2023年家电行业2024年度投资策略：全球化、技术进步、转型升级

一、家电需求时钟及年度策略观点

内需“以进促稳、先立后破”。展望 2024 年宏观经济环境，12 月中央经济工作 会议延续“以进促稳、先立后破”的提法，内需面临有效需求不足、部分行业产 能过剩、社会预期偏弱等困难和挑战，会议强调要用好财政政策空间，合理扩大 地方政府专项债券用作资本金范围。我们认为内需扩大需求方面，宏观政策逆周 期调节是关键，保障房建设、平急两用公共基础设施建设、城中村改造“三大工 程”托底积极化解房地产风险，同时在扩大居民需求方面，以提高技术、能耗、 排放等标准为牵引，推动大规模设备更新和消费品以旧换新，或有可能围绕家电 等以旧换新出台相关政策。

外销把握库存回补+美联储降息周期。中美贸易摩擦 2018 年至今，中国在美国 货物进口份额逐步下降（2017-2022 年下降 5pcts 至 16.4%），面临墨西哥“近 岸”及越南等“友岸”伙伴的挤出（越南从 2%翻倍至 3.9%）。我们认为对家电 行业而言，随着国内劳动力成本上升，加大海外布局、乃至并购海外品牌加快出 海成为题中之义。短期来看，海外零售商经历 20H2-22H1 年疫情消费需求爆发、 供应链危机提前备货库存累计，22H2-23 年库存消化后，24 年有望迎来库存回 补，同时 24H2 美联储降息预期下，美国地产周期景气向上，利好海外工具、耐 用品消费回升，家电国际化扩张正当其时。

基于内外销双重判断支撑，我们将家电细分行业划分成四象限：1）第一象限：受益于海外库存回补+内需技术进步，典型案例是 MiniLED 产业 链，显示领域技术进步速度加快，LED 背光和直显在电视和小间距显示屏领域正 在演绎渗透率加速提升，同时下游显示品牌出海、中上游封装/芯片领域产能集 中在国内，受益于需求放量带来的全球市场增长机遇；此外，工具锂电化、扫地 机器人、热泵、便携储能、智能摄像机等细分领域同样将迎来出海机遇和技术进 步加快带来的双重机遇。 2）第二象限：受益于海外库存回补+财政刺激拉动，典型案例是厨房小家电，从 三季度开始海外订单大幅增长；此外，空调、冰箱、洗衣机等耐用品在海外填补 俄罗斯、中东等市场空白方面趋势加快，同时内需依赖地产竣工及三大工程建设。 3）第三象限：对财政刺激依赖较高，典型案例是厨房大家电，由于中餐烹饪习 惯和海外环境有较大不同，国内大厨电企业基本专注国内市场，同时烟机、洗碗 机、集成灶等产品前装属性强，下游需求面临财政刺激托底，地产调控政策放松 力度及楼市销售信心对大厨电企业基本面影响较大。 4）第四象限：产业技术进步趋势明显，典型案例是家电跨界汽车零部件转型方 向，在新能源汽车变革大背景下，围绕汽车热管理、智能座舱、压缩机国产化等 领域持续涌现新的投资机会；此外，高速吹风机、便携式剃须刀、电动两轮车、 智能按摩仪同样在产品升级、技术进步方面表现不俗，有望复刻飞科“小飞碟” 等现象级爆款。

二、全球化布局破解贸易摩擦脱钩风险

1、中美贸易摩擦破局：近岸/友岸外包利好全球化布局企业

中美贸易摩擦 2018 年至今，中国在美国货物进口份额逐步下降（2017-2022 年 下降 5pcts 至 16.4%），面临墨西哥“近岸”及越南等“友岸”伙伴的挤出（越 南从 2%翻倍至 3.9%）：

彩电：2019 年 1 月中国出口彩电占美国进口彩电市场份额超 60%，2022 年 2 月比例下降至 20%，墨西哥出口彩电所占份额提高至 60%，越南出口 美国彩电市场份额 10%。

清洁电器：海关总署统计，2023 年 2 月美国自越南进口家用吸尘器月度数 量首超中国，美国自越南进口家用吸尘器135.6万台，同比增幅高达54.1%， 自中国进口 129.3 万台，同比下降 51.7%。2020-2022 年美国从中国进口吸 尘器销量从 4651 万台下降至 4210 万台，所占份额从 75%降低至 52%，而 美国自越南进口份额从 12.5%跃升至 24.8%。

