2023年福莱特研究报告：产能稳步扩张巩固龙头地位，多渠道降本维持盈利优势

一、光伏玻璃龙头，深耕行业十五余载

1.1 公司发展历程

福莱特玻璃集团创始于 1998 年 6 月，是目前全球最大的光伏玻璃生产商之一。公司主要产 品涵盖太阳能光伏玻璃、优质浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃四大领域，并涉及太阳能光 伏电站的建设和石英岩矿开采，通过多年关键核心技术研发与产品迭代，如今已形成完整 的产业链。 1998 年，福莱特玻璃成立，以玻璃制品和化工产品销售为主营业务。 2006 年，福莱特正式进军光伏玻璃领域，成为国内第一家、世界第四家通过瑞士 SPF 认证的光伏玻璃企业。 2011 年，公司开始在安徽布局基地，同年通过拍卖竞得安徽省凤阳县玻璃石英岩矿采 矿权，取得了一定的矿产资源储备。嘉兴本部生产基地优质浮法玻璃生产线点火投产。 2015 年，福莱特成功登陆香港联交所主板，完成 H 股上市，借力资本市场，迈入发展 新纪元。 2016 年，福莱特(越南)有限公司成立，正式布局海外，投资建设越南生产基地。 2019 年，福莱特在上海证券交易所主板 A 股成功上市，加快全球化进程。 2021 年，公司光伏玻璃日熔化量突破 1 万吨。 截至 2022 年底，公司光伏玻璃产能达到 1.94 万吨/天。公司深化石英砂资源布局，矿产资 源储量超 16700 万吨。

1.2 光伏玻璃业务为主，兼具其他种类产品

公司核心产品为光伏玻璃，兼具浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃产品。公司是目前国内领 先的玻璃制造企业，主营业务为光伏玻璃、浮法玻璃、工程玻璃和家居玻璃的研发、生产 和销售，以及玻璃用石英矿的开采、销售和 EPC 光伏电站工程建设，其中，光伏玻璃是公 司最主要的产品。

1.3 股权结构集中度较高

公司股权结构集中度较高。截至 2023 年 8 月，公司的实际控制人是阮洪良、姜瑾华、阮泽 云和赵晓非先生四人。其中，阮洪良与姜瑾华为夫妻，阮泽云为阮洪良和姜瑾华之女，赵 晓非和阮泽云为夫妻。

公司管理层经验丰富，核心成员拥有二十年以上的玻璃行业从业经验。公司实控人阮洪良 先生目前为本公司执行董事、董事会主席兼总经理，主要负责公司整体战略制定、业务管 理及运营。阮先生于玻璃行业拥有逾 37 年经验。阮先生目前亦担任公司大多数子公司的董 事。除此之外，公司核心管理人员也多有二十年以上的玻璃行业从业经验，历经行业发展， 拥有丰富经验。

1.4 光伏玻璃主业稳固发展，营收利润持续增长

近年来公司业绩实现高速增长。2018-2022 年，公司营业收入/归母净利润从 30.64/4.07 亿 元增长至 154.61/21.23 亿元，CAGR 达 38.23%/39.15%。2023H1 公司实现营业收入/归母 净利润 96.78/10.85 亿元，同比增长分别达到 52.90%/8.19%。

光伏玻璃营收占比持续增长。从收入结构看，公司近年来光伏玻璃业务占比持续提升，为 公司主要收入来源。2018 年到 2022 年，光伏玻璃业务占比从 68.41%提升至 88.49%，光 伏玻璃业务营收从 2018 年 20.96 亿元增长至 136.82 亿元，CAGR 达到 46%。

公司作为光伏玻璃龙头，盈利能力持续领先于二线企业。2020 年以来光伏需求持续高增， 光伏玻璃在 2020 年下半年出现阶段性的供需紧张，导致价格快速上涨，光伏玻璃行业盈利 能力优异，福莱特毛利率可领先二线企业 15-20pct；后随着供给产能释放，价格回落至历 史较低位，2022 年由于原材料价格上涨导致行业盈利整体承压，福莱特在毛利率上仍然可 以领先二三线企业约 8-15 个百分点。

公司摊薄 ROE近年来总体较稳定。在行业盈利较好时，公司摊薄ROE可达22.51%；2022 年由于原材料价格上涨导致行业盈利整体承压，公司摊薄 ROE 随后有所下降。根据杜邦分 析，公司摊薄 ROE 的变化主要源于销售净利率与资产周转率的变化。

