2024年带状疱疹行业专题报告：带疱苗市场高速增长时代拉开序幕，大单品蓝海有望渐成

一、带疱痛感为三大疼痛之一，疫苗出世提供有效预防 手段

（一）三大顶级疼痛之一，老年人发病率较高

带状疱疹为一种由水痘-带状疱疹病毒（简称VZV）所引起的急性感染性皮肤 病。初次感染此病毒后，表现为水痘或隐匿性感染，此后，该病毒潜伏在脊后根神经 节。当机体免疫系统功能下降时，再次激活该病毒，引起本病。 三大顶级疼痛之一，慢性病患者痛感更强。带状疱疹的典型特征是，沿身体单侧 体表神经分布的相应皮肤，出现带状成簇水泡，并伴有明显的神经痛。带状疱疹引发 的疼痛等级高，为世界三大顶级疼痛之一，超过分娩阵痛、脊椎损伤、关节炎、慢性 癌痛。根据Torcel Pagnon等人的文章可得，对于慢性病患者（如糖尿病、心血管和呼 吸系统疾病等），其患带状疱疹后，感受到的痛感更强。 后遗症发病率高，痛感复杂、持续时间长。1）发病率方面，根据MICK G等人的 研究可得，10-30%带状疱疹患者会出现带状疱疹后神经痛（简称PHN），且发病率随 年龄增加而增加，60岁及以上的带状疱疹患者约65%会患PHN。2）临床症状方面， PHN疼痛部位通常比疱疹区域有所扩大，疼痛性质多样，可为烧灼样、电击样、刀割 样、针刺样或撕裂样中的一种疼痛为主，或多种疼痛并存。根据KAWAI K等人的研 究可得，超过30%带状疱疹后神经痛患者疼痛时间超过1年，部分可达10年。

老年人带状疱疹发病率较高，年发病人数达154～308万。据美国CDC数据可知， 老年人带状疱疹、PHN发病率均为较高水平。据《中国带状疱疹诊疗专家共识（2022 版）》统计，我国≥50岁人群中，带状疱疹发病率为（2.9～5.8）/1 000人年，女性终 身患病率（3.94%～7.9%）略高于男性（2.86%～7.6%）。联合国人口基金驻华代表处 预测，2023年国内50岁以上人口约5.31亿人。由此测算，我国50岁以上带状疱疹发病 患者约154～308万人/年。

慢性病增加带状疱疹发病风险，人口老龄化趋势或催化发病率不断提升。据卫健 委2019年统计，我国超1.8亿老年人患慢性疾病，因慢性病导致的死亡占总死亡人数的 88.5%。常见的慢性病中，糖尿病人患带状疱疹的风险增加84%（且该病会导致血糖 控制更困难，增加医疗费用），慢阻肺患者患带状疱疹风险增加41%（且该病会加重 COPD症状），心血管疾病患者患带状疱疹风险增加34%，慢性肾病患者患带状疱疹 风险增加29%，哮喘患者患带状疱疹风险增加24%。我们认为，我国逐步进入老龄化 时代，带状疱疹的发病率或将不断提高。 感染新冠后会提高带状疱疹发病风险。2022年3月，美国传染病学会出版的《传 染病开放论坛》期刊发表的文章显示，研究者将约40万名新冠患者和160万名没有感 染新冠病毒的患者进行对比，发现被诊断为感染新冠病毒的人，患带状疱疹的风险比 没有感染新冠病毒的人高15％；如果他们因新冠住院，这一风险会上升到21％。我们 认为，后新冠时代带状疱疹的发病率或将上升。

