2023年恒生电子研究报告 金融IT龙头，竞争优势显著

1、 金融 IT 龙头，竞争优势显著

公司是金融 IT 龙头，产品矩阵完善。目前有大零售 IT、大资管 IT、数据风险 和基础设施 IT、银行与产业 IT 以及互联网创新业务五大业务板块，覆盖证券、基金、 保险、银行、产业等各类机构，产品矩阵完善。经过多年发展，公司产品持续升级 迭代，形成了“O 系列”、“UF 系列”、“TA 系列”等拳头品牌，龙头地位稳固。

大零售 IT 和大资管 IT 是公司核心业务。2021 年大零售 IT、大资管 IT 收入分 别为 21.11、17.06 亿元，占比分别为 38.4%、31.0%，合计贡献 50%以上收入，毛利 率分别为 69.6%、82.2%，2018-2021 年复合增速分别为 19.4%、21.4%。此外，互联 网创新业务同样表现亮眼，2021 年收入达 8.04 亿元，占比 14.6%，毛利率为 80.1%， 2018-2021 年收入复合增速达 19.8%。 2022 年前三季度，大零售 IT 收入 8.43 亿元（同比+10.07%），大资管 IT 收入 15.99 亿元（同比+28.05%），数据风险与技术平台收入 2.57 亿元（同比+25.09%）、企金、 保险核心与基础设施 IT 收入 3.05 亿元（同比+8.81%），互联网创新收入 6.06 亿元（同 比+15.76%），非金融业务 1.27 亿元（同比+31.05%），资管 IT 业务持续表现亮眼。

1.1、 注重客户体验，快速响应需求

2017 年公司推出“U+”服务平台，充分听取客户反馈。2017 年，公司正式开 启“U+行动”，“U”等于“User”、“U+”等于“优化”，“U+行动”是以提升用户体 验、创造用户价值为目标的长期行动，具体活动包括吐槽大会、产品优化、专项培 训、用户圈子、用户手册优化等活动。比如在 2017 年的首届“吐槽大会”上，公司 收到来自 250 家机构合计 16 万字的反馈意见，涉及 O32、TA、UF2.0 等产品，基于 反馈意见，推出针对性的优化和改进。目前，公司 U+平台月均服务受理量达 5 万。 2022 年公司 U+服务品牌全新升级。服务内容从售后服务、知识服务拓展到组 件服务，开始提供组件分发、API 接口、研发在线等数字化服务。公司“U+平台” 建立了与客户的双向沟通渠道，可以充分听取客户反馈，同时提供知识服务和产品 展示，形成正向反馈，产品力不断提升。

2021 年公司引入并启动 IPD 变革，交付效率明显提升。IPD（Integrated Product Development）即集成产品开发，最早由 Intel 于 1990s 率先采用，旨在不影响产品开 发结果的情况下，减少研发费用。2021 年公司引入 IPD 机制，核心理念是打造研发 需求、测试交付到售后的端到端的流程型组织，并在华宝基金 O45 项目开启试点。 启动IPD变革后，公司交付效率明显提升，2021年年度合同交付周期同比缩短9.6%。

1.2、 持续研发投入，产品技术领先

公司构建了三级研发体系。自上而下分别为恒生研究院、研发中心、业务部门 平台研发。其中，恒生研究院定位于“核、高、基”，主要任务包括核心技术攻关、 前沿技术应用、基础设施建设。恒生研究院院长白硕为上海交易所前总工程师，技 术背景深厚。公司三级研发体系完善，持续前瞻布局的同时，将研究成果快速转化 到公司产品，建立良效反馈机制，持续夯实公司技术领先性和竞争实力。

公司持续推进“大中台战略”，自研推出 Light 和 JRES 技术平台： （1）Light 平台是公司研发中心及子公司云赢网络共同推出的移动 APP 研发 PaaS 技术中台。纯原生 APP 开发代码耦合度高，单个需求完成度将影响整体 APP 发布；Light 平台提供组件化架构技术，大幅降低开发人员成本，提升交付效率。2020 年，公司开放 Light 技术平台，随后推出 LightDB 分布式数据库、Light 云平台等品 牌，技术持续升级。

（2）JRES 平台是公司推出的金融企业级应用开发的套件，将通用代码模块化， 以降低开发代码量和技术要求，提升开发效率和稳定性。2008 年，公司推出 JRES1.0 平台，以满足企业应用快速整合需求。经过 10 年的演进和发展，公司于 2018 年推 出 JRES 3.0，由混合云管控、应用服务开发、开发效能、运维监控、数字化运营五 个平台构成，同时开放给金融机构及其合作伙伴，服务对象包括金融产品产品开发、 运维、运营人员。

