2023年新华医疗研究报告：老牌国企扬帆再起航

一、老牌国企器械龙头，聚焦主业再起航

（一）老牌国企器械龙头市场积淀深厚，业务结构变化带动盈利能力提高

新华医疗成立于 1943 年的胶东抗日根据地，1953 年医疗器械分厂同山东新华制药厂分 家独立，名为“山东新华医疗器械厂”。1967 年新华医疗委派专家赴越南进行援越工厂设 计和厂址选择工作，1997 年成立蛇牌手术器械有限公司。2002 年在上交所上市，2019 年 首次入选中国制造业 500 强，2022 年荣获国务院国资委“科改示范企业”。公司早期以手 术器械起家，经过多年发展，手术器械产品涵盖了神经外科、骨科、普外科、眼科、整形 美容科等临床的全部科室，它的微创腔镜器械、神经显微器械、纳米陶瓷系列等创新拳 头产品引领着手术器械行业的发展。公司经过八十年积累，形成了医疗器械、制药装备、 医疗商贸、医疗服务四大业务板块，是国内医疗器械行业中综合实力强、产品种类齐全 的企业之一。

2018-2023H1 以来，医疗器械板块占总体营收的比例从 21.9%提高至 38.2%，医疗商贸收 入占比从 61.6%下降至 30.2%。2018-2023Q3 期间，公司销售费用率、管理费用率管控良 好趋势平稳，财务费用率从 1.88%下降至 0.24%，研发费用率从 1.21%提高到 3.98%。 受益于业务结构的变化，公司毛利率得到优化，从 2018 年的 20.0%提高至 2023Q1-3 的 27.7%，净利率也随之提升。

（二）实控人为山东国资委

公司实际控制人为山东省国资委，在山东省国企资产重组的大背景下，2020 年 9 月，公 司控股股东淄矿集团将公司 1.17 亿股份（占当时总股本 28.77%）无偿划转至颐养集团 后，颐养集团成为公司控股股东，颐养集团背后同样是国资委控股，公司股权结构清晰 稳定。

（三）三段式发展：并购扩张、消化调整、聚焦主业

公司自 2011 年以来的发展可以分为三个阶段。分别是 2011-2016 年的并购扩张阶段、 2017-2021 年的消化调整阶段、2021 年至今的聚焦主业阶段。 1）2011-2016 年的并购扩张阶段：2011 年公司提出“以内涵式发展和收购兼并并举的扩张战略”，之后收购了长春博讯、威士达、成都英德等多家标的，扩大业务版图，营收规 模快速增长，股价表现也水涨船高。 2015-2016 年，受制药装备行业需求环境变化及专 科医院建设投入较大影响，公司利润大幅下滑，股价回调。 2）2017-2021 年的消化调整阶段：2017 年公司调整管理方针为“整合、升级、提效”，加 强对下属子公司的整合，对与公司协同效应较小、毛利率水平较低的部分非主业子公司 进行梳理，通过业务整合等方式实现公司资源的有效协同，以提升公司的整体盈利水平。 3）2021 年至今的聚焦主业阶段：2021 年公司提出“调结构、强主业、提效益、防风险” 的工作方针，要集中优势资源重点发展医疗器械、制药装备板块的制造类产品，综合毛 利率水平逐步提高。

并购扩张：公司在 2011 年提出“以内涵式发展和收购兼并并举的扩张战略”，将公司业 务定位于健康产业，在拓展医疗器械产品及制药装备领域的同时，向医疗服务领域进军。 期间并购了上海天清、山东中德牙科、长春博讯、上海远跃制药机械、威士达、成都英德 等多个标的，营收规模从 2011 年的 21.06 亿元快速增长到 2016 年的 83.64 亿元；2015- 2016 年，受制药装备行业需求环境变化及专科医院建设投入较大影响，成都英德等公司 持续亏损，公司利润大幅下滑，从 2014 年的 3.26 亿元下降至 2016 年的 0.35 亿元。

