豫园股份以协议转让的方式受让原控股股东亚特集团持有公司 30%股份，此次股权转让后， 豫园股份获得公司控股权；2020 年 9 月 16 日至 10 月 15 日，豫园股份全资孙公司海南 豫珠以要约收购的方式增持公司 8%股份，要约收购完成后，豫园股份及其一致行动人海 南豫珠合计持有公司 38%股份，豫园的控股股东地位进一步增强。 2022 年 9 至 11 月，豫园股份及其一致行动人海南豫珠为解决与舍得酒业的同业竞争问题， 将其合计持有的公司股份的 13%，转让给亚特集团及其一致行动人陇南科立特，亚特集团 重新成为金徽酒的控股股东。2023 年 7 月 24 日，豫园股份与山东国资委旗下基金铁晟叁 号签署《股份转让协议》，将持有的公司总股本 5%转让给铁晟叁号，至此豫园股份持股 20%。

亚特集团重掌控制权，赋能金徽酒二次腾飞。在亚特集团控股背景下的金徽酒，将进一步 聚焦主营业务，并保持发展战略的持续性和稳定性。从经营不善到改制，从登陆主板到复 星入主，再回归亚特，金徽酒的发展之路几经波折，但是董事长周志刚始终坚守。2024 年 3 月金徽酒召开以“转型发展 共创共享”为主题的 2024 年度工作会议。周志刚指出， 2024 年是金徽酒二次创业征程中积蓄力量、转型突破的关键一年，也是考验金徽人坚持发展自信，保持发展定力的关键一年。

1.1 年份系列高增速，老窖系列打华东

产品布局错落有致，实现各档次产品全覆盖。金徽酒主营浓香型白酒，主要分为五个系列： 金徽老窖系列、金徽年份系列、世纪金徽系列、柔和金徽系列、能量金徽系列。公司根据 销售区域白酒市场情况、消费者自身需求及消费水平等因素，依据出厂价将产品分为高、 中、低三档，实现各档次产品全方位覆盖。 2023 年前公司产品档次划分标准为：高档产品（出厂价大于 100 元/500ml）、中档产品（出 厂价 30-100 元/500ml）、低档产品（出厂价小于 30 元/500ml）。2023 年年报中，公司对 产品档次划分标准进行了更新：高档 300 元/500ml 以上的产品主要代表有金徽年份系列、 金徽老窖系列等；中档 100-300 元/500ml 的产品主要有柔和金徽系列、金徽正能量系列、 世纪金徽五星等；低档 100 元/500ml 以下的产品主要有世纪金徽四星、世纪金徽三星、 世纪金徽二星、金徽陈酿等。

顺应消费升级新趋势，高端产品收入增加，产品结构持续优化。近年来，甘肃省人均可支 配收入连年增长，消费者对高品质、高附加值的白酒产品需求不断提升。市场消费格局正 由中低端白酒向中高端白酒为主过渡，市场份额逐步向头部企业和区域龙头靠拢。金徽酒 在 100-300 元、300 元以上的中高档产品营收持续增长，低档白酒持续出清，其中世纪金 徽星级系列、柔和金徽系列、金徽年份系列成为甘肃省主销产品。 从收入占比看，2016 年至 2022 年高档白酒收入占比从 25.62%逐年提升，在 2020 年收 入占比首次超过中档白酒，中低档白酒收入占比均呈下降趋势；从收入增速看，2016 年 至 2022 年高档白酒收入增速始终高于中档白酒；从产品收入毛利率看，2016 年至 2022 年，公司白酒制造整体毛利率稳中有升，高端白酒毛利率维持在 70%左右，波动较为平稳， 中低端白酒毛利率均呈下降趋势。 2023 年公司对产品档次划分标准进行调整，2023 年高档 300 元以上产品实现销售收入 4.01 亿元，同比增长 37.13%，毛利率高达 78.14%；中档 100-300 元产品实现营收 12.88 亿元，同比增速 32.28%，毛利率为 65.15%；低档 100 元以下产品营收 8.16 亿元，同比 增长为 14.22%，毛利率为 51.17%。100-300 元及 300 元以上产品营收占比分别为 51.41% 和 16.01%，且增速较快。

1.2 经销模式为主，直销团购为辅

公司销售模式主要有经销商、直销（含团购）和互联网销售模式，以经销商模式为主。经 销商模式下，销售公司下属各区域网点在相关销售区域择优选择经销商，与其签署经销协 议，由其在一定区域内负责公司特定产品的推广、仓储、配送和销售，并向终端门店提供 配套服务，配合公司落实相关营销政策；在直销（团购）模式下，公司设有推广中心，负 责商超、酒店销售和产品、品牌推广。为促进线上线下销售融合，2022 年 4 月公司投资 成立北京盛世金徽科技有限公司，专门负责金徽酒产品在互联网平台的营销工作，形成优 势互补的新型供应链，多平台、多渠道服务更多消费者。 互联网销售渠道打造成金徽全国化线上营销平台，成为品牌赋能、消费者培育、销量增长 的重要推动力。根据公司 2023 年年报，公司首次将互联网销售渠道从直销（含团购）渠 道中剥离出来进行单独披露。2023 年经销商渠道、直销（含团购）、互联网销售渠道营收 分别占比 94.87%、2.79%、2.34%；毛利率分别为 62.05%、75.13%、73.09%。2023 年互联网销售渠道的毛利率略低于直销（含团购）、高于经销商渠道。