公司费用控制良好，注重研发投入。2018-2022 年，得益于公司规模持续扩大，规模效应 逐步显现，公司期间费用率整体呈下降趋势。同时，公司积极布局研发投入，2018-2022 年公司研发费用呈现上升趋势，由 1.13 亿元增长至 5.23 亿元。

与下游同步厂商深度绑定，长单保障业绩稳定增长。公司与隆基绿能、晶科能源、东方日 升和晶澳科技等头部下游光伏企业签订了多笔销售长单，预计长单销售规模达 390 亿元以 上。

二、 碳中和目标下光伏行业发展前景广阔

全球碳中和目标确定。为应对气候变化，197 个国家于 2015 年 12 月 12 日在巴黎召开的缔 约方会议第二十一届会议上通过了《巴黎协定》。协定在一年内便生效，旨在大幅减少全球 温室气体排放，将本世纪全球气温升幅限制在 2℃以内，同时寻求将气温升幅进一步限制在 1.5℃以内的措施。各缔约方积极响应，将碳中和作为长期发展目标。我国力争在 2030 年 前实现碳达峰，2060 年前实现碳中和；欧盟、美国、日本等经济体则将 2050 年作为节点 实现碳中和。据 NetZero Tracker 数据显示，截至 2021 年底，全球已有 136 个国家、115 个地区和 235 个主要城市相继制定碳中和目标，覆盖了全球 88%的温室气体排放和 90%的 世界经济体量。

光伏发电成本持续下降，平价时代到来。2010-2021 年全球光伏平准化度电成本由 0.42 美 元/度下降至 0.05 美元/度，降幅达 88%。2021 年光伏成为全球电力技术投资的主导者，占 所有可再生能源投资支出的近一半。目前光伏发电在全球大部分地区已实现平价，随着未 来技术水平的提高，光伏发电成本仍有较大下降空间。全球光伏产业已由政策驱动发展阶 段正式转入平价上网阶段，光伏发电已成为具有成本竞争力、可靠性和可持续性的电力来 源。

我国风光发电量占比不断提升。2022 年我国风电和光伏发电新增装机总量达 1.25 亿千瓦， 其中风电新增 3763 万千瓦，光伏新增 8741 万千瓦，累计装机容量合计分别达到 3.7、3.9 亿千瓦。2022 年全国风电、光伏发电量 1.19 万亿千瓦时，同比增长 21%，风电、光伏发 电量占全社会用电量的比重达 13.8%。

光伏行业高景气有望持续。我们预计 2023-2025 年全球新增装机有望从 345GW 增至 544GW，年均复合增速达 25.54%，国内新增装机有望从 149GW 增至 273GW，年均复合 增速达 35.43%。

三、光伏玻璃供需格局边际改善，行业盈利有望底部向上

3.1 光伏玻璃行业具有进入壁垒高、需连续生产、原材料与能源成本高的特点

3.1.1 光伏玻璃为超白压花玻璃或超白浮法玻璃

光伏玻璃指的是被专门应用于光伏组件的透光面板。1）晶硅组件封装的光伏玻璃是指主要 采用压延法生产的超白压花玻璃；2）薄膜组件封装的光伏玻璃是指主要采用浮法生产的超 白浮法玻璃。

压延法制备超白压花玻璃原片的过程主要为投料-熔化-压延成型-退火-切割-制品。配料进入 玻璃窑炉中后，被熔化制成玻璃液。玻璃液经流液洞进入冷却部和成形池，冷却到适合压 延成型粘度的温度后，经溢流口进入由光洁度很高的上辊和带有雕铸精细花纹图案的下辊 组成的压延机压制成压花玻璃带，压花玻璃带随后进入退火窑退火，经冷却后切裁成规定 的尺寸。 浮法是目前生产平板玻璃的主体工艺。原料投料并在窑炉中熔化后，在约 1600℃的温度下 将配合料熔制成均匀、无气泡的玻璃液。玻璃液在澄清均化、冷却后经流槽流入锡槽，漂 浮在密度相对较大的锡液表面上，在重力和表面张力的共同作用下，玻璃液在锡液表面铺 开、摊平成形为玻璃带。玻璃带经冷却硬化，在过渡辊台拉引辊的作用下，拉离锡槽进入 退火窑，退火后的玻璃经过裁切制成原片。

光伏玻璃具有高强度、高透光率、高耐候性的特点。为提高光电转换效率，晶硅光伏电池 要求封装面板玻璃在保护晶硅电池的同时，具有较高的透光率，其中钢化玻璃要达到 91.5% 以上，镀膜玻璃要达到 93.5%以上。在制备光伏玻璃过程中为达到高强度、高透光和高耐 候性的特点，需采用钢化、镀膜和镀釉等工艺。 相较于普通玻璃，光伏玻璃的含铁量更低、 承受温度更高、透光性、抗冲击性与耐腐蚀性更强。

