2024年宏华数科研究报告：传统客户面临转型契机，喷印通用性打开长期空间

一、数码印花设备龙头，技术和品牌壁垒护航盈利能力

1.1 三十年深耕数码印花，实控人行业经验丰富

30 年深耕数码印花行业，设备和耗材双轮驱动发展。公司 1992 年成立，最初聚焦纺织信 息化 CAD/CAM 软件，2000 年国内首创纺织数码喷印设备，打破国外垄断。2007 年公司 推出第三代纺织数码喷印机，初步实现了数码喷印技术的工业化批量应用，随后不断推出速 度更快、精度更高、品类更丰富的机型，2022 年首次推出涂料数码印花设备，进一步满足 和推动市场需求。公司坚持“设备先行、耗材跟进”的经营战略，2021 年上市后逐步实现 墨水自制，2022 年收购墨水供应商天津晶丽 67%股权、2023 年实现全资控股，设备和耗 材进入良性互推发展轨道。

实控人行业经验丰富，积极引进新鲜血液。公司实际控制人为董事长金小团，截至 2023Q3， 金小团通过宁波维鑫、宁波驰波、杭州宝鑫数码三家平台合计控制公司 31.53%的股份，并 直接持有公司 0.15%的股份（2022 年增持获得）。金小团先生为教授级高级工程师，1982 年 8 月至 1992 年 9 月任浙江丝绸工学院教师，1991 年 8 月至 1992 年 9 月兼任杭州高达 电脑联合公司总经理，后创办宏华数科，在行业深耕 40 年，对行业理解深刻。副总经理王 希于 2021 年 5 月加入公司，担任首席技术官，此前曾任 DIMATIX(FUJIFILM Dimatix)高级 机械工程师、新南威尔士大学博士后研究员、Vaxxas PtyLtd 数码打印专家。

核心员工激励充分，期待新一期股权激励。公司重视员工激励，上市当年即推出 2021 年限 制性股票激励计划，首次向激励对象授予 40 万股限制性股票，占当时公司股本总额的 0.526%，授予价格 136 元/股，解锁条件为“以 2020 年净利润为基数，2021-2023 年净利 润增长率分别不低于 30%、70%、120%”，增长目标充分彰显公司的发展信心。2022 年受 疫情影响，公司未能完成股权激励归属条件。23 年 10 月，公司公告回购方案，拟回购 4000-8000 万元用于股权激励或者员工持股计划，截至 12 月底已累计使用 4126 万元回购 41 万股，新一期股权激励计划推出可期。

1.2 设备、耗材双轮驱动，国内外业务各半

公司主要产品包括数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业喷印机及墨水。在“设 备先行、耗材跟进”战略带动下，公司墨水销量从 2018 年的 1531 吨增长至 2022 年的 6828 吨，销售收入占比持续提升，2022 年墨水实现 3.8 亿收入，占比 42.5%。数码印花设备 2022 年实现收入 4.62 亿，占比 51.7%。 公司墨水产品包括活性墨水、分散墨水、酸性墨水、涂料墨水。其中分散墨水主要用于化纤 织物印花，其中绝大部分为低温型用于转印，少部分为高温型用于直喷；活性墨水主要用于 棉麻丝毛和人造纤维素纤维面料印花；酸性墨水主要应用于羊毛、蚕丝等蛋白质纤维和锦纶 等织物印花；涂料墨水相比染料墨水，具有承印物通用性强、耐光牢度好等优点，但在色彩 表现力、耐摩擦牢度等方面稍弱。

分区域市场看，2022 年公司海外业务收入占比近半，近年来海外业务收入增速显著高于国 内，2017-2022 年公司外销、内销业务收入复合增速分别为 42.1%、16.6%。收购 TEXPA 后，公司进一步将产业链延伸至下游自动化缝纫装备，有望通过和 TEXPA 的协同效应， 以双方渠道、客户共享，进一步扩大海外销售。

1.3 盈利能力优异，业绩重回高增通道

2017-2022 年公司营业收入、归母净利润 CAGR 分别为 25.9%、35.0%，2022 年收入、利 润增速放缓主要系疫情扰动内需所致，2022 年国内规模以上纺织业增加值同比下滑 2.7%， 公司内销收入同比下滑 26.1%。2023 年前三季度，公司实现收入 8.82 亿，实现归母净利润 2.39 亿，同比分别增长 26.56%、28.41%，恢复较高增速。公司盈利能力优异，2017 年以 来毛利率稳定在 40%以上，通过提升设备和墨水自产能力，毛利率、净利率 2023 年前三季 度分别达到 47.98%、28.41%。

