2023年倍加洁研究报告 内生外延并举，深耕口腔大健康+

1.倍加洁：国内领先的口腔护理及湿巾生产企业，内生外延深耕口腔大健康

倍加洁是国内领先的口腔清洁护理用品以及湿巾生产企业，代工与自有品牌共同发 展。公司前身扬州明星牙刷有限公司成立于 1997，2003 年设立扬州恒生精密模具 有限公司研究开发牙刷模具，在牙刷模具的设计与研发方面处于行业领先地位，多 项模具荣获高新技术产品认证。2004 年在和跨国客户的合作过程当中切入湿巾生产， 设立扬州倍加洁日化有限公司。2006 年成立扬州美星口腔护理用品有限公司，开始 生产研发除牙刷之外的口腔护理产品。2010 年扩充产能，设立倍加洁口腔护理用品 宿迁有限公司，2016 年 6 月进行股改，变革为倍加洁集团。2018 年 3 月上交所主 板上市。 2021 年公司营收突破 10 亿元人民币，出口及收汇突破 1 亿美元。

股权集中，下设多家全资子公司，布局清晰。实控人张文生先生直接持股和间接持 股 70.5%，对公司具有绝对控股权。公司下设多家全资子公司，其中扬州倍加洁日 化有限公司以湿巾生产销售为主，扬州美星口腔护理用品有限公司负责口腔护理产 品的生产销售，江苏明星牙刷以牙刷生产销售为主，扬州恒生精密模具则以模具设 计制造为主业。另外，为了更好的发展自有品牌，布局电商渠道，公司于 2023 年 成立杭州益倍电子商务有限公司。

2.倍加洁财务分析：收入端增长稳健，利润端受自有品牌投入影响有所波动

公司营业收入稳健增长，利润端受到自有品牌投入影响。2013-2021 年公司营收收 入稳健增长，CAGR 为 7.03%，2021 年公司营收达到 10.39 亿，2022Q1-3 公司营 收 7.56 亿元，同比增长 4.03%。归母净利润方面，2013-2019 年公司归母净利润快 速增长，2019 年达到 1.09 亿元，CAGR 为 13.63%。2020 和 2021 由于加大自有 品牌投入公司归母净利润有所下滑，2022Q1-3 公司归母净利润 4308 万元，同比改 善，增长 6.52%。

分产品来看，公司早期以牙刷产品为主，近年来其他品类口腔清洁护理产品以及湿 巾占比提升，特别是其他口腔清洁护理用品增长显著。2022 年前三季度牙刷/湿巾/ 其 他 产 品 收 入 占 比 分 别 为 41.97%/35.12%/22.92% ， 增 速 分 别 为 23.12%/- 26.48%/60.56%，湿巾增速下滑主要受到短期单一客户影响。

毛利率受产能扩张、产品结构、疫情及原材料价格上涨影响，22 年企稳回升。近年 来公司毛利率有所波动，主要受产能扩张折旧摊销费用增加、原材料价格波动以及 部分低毛利产品占比提升等方面影响，22 年公司持续优化产品结构，牙线等高毛利产品销售额快速增长叠加自有品牌产品高增，毛利率企稳回升，前三季度达到 22.46%。拆分来看，海外市场的毛利率一直优于国内，2021 海外及国内业务毛利 率分别为 22.67%及 16.27%。

研发费用率不断提升，净利率受到自有品牌投入影响。2017-2022Q1-3 公司研发费 用率持续提升，从 2017 年的 1.01%提升到 2022Q1-3 的 3.82%。销售费用方面， 近两年来公司加大了对自主品牌营销宣传和渠道的投入 2021 年开始销售费用率大 幅提升，2022Q1-3 销售费用率达到 11.33%。净利润率受到自有品牌投入的影响， 持续走低，2022 前三季度净利润率 5.70%，未来公司利润率有望随自有品牌控费减 亏得到改善。

3.口腔护理行业： 口腔护理市场千亿规模，新兴品类崛起

我国口腔护理市场千亿规模，细分看专业口腔护理产品及电动口腔护理产品高增长。 2020 年我国口腔护理市场零售额为 884 亿人民币，2016-2020 复合增速 15.5%，预计 2025 年达到 1522 亿，2021-2025 复合增速 11.5%。细分来看，专业口腔护理产 品及电动口腔护理产品增长迅速，2020 年市场规模分别为 92 亿及 200 亿元，其中 专业口腔护理产品 2016-2020 复合增速 44.7%，电动口腔护理产品 2016-2020 复合 增速达到 49.5%。