工具行业：自 2018 年中美贸易摩擦以来，以巨星、泉峰、格力博为代表的 工具企业加快供应链的全球化布局，尤其是距离本土较近的东南亚。

他山之石：复盘 70-80 年代美日彩电贸易摩擦，我们认为松下、大金为代表的企 业通过加快出海产业布局，转型跨国企业实现周期穿越。日韩家电企业松下、大 金和三星代表了三种不同的家电企业国际化及企业转型范式。日本松下成名于电 视，在等离子换道液晶电视的技术革命下押注失败后，成功转型至汽车电子、动 力电池公司；大金持续专注暖通空调专业化，在全球化开拓引领下成为空调霸主； 三星则凭借产业集群优势，打造成有全球影响力的消费电子及家电品牌，同时在 产业链上游半导体芯片、显示面板领域实力强劲。从财务数据检验全球化布局成 果，2015 年后三星、LG 和大金家电业务利润率水平从 2-3%左右大幅提升至 7-10%。

松下：1952 年松下与飞利浦达成合作协议，共同创立松下电子公司，提升 电视等家电的制造水平。1952 年松下与 Nakagawa Kikai 达成技术合作，提 升公司冰箱制造能力；1954 年松下与 JVC 合作，加速了松下视频技术的发展，为日后 VHS 格式录像机(1976 年)的生产问世奠定基础。早年间松下的 国际化经营思路更倾向于和海外公司通过技术合作快速打破发展瓶颈。朝鲜 战争后，美国与日本签署特需订货协议，向日本开放国内市场，为松下全球 化布局带来机遇。1959 年松下成立北美松下电器公司，此后松下在全球各 地建设生产基地，泰国（1961）、中国台湾（1962）、拉美及东南亚（1967 等）、中国大陆（1987）。此后，虽然先后经历美国消费者抵制，广场协议、 日元大幅升值等冲击，松下凭借长袖善舞的资本运作（1971 年纽交所上市） 和全球多元化供应链（转移至东南亚生产），总体应对表现上佳。

大金：1999 年大金与松下缔结战略合作，具体内容包括全球范围的生产分 工，共同开发商品、共同采购、探讨共同开发家用空调压缩机主要技术、资 源再利用等方面的合作。2001 年大金与特灵公司在空调事业达成战略合作， 北美由特灵负责，日本和中国的商用空调大金展开，生产由双方采取分工体 制在世界各地互相供给。大金早期出海侧重战略合作，强强联合，后期通过 跨国并购加快区域扩张。美国市场开拓方面，大金 2006 年收购马来西亚的 奥维尔集团，控股美国的第三大商用空调麦克维尔后在美国站稳脚跟，此后 收购在美国具备强大销售网络、中低端市场产品份额优势明显的古德曼（家 用空调市场份额 25%左右）后进一步加强实力。

三星：东南亚供应链布局+液晶电视垂直一体化+奥运赞助扭转品牌形象。 2008-2015 年三星在越南加速投资形成产业集群，包括手机、电脑、面板、 彩电、白电产品，起初依靠越南距离中国近，从中国进口零部件，此后零部 件开始自制，进一步将较为关键的处理器、面板等生产线一并转移到越南。 在电视技术变革过程中，三星抓住液晶电视颠覆等离子的关键时期，通过产 业链一体化进入液晶面板，成功在 2006 年反超索尼占据全球彩电霸主地位 至今。品牌形象提升方面，李健熙在 1998 年开始的奥运赞助计划，捆绑顶 级赛事营销，提升三星全球品牌知名度和美誉度。

2、家电品牌出海+供应链海外布局并行不悖

家电品牌+供应链出海，构筑未来长期竞争优势。根据国家统计局数据，国内限 额以上家电及音像器材零售额在 2017 年便触及天花板，此后 5 年总体停留在 9000-9500 亿的行业规模，以冰箱、彩电、洗衣机为代表的三大件早已走进千家 万户，家庭保有量接近饱和，空调在 2023 冷年国内销量突破 1 亿台后同样接近 中长期瓶颈，国内家电行业步入存量竞争阶段，存量更新、消费升级将成为主要 增长驱动力。反观海外市场，2017-2022 年全球家电（不含零部件）贸易规模复 合增长 7%，其中大家电和小家电分别增长 5%和 9%，呈现出持续增长态势；分 国家来看，中国在全球家电出口份额从 2017 年的 38%提升到 2022 年 42.4%， 其中大家电出口份额 33.9%，小家电出口份额过半达 51.2%。

根据《2023 凯度 BrandZ 中国全球化品牌 50 强》统计，海尔、海信、TCL、美 的四大综合家电品牌跻身 50 大出海品牌榜单,此外安克创新、石头科技、科沃斯、 Worx 作为 3C 电子设备/智能设备/园艺设备同样位列其中。

白电：海尔连续 7 年稳居 BrandZ 中国全球化品牌榜单 10 强，根据欧睿统 计连续 14 年位居全球大型家电第一品牌；美的持续扩大海外制造能力，目 前在巴西、意大利、泰国、印度、日本、美国等 16 个国家均有工厂。