（二）尚无特效药，疫苗保护效力可观

1、带状疱疹尚无特效药，现有治疗方式不能有效缓解疼痛

从治疗方法角度来看，带状疱疹的治疗目标包括促进皮损消退、缓解疼痛、改善 患者生活质量。目前主要治疗方式包括系统药物治疗、中医治疗、局部治疗。 从治疗成本角度来看，在不考虑后遗症治疗的情况下，带状疱疹的消疹过程一般 需要7-10天、缓解疼痛需要3-4周。据Yan Li等人于2016年的统计，我国带状疱疹患者 平均治疗成本约为840.6元。中华医学信息导报显示，对于患者来说，PHN全年直接医 疗费用约1万元，因误工或工作障碍导致的间接成本约为2.8万元。

我们认为带状疱疹的治疗效果不佳，且后遗症治疗成本稍高。基于： 1）目前治疗带状疱疹的方法多以抗病毒及对症治疗为主，尚无特效药；带状疱 疹的治疗面临开始治疗时间过晚、最佳的治疗组合仍不确定、抗病毒药物可及性不足 等问题。因此，即使及时干预，仍有相当一部分患者的疗效不佳，多达20%的PHN患 者6个月后仍有持续性神经痛的症状。 2）疼痛持续时间长且长期服用止痛药有害身体，因此疼痛不能得到有效缓解。 3）带状疱疹及其后遗症治疗成本稍高，日后，带状疱疹的发病率或将逐渐升 高，如不及时预防，将带来巨大的成本压力。

2、国内两款疫苗保护效力可观，多款国产在研疫苗储备

截至目前，全球共上市了四款带状疱疹疫苗，分别是默沙东的Zostavax、葛兰素 史克的Shingrix、SK化工株式会社的SkyZoster、百克生物的感维。其中，Zostavax已 停产（Shingrix获得美国APIC推荐，将其挤出市场）。 国内两款疫苗各有优势，分别为葛兰素史克的Shingrix以及百克生物的感维。两 款疫苗对带状疱疹、后遗神经痛的保护效果显著，同时各有优势。百克的感维在价 格、副作用、接种范围上有优势，Shingrix的保护效力更好。

在研疫苗储备方面，绿竹生物、中慧元通的重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）研发 进展较快，目前已经进入三级临床。

（三）目前疫苗接种意愿较低，疫苗推广、接种成本为重要 影响因素

我们预估我国带状疱疹疫苗的接种意愿较低。基于： 1）上海接种意愿仅不足两成。2020年，Xinyue Lu等人在上海开展了一项针对50- 69岁成年人的调查（共纳入1672名50-69岁的受访者。其中，以当地居民居多、占 80.74%，大专以下文化程度占比86.72%，月收入中等占67.52%）。研究结果显示， 318名受访者愿意接种疫苗，包括为自己(n=277;16.57%)、为伴侣(n=232;13.88%)或为 父母(n=142;8.49%)。 2）我们预估全国接种意愿处于更低的位置。研究显示，疫苗的接种意愿与受教 育程度、家庭人均收入、年龄有关，老年人的年龄越低、受教育程度越高、家庭人均 收入越高，接种疫苗的意愿越强。上海作为我国头部一线城市，其目标群体接种意愿 仅不足两成。因此，我们预估全国接种意愿处于更低的位置。

研究显示，疫苗的推广、接种成本为影响带状疱疹疫苗接种的重要因素： 1）疫苗的推广为影响接种的重要因素。带状疱疹疫苗的宣传力度较弱：1）在一 项对 17 个国家的回顾性研究中显示，调研的 17 个国家和地区人群中，67.1%的受访 者表示对带状疱疹疫苗知之甚少；2）在中国香港的一项调查中，47.1%的未接种带状 疱疹疫苗的受访者不了解带状疱疹疫苗；3）即使在高收入、高报销比例的国家，带 状疱疹疫苗接种覆盖率仍然很低，例如美国（2018）约为 30%。因此，对带状疱疹疫 苗的了解和认识在决定接种疫苗中起到重要作用。 2）接种成本同样重要。Xinyue Lu等人对我国调查显示成本为影响接种的重要因 素，如果将带状疱疹疫苗纳入基本医疗保险，愿意接种疫苗的受访者大幅增加：为自 己(n=1208;72.25%)、为伴侣(n=1045;62.50%)和为父母(n=501;29.96%)。