光伏玻璃是光伏组件不可缺少的重要辅材之一。光伏组件可分为单玻与双玻两种，单玻组 件的背板材料大部分为不透光的复合材料。双玻组件是指由两片玻璃和太阳能电池片组成 复合层，电池片之间由导线串、并联汇集到引线端所形成的光伏电池组件。相比普通的单 玻组件，双玻光伏组件寿命更长，发电效率更高，此外双玻组件的玻璃耐磨性、绝缘性也 优于传统单玻组件。

3.1.2 国内光伏玻璃行业发展迅速

我国光伏玻璃行业发展大致可分为三个阶段： 第一阶段：2000-2005 年，我国光伏玻璃行业处于萌芽期，主要由外资企业主导。法国圣 戈班、英国皮尔金顿、日本旭硝子及日本板硝子四家外资企业垄断了光伏玻璃市场，彼时 国内光伏组件生产需高价进口光伏玻璃，国内光伏玻璃制造尚处于起步阶段。 第二阶段：2006-2012 年，我国光伏玻璃行业开始起步。由于国外光伏需求快速增长，带 动了一批国内光伏玻璃制造企业进行产能扩张，以福莱特为代表的领先玻璃企业大举投入 技术研发和引进先进技术，投建光伏玻璃生产线，实现了光伏玻璃国产化。到 2011 年，中 国已发展成为最大光伏玻璃生产国，占据全球光伏玻璃约一半的生产份额。 第三阶段：2013 年-至今，我国光伏玻璃行业持续发展壮大。在欧美“双反”调查的背景下， 2013 年开始我国政府陆续出台了一系列鼓励性产业政策，进一步支持光伏产业链上下游企 业的发展。到 2016 年前后，国内光伏玻璃行业通过十年左右的时间，从依赖进口发展到全 球领先，国外企业纷纷退出光伏玻璃市场。发展至今，国内大型玻璃企业已开始在海外建 厂，中国已经发展成为全球第一大光伏玻璃生产国，2020 年中国光伏玻璃产能占全球 90% 以上份额。

3.1.3 光伏玻璃行业具有较高进入壁垒

光伏玻璃行业的竞争壁垒可分为技术壁垒、认证壁垒、客户壁垒。 光伏玻璃行业拥有较高的技术壁垒。光伏玻璃相比普通玻璃，需要更高的透光率、抗冲击、 耐腐蚀与耐高温性能，以及更低的铁含量。因此超白玻璃在料方设计、工艺系统设计、熔 窑窑池结构、操作制度、控制制度和产品质量标准等方面的要求都远高于普通玻璃。 光伏玻璃作为光伏组件不可或缺的组成部分，需搭载组件产品一同进入认证程序。出口欧 盟、美国、日本等海外市场的光伏组件必须取得当地质量认证，更换封装玻璃须重新进行 认证，认证周期较长且成本较高，因此光伏组件企业更倾向与质量稳定、供货及时的具备 大规模供应能力的光伏玻璃厂商结成稳定的合作关系。 光伏玻璃行业客户壁垒较高。进入光伏组件企业供应商名录须面临供应商评审、验厂、产 品测试、认证、小批量试用、中批量采购直至批量供货等众多环节，耗时一般达半年到一 年。

光伏玻璃属于重资产行业。光伏玻璃行业投资强度及产能建设周期较长，且连续生产要求 较强。根据各公司公告，建设一座 1200 吨/天的窑炉需要 8.7-11.5亿元投资成本，建设周期 需 1.5 年-2 年以上。原片产品的正常生产须 24 小时连续工作，如果产品质量不稳定将导致 生产无法正常进行，且光伏玻璃制造涉及较多的技术环节，单个环节出问题会影响产品的 质量和制成率。

3.1.4 纯碱、石英砂、天然气为光伏玻璃主要原料

光伏的上游原材料主要为重质纯碱、石英砂、天然气等。根据百川盈孚，生产 1 吨光伏玻 璃需 130kg 重质纯碱、800kg 石英砂与 130kg 其他原材料，同时消耗 500 立方米天然气。

光伏玻璃的主要生产成本来自原材料与能源成本。根据彩虹新能招股说明书，直接材料占 光伏玻璃成本 40%以上，能源动力成本占比在 35%左右。根据福莱特公告，主要原材料包 括纯碱、石英砂和白云石；能源主要为石油类燃料、电力和天然气。