黑电：海信在 2019-2023 过去五年加快出海步伐，围绕 Hisense、东芝、Gorenje、AKSO 四大自主品牌构建起黑白电全球出海竞争力，目前海信自 主品牌占整体海外市场收入 85%，海信电视全球出货量份额排名第二仅次于 三星；TCL 经过十余年努力，从下游彩电品牌，逐步向上游产业链延申，发 展成为全球化的智能终端、半导体显示、新能源光伏三大产业群的高科技集 团，智屏销量全球第二，电视面板全球第二，光伏晶体产能及硅片外销全球 第一。

小家电：石头科技、科沃斯为代表的智能扫地机器人在海外市场攻城略地， 用人工智能加快产品自主创新，超越 IRobot 成为家用机器人领域新王；安 克创新、Worx 则作为 3C 电子设备和园艺设备代表，实现品牌出海全球风 靡。

（1）白电：品牌出海全球运营，代工接单攻城略地

复盘白电企业出海，海尔、美的、格力、海信等综合家电龙头作为第一梯队，出 海相对较早、自主品牌占比高，国际化程度高，基本进入海外并购本土化运营的 高级阶段；长虹美菱、奥马电器、奥克斯、惠而浦则以家电单项品类为突破口， 作为出海第二梯队，产品基本以 ODM 为主，国际化基本处于产品出口初级至海 外建立生产基地的中级发展阶段，整体海外收入规模不到 100 亿。

以俄罗斯为例，中国家电品牌填补欧美退出空白。根据《生意人报》披露，由于 俄罗斯暂停进口和生产，博世、LG、三星、伊莱克斯等欧洲和韩日家电领军企 业在过去几个月里节节败北，中国和土耳其品牌正在取代。 冰箱：2021 年 9 月-2022 年 9 月，LG 冰箱市场份额从 16.1%下降至 10.1%， 海尔市场份额增长至 23.5%排名第一；洗衣机：2021 年 9 月-2022 年 9 月，海尔洗衣机市场份额从 9.8%增至 25% 排名第一，其次是海尔集团旗下的 Candy 品牌（12%）； 大厨电：海尔厨灶和烤箱市场份额提升至 15.1%排名第一，其次是海信旗下 的斯洛文尼亚品牌 Gorenje(13.8%)。

（2）黑电：打破缺芯少屏，海信+TCL 赶超三星+LG

海信+TCL 打破缺芯少屏桎梏，显示双雄国际化突围。复盘国内彩电企业崛起路 径，我们认为随着显示行业“缺芯少屏”供给侧瓶颈突破，国内彩电双雄海信和 TCL 引领的 MiniLED 电视技术革命，正在从韩日主导的 OLED 电视手中抢占高 端电视话语权，有望在未来 3-5 年内实现超越三星成为全球显示龙头。 TrendForce 集邦咨询预测表示，2023 年全球电视全年出货量预计下滑至 1.97 亿台，年减 2.1%，其中前五家头部品牌三星、海信、TCL、LG 和小米合计出货 量预估超过 1.22 亿台，CR5 集中度达 62%，市占率年增 1.7pcts。结构上来看， 中韩争霸全球彩电龙头进入冲刺阶段，三星+LG 出货量 5921 万台，海信+TCL 合计 5320 万台，双方差距进一步缩窄，本土双雄通过加速全球化布局、本地化 生产，降低生产成本，高端化通过 MiniLED、激光电视多种技术引领换道超车。

电视代工+面板垂直整合趋势明显，传统代工厂第二曲线谋求突破。2022 年全球 电视代工市场（含长虹、创维、康佳、海信四家自有工厂）整体出货量超过 1 亿 台，在全球 2+亿电视终端市场中占比 50%。其中长虹、创维、康佳、海信四大 品牌自有工厂 OEM 分别出货 910 万台、700 万台、270 万台和 130 万台，合计 2010 万台；前十大电视代工厂出货总量 7617 万台，占全球代工总量 76%，其 中 TCL 茂佳、BOE 视讯、HKC 惠科、Foxconn（富士康）、Innolux（群创）均 有上游面板资源，虽然成立时间短，但在前十大电视代工厂中已然成为一股生力军，传统代工势力冠捷、兆驰、康冠纷纷布局第二曲线走出差异化发展路线，冠 捷收购飞利浦电视品牌结合 AOC 走自主崛起，兆驰努力开拓 LED 产业链成为全 球最大的 LED 芯片和小间距 COB 面板厂，康冠切入交互平板海外代工探索出新 的增量空间。

从企业经营模式上看，TCL 更接近三星电子，海信则更靠近松下。海信和 TCL 的国际化相同点都在于通过国际营销总部统一运营海外的黑电及白电业务，品牌 声量上更多借助显示品牌的全球影响力，拉动白电业务海外增长；差异点在于黑 电产业链垂直一体化整合，海信控股乾照光电，通过掌握上游 LED 芯片资源， 协同 MiniLED 电视、商显、车载显示等多场景业务落地，海信横向收购日本三 电控股押注新能源汽车热管理，而 TCL 业务延展至 LCD 面板上游，相对更加重 资产投入，同时横向拓展收购中环进入光伏领域，下游终端品牌囊括电视、手机 等消费电子业务，在代工领域同样深耕帮助消化上游面板产能。

