2023年家电行业年度策略：坚定行业景气复苏，外看龙头内选成长

1. 2023 年行业表现回顾

1.1. 板块震荡上行，机构超配逐季提升

客观不利因素出清，内销回稳与出口提振环境下，2023 年家电行业实现转涨。截至 2023 年10月末，根据万得数据显示，行业全年累计上涨约11%，显著跑赢同期沪深300指数近20pct。 相较板块指数的明显涨幅，行业估值空间受到进一步压缩，2023 年估值中位数较上年同期下降 3.1%至 16.09X，但考虑到行业基本面稳健、各主要竞争赛道的业绩表现以及新兴头部企业的 健康发展，预计家电行业的估值有望在短期内经历边际上的修复。

对比沪深 300 指数，行业 2023 年 1-10 月累计超额收益率为 18.45%。2023 年行业整体 超额收益率水平较上年显著提升，其中，受炎夏等多因素推动，6 月超额收益率创下了近十年 来同期单月的最高纪录。此外，8、9 单月超额收益率也相较往年同期明显改善，间接反映出行 业于 2023 年内超额收益的亮眼表现，突显了行业继续的增长潜力。

行业资金面明显改善，机构持仓板块配比持续提升。根据公募基金披露季报显示，截至 2023Q3 末，公募基金重仓家电板块总市值达 767.59 亿元，占比较 23Q2 进一步提升 2BP。此 外，对比行业流通 A 股市值占比，公募基金对家电行业超配比已连续 3 个季度提升，达到 0.57%。

白电与零部件板块配置加速，黑电板块相对平稳。从行业各子板块来看，公募基金重仓白 电、零部件板块势头较强，截至 23Q3 末板块超配比分别达到 0.44%和 0.28%，黑电板块超配 增长平缓为 0.05%，厨电、小家电板块则均低配 0.05%。

从重仓行业个股表现来看，有近约 40%的个股持仓在 2023 年前三季度逐渐增加，其中公 募基金对美的集团、格力电器、三花智控等白电与零部件龙头标的持仓规模自 23Q1 起持续扩 大，截至 23Q3 末持股占流通股比分别增至 5.38%、5.65%和 13.80%；石头科技、老板电器、 飞科电器总仓位经历 23Q2 短暂下调后，而后明显回补，特别是 23Q3 末，石头科技重仓基金 数增至 155 支，持有流通股占比达到 11.25%，充分反映出机构对该赛道及标的的看好程度。 此外，佛山照明、得邦照明等照明板块头部，亦在 23Q3 受到机构资金加持；机构持仓小家电 板块个股中，仅飞科电器持仓规模相对明显，23Q3 末重仓基金数增至 19 支，持有流通股占比 升至 3.61%。

1.2. 行业基本面持续修复，成本优化均价提升

行业经营基本面持续改善，营收规模及增速明显提升。根据万得数据显示，家电行业 2023 年前三季度共实现营业收入 1.08 万亿元，同比增长 6.98%，其中 23Q1 至 23Q3 营收及增速分 别为 3254 亿元/+3.2%、3841 亿元/+7.5%、3697 亿元/+7.1%。同时，受益于产品市场均价提 升以及成本优化推动，行业利润端明显增长，2023 年前三季度归母净利润规模同比提升 11.52%， 为 868.36 亿元，其中 23Q1 至 23Q3 单季度增速分别达 14.6%、15.7%、11.3%。全年行业景 气度改善态势延续，基本面持续向好情况下，收入与利润均恢复至较高增速水平。

成本端方面，相较 2022 年同期的显著回落，2023 年前三季度家电行业主要用原材料价格 及指数走势整体呈现震荡下降态势。根据上海期货交易所、中塑在线等数据显示，期间铝、不 锈钢价格以及 ABS 塑料价格指数均值较上年同期分别下降 8.6%、13.1%和 15.1%，铜价格经 历 23Q2 内显著回落后迅速拉升，相较同期其他原材料走势仅微幅上涨约 0.8%。总体成本再度 优化，致使行业利润空间进一步提升。