1.3 营收持续增长，毛利率保持稳定

公司营收逐年增长，毛利率维持稳定。从营业收入来看，2023 年公司实现营业收入 25.48亿元，同比增长 26.64%，自 2016 年以来公司营收呈逐年上涨趋势。从营收增速来看， 2022 年起，公司不断优化产品结构、营销策略，品牌影响力逐步强化，促进销售增长； 2022 年和 2023 年营收增速分别为 12.49%、26.64%。从毛利率来看，2016 年至 2023 年金徽酒毛利率波动幅度基本稳定在 62%左右。

打造品牌势能，扩张全国经营板块，宣传推广需求拉高销售费用。2018 年至 2023 年， 金徽酒销售费用率增长明显，从 15.69%上升至 21.02%；与其他区域性酒企相比，金徽酒 的销售费用率处于行业平均水平；其中广告宣传费、业务推广费及工资薪酬是销售费用的 主要组成项目，自 2020 年增幅明显、增速加快。2023 年度，由于公司新市场开拓、品牌 宣传以及消费者培育互动费用增加，销售费用较上年同期增加，广告宣传业务推广及工资 薪酬三者占比达到 83.79%，是销售费用增长的主要原因。 公司管理费用率整体波动幅度平稳，保持在 10%左右水平；与其他区域性酒企相比，金徽 酒的管理费率偏高，职工薪酬和折旧费是公司管理费用增长的主要推动力；2023 年两者 总体占比 76.80%，其中职工薪酬和折旧费分别占比 53.82%、22.98%。公司财务费用率 自 2018 年逐年下降，2018 年财务费用率为-0.04%，2023 年为-0.79%。

二、三足鼎立之势，金徽仍有空间

2.1 甘肃省内白酒市场竞争激烈，一超多强

甘肃省地处徽成盆地，拥有得天独厚的白酒酿造环境。国内白酒生产企业地域集中特征较 为明显。因气候、温度、水域及土壤等天然优势，白酒生产企业主要集中在西南地区（四 川、贵州）、华东地区（山东、江苏、安徽）和华中地区（河南、湖北）。金徽酒位于被誉 为“陇上小江南”的甘肃省东南部徽县伏家镇，地处秦岭南麓、甘陕川交界秦巴山地中的 徽成盆地。该地区气候温和湿润、雨量充沛、冬无严寒、夏无酷暑，四季分明，属北暖温 带向亚热带过渡性季风气候。优越的自然条件为金徽酒酿造提供了得天独厚的洁净生态环 境。金徽酒与五粮液、剑南春等名酒企业同属中国名酒西南黄金板块。

甘肃省白酒市场竞争格局“一超多强”。目前甘肃省内白酒市场规模大约 80 亿，金徽酒市 占率优势明显。甘肃省白酒市场大致三分之一的份额在省外品牌手中，三分之一在省内本 土其他地产酒手中，三分之一在金徽酒手中。外来品牌主要有剑南春、五粮春等，地方性 品牌主要有红川、滨河、汉武御等。甘肃省内白酒品牌呈现“一超多强”格局，金徽酒是 省内地产酒的龙头。剑南春、茅台、五粮液等在省内高端白酒市场凭借其品牌影响力和口 碑保持较高的市场份额。

2.2 顺应消费升级趋势，优化产品布局

顺应白酒消费趋势升级，金徽逐步优化产品布局，增强竞争优势。随着我国经济活动日趋 活跃、消费者购买力不断增强和消费水平持续升级。白酒市场消费格局正在由以中低档白 酒产品为主向中高档白酒产品为主过渡，市场竞争较为激烈。金徽酒根据各地白酒消费市 场合理布局，在甘肃省内实现全价位、全渠道、全区域覆盖，目前公司的世纪金徽星级、 柔和金徽、金徽年份系列成为甘肃白酒主销产品，主要位于 100-300 元的中档和 500 元 以上的高档白酒价格带。近年来，金徽酒 100-300 元价格带产品不断放量，但用于政务、 商务消费的 500 元以上高档产品，茅台、五粮液等全国著名品牌占据高档白酒绝对优势地 位。

在中档白酒价格带，金徽酒在省内具有较高知名度和较强竞争力。公司营销网络覆盖甘肃、 环甘肃西北市场，已成为西北地区优势白酒企业。公司正积极拓展华东市场、北方市场和 互联网市场，逐步打造全国化品牌。在省外白酒品牌中，五粮春是金徽酒首要竞品。五粮 春是五粮液腰部价位系列产品中的重点布局，与金徽酒同为浓香型白酒，符合甘肃消费者 饮酒偏好。金徽酒与五粮春的竞争态势决定了金徽酒未来的发展情况。金徽酒正在通过广 宣、营销网络布局与五粮春进行竞争。