（3）工具及清洁：贸易摩擦推动清洁电器及工具出海转战东南亚

贸易摩擦推动清洁电器及工具企业出海转战东南亚。海关总署统计，2023 年 2 月美国自越南进口家用吸尘器月度数量首超中国，美国自越南进口家用吸尘器135.6 万台，同比增幅高达 54.1%，而自中国进口 129.3 万台，同比下降 51.7%。 2020-2022 年美国从中国进口吸尘器销量从 4651 万台下降至 4210 万台，所占 份额从 75%降低至 52%，而美国自越南进口份额从 12.5%跃升至 24.8%。同样 在工具行业，自 2018 年中美贸易摩擦以来，以巨星、泉峰、格力博为代表的工 具企业加快供应链的全球化布局，尤其是距离本土较近的东南亚。

工具产业制造优势在中国。手工具、动力工具和 OPE 全球市场空间分别为 200+、 400+和 300+亿美元，合计接近千亿美元。欧美是主要消费市场，但是中国在制 造端凭借效率优势后来居上，占据全球 70%左右产能。 零售商库存为出货端短期景气因子，长期需求关注欧美地产和制造业投资。 22H2-23 年迄今去库存周期持续一年半接近尾声，接单履约周期从 4-7 个月拉长 到 6-9 个月，24 年 Q1 开启补库周期，库存回补节奏上“手工具>厨房小家电> 吸尘器/电动工具>园林工具>存储箱柜”。23 年以来美国新屋销售底部回升，受 加息贷款利率处历史高位影响成屋销售低迷，24 年降息有望景气反转。 供需双向驱动锂电加速渗透，中国企业迎来弯道超车机遇。截止 2020 年，电动 工具的锂电化率超过 47%，OPE 的锂电化率达到 17%。智能化趋势下，割草机 器人完成度不断提升，2020 年市场规模仅 15 亿美元，但随着以规划式导航&精 准避障等技术对原有布线类产品形成降维打击，或有望驱动渗透率实现加速提升。

IROBOT 作为扫地机器人龙头全球化布局虽早，但从 2021 年以来在国内品牌三 强石头科技、科沃斯、追觅科技轮番冲击之下，颓势尽显，2022 年 8 月官宣被 亚马逊全资收购。去年俄乌战争影响欧洲下滑,今年二季度开始石头科技品牌扫 地机 Q2 在海外实现 40%增长，三季度外销整体增速提升至 50%以上，加快布 局西欧、北美和亚太市场布局。科沃斯关注 2024 年一季度后公司治理改善带来 的反转机会。

1）产品力超越海外标杆。在国内消费者苛刻的市场需求和激烈的内卷竞争过程 中，国内品牌在扫地机器人品类上经历了产品模仿-快速迭代-创新超越的完整过 程，而 IROBOT 不仅在路径规划算法上执着视觉导航放弃激光导航，而且在产 品功能上区隔扫地和拖地迟迟无法兼容，国内同行早已推陈出新，在智能避障/ 扫拖洗全功能基站/机械臂等产品方案上一骑绝尘；

2）跨境电商渠道到线下卖场渗透。

石头科技：早期通过慕晨、紫光、俄速通等经销商快速打开海外市场，2022 年开始陆续将美国及西欧亚马逊线上运营收归自营。石头海外收入占比 70%-80%，其中北美、亚太、欧洲区域在海外业务中占比 20%、25%、55% 左右。2020 年疫情后公司在德语区、东欧和北欧巩固优势区域外，加快布 局西欧、北美和亚太市场，目前已经进入 Target 共 170-180 家门店；

科沃斯：2012 年开始布局海外市场，目前在美国、日本、欧洲四国、澳大 利亚当地均有经营实体，公司海外收入占比约 32%；2023 年亚马逊会员日 添可品牌全球 GMV 同比增长 54%，下半年以来扫地机新品在国内外实现同 步供货。此外科沃斯在海外不断扩张产品线，包括扫地机器人、擦窗机器人、 空气净化机器人和智能割草机器人，以及洗地机、烹饪料理产品等。

追觅科技：早期依托跨境电商快速布局全球市场，现逐渐转变成以国家为单 元，每个国家配有产品经理、GTM、营销、销售和服务团队进入精细运营阶 段，目前公司以西欧、北美和东亚为主要市场。公司 2022 年海外销售占比 40%左右，同比增长近 60%，其中俄语区增长超 350%，东南亚增长超 450%， 北欧增长超 700%。2023 年 1-7 月追觅海外收入同比增长 110%。此外除电 商平台外追觅进入线下市场电器专卖店。