相对成本改善基面，行业内企业对于销售端则采用提价策略。根据数据威显示，在 2022 年大家电市场均价较 2021 年涨幅 5.5%的基础上，2023 年大家电市场均价进一步提升，其中 23Q1 至 23Q3 单季度同比涨幅分别为 19.9%、23.5%和 9.2%，特别是 23Q2 单季度销售端均 价达到 1949 元/台，显高于往年同期水平。

原材料价格优化，叠加市场均价提升共同作用下，家电行业单季度毛利率自 23Q1 以来保 持稳增水平，综合同期销售费用率考虑，行业整体毛销差稳步扩大，其中（根据万得数据显示） 23Q1 至 23Q3 毛销差同比分别增长 1.6pct、1.1pct、1.0pct。

以空调行业为例，根据产业在线数据显示，2023 冷年（2022 年 8 月-2023 年 7 月）空调 行业复苏态势显著，总产量与总产销实现同比双增，其中在国内高温天气以及政策促销等刺激 下，内销市场呈现大幅回升，总出货规模超过 1 亿台，同比增长 20.6%；而受海外高通胀与库 存压力等影响，总出口规模则同比下降 0.8%。

从单月出货表现来看，行业 2023Q2 内销增速整体保持在 35%左右，优于同期出口水平。 虽然出口增速略显低迷，但伴随着海外库存消耗，需求回补驱动下，出口增速于 2023 冷年中 期逐渐回升，其中 2023 年 6、7 单月出口量分别同比增长约 15%和 13%。

国内终端零售市场方面，无论是在平台促销还是高温天气刺激下，空调线上与线下市场均 价整体呈现温和上涨态势，其中 2023 年 6 月双端市场同比均价涨幅分别达到 118 元/台和 308 元/台（奥维云网）。总体来看，2023 冷年我国空调行业实现恢复性增长，其中国内市场“量价 齐升”态势显著，行业出口于 23Q2 起改善态势明确。

1.3. 消费意愿再度回落，2023H2 内销反转承压

2023 年初以来，受益于宽松政策等利好，国内经济在消费环境不断改善下显著恢复。根 据国家统计局数据显示，2023 年前三季度我国 GDP 累计同比增速达 5.2%，其中（根据商务 部信息显示）最终消费支出对经济增长贡献率为 83.2%，带动 GDP 增长约 4.4pct（23Q3 最终 消费对经济增长贡献率达 94.8%，拉动 GDP 增长约 4.6pct）。居民消费意愿与收入预期 23Q2有所回落，但仍整体优于上年同期水平。

家电内销复苏节奏明显落后于整体消费市场。根据奥维云网统计数据显示，2023 年前三 季度我国家电市场（不含 3C）全渠道零售额规模为 5713 亿元，同比增长 1.7%，明显低于总 社零增速（5.8%）。拆分季度表现来看，除 23Q2 受空调销售推动，零售额增速有较强提升外， 23Q1 与 23Q3 增势均不理想，虽前期客观抑制因素已然消退，但基于短期通胀压力、地产复 苏慢于预期等影响，全年行业景气复苏节奏仍偏缓慢。

尽管行业受到供需收缩与外部预期转弱影响，整体增长失速，但细分渠道及市场表现依然 可圈可点。首先，在新兴电商模式的快速发展，多元化渠道协同效应下，家电线上市场呈现较 快增长态势，其规模占比 6 年内提升超过 25 个百分点（《2017-2022 中国家电行业年度报告》）， 2022 年对家电市场零售贡献率提升至 57.8%，预计 2023 年将有望达到 60%左右。其次，随着国家对支持乡村振兴与促进县乡消费力度的加大，下沉市场消费鸿沟不断缩小，逐渐成为家 电消费生力军。根据《2022 年中国家电市场报告》显示，2022 年我国下沉市场家电销售额占 比较 2021 年增加约 2.6pct，达到 34.1%。 结合政策面来看，2023 年 3 月《政府工作报告》中提到，要坚持实施扩大内需战略，立 足显著规模市场优势，着力扩大消费与有效投资等，继续加大对汽车、家电等大宗消费的支持 力度，其中具体强调了推动双端消费进一步深度融合，目标将当前线上市场零售额占社消总额 的比重提升近 12 个百分点至 27.2%，并持续推进城乡便民商业建设，不断完善农村快递物流 配送体系等。基于《报告》中对线上零售发展以及完善乡镇物流体系建设的目标，相信未来家 电线上及下沉市场拓展将得以不断加速，持续打开行业增长空间。