二、行业分析：下游复苏+客户转型提升短期景气，期待数码印 花渗透率奇点

数码印花技术是对传统印花技术的突破，其克服了传统印花高污染、高能耗、交货速度慢、 印花图案相对单调、印花精度一般及生产工艺复杂等缺点，具有无需制网、调浆、无套色限 制、无起印量限制等优点，同时在绿色环保、省时、省水、节电等方面优于传统印花技术。 数码印花技术起源于上世纪九十年代的欧洲，起初受技术和市场局限发展比较缓慢，进入 21 世纪后，产品和市场得到快速发展，从最初中低速、小批量的设备逐渐发展出高速、大 批量的设备，对传统印花进行了部分替代。据世界纺织信息网（WTiN）数据，2021 年全球 数码印花喷印产量 37.38 亿平方米，2015-2021 年 CAGR 达 20.1%。23H1 为 15.84 亿平 方米，预计 2024 年全球产量将超过 36 亿平方米。 我国第一台数码喷射印花机于 2000 年由宏华首创，据何增良《数码印花发展前景展望》， 截止 2007 年底国内数码喷射印花机保有量约 170 台，2008 年后数码印花技术在国内步入 规模化阶段，经过十几年推广应用，2021 年国内数码印花喷印产量 25 亿米，占纺织品印花 总产量的 11.4%，2015-2021 年产量复合增速达到 36%。

欧洲数码印花渗透率较高，其他地区存在较大提升空间。在起步早、技术成熟、对环保要 求高的欧洲国家，数码印花实现了大规模的工业化生产，数码喷墨印花产品产量占其印花总 产量的 25%以上。国内数码印花产品当前渗透率 11%-12%，东南亚整体 3%-4%，南美 3.5%-4%，均存在较大提升空间。从全球数码印花产量分布来看，2021 年亚洲、欧洲、澳 洲分别占 53.6%、27.2%、7.9%。

2.1 中长期看点：小单快反促进渗透率提升，数码印花成本下降推动奇点到来

小单快反契合消费倾向，带动数码转印设备渗透率快速提升。我国纺织服装业在转型升级 过程中摸索出了“小单快反”的柔性供应链模式，以 SHEIN 为代表的公司将这一模式进行 大规模和创新性落地，带动了数码印花尤其是转印设备的快速发展。SHEIN 官网显示其有 5000 多个合同制造商，其给到供应商的起始订单多以一两百件的“小单”来测款，根据网站 销量等多重维度监测再给出后续的订单。对于其供应商来说，生产端要能做到柔性快速，数 码印花设备契合这一需求特征，据 SHEIN 微信公众号显示，自 2018 年开始应用数码热转 印以来，SHEIN 使用数码热转印技术的产品已经超过 50%。消费者个性化、多元化的需求 风向带来了服装产业链柔性生产、库存管理的要求不断提高，数码印花设备渗透率提升大势 所趋。

数码印花环保优势明显，政策鼓励行业转型。蓝宇股份招股书披露“与传统丝网印花相比， 数码喷印墨水用量节约 20%-40%、用水量节约 40%-60%、用电量节约 50%左右，且对 环境的污染程度仅为传统丝网印花的 1/25，相同收益耗能仅为传统技术的 1/30”，数码印 花技术环保优势显著。近年来，鼓励数码印花技术的政策持续出台，2021 年 3 月浙江省生 态环境厅、经济与信息化厅发布《浙江省纺织印染(数码喷印)绿色准入指导意见(试行)》，明 确给予符合纺织印染（数码喷印）绿色准入要求的建设项目政策支持，包括“在建设项目环 境影响评价文件审批（备案）时，'三线一单'生态环境分区管控要求和项目所在产业园区规 划环评的工业项目分类可降级管理”等。2021 年 11 月《印染行业“十四五”发展指导意见》 提出“重点突破少水及无水印染、少化学品印染、全流程数字化印染、废水低成本深度处理 及回用等关键技术”。环保上的显著优势有望促使数码印花技术推广持续获得政策支持，推 动下游客户转型。