三、MiniLED：背光电视渗透率迎拐点，COB 替代 SMD 速度加快

LED 又称发光二极管，是一种由含镓(Ga)、砷(As)、磷(P)、氮(N)等的化合物制 成，通过电子与空穴复合释放能量发光的常用发光器件，主要应用于照明、液晶 显示背光以及显示器等领域。MiniLED 在显示行业的应用主要可分为 MiniLED 背光及 MiniLED 直显两条技术路径。

MiniLED 背光，指 MiniLED 模组（包括灯板、驱动 IC 及相关膜片）取代传 统 LED 灯条成为 LCD 面板的背光源，广泛应用于大尺寸显示屏、智能手机、 车用面板以及电竞型笔记本等产品。这一技术相较传统直下式背光电视具有 对比度高、色域高等优势，因此可以显著提升显示效果，2023 年在电视品 牌和产业链相互配合加快终端降价趋势下，国内 Mini LED 背光电视行业渗 透率快速提升。

MiniLED 直显，也称为 Mini RGB 显示，指的是 Mini LED 搭配 RGB 三原 色技术实现的自发光显示，目前主要应用于 110 寸以上超大商用显示市场， 包括影院显示、体育显示、专业显示、户外显示等场景。LED 显示行业历 经技术变革后，正逐渐从小间距 LED 显示向 Mini LED 与 Micro LED 等更 先进的显示技术演进。其中，MiniLED 是指尺寸在 50-200μm 量级的发光 二极管，尺寸介于小间距 LED 与 Micro LED 之间，一般屏幕点间距在 P1.0 至 P2.0（或 P2.5）区间，这一技术可进一步提升画质细腻度，随着上游封 装和芯片产业的不断降本，已成为行业最重要的应用方向之一。

1、背光：降本降价驱动电视应用渗透提升，车载应用多点 开花或将驱动未来增长

MiniLED 背光：高端电视渐分高下，MiniLED 销量赶超 OLED 电视。Mini 背光 电视在海信、TCL 头部阵营投入加大，以及小米、创维、长虹等传统背光电视品 牌加入下，企业端积极降本降价，市场销量渗透率呈现加速趋势。2023 年， MiniLED 背光电视的异军突起则是黑电行业当之无愧的年度关键词之一：

国内市场，根据奥维云网全渠道推总数据，2023 年上半年我国 MINILED 背 光电视销售额占比达到 8.7%（2022H 仅 2.6%），销售量占比达到 2.3% （2022H 仅 0.7%），同比均有 3 倍左右的增幅，双十一期间 MiniLED 电视 占我国电视市场零售量比例更是进一步提升至 4.5%。2023Q3 国内 6000 元以上彩电中，MiniLED 背光电视零售量/ 零售额占比分别达 16.8%/ 21.6%，均远超同期 OLED 电视份额的 1.7%/ 2.7%，考虑到四季度小米等厂商持续加大产品矩阵拓展力度，并将价格超预期下放，我们认为 2024 年 MiniLED 电视渗透率将明显提速。

全球市场，根据奥维睿沃年中披露的数据，2022 年全球 MiniLED 背光电视 达到 380 万台，预计 2023 年出货量将达到 470 万台。考虑到国内市场 MiniLED 背光电视表现超预期，且海信 &TCL 海外高端化进程持续加速， 我们认为 2024 年 MiniLED 出货量有望超预期。Omida 预计 2023-2026 年 全球 MiniLED 电视将增长至 3200 万台，销量渗透率突破 15%。

为什么 MiniLED 背光电视的渗透率得以快速提升？

均价下探+技术下沉。2019 年国内初步导入 MiniLED 背光技术时，由于背 光面板成本相较传统 LCD 背光电视提升幅度较大，且导入早期需要预留足 够营销费用用于前期消费者教育，所以品牌主要将 MiniLED 背光作为超高 端产品线进行营销，以 TCL 为例，2019 年 MiniLED 产品线均为千级分区 55 英寸以上产品为主，且价格均在 1 万元以上。经过 4 年的发展，一方面 在 AM 驱动 IC 国产化、COB 灯板封装良率大幅提升、封装厂工业设计方案 逐步成熟等因素推动下背光灯板快速降本，另一方面品牌方也在积极扩充产 品矩阵，通过分区数量、OD 值等核心参数的调节在不同价格带均推出对应 产品，通过技术下沉带动销量和普及度快速提升。以 TCL 为例，75 英寸 MiniLED 背光电视产品价格从 2019 年的最低 20000 元降低至 2023 年的 7000 元；85 英寸 2000 分区级产品价格从 2021 年第一代的 10 万元大幅降 低至 2023 年的 1.5 万元。