消化调整阶段：2017 年公司调整管理方针为“整合、升级、提效”，致力于实现公司资源 的有效整合，优化产业布局，完善产业链条，优化协同效应，提升公司的综合毛利率水 平。公司主动出清低效资产、亏损资产和不符合公司长期发展的资产，陆续剥离了淄博 众康医药、河北新华口腔、威士达、上海聚力通等子公司。公司的扣非归母净利润在此 期间扭亏为盈，从 2017 年的亏损 1.36 亿元扭转为 2021 年的盈利 3.84 亿元，资产负债率 也从 2017 年的 67%下调至 2021 年的 55%。

聚焦主业：2021 年公司提出“调结构、强主业、提效益、防风险”的工作方针，公司聚 焦主业，集中优势重点发展医疗器械、制药装备等板块的制造类产品，公司收入结构显 著优化，形成了以高毛利率的医疗器械、制药装备为主业，以医疗商贸、医疗服务为协 同的业务体系。2023H1，公司的医疗器械、制药装备合计收入占比已达到 58.8%，相较 2020 年提高了 14.9 个百分点。随着高毛利率的主业收入占比提高，毛利率、净利率、总 资产净利率均有所改善。

二、聚焦医疗器械与制药装备

（一）医疗器械产品线齐全，产品结构走向高端化、耗材化

公司通过多年扩张布局，在医疗器械板块形成了感染控制、放射治疗及影像、手术器械 及骨科、手术室工程及设备、体外诊断仪器和试剂、口腔设备及耗材、实验室设备及仪 器、医用环保及供氧工程、血液净化共九大产品线，是国内医疗器械行业中综合实力强、 产品种类齐全的企业之一。在感染控制设备领域，公司国内市场占有率在 70%以上，规 模居国内第一；公司的手术器械产品已有近 15000 个品种规格；在放射治疗设备领域， 公司在国内生产品种最全，规模居国内第一；公司的实验动物产品线是国内动物实验设 备“系统化解决方案”的开创者与领导者。

1、感控：国内感控设备龙头，着力加强高端设备与耗材市场

感控又被称为感染预防与控制，相关产品包括清洗消毒设备、高温高压灭菌器、低温灭 菌器、消毒液、清洗液等等，主要产品类型包括耗材、灭菌设备和其他。 感控产品市场规模稳定增长，耗材占比高。根据 QYResearch 的预测，我国感控产品市场 规模在 2020-2021 年间由于疫情爆发而大幅增长，之后在 2023 年回落到 45.9 亿美元，之 后将以 5.6%的 CAGR 持续增长至 2027 年的 57.0 亿美元。从产品类型来看，耗材是最主 要的产品类型，2020 年耗材占到国内感控产品市场规模的 83.8%。

公司是国内医院感染控制系统方案解决专家，感控设备在国内市占率达 70%。除生产专 业的清洗消毒设备、高温高压灭菌器、低温灭菌器及物流仓储系统外，公司从 2000 年开 始为医疗机构提供包括医院消毒供应中心、医疗消毒供应中心(工厂化)、内镜中心、病区 清洗消毒、婴儿洗浴及床单元清洗消毒中心等在内的系统解决方案，到 2023 年已完成近 6000 家医院及医疗机构消毒供应中心的设计、改造、实施；近 700 家内镜中心系统方案 的设计、实施；近 5000 家内镜清洗消毒中心方案的设计、实施。并率先开发了消毒供应 中心，内镜中心对清洗、消毒、灭菌等全过程的感染控制智慧化系统解决方案。根据公 司 2022 年的公告，其感控设备占到全国市场的 70%，产量位居头位。

公司在感控领域的专利数量遥遥领先。根据中国感染控制杂志的报道，新华医疗 2012- 2021 年间在感控领域的专利数量达到 2630 件，遥遥领先于其他国内企业，占国内公司 申请感控相关专利总数的 36.8%。

感控设备向高端市场迈进。2021 年，公司的两款感控设备获得达芬奇手术系统生产公司 —美国直观医疗授权认证，这是授予中国制造清洗及灭菌产品的首个证书，标志着公司 的感控设备从国内领先水平迈入国际行业前列。2023H1，公司在兰州、重庆、上海举办 3 场产品发布会，重点与三甲医院签订与“达芬奇”产品相关的清洗消毒灭菌销售合同， 实现高端产品引领高端市场的战略目标。 做强感控耗材市场。耗材是感控产品市场的主要类型，因此在 2023 年，公司提出要做强 感控耗材市场，提高市场占有率。我们认为公司有望凭借在感控设备市场的影响力和品 牌效应推动在感控耗材市场的拓展。2022 年，公司的手卫生耗材销售合同额已实现同比 79%的增长。