随着数码印花技术加工成本不断下降，直喷设备渗透率奇点有望到来。数码印花技术的应 用推广核心在于单位生产成本的下降，这有赖于数码印花设备速度提升（速度越快意味着单 位时间内的产值越高、单位印花成本的摊销费用越低）、数码印花墨水单价下降等多方面因 素的推动。1）设备方面，随着近年来喷头技术创新、数码印花设备单机喷头装载数量增加、 Single Pass 技术不断成熟，数码印花运行速度不断提升，降低单位成本，缩短下游客户采 购的投资回收期。2023 年 6 月 ITMA 国际纺织机械展上宏华数科推出的 VEGA9180DI 高 速数码印花机能实现单机日产 15000 米；据海印数码科技公司宣传资料，其海印鲲®Single Pass 设备最高稳定运行速度为 80 米/分钟，可实现圆网印花机日产量的 1.5 倍，平网印花 机日产量的 5 倍。2）墨水方面，根据丁思佳等《中国纺织品数码喷墨印花发展报告》，活 性墨水单价从 2013 年的 300 元/kg 下降至 2018 年的 150 元/kg，蓝宇股份招股书披露 2023H1 其自产活性墨水单价已降低至 35 元/kg、分散墨水单价已降低至 31 元/kg。 据印染行业协会，数码直喷加工费 2007 年的 30 元/米下降至 2021 年的 9 元/米，数码转印 加工费 2021 年已降低至 3 元/米，2021 年国内数码喷印设备装机量达到 11800 台，其中直 喷、转印分别占比 7%、93%；年末保有量达到 41900 台，其中直喷、转印分别占比 10%、 90%。当前数码转印加工费已经打平传统印花方式，数码转印设备对传统印花替代率较高； 直喷设备渗透率较低，随着直喷设备效率进一步提升、价格较高的高温分散墨水和涂料墨水 均价下降，实现直喷单位加工费的下降，有望带来直喷设备渗透率提升的奇点时刻。世界纺 织信息网（WTiN）执行董事 Mark Jarvis 在“2023 全球纺织品数码喷墨印花柯桥峰会”上提 出，预计 2022-2027 年，数码印花面料产量年复合增长率为 9.3%，数码印花机装机量年复 合增长率为 12.4%。

2.2 短期看点：国内外消费偏弱、下游小单补库居多，传统客户面临转型契机

国内外服装面料终端需求均处于偏弱状态。美国 7-10 月服装及服装面料批发商销售额同比 增速分别为-8.06%、-12.6%、-7.4%、-8.08%，7-11 月服装及服装配饰店零售额同比增速 分别为 2.9%、2.36%、0.12%、-0.18%、1.31%。国内 1-11 月纺织业营业收入累计同比 下滑 2.1%，1-11 月规模以上纺织业增加值累计同比下滑 0.8%，国内外需求均呈现偏弱状 态。

美国服装批发商仍在去库，国内补库需求偏弱。疫情期间服装行业下游存在库存积压，海外 服装市场 2022H2 进入去库阶段，我们判断美国服装零售商库存恢复至接近正常水平，批发 商去库仍在持续。国内规模以上纺织业产成品存货同比增速 8 月以来持续回升，但整体补库 需求偏弱，10 月底同比增速 4.8%，我们判断系补库订单大多来自内贸小单、外贸大单偏少 所致，前 11 月我国纺织业累计出口交货值 2230 亿元，同比下滑 11.5%。

弱需求+小单补库下，数码设备吸引力彰显，传统客户转型数码意愿提升。在下游纺织业国 内外需求偏弱，且海外渠道仍在去库、国内补库小单居多的情况下，行业整体开工率不足， 数码设备此时相较传统圆网、平网印花设备更具吸引力，其无需制版从而节约小单的制版成 本，且能够帮助下游客户减轻库存压力，实现快速周转，传统客户转型数码意愿提升。我们 判断传统印染大厂此轮数码转型趋势明确，其根本原因在于消费升级、需求多元化和个性化 趋势下传统大批量订单减少、库存管理的重要性日益体现，以及传统行业熟练工人逐渐减少、 需要将“老师傅”的经验形成标准化流程。

2.3 格局：宏华龙头优势持续巩固，行业集中度有望进一步提升

从数码印花设备行业竞争格局看，国际参与厂商包括意大利 MS、意大利 EFI、柯尼卡、爱 普生等公司，产品以直喷设备为主；国内厂商包括宏华数科、希望高科、弘美数码、浙江海 印等，产品兼有直喷和转印设备。宏华主力机型与国际知名设备商同类产品性能相当，2018 年按全球数码印花产量口径的市场份额达到 13%，仅次于 MS 和 EFI，龙头地位稳固。