我们预计未来 Mini 背光模组通过设计、核心元器件降本、制造降本等路径，整 体成本有望下降 30%，持续加速推动 MiniLED 背光电视渗透率提高。

基板：据行家说测算，在 65 吋 1024 分区的 COB MiniLED 灯板中，PCB 基板成本占比可达 38%，是占比最大的核心原材料。未来降本路径：①灯 板电路设计（通过鱼骨、灯条等方案减少 PCB 板使用量）、②PCB 国产化、 ③玻璃基（需要解决决厚铜覆膜、巨量打孔等技术难题）、④通过制造技术 提升降低 PCB 使用要求（如材质、层数等）。

LED 芯片：据行家说测算，65 吋 1024 分区的 COB MiniLED 灯板中，芯片 成本占比达 23%，且随着分区数量的增加，因使用芯片颗数大幅提升，将 带动芯片成本占比显著提升。未来降本路径：①分区数/OD 调整（本质是调 节灯珠及驱动 IC 使用数量）；②点胶/ 透镜技术升级（提升灯珠出光角度， 减少灯珠用量）；③高压芯片驱动（减少灯珠使用数量）；④白光（蓝光+ 荧光粉）替代蓝光灯珠（减少 QD 膜成本）等 。

驱动 IC：随着显芯科技/ 华源智信等国产厂商突破 AM 驱动芯片，业内从 PM 驱动转向国产 AM 驱动，灯驱合一设计，带来显著降本空间。未来降本 路径：①驱动 IC 国产化、②PM 转 AM 等。

其他降本路径：①背光方案标准化：根据低端（200-500 分区）、中端（1000 分区）、高端（2000+分区）制定不同标准方案，提升平台化和标准化水平 并减少 PCB 板、LED 芯片和物料种类；②设备降本，通过设备端的更新迭 代提升封装良率，同时新益昌、凯格精机等国产设备厂在固晶机等设备上的 突破也有效帮助行业降低设备端摊销压力。

MiniLED 背光电视快速降价，价格倍数不断收窄。目前 MiniLED 背光电视持续 快速降价，据奥维云网全渠道数据统计，2023 年三季度 55-98 吋 MINILED 全渠 道销售均价同比下滑幅度均在 10%以上，其中 85 吋及 98 吋降幅最大，分别为 32%和 52%。MINILED 大幅降价下，与传统电视价差迅速收窄，目前主流尺寸 价格倍数已从去年同期的 3.0 左右，降低至 2.5 上下，小米电视 S PRO 更是将 比例拉至 1.5 以下，价格倍数的收窄预期将带动行业渗透率快速上行，我们预计 3-5 年内国内彩电市场 MiniLED 背光销量渗透率有望达到 38%，对应行业规模预计可达约 800 亿元。

车载应用提供行业新增量：随着新能源汽车渗透率提升，智能化成为重要发展方 向，车内显示屏幕作为驾驶辅助以及车内娱乐的主要载体，数量及单车价值量均 有明显提升趋势。据 Omdia 数据，2022 年全球车载显示屏出货量 1.95 亿片， 其中车载 a-Si 液晶屏尺寸达 8 吋，LTPS 液晶屏尺寸超过 10 吋，价值量方面， a-Si 和 LTPS LCD 平均售价分别为 37 美元和 67 美元（出货形式以模组计算）。 当前车内显示主流方案仍为 LCD+传统背光灯条，但亮度低、对比度差等使用痛 点，以及车企对差异化智能座舱方案的主动寻求带来 OLED 及 MiniLED 背光方 案陆续“上车”，其中 MiniLED 相较 OLED 具有寿命长、亮度高、性能稳定性 强等优势，目前已应用于理想、比亚迪仰望、蔚来等多个品牌的驾驶交互屏、仪 表屏、副驾屏上，2024 年有望载入更多车型进入大批量供货阶段。据行家说预 测，2023 年全球车载 MiniLED 背光显示屏出货量将成长至 15 万片以上，2026 年出货量有望突破 210 万片。

2、直显：COB 爆发元年，技术升级&应用扩张推动

MiniLED 直显：COB 爆发元年，占比首次突破 10%。随着封装端兆驰股份带动 下 COB 技术直通率和良率的大幅提升，小间距（P1.0~P2.0）及微间距（P1.0 以下）面板成本快速降低，并逐步向消费级场景渗透，上半年三星、BOE 等厂 商陆续在各大展会展出自己的消费级应用，同时兆驰、芯瑞达等企业也陆续发布 MINI RGB 产品方案并与各大品牌方接洽合作，未来 MiniLED 直显技术有望持续 受益于 MiniLED 制造技术的快速成熟，以及放量后的规模化降本，在降本降价 后逐步渗透高端显示市场，打开新的应用场景。 1）洛图统计，2023 年上半年，中国大陆小间距 LED 显示屏销售额达 73.3 亿， 同比微涨 0.1%，出货面积达 49.8 万平方米，同比上涨 20.2%。其中，SMD(含 IMD)技术虽是主流，但 COB 技术的份额不断增长，到 2023 年第三季度销售金 额的比重已达到 14.4%，COB 产品销量同比增长超 50%，按显示面积算增幅接 近 7 成，远高于整体小间距 LED 市场显示面积 2 成的增幅，全年市场销售面积 超过 10 万平米（其中上半年达 4.8 万平米）。 2）今年以来 COB 模组价格下降 40%-50%，点间距小于 P1.2 吋 COB 封装技术 综合成本优势已经显现，LED 显示屏 COB 整机均价上半年下降 28%至 4.5 万元 /㎡，目前 COB 在 P1.2 及以下占比六成以上，在监控场景中 COB 占四成以上。 洛图预测 2028 年 COB 销售金额在小间距 LED 占比有望达 30%以上。