二、我们对国内带状疱疹疫苗放量的具体预期？

（一）初步具备带状疱疹疫苗付费能力，且该能力边际改善

1、参考 HPV 疫苗放量，我国家庭初步具备对带状疱疹疫苗的支付能力

HPV疫苗与带状疱疹疫苗价格相近，对验证带疱苗支付能力具有参考意义。九 价HPV疫苗的售价为1298元/支（共接种3支）、进口四价疫苗798元/支（共接种3 支），国产二价疫苗329元/支（共接种2-3支），与带状疱疹疫苗接种价格类似（GSK 1600元/剂，接种2剂；百克生物1369元/剂，接种1剂）。 HPV疫苗自上市后快速放量。2018年开始，HPV疫苗在国内快速放量，至2023年 上半年，我国HPV疫苗累计接种人数已经超5000万人。

参考HPV疫苗放量情况，我们认为我国家庭初步具备对带状疱疹疫苗的支付能 力。HPV疫苗的接种的年龄为9-45岁，由于22岁之前的学生大多尚未步入工作，因此 我们估计HPV主要的支付群体的年龄段为22-45岁之间。与HPV疫苗类似，我国老年用 品的购买用户主要以26-45岁为主，我们认为带状疱疹疫苗亦此。因此考虑HPV疫苗的 放量过程，我们认为我国家庭初步具备对带状疱疹疫苗的支付能力。

2、人均医疗保健意识提升，支出突破近五年高点

人均医疗保健意识提升，支出突破近五年高点。随着可支配收入的增加，我国医 疗保健意识提升，据国家统计局发布的《2023年上半年居民收入和消费支出情况》显 示，2023上半年，全国居民人均医疗保健消费支出（医院和药店的综合消费）1219 元，同比增长17.1%，突破近五年高点。 其中，老年群体的医疗健康意识同样提高。据统计，老年人消费支出结构上， 2014-2020年，医疗健康的消费支出占比从13%增长至22%，消费意识逐步倾向医疗健 康。

地区授权带状疱疹疫苗接种费用以医保个人账户支付。自GSK的带状疱疹疫苗在 国内上市以来，广州、南京、苏州、厦门等地陆续许可接种带状疱疹疫苗的费用可由 医保个人账户支付，大幅减少了自费接种费用。 中国医疗商业保险正加速发展，疫苗接种相关商业险有望完善。2017年，中国商 业医疗保险的市场规模为1404亿元，而2021年已达到近4000亿元（2017-2021年CAGR 约30%）。BCG预计2025年中国商业医疗保险的市场规模有望达到近万亿元，实现持 续高速增长，疫苗接种相关商业险有望完善。

（二）智飞、百克入场强化公司端推广能力，成本效益有望 凸显为政策端推广筑基

1、复盘智飞的代理业务，其以销售能力见长

智飞生物以销售能力见长，且与GSK达成了大额采购约定。因此，我们复盘智飞 的业务发展，深挖其销售能力。 智飞生物以销售能力见长，其代理业务始于与兰州所的合作。公司与兰州所、浙 江普康、北京天坛、默沙东等公司陆续开展代理疫苗销售业务，皆取得不菲成绩。其 中，与默沙东HPV疫苗的代理业务，使公司得到了飞速的发展，完成国产疫苗龙头的 进阶。

2023年10月8日，公司与GSK签署协议，双方主要就GSK研发生产的重组带状疱 疹疫苗的供应、经销与联合推广达成合作。GSK将指定智飞生物为合作区域内的独家 进口商和经销商。双方约定2023、2024、2025公司向GSK的带状疱疹疫苗最低采购 34.40、68.80、103.20亿元。鉴于公司的推广能力与过往成绩，我们认为公司推广能 力强；公司已经形成了强劲的HPV销售网络，同时带状疱疹疫苗与HPV疫苗的主要付 费群体相近，因此在公司推广下带状疱疹疫苗有望快速放量。