2、放射诊疗：放疗产品规模国内第一，产品高端化持续推进

2030 年我国放疗设备市场规模可达到 63 亿元。放射治疗是指利用放射性同位素产生的 各类射线治疗机或加速器产生的 X 射线、电子线、质子束及其他粒子束等治疗肿瘤，是 重要的肿瘤治疗方式。目前国内外主流的放疗设备是医用直线加速器和基于钴源的伽马 刀以及少量质子、重离子设备。2020 年我国放疗设备市场规模约为 29 亿元，预计到 2030 年可达到 63 亿元，期间 CAGR 为 8.1%。

低能放疗市场中新华医疗居首位，并推出高能放疗设备打破进口垄断。放疗设备可根据 最大输出能量的高低分为高能放疗设备和低能放疗设备。2020 年，在低能放疗新增设备 市场中，国产企业新华医疗、东软医疗、联影医疗已占据 60%以上市场份额，新华医疗 以 36.8%的市占率排名第一。而在我国高能放疗新增设备销量中，外企瓦里安、医科达合 计占有市场份额高达 97.9%，仅有新华医疗一家国内企业占得 2.1%的份额。2018 年公司 推出了用于放疗精确定位的大孔径螺旋 CT；2019 年，公司推出了第一台国产高能医用 电子直线加速器，打破国产空白。目前公司的放射治疗设备生产品种是国内最全，规模 居国内第一。

放射诊断产品仍有较大市场空间。公司的放射诊断业务是以 DR、C 形臂等 X 射线成像 系统（XR）产品为主。2020 年，中国 XR 市场规模约 123.8 亿元，预计 2030 年市场规模 将达到 206.0 亿元，年复合增长率达到 5.2%。随着分级诊疗政策的落地以及国产向高端 化替代的推进，国内 XR 企业仍有较大市场空间。

公司逐步推动放射诊疗产品高端化。根据公司定增募投项目规划，未来几年将有智能化 环形加速器、工业加速器、16 排诊断级螺旋 CT、64 排大孔径螺旋 CT、三维断层融合 DR、三维断层乳腺 DR、牙科 CBCT 等全新产品研发及产业化项目。2022 年，公司的 大孔径 CT、诊断 3D-DR、动态 DR 系列化项目均取得关键进展，放射诊疗产品高端化稳 步推进。

3、手术器械：推动产品结构转变，子公司股权激励调动积极性

公司的手术器械产品主要集中于全资子公司新华手术器械有限公司，产品涵盖了微创腔 镜器械、神经外科、胸腔心血管外科、骨科、普外科、显微外科、耳鼻喉科、妇产科、眼 科、口腔科、整形美容科等临床各科专用器械，并在无电镀亚光及黑色超硬膜镀层手术 器械、无电镀深部神经外科显微器械、心脏外科器械、高端骨科器械、钛合金器械等产 品有着突出优势。 推动手术器械产品结构转变。1）研发/生产：公司已开展“医用内窥镜”、“射频及等离子 手术设备及耗材”、“动力系统及耗材”等高端产品规划和布局。并通过定增募投进行高 端精密微创手术器械生产扩建项目的建设，2023 年 8 月已完成该项目厂房的主体结构。 2）销售：公司优化手术器械销售结构，加大高毛利产品推广力度，综合毛利率、净利率 同步提高，净利润同比大幅增长。2023 年，公司计划要实现手术器械耗材（缝合线）市 场份额的大幅增长。 新华手术器械拟实施股权激励调动员工积极性。2023 年 3 月，子公司新华手术器械为充 分调动核心人员工作积极性，加速推进手术器械在研产品研发进程，激励核心人员努力 奋斗，拟实施股权激励计划。激励对象共包括 105 人，并且本次股权激励一次实施到位， 不做预留。

