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倍加洁研究报告：口腔护理ODM龙头，内生外延成长可期。口腔护理 ODM 龙头，内生外延双轮驱动发展。公司成立于 1997 年，深 耕口腔护理行业二十余载，始于牙刷生产制造，逐步延展业务边界，围 绕口腔护理及个人卫生用品领域布局多元化品类矩阵。公司持续拓宽产 品品类，ODM+自主品牌、海内外并重共驱发展。2015-2022 年营业总 收入由 4.72 亿元提升至 10.50 亿元（CAGR 为 12.1%），归母净利润由 0.51 亿元提升至 0.97 亿元（CAGR 为 9.7%），业绩稳健增长。

行业稳健成长，细分赛道持续扩容。1）口腔护理行业：中国口腔清洁护 理市场规模稳步扩张，2021 年市场规模达 521.7 亿元（2017-2021 年 CAGR 为 7.7%），未来成长主要源于牙膏牙刷等基础品类高端化升级驱 动均价提升，以及漱口水等新兴细分赛道涌现推动行业扩容。牙刷生产 以 ODM 代工为主，竞争格局分散，区域集中度较高，下游品牌竞争激 烈，CR5 约 30%；牙膏品牌竞争格局稳定，民族品牌加速崛起，2021H1 本土企业牙膏产量占比达 50.4%。2）湿巾行业：全球湿巾市场稳步扩 容，欧美发达国家为消费主力，2019 年欧美市场规模合计占比达 60%； 国内仍处早期发展阶段，人均消费水平约为 6 元/人（欧美发达国家达百 元以上），居民卫生意识强化有望驱动湿巾产品渗透率提升。

内生：ODM 主业经营稳健，自主品牌稳步推进。ODM 方面，公司客户 资源优质稳定，持续深化合作，供应份额有望提升；着力提升自动化智 能化水平，降本增效成果显著，2022/2023H1 分别减员 171/57 人，人均 创收持续提升，2023H1 产品平均准期交付率达 95%，牙刷产品准期交 付率达历史最高水平。自主品牌方面，公司将发展自主品提升至战略高 度，2022 年对产品、品牌进行焕新升级，品牌渠道建设稳步推进，业绩 有望改善。

外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。1）薇美姿：薇美姿系口腔 护理龙头品牌商，旗下舒客品牌市场份额排名第四，品牌建设能力突 出。倍加洁收购薇美姿落地、持股比例达 32.2%，有望强化产业链协 同；2）善恩康：善恩康系国内益生菌原料供应商，菌株库丰富，下游客 户资源稳定，产能落地有望释放业绩弹性。