渗透加速主要来自兆驰晶显带动下的降本降价。根据行家说数据统计，2023 年 在兆驰等头部企业的主动引领下，COB 价格快速下行，以 P1.2 为例，单平米价 格从 2022 年的 2+万元快速下降至 2023 年的 1.1~1.3 万元。据行家说数据，截 至 2023 年 9 月，COB 与 SMD CHIP 模组价格均约为 1 万元/平米，SMD TOP 价格约为 8000 元/平米，考虑到 COB 面板相较 SMD 具有对比度高、亮度高、 稳固性强等性能优势，因此对 SMD 形成快速替代。 分间距段结构来看，P1.2 及 P1.5 市场是目前 COB 快速渗透的主力市场，据洛 图科技统计，2023 年上半年，国内市场 P1.1~P1.4（主力产品为 P1.25）以及 P1.5~P1.6（主力产品为 P1.56）间距段 COB 销售面积占比分别同比提升 6.48% 及 1.85%；同时，受到 COB 带动下的行业降价影响，上半年 P1.1~P1.4（主力 产品为 P1.25）以及 P1.5~P1.6（主力产品为 P1.56）销售面积占 P2.5 及以下总 体市场比重分别同比提升 2.0pct 及 3.6pct。

快速降本来源为何？

COB 封装良率和直通率快速提升：COB 在制程上与 SMD 及 IMD 技术有较 大不同，封装完成后产出即为灯板，无需传统 SMT 贴片环节，因此传统封 装厂商推动积极性较弱，下游品牌方为避免 SMT 设备闲置，接受意愿也较 低，缺乏下游应用的上游设备厂技术进展缓慢。2022 年以来兆驰、中麒、 雷曼、洲明等头部玩家相继加大在 COB 技术的研发和产能投入，推动新益 昌、凯格等国产设备厂技术快速成熟，行业直通率和良率大幅提升，以兆驰 为例，根据公司公告披露，截至 2023 年 6 月初公司一次直通良率已经达到 60%以上，搭配一次维修后直通良率可达到 98%。直通良率的大幅提升和 PPM 的大幅降低有效减少不良品、提升制造效率，从而降低制造成本，也 构成了 2023 年 COB 模组快速降价的主因。

芯片、PCB、驱动 IC 等核心元器件降本：2023 年在下游需求端承压和上游 扩产的共同挤压下，MiniLED 芯片、PCB、驱动 IC 等核心环节均呈现不同 幅度的降价趋势，以成本占比最大的芯片为例，根据行家说统计数据，2023 年每千组 MiniLED 倒装芯片（R+G+B）价格已接近 5 元，而 2022 年价格 还超过 15 元，2019 年更是接近 45 元，2019-2023 年总降幅达 80%，芯片 成本年化降幅达 33%。

芯片微缩化：芯片降本一方面来自行业供给扩张后的竞争加剧，更重要的则 来自芯片微缩化后带来的成本节约。以兆驰为例，公司一个季度完成芯片尺 寸从 04*08mil 到 03*06mil 的转变，从而带来每单位芯片 40%外延片材料节 约，同时带来外延片可利用面积的提升，对应显示面板约 25%的成本节约。

通过工业设计减少核心元器件要求。厂商通过减少电路设计/ 虚拟像素等工 业设计和工艺创新减少打孔需求，从而降低 PCB 基板的层数要求以及精密 度要求。

展望未来，芯片微缩化、制造工艺的继续优化有望持续为产业带来降本效应，虚 拟像素技术、玻璃基等新型载板材料的应用也将为产业降本带来新的可能，以虚 拟像素技术为例，四灯方案下厂商仅需在增加一倍绿光芯片，以及少量驱动 IC 及软件成本的基础上便可实现像素数量的四倍提升，大幅节约微间距（P1.0 以 下）领域显示面板成本。