（二）制药装备覆盖领域全面，盈利能力好转

我国制药装备市场快速发展，竞争格局分散。由于人口老龄化加剧、医药消费升级、创 新药及医药外包等市场快速发展，我国制药装备市场需求快速增长。中商产业研究院发 布的《2019-2023 年中国制药通用设备市场前景及融资战略咨询报告》显示 2022 年市场 规模为 664 亿元，预计 2024 年将增加至 825 亿元。我国制药装备竞争格局较为分散， 2020 年，第一梯队的五家企业合计市占率仅为 34.4%，未来随着市场规模扩大以及市场 集中度提高，头部制药装备企业发展空间巨大。

制药板块覆盖注射剂、生物制药、固体制剂、中药制剂四大领域。公司的制药装备板块 旗下拥有 1 个医药设计院，由 6 个经营单位组成，分别是成都英德、山东新马、上海远 跃药机、苏州远跃、苏州浙远、上海盛本。制药装备板块围绕新华英德设计院全力建设 注射剂、生物制药、固体制剂、中药制剂四大工程技术中心，提供面向客户的智能化整 体解决方案。

生物制药以成都英德为核心，可满足传统或一次性工艺需求。成都英德具备不锈钢生物 反应器、一次性生物反应器的模块优势，在血液制品、人用疫苗、兽用疫苗、生物发酵领 域为客户提供整体解决方案。除了传统生物制药装备外，英德还提供一次性使用系统和 组件，包括各类一次性生物袋，50L 一次性生物反应器、混匀系统等，可满足用户培养、 混合、储存、取样和流体传输等一次性工艺需求，符合制药装备一次性化的发展趋势。 在注射剂板块推出全球首创双模高速连续式 BFS。公司推出了全球首创的双模高速连续 式 BFS（吹灌封），该产品凭借着单循环生产 120 支的超大模宽、80%的高材料利用率、 快速规格切换和低投入等优势，市场竞争力强。

向小容量制剂生产装备领域拓展。2023 年公司定增落地，计划投资项目中包括了制药小 容量制剂智能化生产装备产业化项目。小容量制剂生产线设备可广泛应用于肌肉注射、 静脉注射、口服液、滴眼液、吸入剂等药品领域以及保健品、化妆品等医美领域，是制药 装备板块的核心产品，市场潜力巨大，有望为制药装备板块贡献成长新动力。 成都英德、上海远跃药机亏损趋势扭转，制药装备板块盈利能力提高。2021 年，公司重 点针对成都英德和上海远跃制定治亏目标、落实治亏措施。之后成都英德实现扭亏为盈、 上海远跃亏损大幅收窄。2023H1，成都英德已实现净利润 0.25 亿元，上海远跃药机净利 润为-0.08 亿元，预计扭亏为盈在即。子公司盈利能力改善趋势下，公司制药装备板块毛 利率也从 2018 年的 15.71%大幅提高至 2023H1 的 31.43%。随着制药装备前期投入成效 体现、管理运营效率提高，预计盈利能力仍有较大提升空间。

三、三大投资看点

（一）大股东参与定增显信心，员工激励完善保增长

大股东参与定增彰显对公司发展信心。2023 年，公司定增落地，本次定增共募集 12.84 亿元，发行股数5490万股，其中公司大股东山东颐养健康认购了1796万股（占比32.7%）， 彰显对公司发展的信心。本次募集资金将投入基于柔性加工生产线的智能制造及配套项 目、高端精密微创手术器械生产扩建、高性能放射治疗设备及医学影像产品产业化建设 等项目。一方面是为了适应市场发展需要，实现产品结构升级，提高企业的市场竞争能 力；另一方面将优化资本结构，提升资本实力，为公司持续发展提供支撑。

员工激励完善保增长，2022 年超额完成激励目标。2021 年 11 月，公司发布股权激励计 划，拟以 11.26 元/股的价格向 345 名激励对象授予总计 600 万股限制性股票。业绩考核 是以 2020 年扣非归母净利润为基准，在 2022-2024 年期间，扣非归母净利润的增长率分 别不低于 85%、110%、130%。2022 年公司扣非归母净利润为 5.05 亿元，相比 2020 年增 长 159%，已超额完成激励目标。