传统牙膏及手动牙刷市场相对成熟，冲牙器、漱口水、牙线等进阶品类崛起。2020 我国人均口腔支出 136 元，对比海外发达国家具备较大增长潜力。品类来看，手动 牙刷、牙膏品类成熟，而冲牙器、漱口水、牙贴、牙线等新兴品类快速增长。另外， 我国是世界牙刷最大生产国，22 年全年出口牙刷（含齿板刷）9.6 亿美元，出口数 量 65.9 亿把，分别增长 29.37%及 27.38%。

竞争格局来看，根据欧睿数据，中国口腔护理市场 2021 年市占率前 5 的公司分别 为高露洁、云南白药、宝洁、薇美姿、飞利浦，CR5 为 55.7%；市占率前 5 的品牌 分别为云南白药、好来、佳洁士、舒克、高露洁，CR5 为 49.10%，本土品牌市占 率有所提升。

4.倍加洁业务：内生外延并举，深耕口腔大健康+

4.1 内生增长：口腔护理 ODM 领先企业，发力自主品牌

牙刷生产优势明显，新兴品类实现高增。牙刷为公司传统优势产品，2022前三季度 实现收入 3.17 亿元，占比 42%，同比增长 23%；湿巾产品实现收入 2.65 亿元，占 比 35%，同比下降 26%，主要系短期单一海外客户影响所致。其它产品主要包括牙 线签、口喷、漱口水、冲牙器等，同比增长61%，占比由2014年的8%提升至23%。

口腔护理代工龙头，外销主导营收。从销售模式来看，公司 ODM 业务占比超 80%， 是国内牙刷和湿巾代工龙头。据海关总署，2014-2016 年公司牙刷及湿巾产品出口 量均排名前五。公司外销主要采用 ODM 模式，2022H1 实现收入 2.90 亿元，营收 占比 61.25%；内销主要采用 ODM 和自主品牌销售两种模式，2022H1 实现收入 1.83 亿元，占比为 38.75%。

ODM 业务：国内领先的牙刷、湿巾生产商，产业链基础稳固，品类、客户持续拓 展

坐落“牙刷之都”，生产技术领先，产业链优势明显。公司具备年产 6.72 亿支牙刷、 180 亿片湿巾的生产能力，所处江苏省扬州市杭集镇是我国著名的牙刷产业集聚地， 聚集了高露洁三笑、倍加洁集团、兴盛刷业、晨洁日化等行业知名企业，大量牙刷 生产及配套企业在此集聚发展，从设备的生产、包材配套、原料供应、产品储运、 销售各个产业链环节分工协作，产业环境优越。模具研发方面，子公司恒生模具是 国家高新技术企业，具备年生产 200 台套不同的模具和制具的能力。产品检测方面， 2016年倍加洁日化研发检测中心获CNAS认证，可出具国际互认的权威检测报告。 公司主导和参与了牙刷、儿童牙刷、牙刷用磨尖丝等多项国家标准、行业标准的制 定，产品质量领先同业，奠定了良好的产业链基础。

深耕行业细分领域，产品矩阵持续丰富，新兴口腔护理产品高增长。公司口腔清洁 护理用品已逐步由牙刷延伸至牙线、牙线签、齿间刷、假牙清洁片、漱口水、口喷 等全系列产品；湿巾已发展到婴儿、妇女、老年、通用、医用等系列，能够为客户 提供全产业链服务。2022 前三季度公司以口喷、牙线为代表的新兴品类实现收入 1.73 亿元，同比增速高达 61%，远超牙刷、湿巾两大传统品类。公司稳步推进代工 品类扩张，为收入增长注入新动能。 立足已有客户资源，持续开拓市场。公司一方面与已有大客户保证紧密合作关系， 合作客户包括舒克、冷酸灵、云南白药、纳美等，另一方面持续拓展客户，2020 年 前五大客户集中度已由 2015 年的 46%降至 28%。