数码印花墨水方面，根据印染行业协会数据，2015-2019 年全球数码喷墨印花墨水的消耗量 逐年增加，2019 年达到 5.75 万吨，预计到 2025 年将达到 16 万吨。2021 年国内数码喷墨 印花墨水消耗量 3.22 万吨，2015-2021 年复合增速 25.4%，2021 年分散墨水、活性墨水、 涂料墨水和酸性墨水分别占 72%、15%、10%、3%。 从竞争格局看，2000 年以前受国外对工业喷头和墨水技术的垄断，国内一直依赖进口设备 的配套墨水， 2010 年以后随着国产数码喷印设备的发展，国产数码喷印墨水也得到了快速 发展，出现了一批综合实力较强的专业墨水厂商，包括蓝宇数码、墨库图文、天威新材、英 杰泰等，2018 年底进口墨水的比例已下降至 10%左右。根据蓝宇股份招股书，2021 年蓝 宇股份、天威新材、墨库图文、宏华数科纺织领域墨水销量分别为 7780 吨、5448 吨、7214 吨、5242 吨，占全球纺织领域数码喷印墨水消耗量比重分别为 9.6%、6.7%、8.9%、6.5%。

三、投资逻辑：数码印花主业成长性持续，横纵向延展打开空间

宏华数科的核心成长驱动力在于：1）数码印花渗透率提升大势所趋，且公司作为行业龙头， 主动通过产品优化、价格调整、标杆项目打造等方式加速行业渗透率提升；2）公司凭借设 备和墨水的产品和品牌竞争优势、国内外市场的渠道优势，实现份额进一步增长；3）实现 喷印技术在印花以外领域的技术应用和产品推广，以及横纵向外延并购发展。

3.1 设备和墨水竞争力不断提升，成本控制能力优化

公司研发投入始终保持在较高水平，2022 年研发费用 5947 万，研发费用率 6.6%，技术人 员占比 32.3%。多年发展下，公司积累了基于机器学习的密度曲线优化技术、基于色彩管理 规范（ICC）的适用性优化和扩展技术、精准运动闭环控制系统技术等一系列保证喷印效果 一致性、运行稳定性、高速运行的技术。在持续研发投入和底层技术支撑下，公司直喷和转 移印花机产品不断更新迭代，速度和精度持续提升，2023 年 6 月 ITMA 国际纺织机械展上， 公司新推出的 VEGA9180DI 高速数码印花机能实现单机日产 15000 米，同时 VEGA X1CP 精准定位数码印花机、VEGA X1pro 涂料数码印花机等产品的推出持续丰富了产品矩阵。

采购规模效应凸显，自制率提升进一步优化成本控制。作为行业龙头，公司销售增长带来 的采购端规模化效应凸显，并通过 IPO 募投项目的投资提高设备自产能力、通过收购天津 晶丽提高墨水自产能力，实现单位生产成本的不断降低。公司墨水单位成本从2018年的53.6 元/kg 降低至 2022 年的 26.8 元/kg，据投资者关系活动记录表，公司正在天津筹建智能化墨水生产基地，正式建成投产后，墨水生产能力预计扩大至 4-5 万吨，我们判断未来墨水规模 增长带来的单位成本摊薄预计将更加明显。 设备方面，随着IPO募投项目“年产2000套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂建设项目” 的产能爬坡和定增“年产 3520 套工业数码喷印设备智能化生产线”的逐步建成投产，公司 设备自制率有望进一步提高，实现更好的成本控制，从而在保证毛利率基础上进一步提升公 司产品的性价比，扩大市场占有率。

3.2 海外业务增长稳健，家纺示范工厂落地促进行业发展

2017-2022 年，公司国外业务收入从 0.79 亿元增长至 4.58 亿元，复合增速达 42.1%，占比 由 28%提升至 51%；2023H1 公司国外收入同比增长 25%至 3.15 亿，占收入比例进一步提 升至 56%。公司国外业务始终保持稳定的快速增长，主要系印度、巴基斯坦、孟加拉等南 亚国家经济快速增长，纱丽作为其传统服装需求量高增。站在当前时点，我们认为公司未来 海外业务仍将保持较高增速，一方面受益于南亚、东南亚等发展中国家的经济增长，另一方 面则因我国纺织产能向海外转移成为趋势。海外市场竞争环境优于国内，公司近两年外销毛 利率高于内销 1-2pct，海外业务快速增长有利于公司盈利能力优化。