（二）多维度促进产品结构优化，毛利率有望持续提高

当前公司毛利率提升空间大，有望通过优化产品结构来提高毛利率。公司毛利率虽然在 近些年来有较大提升，但在医疗器械行业中仍属于较低水平。2023H1 公司毛利率为 27.4%， 在 124 家 A 股上市医疗器械企业中排名第 112 位（毛利率中位数为 55.9%），毛利率仍有 较大提升空间。公司未来有望从多个层面推动产品结构的优化，从而实现毛利率的持续 提升。

产品结构优化路线： 1、聚焦主业，持续推动医疗器械与制药装备业务收入占比提高。2023H1 医疗器械、制 药装备业务毛利率分别为 41.0%、31.4%，显著高于医疗商贸、医疗服务业务。公司持续 聚焦医疗器械和制药装备两大核心业务，随着占比提高，将有望带动整体毛利率提升。 2、医疗器械产品向高端化发展。如公司感控线的 GXP 系列低温等离子体灭菌器在依托 达芬奇产品认证后，打入高端市场，实现了毛利率的大幅提升。在放射诊疗产品线，公 司推出国内第一台高能医用电子直线加速器，大孔径 CT、诊断 3D-DR、动态 DR 等项目 已取得关键进展。在手术器械领域，公司已进行了“医用内窥镜”、“射频及等离子手术 设备及耗材”、“动力系统及耗材”等高端产品的规划和布局。 3、提高耗材产品占比。公司以设备为基础、智慧化为引领、耗材和工程为增长点，提升 整体竞争力。在医疗器械板块，公司将提高感控耗材、手术器械耗材（缝合线）市场占有 率。在制药装备板块，行业出现了一次性化趋势，公司拥有各类一次性生物袋，50L 一次 性生物反应器、混匀系统等，可满足用户培养、混合、储存、取样和流体传输等一次性工 艺需求。我们认为随着部分高毛利的耗材产品收入占比提高，也将有望带动公司整体盈 利能力增强。 4、定增募投项目助推产品结构升级。2023 年公司定增落地，多个高端化项目建成投产后 有望加速推动公司主业发展和产品结构升级，提升公司核心竞争力及持续盈利能力。

（三）海外业务发展迅速，国际业务前景可期

海外业务快速发展。2022 年，公司国际市场收入达到 1.55 亿元，同比增长 121.6%。继 2017 年成立印度尼西亚公司后，2022 年，公司筹建了越南和埃及 2 个海外办事处。国际 化开启新篇章。2023H1 公司国际收入为 1.01 亿元，同比增长 20.9%，保持较快增长，新 签订合同额同比增长 98%，部分产品、部分市场均实现了零的突破。2023 年 7 月，公司 董事长王玉全与白俄罗斯卫生部长举行会谈，双方就未来在感染控制、放射诊疗、手术 器械及制药装备等领域的合作达成了战略合作意向。

医疗器械海外进展：2022 年，公司的 MOST-T 蒸汽灭菌器获得了中国灭菌领域第一张美 国 FDA 认证证书。2023H1，越南办事处实现了老挝市场首条非 PVC 软袋生产线、越南 市场首条腹膜透析线等突破，埃及办事处陆续在摩洛哥等市场签订新订单；实验动物产 品首次在俄罗斯市场实现出口突破，签订 FAT 合同；公司在泰国市场实现了 STable-H8500 电动液压手术床等高端产品的首次突破；在美国市场出口的首台非 PVC 膜基础输液生产 线成功交付；在手术器械方面新开发了智利、伊朗、越南、阿根廷、孟加拉国等新市场。 2023 年 8 月，公司与惠影医疗签署战略合作协议，围绕直线加速器全球业务开展长期战 略合作。 制药装备海外进展：2022 年，公司在白俄罗斯市场签订了《白俄罗斯新建 50T 血液制品 厂综合技术设备供应合同》，公司提供整个项目的概念设计、详细设计、工艺设备、数字 化解决方案以及验证等服务。在血液制品领域，这是首个国内先进理念及技术对外输出 的项目。 国际业务前景可期。公司 2023H1 的国际收入占总营收比例仅为 2%，国际收入提升空间 巨大。目前公司国际竞争力的产业体系已初步构建，市场开拓初见成效，预计未来国际 市场收入将成为公司成长的新动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）