2、百克销售以 CSO 为主，长春高新集团有望为其销售提供支持

公司销售以CSO为主，已与约80家CSO公司就带状疱疹疫苗展开合作。百克生 物的感维在国内采用直销模式，由公司自有营销团队制定市场推广策略，包括区域销 售督导、市场医学督导等，同时聘请专业市场服务商（CSO公司) 开展具体的市场推 广活动。目前已在30个省、自治区、直辖市完成准入，已与约80家CSO公司就带状疱 疹疫苗展开合作。 公司采用针对性的宣传策略，主要分为3个层面：1）公司中央市场部建立了数字 营销团队，主要通过互联网定向宣传，并可在网上预约接种，目前有约1000多家接种 点接入到公司的数字化营销平台；2）社区宣传，通过社区活动中心、社区微信群、 网络药店等持续开展宣传推广工作；3）通过大机构、大企业进行定点宣传。 长春高新集团有望为其销售提供支持。值得一提的是百克的兄弟公司金赛药业在 生长激素营销上一骑绝尘，而儿童生长激素和百克带状疱疹疫苗的营销对象（即30- 40岁群体）有所重叠。百克有金赛的经验可借鉴，母公司长春高新也有充足的动力支 持。

3、成本效益系国家推广接种的重要因素，美、日已显现，国内有望同显

带状疱疹疫苗的接种在美国展现了成本效益。1）根据 Desmond Curran 等人的研 究发现，HZ 及其并发症每年对美国造成 24 亿美元的直接医疗成本和生产力损失，同 时导致约 6.7 万个质量调整生命年（简称 QALY，即将不同生活质量的生存年数，换 算成生存质量相当于完全健康的人的生存年数）的损失。2）2015- 2021 年，共有 11 项已发表的研究将接种 CDC 推荐的带状疱疹疫苗与不接种疫苗进行了系统的研究， 全部都发现接种疫苗是预防带状疱疹和带状疱疹后神经痛的一种具有成本效益的策 略。

带状疱疹疫苗的接种在日本同显成本效益。根据 Lida Teng 等人的研究发现，相 较于不接种带状疱疹疫苗，接种带状疱疹疫苗每 QALYs 产生的增量成本为 462 万日 元，低于日本普遍接受的 500-600 万日元的阈值，因此具有成本效益。

我们认为成本效益系国家推广接种的重要因素，国内有望显现。基于： 1）接种带状疱疹疫苗已经在美、日等国家展现出成本效益，且据 Haijun Z 等人 的研究可得，成本效益是国家推广疫苗接种的重要因素之一。我国目前还未有对接种 疫苗成本效益的研究，但据 Xinyue Lu 等人估计，我国带状疱疹和带状疱疹后遗神经 痛每年造成的经济负担高达 92 亿元人民币（仅包括住院医疗费用，不包括直接非医 疗费用和间接费用），按人口比例换算，与日本相当。 2）老龄化时代、后疫情时代，带状疱疹患病率升高，成本效益随之进一步凸 显。

（三）以古鉴今：快速增长的带疱苗蓝海市场有望达成，推 广制度、报销体系有待完善

1、国内 23 价肺炎疫苗放量的启示：快速增长的带疱苗蓝海市场有望达成

23价肺炎疫苗的放量或对带状疱疹疫苗的放量有所启示。23价肺炎疫苗和带状疱 疹疫苗的相似点：1）接种群体类似，老年人居多；2）两类疾病都是对患者极大的折 磨，带状疱疹的死亡率虽低于肺炎，但其疼痛程度较强。因此我们认为23价肺炎疫苗 的放量或对带状疱疹疫苗的放量有所启示。