线下市场零售额规模占比相较线上水平明显提升，主要分析为短期内线下消费环境改善， 实体零售卖场、商超等客流量增多对渠道销售起到积极作用。在产品周期轮换、结构精细分化、 技术迭代等因素影响下，一季度我国家电各品类销售呈现较大差异，多个上年市场规模高增产 品，当期销售水平明显下降。

刚需大家电需求整体疲软，干衣机销售“量价齐升”。2023 年前三季度，整体家电市场的 购买需求表现出不足，导致大部分产品类别的零售量较去年同期出现下降。尽管如此，受到产 品结构优化升级的推动，刚需家电产品的销售额增长速度超过了销售量，反映出消费者对高性 能产品的偏好。与此同时，一些可选产品类别还处在市场渗透的早期阶段，它们面临着价格战 和市场竞争的加剧。数据方面来看，（根据奥维云网数据显示）2023Q1-3，干衣机全渠道零售 额与零售量同比分别增长 19.8%和 15.4%，空调同比分别为 7.7%和 6.5%，冰洗销量虽同比下 滑，但提价效应下，销售额规模有所提升。

1.4. 海外需求增强，行业出口显著改善

相较 2022 年的外需疲软，2023 年行业出口显著恢复。根据海关总署统计数据显示，2023 年 1-9 月，我国家电出口金额为 664 亿美元，同比增长 1.1%，家电产品总出口数量同比增长约 7%，达到 27.5 亿台，均较上年明显提升。

作为中国家电出口最大的海外市场之一，根据美国商务部普查局及美联储统计显示，2023 年初以来美国耐用品家电库存水平持续走低，截至 7 月末为 36.27 亿美元，相较 2022 年末降幅 达 1.9%。同时，新增订单量也在 4 月以来明显抬升，其中 7 月单月环比增长 6.8%。结合同期美 国耐用品制造业产能利用率下行走势来看，美国耐用品市场进口需求于 Q2 逐渐增加。

相较此前的海外市场需求低迷，库存高企、产能下滑、消费动力不足等因素自 2023Q2 以 来逐步改善，其中，（根据美国劳工部数据显示）随着美联储加息节奏放缓，美国单月 CPI 增 速也逐渐回落，（根据美国密歇根大学统计）相应的消费者信心及预期指数也迎来阶段性回升。

2022 年末以来，随着通胀压力缓解，海外去库存周期持续，我国外贸出口明显回稳，集装 箱单月出口量呈上升态势，虽 23H2 以来再度回落，但整体出口形势依然维持较高水平。根据 海关总署统计，截至 2023 年 10 月末我国出口集装箱数量已较上年末增长约 15.4%，出口平均 单价增幅约 23.5%。 综合全年形势来看，我国外贸出口整体良好，市场信心恢复较为积极，同时对比海外其他 经济体，我国出口竞争优势仍然显著。随着去库存周期进入尾声，需求逐渐释放下，2024 年我 国家电出口向好态势有望延续。

2. 2024 年行业投资主线

2.1. 海外需求回补明确，关注优质出海龙头

相较行业内销市场年内的“N”型走势，家电外销市场则呈现出稳步上升的态势。尽管 2023 年初受到不利因素的影响，但随着海外家电市场需求的逐渐恢复，家电出口量也随之增长，特 别是 23Q2 以来，库存下降带动了家电出口的明显回暖。从单月出口规模情况来看，（根据国家 海关总署数据显示）对比我国总出口依然低迷表现，家电出口规模增速自 2023 年 5 月以来持 续改善，截至 2023 年 9 月，家电产品当月出口额同比增长 14.1%，增速已连续第 5 个月高于 我国总出口水平。展望未来，虽然外部环境仍有不确定性，但行业和企业普遍对第四季度及以 后的家电外销市场持乐观态度。