信息化建设赋能生产，实现降本增效。公司通过 SAP 系统，将销售、财务、生产、 采购、库存等 8 个模块的协同。在生产方面公司采用 MES信息系统，从计划排产、 实时报工、机台效率、产能统计等方面实行信息化管理，并与 SAP 系统有效对接， 保障生产计划的准确性、及时性，提高客户响应速度。

自有品牌业务：营销、渠道双管齐下，持续扩大品牌声量

加大年轻化营销投放，打造国民品牌。公司核心品牌倍加洁创立于 1998 年，2006 年起曾连续多年被评为江苏省著名商标。2020 年起公司开始持续加大投入布局自主 品牌。2020-2021 销售费用由 3297 万元增至 9158 万元，销售费率由 3.98%提升至 8.82%，2022 前三季度公司销售投入稳定在高水平，销售费率进一步提升至 11.33%。为扩大消费者覆盖，公司一方面升级品牌形象，注册并使用“HEY PERFECT 倍加洁”及“HEY PERFECT”等商标，与消费者建立情感连接；另一 方面，通过聘请知名唱跳女星刘雨昕为代言人，提升品牌在年轻群体中的知名度。

新设电商子公司，加速线上布局。公司自有品牌销售线下渠道包括经销、代销，已 全线进入本土大型超市，在重点客户（大润发、永辉超市等）、二三线城商超及便 利店、四五线深分市场等拥有上万家渠道点。线上渠道以直销为主，2020 年来公司 成立了自媒体运营、微博、微信公众号、抖音等宣传矩阵，并通过主流社交平台 KOL、KOC 种草、达人推广等方式，扩大品牌知名度。2022 年公司抖音渠道口腔 喷剂销售额领先同业，8 月一度位列抖音口喷销量第一。2023 年 2 月公司投资 600 万元在杭州设立益倍电子，依托杭州良好的电商环境，进一步拓展自主品牌电商渠 道。

4.2 外延发展：收购薇美姿股权，加快产业布局

出资 4.7 亿，追加收购薇美姿 16.50%的股权。2023 年 2 月 1 日公司与北京君联、 北京翰盈签署股份转让协议，拟以现金方式收购北京君联、北京翰盈持有的薇美姿 共计 16.50%的股权，交易对价 47114.69 万元。此前公司全资子公司先后于 2021 年 1 月和 3 月出资 5500 万元和 2.5 亿元，通过沄舒一期、沄舒二期持有薇美姿 3.13%/12.65%股权。本次交易完成后，公司持有薇美姿的股份比例将升至 32.17%。

薇美姿是我国口腔护理领域龙头公司，旗下有舒客和舒客宝贝两大品牌，以零售额 计 2020 年在中国口腔护理市场排名第 4。薇美姿主营基础口腔护理（包括成人和儿 童）、电动口腔护理及专业口腔护理三大类产品组合。2020 年以零售额计，薇美姿 在中国口腔护理市场中排名第四。目前线上拥有 32 家直营网店及 48 家经销商，线 下渠道包括 32个大客户以及涵盖大卖场、连锁超市、个人护理店、母婴店、便利店 及加油站等全方位零售业态的 602 个线下经销商网络。

21 年公司收入 18.13 亿，调整后净利润 1.93 亿。2021 年薇美姿实现收入 18.13 亿 元，同比增长 12.15%，2022H1 实现收入 7.86 亿。利润方面，2021 年薇美姿净利 润为-4.46亿，主要系优先权的可赎回注资的账面值变动，股权激励、上市费用影响， 剔除后 2021 年调整后的净利润为 1.93 亿元，2022H1 公司实现净利润 0.52 亿元。

对外投资补足 C 端短板，供应链协同效应明显，有望持续赋能业务增长。在产业布 局方面，薇美姿旗下有舒客和舒客宝贝两大品牌，C 端渠道品牌布局完善，具有较 高的市场知名度。倍加洁长期深耕 ODM 业务，在 B 端积累了丰富的行业经验，两 者优势互补。在业务合作方面，薇美姿长期以来为倍加洁前五大客户之一，合作时 间长达七年。另据薇美姿招股书，截至 2021 年 9 月，薇美姿对倍加洁的采购额占 总采购成本的7.3%，倍加洁是其五大供应商之一，双方具备良好的合作基础。随着 并购后资源整合的持续推进，有望实现整个供应链的价值提升。

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