三、深耕省内市场，省外招商营收加速

3.1 省内经销商数量稳定，省外经销商加速拓展

最近几年随着公司进行全国化布局，公司经销商数量稳步上涨。2016 年金徽酒全国经销 商数量为 374 家，截至 2023 年总经销商数量已上涨至 864 家。其中，2023 年省内经销 商 272 家，多年来维持稳定。省外经销商数量由 2016 年的 145 家上升至 2023 年的 592 家，自 2020 年公司实施“布局全国、深耕西北、重点突破”的市场发展战略及“双轮驱 动”的新型营销策略以来，省外经销商数量增速加快。

3.2 省外占比持续提升，省内东南部增速快

立足甘肃，发展西北，辐射全国，实现可持续增长。金徽酒在品牌布局方面，逐步打造“西 北+华东+北方”核心发展布局，全国化的组织架构初步形成。2020 年公司销售网络已覆 盖甘肃、陕西、宁夏、新疆、西藏、内蒙、青海等西北市场，并积极拓展江浙沪等华东市 场。2021 年扩大市场布局，金徽酒在复星赋能下成立上海、江苏销售公司，正式布局上 海、江苏、浙江、河南、山东等华东市场，构建金徽酒华东市场新版图，形成新的业绩增 长点。2022 下半年，公司宣布北方品牌运营公司正式成立，将负责金徽酒在内蒙古、河 北、天津、北京及东北地区的品牌运营及市场销售工作。 坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径，差异化营销实现区域突破。目前甘 肃省白酒市场规模约 80 亿，金徽酒根据各地白酒消费市场合理布局产品。在甘肃省内世 纪金徽星级系列、柔和金徽系列、金徽年份系列产品成为主销产品。在西北地区的陕西、 宁夏等地区在以 100-400 元价格带能量金徽系列产品为主开拓市场。随着影响力提升， 在陕西市场导入百元价格带金奖金徽系列产品，团购渠道布局次高端年份系列产品，聚焦 资源夯实市场。在江苏、河南、山东、浙江等华东市场以 300-900 元价格带金徽老窖系 列产品为主开拓市场。

深耕省内市场，省外销售收入占比逐年提升。2023 年省内区域营收占比 76.67%，收入同 比增速 26.67%，甘肃东南部和兰州及周边地区是公司省内收入主要来源。其中甘肃西部 地区、甘肃东南部地区收入增长表现突出。随着金徽酒积极开拓全国范围内其他区域性市 场，公司省外收入占比从 2016 年的 8.32%提升 2023 年的 23.33%，2023 年省外营收较去年同期增长 25.87%，公司省外扩张的市场布局策略取得了一定效果。

3.3 营销模式持续精细化，双轮驱动提高品牌力

公司营销模式持续细化，“双轮驱动”提高品牌影响力。在以经销商为主的销售模式下， 从 2009 年的“千网工程”到 2013 的“金网工程”，金徽酒在营销网络布局上持续细化。 2020 年公司提出向“大客户运营+深度分销”双轮驱动转型发展，新型策略下，公司将集 中精力做大客户运营，加快场景塑造和渠道动销；同时强调“C 端置顶”的消费者运营， 做到精准营销，深度运营，增强客户消费粘性。 2022 年 4 月，公司投资成立北京盛世金徽科技有限公司，专门负责金徽酒产品在互联网 平台的营销工作，能够有效弥补线下市场空白，促进线上线下融合。2024 年将围绕“人货-场”进行精细化运营，拓宽新媒体传播渠道，拓展人群圈层，优化销售机制，提高服 务质量和能力，同时通过引入更多优秀人才，打造情感凝聚、思想统一、目标一致的高绩 效团队；开发适合线上销售、新生代消费群体的好产品，充分发挥互联网销售的灵活优势， 促进线上线下融合，形成优势互补的新型供应链，为消费者提供良好的产品体验与优质高 效的服务。

坚持“品牌引领+渠道动销”，通过“广宣投放+事件营销+消费者互动+影响力客户工程” 打造品牌势能。一是开展传统媒体广告投放，借势春节传统节日线上线下开展“心中的年 味”整合传播活动；二是打造“樱花春酿”文化 IP，融合金徽酒独特的酿造工艺和酒产业、 酒文化、酒生态，创新文化价值。每一届的樱花春酿，金徽酒都在进行内容和形式的不断 创新；三是加强与消费者互动，通过“亮相糖酒会”“金徽酒高铁专列冠名”等独具特色 的互动活动，让消费者对金徽酒品牌形象的认知更加深刻和立体；四是积极参与政府组织 的“结对帮扶”活动，赞助乡村旅游项目，打造系列魅力乡镇、和美乡村，持续推进乡村 振兴行动，贡献金徽力量。 2024 年公司将深入推进以“C 端置顶、品牌引领下的用户工程+市场深度掌控=以小生态 带动大生态，最终实现会员运营，服务 1 亿消费者”为核心的营销转型，促进销售稳定增 长。

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