国内 23 价肺炎疫苗放量分为三个阶段： 1）第一阶段，2006 年，国药成都所拥有自主知识产权、国内唯一、世界第三个 23 价肺炎球菌多糖疫苗（惠益康）正式获准上市，填补了国内空白。在三款产品的 共同推动下，2007-2013 年，该疫苗接种进入渗透率快速提升阶段。 2）第二阶段，2014-2015 年，受新版 GMP 认证期限的影响，一二类疫苗批签量 都有着明显下滑；2016 年受山东疫苗事件影响，二类疫苗批签发量快速下降。 3）第三阶段，2014 年至今，多地政府陆续出台免费接种、补贴接种等政策推广 疫苗接种；结合沃森生物、民海生物的 23 价肺炎疫苗上市，形成企业端+政策端双轮 驱动，推广效果显著。

复盘国内 23 价肺炎疫苗放量过程，我们认为主要受益于以下两方面：厂商的合 力推广、政策推广接种。 合力推广助于产品放量。1）2006 年，成都所惠益康疫苗上市后，在三个厂商的 联合推广下，各厂商的 23 价肺炎疫苗销售皆实现了不同程度的增长。疫苗出世初 期，潜在需求量大，多厂商联合推广效果更佳。2）2014 年后，该类疫苗在政策的推 动下，迎来了第二波放量，由于该阶段竞品逐渐增多，致使竞争格局恶化。 政策支持利好产品推广。2013 年开始，各地陆续推出老年人免费接种的政策。 如 2013 年开始，上海市政府为 60 周岁以上沪籍居民免费接种 23 价肺炎疫苗；2015 年，成都为老年人接种 23 价肺炎疫苗提供补助；2019 年，北京为 65 周岁以上的本 地户籍老人免费接种 23 价肺炎疫苗，此外，还有深圳、苏州也为老年人提供了免费 接种，带动该疫苗迎来了第二波放量。 由此，我们得出如下启示：百克感维上市、智飞代理入场有望加大整个市场的推 广力度，且该阶段竞争格局较好；同时，各地虽没有报销政策，但多地（特别是多个 头部一线城市）开通了医保个人账户支付政策，减少了支付压力。因此，该疫苗短期 内有望快速放量。

2、美国带状疱疹疫苗放量的启示：我国推广政策、报销体系有待完善

美国带状疱疹疫苗接种渗透率快速提升，发病率逐步降低。2006 年，默沙东 Zostavax 上市销售，并纳入 CDC 免疫推荐，由此，2008-2018 年，美国 60 岁及以上 成年人的带状疱疹疫苗接种渗透率不断提升，十年间快速提升到 2018 年的 34.5%。 2018 年，Shingrix 陆续铺开销售，并替代 Zostavax 进入 CDC 免疫推荐。2017-2022 年，GSK 的 Shingrix 全球销售额从 0.22 亿英镑上升到 29.58 亿英镑，美国地区贡献 主要收入。渗透率提升的同时，疫苗接种的优势显现，带状疱疹的发病率逐渐降低。

复盘美国带状疱疹疫苗放量过程，我们认为其发展主要得益于三方面：发达的保 险报销体系、CDC 推荐接种、丰富的疫苗接种点。 发达的保险报销体系。1）更广的覆盖人群。美国保险在非标体（即高风险人 群、老年人群、疾病人群等）的保障和长期保障上发展更为成熟。凯撒家庭基金会 2020 年统计报告显示，美国有 34%的非标人群通过联邦医保（Medicare）和联邦医补（Medicaid）获得医疗风险保障。2）高额的报销。①商业保险方面，96%的商业保险 计划包括 Shingrix，其中，95%的私人保险投保人接种该疫苗自费 0 元。②Medicare 方面，Medicare PART D 和 Medicare Advantage 的投保人接种该疫苗自费 0 元。③ Medicaid 方面，如果所在州扩大了 Medicaid 覆盖范围，Shingrix 可能被该计划覆盖， 接种费用低于 5 美元。目前，38 个州和哥伦比亚特区已经扩大了该医疗补助计划范 围，或将覆盖 Shingrix，余下 12 个州不太可能覆盖 Shingrix。