3.2 组件双玻渗透率提升，需求有望维持高增长

双面组件的渗透率提升，带动光伏玻璃需求增速超行业增速。根据 CPIA，2022 年随着下 游应用端对于双面发电组件发电增益的认可，双面组件市场占比达到 40.4%。预计到 2024 年，双面组件将超过单面组件成为市场主流。双面组件前后均使用玻璃盖板，渗透率的提 升将带动光伏玻璃需求增速超光伏行业增速。

光伏玻璃向薄片化发展。根据 CPIA，前盖板玻璃厚度主要有 1.6mm、2.0mm、3.2mm 和 其他规格，其中厚度为 2.0mm 的玻璃主要用于双玻组件。2022 年，由于市场对双面组件 需求的增加，厚度 2.0mm 的前盖板玻璃市场占有率达到 39.7%，厚度 3.2mm 的前盖板玻 璃市场占有率下降至 59.3%。

行业向 N 型、大尺寸发展。根据 CPIA，2022 年 N 型硅片占比增长至 10%，随着行业 N 型 技术进步，N 型硅片市场占比将进一步扩大。另一方面，硅片规格朝着 182/210mm 的大尺 寸发展，根据 CPIA，2022 年 166mm 尺寸占比由 2021 年的 36%降至 15.5%，且未来市场 占比将进一步缩小；2022 年 182mm 和 210mm 尺寸合计占比由 2021 年的 45%迅速增长 至 82.8%，未来占比或将进一步提升。

我们预计 2023/2024/2025 年全球新增光伏装机容量为 345GW/449GW/544GW，同时预计 双面组件在 2023/2024/2025 年的渗透率分别为 46%/52%/58%。关键假设：1）2023 年 166mm、182mm 和 210mm 不同规格组件占比为 7%/63%/30%，2024 年为 4%/56%/40%， 2025 年为 2%/45%/53%；2）2023/2024/2025 年 182mm 和 210mm 规格的 N 型占比为 25%/43%/55%。 测算得出，2023/2024/2025 年光伏玻璃日熔量需求为 7.5/9.8/11.8 万吨/天，同比增速 49%/30%/21%，CAGR 达到 25.3%。

3.3 有效产能投放放缓，龙头份额有望稳中有升

3.3.1 双寡头格局稳固，新增产能落地节奏趋缓

根据工信部统计，截至 2022 年年底，我国光伏玻璃总产能 8.4 万吨/天。其中根据福莱特与 信义光能的年报，两家公司截至 2022 年底产能分别达到 1.94 万吨/天和 1.98 万吨/天，占据 行业总产能的 23%和 24%，两家公司约占据行业产能的 50%。

新建光伏玻璃产能需召开听证会。2021 年 7 月，工信部发布了修订的《水泥玻璃行业产能 置换实施办法》，文件中提到新上光伏压延玻璃项目不再要求产能置换，但新建项目需由省 级工业和信息化主管部门委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会，论证项目建设的 必要性、技术先进性、能耗水平、环保水平等，并公告项目信息。 2023 年预计新增产能 10.2 万吨/天。根据各省工信厅与发改委相关公告，2023 年相比未来 几年行业新增名义产能最大，但实际落地具备不确定性，23 年后行业扩产节奏明显放慢， 行业日熔量缓慢增长，截至 2023 年 7 月初，光伏玻璃日熔量约 9 万吨/天，相较年初增长 18.8%。

上会项目落地时间存在不确定性，实际产能落地情况或不及预期。根据宁夏、山东工信厅 的项目公示情况来看，部分项目的点火日期相比上会时有 6 个月以上延迟。另一方面，听 证会新建产能执行口径预计将收紧，各省对在建产能进行相关的统计工作，如果新建项目 没有实质性建设，可能会关停相关项目，实际产能的落地情况或不及预期。新增产能的释 放需考虑能耗、土地、资金、技术和产能投放时行业盈利情况等。

3.3.2 龙头扩产确定性较强，行业格局稳固

双寡头扩产确定性较高，市占率有望进一步提升。与二三线企业相比，双寡头福莱特与信 义光能产能扩张确定性更强，扩产规模更大，有望在竞争中占据更高的市场份额。截至 2023 年 5 月初，两家龙头公司的行业出货占比已经达到 60%，相比 2022 年底已经有所提 升，我们预计未来双龙头的市场份额有望进一步提升。