从主要大家电出口规模来看，2023Q3 以来特别是冰洗、彩电出口规模持续攀升，其中 9 月冰箱与彩电出口金额分别为 7.52 亿美元和 14.74 亿美元，同比分别+35%和+28%。

综合近期家电出口景气度持续向好分析，主要受益方面来自：1）随 2023Q2 海外家电库 存去化趋于尾声，“黑五”等海外终端促销临近驱动，Q3 补库需求明显上升；2）原材料价格 及海运成本显著改善，其中截至 2023 年 9 月末，我国海运 CCFI 较上年同期下降约 63%，带 动出海企业盈利持续优化。同时，虽短期汇率波动对我国总体出口产生负面影响，但基于以上 等因素考虑，不乏海外企业前置订单需求以锁定利润空间。 另一方面，我国出口发展持续向好的其中因素，来自于“一带一路”方针的成功实施。“一 带一路”倡议通过拓展市场、推动基础设施建设、促进贸易便利化、设立经济合作区以及多元 化贸易伙伴，为中国出口创造了有利条件，提升了贸易多元性，助力中国在全球市场竞争中取 得重要地位。在 2023 年“一带一路”倡议实施十周年之际，我国与 20 个沿线国家达成自贸协 定，推动《区域全面经济伙伴关系协定》全面生效，构建了全球最大的自贸区。

在我国自由贸易港政策制度体系的引领下，以“零关税、低税率、简税制”和“五个自由 便利、一个安全有序流动”为主要特征的营商环境，吸引了“一带一路”合作伙伴的近万亿美 元投资，促成了 3000 余个合作项目。2022 年，我国与“一带一路”沿线国家的货物贸易总额 达到近 2.9 万亿美元，占外贸总额的 45%，同比增长 12.4%，高出我国外贸整体增速约 8 个百 分点，为我国外贸发展提供了强劲动力，使之收获了丰硕成果。 截至 2023 年 10 月，我国已与 152 个国家签署了“一带一路”合作文件，其中亚洲和非洲 国家占了 60%以上。从出口品类来看，以空调为例，亚洲市场仍然占据主导地位，贡献了 58.6% 的出口额，而非洲市场则有较大的潜力未被开发。另外，欧洲市场也表现出较高的空调需求， 虽然只占了 17.1%的合作国家数量，却贡献了超过约 22%的出口额。

根据奥维云网《AVC-中国家用空调出口数据研究报告》显示，我国家用空调出口额在 2020 年-2022 年连续三年保持同比增长，预计 2014 年-2023 年十年间的家用空调出口额复合增长率 达到 3.3%。 总体可以看出，我国空调企业在“一带一路”框架下与沿线国家的合作已经取得了互利共 赢的效果，既满足了合作国家和地区的消费需求，也促进了本土产业的转型升级。对于我国空 调产业来说，“一带一路”沿线国家是出口增长的重要市场，有着巨大的发展潜力。随着合作的 不断深化，我国空调品牌和产业也将借助东风，拓展更广阔的国际市场，实现更高质量的发展。

2023 年上半年，从我国出口“一带一路”合作国家白电产品规模及增速来看，除大洋洲整 体同比下降外，其他各大洲出口数量均有不同程度增长，其中亚洲与非洲整体增速最为显著， 欧洲冰洗产品出口量同比分别增长 28%和 56%，南、北美洲的洗衣机出口量增速亦达 20%以 上。然而由于短期汇率波动等影响，各白电出口均价均在同期内有所下滑，其中，冰洗产品均 价同比分别下降约 13%和 14%。

以海尔、美的为代表的我国家电出海品牌，其收入规模早已跻身全球前列。根据监测数据 显示，2021 年海尔、美的品牌收入分别达到 362.5 亿美元和 211 亿美元，排名全球第 1 和第 4 位，同时海信品牌收入规模达到 79.1 亿美元，位列全球第 7 位。从地区品牌销售占比来看，我 国主要家电品牌销售仍较集中于东亚与东南亚市场，而作为美洲家电市场份额首位的惠而浦， 其地区销量占比高达 70%-90%。

根据企业披露业绩情况，美的集团与海尔智家在 2023H1 期间，海外营收占比分别达到了 40.9%和 50.8%，2023Q3 季报期内表现同样亮眼，其中，美的空调在 7-8 月间外销同比增长 约 12%，海尔高端嵌入式套系新品在欧洲市场收入增长近 35%。