ACIP 推荐接种促使疫苗放量。除了报销体系的作用，ACIP 推荐在疫苗市场准 入环节也起着关键作用，美国 ACIP 推荐的疫苗必须被国家免疫规划项目和疫苗健康 保险覆盖，同时也对其他相应没有进入推荐疫苗销售形成影响（例如 GSK10 价肺炎 疫苗没有进入免疫推荐，上市放量速度和销售峰值远不及沛儿系列）。所以，疫苗获 得 ACIP 推荐后，企业基本不需要市场推广就可以迅速覆盖到多数消费者。 例如：1）PCV7 上市获得 ACIP 推荐，推荐后的 1 年内，99%的儿科医生和 68% 的家庭医生向他们的病人推荐这种疫苗。2）2006 年以来，美国一直使用的带状疱疹 疫苗 Zostavax 被 ACIP 推荐，促使该苗快速放量。Shingrix 于 2018 年上市，为 FDA 批准的第二款带状疱疹疫苗，上市后取代 Zostavax 获得 ACIP 推荐。此后，Zostavax 销量下降，并逐步退出市场。 丰富的疫苗接种点。在美国，大型医院、卫生机构、药房、流动疫苗提供点、乡 村医疗诊所、社区医疗中心和其他医疗机构都可进行疫苗接种，场景丰富，提高了大 众进行疫苗接种的便利性。

由此，我们得出如下启示：带状疱疹疫苗需求量巨大。随着我国后续接种报销制 度的完善和推荐接种政策的出台，有望进一步提高我国该疫苗接种水平。

（四）带状疱疹疫苗市场前路花开，2030 年规模有望达 288 亿

市场规模上，我们认为我国带状疱疹或将迎来快速增长的时代。基于：1）带状 疱疹的病程痛苦且后遗症痛感强，接种需求大而目前接种率较低；2）智飞基于 HPV 疫苗推广，已经形成了国内覆盖最广的销售网络，且带状疱疹疫苗与 HPV 疫苗的主 要付费群体相近，利于推广；3）我国已经形成了国产+进口联合推广的格局；4）我 国初步具备带状疱疹疫苗的支付能力，且该能力边际改善。 2030 年带疱苗市场规模有望达 288 亿元。参考我国 HPV 疫苗（至 2023 年接种 率不足 20%）、23 价肺炎疫苗（上海 2013 年免费接种政策前，接种率约 13%）的接 种情况，不考虑国家出台政策大力推广的情况下，我们预计 2030 年 50 岁以上人群带 状疱疹疫苗接种率能达到 8%，对应 2030 年市场规模达 288 亿元。

市场格局上，我们认为近几年我国带状疱疹疫苗市场有望处于蓝海，且国产和进 口的两款产品不会出现美国市场中相继完全取代的情况。但鉴于智飞的强推广能力 +Shingrix 的高保护效力，智飞有望占据较大市场份额。基于：1）两个疫苗的接种年 龄范围、价格、副作用、有效性、剂次有所不同，各自的接种群体并不是完全重合； 2）我国群众对疫苗的认识较低，一线接种时，患者多听从医护的意见，因此疫苗的 销售效果除产品力外，与销售推广的关系也很大；3）目前，还没有强制力对其中一 款疫苗进行推广；4）智飞生物推广能力强；5）竞品中，绿竹生物的重组带状疱疹疫 苗（CHO 细胞）进展最快，但仍处于 III 期阶段。