3.3.3 行业盈利水平有望底部回升

2020 年以来光伏需求持续高增，光伏玻璃在 2020 年下半年出现阶段性的供需紧张，导致 价格快速上涨，后随着行业新增产能释放，价格回落至历史较低位。

2023年纯碱价格回落，带动光伏玻璃盈利小幅回升。2022年光伏玻璃价格较平稳，但原材 料价格上涨导致成本上升，光伏玻璃盈利能力承压。进入 2023 年以来，上游原材料纯碱价 格回落，带动光伏玻璃盈利回升。

四、产能稳步扩张，多维降本巩固盈利优势

4.1 规模优势稳固，产能持续扩张

产能扩张持续推进，规模优势有望保持。近年来，公司的产能扩张节奏加快，产能规模由 2020 年 6400 吨/天提升至 2022 年底的 19400 吨/天，截至 2022 年底市占率达 23%左右。 我们预计公司 2023 年底产能可达 25400 吨/天。公司的产能扩张步伐稳健，规模优势有望 持续，截至 2023 年 5 月初，福莱特与信义光能的行业出货占比已经达到 60%，相比 2022 年底已经有所提升，我们预计未来福莱特的市占率有望在 30-35%左右。

产销量高速增长，产销率保持高水平。2022 年公司实现光伏玻璃销量 5.10 亿平方米，产销 率达到 97%。公司产能扩张助力产销量大幅增长，公司光伏玻璃产量从 2018 年 0.97 亿平方米增长至 2022 年 5.24 亿平方米，CAGR 达到 52%。

4.2 大窑炉比例提升，生产单耗持续降低

大型窑炉可降低生产单耗，提高成品率。大型窑炉具备更高的熔化率及成品率，生产效率 更高。具体体现在：1）降低单吨能耗，大窑炉内部的燃料和温度更稳定，因此所需要的原 材料和能耗更少；2）提高成品率，随着单线规模的大幅提升，需切除的废边占比、生产线 有效面积覆盖率等指标明显优化。 根据福莱特公告，1000t/d 的窑炉较 650t/d 的窑炉生产光伏玻璃产品成本要低 10-20%。大 型窑炉的材料单耗相比小窑炉有所降低，1000t/d 的窑炉相比 600t/d 的窑炉单耗低 3.7%， 1200t/d 的窑炉相比 600t/d 的窑炉单耗低 8.74%。

公司平均窑炉规模持续增长，生产成本有望持续降低。福莱特 2017 年在安徽生产基地建成 公司旗下第一条 1000 t/d 的窑炉生产线，并在后续越南生产基地中继续扩产 1000 t/d 的窑 炉产线。随后福莱特在扩大产线窑炉规模方面更进一步，2019 年组织筹建 2 条 1200t/d 的窑炉生产线，并在 2020 年公告预计新建 5 条 1200t/d 的窑炉生产线，2022 年公告预计新建 6 条 1200t/d 的窑炉生产线，公司有望通过扩大窑炉规模来持续降低生产单耗，提升盈利能 力。

4.3 积极布局产业链上游，巩固成本优势

光伏玻璃主要原材料为纯碱、石英砂、白云石，能源消耗主要为石油类燃料、天然气和电， 原材料和能源成本是决定玻璃制造整体成本的关键要素。根据福莱特公告，2019-2022Q1 期间公司纯碱/石英砂/白云石/石油类燃料/电/天然气占其原材料和能源成本平均比例为 26%/15%/3%/26%/16%/13%。

2022 年公司原材料采购价格有所上升。根据公司公告， 2022Q1 公司纯碱采购均价 2,279.24 元/吨，较 2021 年上升了 17.95%，主要系受下游需求增加、限电及双控的影响， 2021 年 3 月起纯碱价格开始快速回升并于年底到达高点。2022Q1 虽然价格有所回落，但 纯碱价格总体维持在高位。 2022Q1 公司石油类燃料采购均价 3,833.34 元/吨，较 2021 年 上升了 4.24%，主要原因 OPEC 增产幅度有限、世界经济及石油消费预期向好、俄乌冲突 的影响。

布局上游资源能力领先于行业，保障原材料供应并巩固成本优势。福莱特早在 2011 年开始 积极布局石英砂矿资源，在 2021 年 10 月 27 日及 2022 年 2 月 13 日与安徽凤砂矿业集团 有限公司签订股权转让协议和股权转让补充协议收购大华矿业与三力矿业 100%股权， 2022 年 2 月正式完成股权变更；2022 年 8 月 1 日福莱特全资子公司安福玻璃竞得安徽省凤 阳县玻璃用石英岩矿采矿权。与行业中其他公司相比，福莱特的石英砂资源储备更加丰厚， 在原材料端成本优势未来有望继续保持，我们预计福莱特的石英砂矿自供率将保持在 60-70% 左右。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）