2.2. 预期承压改善，选定高成长品类

承接上半年的政策宽松环境，2023H2 以来地产政策放宽力度持续加大。其中以加大保障 性住房供给、积极推进城中村改造、支持民营房地产企业合理融资需求等为主要内容的会议议 题及相关政策文件陆续出台，特别是各城市相继落实“认房不认贷”、降低房贷首付款比例等措 施，为未来房地产市场企稳修复筑底。 2023 年 11 月初，中央金融会议首次提出了房地产监管的新模式，即主体监管和资金监管 并存，并强调要“一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求”。这一新的监管框架预 计将有助于确保房地产融资的平稳有序进行。具体实施措施包括延长房地产“金融 16 条”支 持政策的实施期限，引导金融机构充分运用保交楼支持计划，同时增加对民营企业债券融资支 持工具的力度，以确保“保交楼、保民生”工作的有效实施。

虽然宽松政策及措施密集出台，但短期内房市复苏效果并不理想。2023 年 8 月以来全国 二手房市场持续波动，“量为价先”态势明显，挂牌量指数于月末显著抬升，挂牌价则保持下跌 态势。截止 2023 年 9 月末，全国二手房出售挂牌量与挂牌价指数分别为 41.58 和 182.06，相 较年初分别+18.22 和-5.04。

根据国家统计局公布数据显示，2023 年 1-9 月，我国房屋竣工面积 48705 万平方米，同比 增长 19.8%，其中住宅竣工面积 35319 万平方米，同比增长 20.1%。同时，国内商品房销售总面 积 84806 万平方米，同比下降 7.5%，其中住宅销售面积同比增长 6.3%。国内商品房销售总额 89070 亿元，同比下降 4.6%；其中住宅销售额 79311 亿元，同比下降 3.2%。

从商品房销售价格来看，根据国家统计局数据显示，2023 年三季度全国 70 大中城市新建 商品住宅与二手房销售价格均较上季度有所下滑，其中，8 月单月一、二、三线城市二手房价 格分别环比上月-0.2%、-0.5%、-0.4%，一、二、三线城市新房成交价格分别环比-0.2%、-0.2%、 -0.4%；9 月单月一线城市新房与二手房价格环比有所企稳回升，但二、三线仍呈下降态势。

短期内房市低迷表现预计仍将延续，宏观经济环境影响居民收入预期低位徘徊下，消费意 愿与对消费品偏好有所变化。从 2023 年“双十一”销售表现来看，（根据星图数据统计显示） 全网 GMV 达 11386 亿元，同比增长 2.1%，对比往年增速进一步下滑。其中，综合电商销售 额同比下降 1.1%，而直播电商销售同比增长 18.6%，增速连续 3 年保持提升。

从前十大消费品类表现来看，家电销售额为 1526 亿元，仍保持单品类销额首位，但规模 与全网销额占比均较上年有所下降，分别-2.6%和-0.1%，相比之下食品饮料、鞋类箱包等需求 弹性较弱的消费品，在此次“双十一”销售额与规模占比均有明显提升。

从我国前三季度经济数据来看，国民经济呈现持续向好的态势，复苏迹象显著。尽管消费 对国内经济增长发挥了巨大的拉动作用，然而家电消费的复苏明显滞后于整体市场的复苏。特 别是 23Q3 市场规模增速较 23Q2 下降了近 5pct，对比上半年走高表现差距明显。另一方面， 刚需家电在产品结构升级的推动下零售额的增速领先于零售量的增速，而一些非刚需品类仍然 处于市场普及期，品牌竞争激烈且价格下跌趋势。 因此，除年内受气候等因素利好而销售改善的空调品类，其他如干衣机、洗碗机、清洁电 器等新兴家电品类需求在未来或仍将保持良好增长态势。根据奥维云网数据预测，2023 年国内 干衣机与洗碗机零售规模预计将同比增长约 26%和 8%，在新兴品类和刚需品类需求韧性支撑 下，预计家电市场总零售额预计将同比增长约 3%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）