三、相关标的梳理：智飞生物、百克生物

（一）智飞生物：国产疫苗龙头，自主与代理并举

公司成立于 2002 年，发展至今已经形成了代理+自主双轮驱动的模式。（1）代 理业务方面，2003 年开始，公司陆续开始了与兰州所、浙江普康、北京天坛、默沙东 等公司的代理合作，皆取得了不菲成绩。（2）自主业务方面，公司通过自主研发的 流脑系列产品，在国内疫苗市场打稳根基。此后，公司持续扩宽自身研发管线。目 前，智飞的自主产品有 AC 多糖疫苗、AC 结合疫苗、ACYW135 多糖疫苗、Hib 疫 苗、重组新型冠状病毒蛋白疫苗等。

业绩方面，在 HPV 疫苗代理业务的推动下，公司业绩快速增长。2022 年业绩短 期承压，主要系新冠接种近饱和且国产产品上市改变 HPV 疫苗竞争格局。2023Q1-3 呈现回升态势，实现营业收入 392.7 亿元，同比增长 41.2%；归母净利润 65.3 亿，同 比增长 16.5%，主要系国内接种环境恢复。

代理产品暂占公司主要收入。代理业务贡献公司的主要收入，在 HPV 疫苗的推 动下，代理业务从 2018 年的 74.37%上升至 2023H1 的 96.50%，其中，2021 年，自主 研发的新冠疫苗推广接种，使得自主产品占比上升。 HPV 竞争加剧、新冠红利消失致使公司毛利率下降。1）代理业务方面，毛利率 呈小幅下降趋势，主要系国产 HPV 疫苗上市致使国内 HPV 疫苗市场竞争加剧。2） 自主业务方面，随着新冠疫苗接种饱和，新冠红利正在消失，公司该疫苗的收入都呈 下降趋势，且公司该疫苗 2022 年 12 月被纳入第二剂次加强免疫接种的品种，致使公 司自主产品毛利率下跌。

对公司历史股价复盘发现：公司在代理默沙东 HPV 疫苗和自主研发的新冠疫苗 的带动下，市值快速上涨，一度突破 3500 亿。随着新冠接种人数的饱和与国产 HPV 疫苗的上市，公司的股价进入了长时间的回调。2023 年 10 月，公司与 GSK 就带状疱 疹疫苗的代理业务达成合作，有望为公司提供新的增长点。

（二）百克生物：国产首支带疱疫苗铸就增长新动力

百克生物成立于 2004 年，主要从事人用疫苗产品的研发、生产与销售业务，目 前已有水痘疫苗（国内首个去除动物源明胶的水痘疫苗，市占率多年居全国第一）、 冻干鼻喷流感疫苗（国内首个经鼻给药、无需注射的流感疫苗）、带状疱疹疫苗（国 产首款）、狂犬疫苗（Vero 细胞）四种已获批的疫苗产品。同时，拥有多个在研疫苗 管线，其中鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）、百白破（三组分）、全人源抗狂犬病 毒单克隆抗体等三个品种已进入临床阶段。

业绩方面，2021、2022 年，公司业绩短期承压，主要系新冠疫情的影响。 2023Q1-3，业绩逐步恢复增长，主要系疫苗接种秩序的恢复以及公司新上市带状疱疹 疫苗放量的拉动：2023Q1-3 实现营业收入 12.43 亿元，同比增长 43.6%，归母净利润 3.31 亿，同比增长 56.3%。

水痘疫苗占据公司主要收入。水痘疫苗贡献公司主要收入；狂犬疫苗由于其市场 竞争力较弱，且其生产线 2018 年下半年陆续进行停产、升级改造，至 2019 年中库存 销售完毕，致使其收入占比迅速降低；2020 年鼻喷流感疫苗上市为公司注入新增量。 公司毛利率水平与水痘疫苗产品毛利率水平基本一致，维持在相对稳定的水平。

对公司历史股价复盘发现，公司上市后，由于疫情影响，疫苗销售不及预期并计 提大额减值致使公司业绩较差，股价持续跌落。2023 年 4 月，带状疱疹疫苗获批批签 发证明，并快速放量，为公司注足增长新动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）