公司与嘉澎科技（实控人新湖中宝）、自然人王利勇（湖州浦鑫家用纺织品有限公司，执行 董事兼总经理）合资设立浙江宏华百锦千印家纺科技有限公司，拟于湖州市长兴县投资建设 数码纺织柔性快反供应链示范项目，项目将采用以数码喷印设备和全自动缝纫机生产线为代 表的数字化生产装备，和集前端设计、印花加工、生产管理、物流仓储等多环节数字化系统 于一体的集成应用，实现规模化、自动化、智能化的绿色生产，打造多品种、小批量、快反 应、零库存的快时尚生态，以适应终端市场小单快反的需求。项目达产后，以数码喷印为主 要绿色工艺的面料加工总量每年将达到 3 亿米，成品生产总量达到每年 3000 万套，年产值 30 亿元，力图为产业作出“数字化设备+智能化工厂+快反供应链”的智能纺织落地蓝本。长 兴示范项目的落地，有望为数码印花技术的渗透提供催化。

3.3 喷印技术具备通用性，横纵向延展顺利推进

数码喷印技术越来越广泛地被应用于纺织印花、包装印刷、标牌标识、建筑装潢、电子电路、 工艺装饰以及食品医疗等众多工业领域，根据 SMITHERS PIRA 发布的研究报告《The Future of Inkjet Printing to 2023》，数码喷印在各下游应用领域的综合市场占有率均不到 10%，公司逐步通过自主研发和外延并购结合的方式不断打开纺织印花以外的数码喷印市场。 在书刊印刷领域，公司 2023 年 7 月公告以人民币 7000 万元收购盈科杰数码 51%股权， 盈科杰主要从事喷墨数字印刷设备，产品包括黑白双面、双色双面、双面八色、双面八色加 专色等不同配置的高速喷墨轮转数字印刷设备，主要面向按需印刷和商业快印领域，应用于 书籍书刊、商业广告、教辅教材等印刷市场。对赌协议为“2023-2024 年度经审计后的净 利润累计不低于 5500 万元”，盈科杰 2022 年营业收入 5429 万元，净利润 745 万元，业绩 对赌目标充分彰显盈科杰的发展潜力和信心。

从喷墨数字印刷行业来看，2021 年之前国内高速喷墨印刷设备装机量高速增长，2021 年双 减政策、2022 年疫情影响导致印刷品用量减少，企业在设备投资上有所延缓，商业印刷市 场装机量萎缩明显。而按需印刷市场装机量增长稳健，据科印传媒数据，按需出版领域的喷 墨设备装机量从 2016 年的 10 台增长至 2022 年的 47 台，考虑国产高速喷墨印刷设备不断 发展带来的购机成本降低，加上出版市场面临的诸多挑战和变化，越来越多出版单位选择按 需印刷方式或加大按需印刷比重，未来对喷墨印刷设备的需求将保持增长。整体看，我们认 为喷墨印刷设备需求仍将保持增长，主要来自商业印刷市场企稳恢复、按需印刷持续增长， 个性化、小批量包装市场有望突破，另外随着国产设备在高清彩色以及承印材质上不断突 破，有望在海外市场打开空间。

除了书刊印刷外，公司也在积极探索数码喷印技术在其他领域的应用，据 2023 年半年报， 公司在数码喷染设备、装饰材料数码喷印设备、瓦楞纸喷印设备等领域均有进展： 1）数码喷染设备：研发面向纺织染色，主要针对面料的无水或少水化染色设备开发，解决 传统染色工艺中高能耗、高污染的问题，实现低排放、高效率、高安全的数字化工艺。已开 发出专用微喷涂喷头和打样测试平台，小幅面喷染测试正有序进行中。 2）装饰材料数码喷印设备：装饰行业传统的凹版印刷工艺已日渐无法适应小单化、图案多 样化、绿色制造等变化，公司研发试验针对多种材料的装饰纹理、大理石纹理、木质纹理等 多种图案的喷印设备，已筹备样板房装饰工程的示范项目，积极寻求合适的合作伙伴进行行 业深度推广应用。3）瓦楞纸喷印设备：已通过与全球包装纸箱板生产龙头企业合作、自建代理商渠道等方式， 借助现有的销售网络和市场知名度，切入瓦楞纸包装数码印刷设备市场。

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