COB 有望逐步渗透存量市场。伴随 COB 技术的快速成熟和成本的快速降低， 2023 年对原有 SMD 市场形成快速挤压，以目前价格竞争最为激烈的 P1.25 领 域为例，根据行家说数据统计，2022 年 COB 方案渗透率仅有 20%，2023 年下 半年已快速提升至约 50%，与 SMD（包括 IMD）方案平分天下，未来预计随着 SMD 方案涨价，以及 COB 方案的市场接受度继续提升，COB 在 P1.25 点间距段的渗透率有望持续提升，且借助制造工艺改良，以及虚拟像素等技术对成本的 持续优化，有望进一步渗透 P1.56 及以上市场。

C 端应用拓张打开行业向上空间。随着 Mini RGB 技术的逐步成熟，以及上游各 个核心元器件环节的持续降本，三星于 2020 年 12 月推出全新款 110 英寸 The Wall 系列，将原本定位于商用显示领域的 The Wall 系列进一步下沉至家用 C 端 市场，2023 年 4 月及 11 月，三星进一步发布 89 英寸及 101 英寸版本，且均在 中国首发首展；除三星外，索尼、LG、海信、康佳等其他电视品牌方，以及雷 曼光电、利亚德等 MLED 直显行业品牌方也陆续跟进布局，在 2021 年至 2022 年集中发布多款 MLED 直显电视，预期随 2023 年 COB 技术快速降本降价，2024 年 MLED 直显电视有望迎来产品爆发和技术下沉年，价格持续向十万级价格带 渗透。家用场景用户观看距离较近，且在有限屏幕尺寸下对分辨率要求较高，因 此对屏幕像素密度要求较高，往往需要应用 P1.25 及以下点间距屏幕，COB 方 案在这些点间距范围内较 SMD 方案具有更好的成本优势，且具有更强的亮度、 对比度表现，因此有望极大受益于本轮 C 端市场渗透趋势。

四、耐用品及汽零转型

1、耐用品：关注竣工回落预期落地后的产业链机会

受房地产新开工增速影响，市场普遍对 2024 年商品房竣工态度悲观（招商地产 预计同比下降 15%）。考虑到近期政策频出，财政扩张、地产放松及三大工程（城 中村改造、平急两用公共基础设施建设、保障房建设）拉动，若明年竣工回落预 期提前落地，产业链信心或可恢复。

房地产调控政策自 2023 年 8 月以来从“保交付”、“松干预”进入“降成本” 新阶段，2023 年 12 月京沪放松首付比例和房贷利率下限作为标志，有助于促进 房地产市场恢复。 厨电：预计一二线楼市表现高于三四线，传统厨电一二线市场占比更高，叠 加洗碗机新品类保持高增速，以老板电器为代表的龙头 2024 年有望保持稳 健经营。 空调：中央空调一二线楼市中渗透率较高，充分受益政策端。叠加多联机占 比提升+国产替代持续进行，建议关注股价已深度回调的多联机龙头海信家 电。电工照明：公牛集团、欧普照明、佛山照明 Q3 业绩表现均超市场预期，估值有望迎来修复。

2、汽零转型：制冷压缩机国产替代，关注英华特、海立股 份

从家用空调制冷，到商用空调、冷冻冷藏、热泵，再到工业用制冷，新能源汽车 产业制冷，压缩机国产替代正在由浅入深实现全价值链崛起。 1）英华特：作为商用涡旋压缩机国产替代标杆，23H1 成功实现海外破圈， 外销收入高增 110%+，国内借助战略股东入股优势（格力高瓴资本/美的资 本）实现下游大客户突破，此外汽车涡旋压缩机供应海外 DAF 重卡，公司 未来 3 年或有望实现收入业绩 20-30%中高速复合增长； 2）海立股份：作为转子压缩机第三方配套龙头，21 年收购马瑞利成功跨界 汽车压缩机领域，23H1 受益空调下游景气带动、转子压缩机销量+22%，主 业收入+20%,上半年业绩亏损主要跟马瑞利整合不及预期有关。

3、汽零转型：热管理

新能源汽车热管理系统不仅增加零部件种类、数量，而且对压缩机、阀件、水泵 等提出电动化升级要求，因而单车价值量从传统燃油车 3000-5000 元涨到插电 混动 6000-8000 元、纯电 8000-10000 元。

1）盾安环境：23 年受车市波动、车型覆盖少影响，汽车热管理业务收入预 计 4.5-5 亿元，预计 24-25 年持续翻倍至 9/18 亿，盾安依靠大口径阀先发 优势切入比亚迪等优质客户。

2）东方电热：预计特斯拉 4680 大圆柱电池 2024 年二季度需求放量，届时 公司预镀镍材料需求有望快速爆发，今年四季度连续退火线建成客户验证通 过应无大碍。公司 12 月开启股份回购计划，后续股价有望企稳回升。

3）海信家电：三电控股作为全球电动压缩机核心供应商，自从 22 年被海信 家电并购以来，23 年亏损幅度收窄至不到 1 亿，预计 24 年大概率扭亏，进 入特斯拉、蔚来等标杆车企供应，在手订单不断突破后有望对海信家电股价 带来二次重估。

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