公司产品技术领先，国际排名持续上升。公司产品技术在业内领先地位，券商 核心交易系统、基金等投资管理系统、银行业综合理财系统等均在业内占据重要地 位。同时，公司通过收购兼并、成立合资公司等方式不断拓展业务领域，扩大领先 优势。公司在 IDC Fintech 排名由 2008 年的第 78 名升至 2022 年的第 24 名，综合实 力持续提升。

公司持续加大研发投入。2017 年，公司设立博士后科研工作站试点，并与浙江 大学建立合作，联合招收培养博士后，不断充实行业尖端人才，工作站将与恒生研 究院一起研发前沿技术。截至 2021 年底，公司研发人员达 6065 人，占员工总数的 45.6%，研发团队持续扩张；2021 年公司研发费用达 21.39 亿元，占收入比例 38.9%， 研发投入持续增长。

2022 年 4 月公司完成管理层换届，新一届管理层技术背景深厚。（1）2022 年 4 月 15 日，公司发布公告完成管理层换届，选举公司原副董事长、总裁刘曙峰先生为 董事长，原副总裁范径武先生为副董事长、总裁。（2）新任总裁范径武先生自浙江 大学毕业后进入恒生工作，一直负责公司产品技术条线的工作，曾主导完成核心系 统的开发和关键技术的突破，历任公司研发中心总经理、技术总监。（3）此外，新 一届副总裁还包括原上交所总工程师白硕（现任恒生研究院院长、首席科学家）以 及原天弘基金信息技术总监韩海潮（现任公司首席战略官）。 我们认为，公司新一届管理层带有更多技术背景，近年来持续引入技术人才， 未来将继续坚持自主研发路线，在信创背景下，技术有望实现持续突破，为公司注 入新的成长活力。

1.3、 产品持续迭代，卡位优势显著

公司产品持续迭代升级，具备卡位优势。以公司拳头产品“O 系列”为例，随 着公募基金“老十家”的成立，公司把握市场需求，推出第一代为基金公司设计的 “基金投资交易管理系统”S1.0，迅速抢占市场。随着资本市场的快速发展，公司产 品持续升级，从 S1.0 逐渐迭代至 S2.0、O3.0（数据库升级为 Oracle）、O3.2 等版本， 产品也推广至券商、保险等机构，业务范围持续扩大，不断打开成长空间。由于核 心系统替换成本高、客户粘性强，公司卡位优势显著。

2020 年公司正式发布新一代资管系统“O45”。O45 涵盖了投资研究、组合管理、 投资交易、风险合规、资金管理、资管运营、估值核算以及信息披露等多个业务环 节，支持公募、券商、保险、信托、银行等各类机构。

O45 技术架构升级，具备更全、更快等特性。O45 系统改变 O32 传统三层架构， 采用SOA架构，由全新分布式微服务技术中台 JRES3.0架构支撑。O45支持全产品、 全业务，覆盖境内外交易品种，技术内核升级后，日间交易可容纳千万级交易笔数。 实时风控技术，1 秒之内可完成一个 300 只股票篮子的交易及风控判断。同时，公司 引入 Finastra 投资决策经验，助力投研管理实现从 How-to-buy 到 What-to-buy 再到 Auto-buy 的跨越。

分布式、微服务架构实现不同业务解耦。分布式即不同模块部署在不同服务器 上，微服务即把大的应用拆分成功能相对独立的小应用模块里。分布式微服务的好 处在于具有开放性、扩展性更强的特点，在系统架构、耦合性、系统性能、系统容 量、接口开放性、技术平台、版本管理、运营管理等方面进行革新，能够真正实现 不同业务的解耦。 由于 O32 系统涉及业务量大、业务面广，升级 O45 涉及基础架构升级以及众多 子系统的开发和重构，并且需要根据客户实际情况进行打磨和验证，因此从完成技 术架构转型，到满足实际业务需求，再到提升功能、性能、使用体验等，是一项庞 大且复杂的系统性工程。从实际应用来看，从 O32 到 O45 的切换需要公司和客户共 同合作进行总体规划，并按照需求对不同业务模块分布实施的节奏进行。

目前 O45 已陆续在华宝基金、华泰证券、国海证券落地上线： （1）华宝基金：华宝基金是公司 O32 系统的老客户，2019 年公司与华宝基金 签署战略合作备忘录，将着手打造新一代核心投资管理平台列入双方计划。投研一 体化是华宝基金三年数字化转型规划的重点项目之一，O45 则是承担投研一体化的 重要基础平台。华宝基金 O45 项目于 2020 年初启动，历时 21 个月，双方共投入 200 多人，迭代 27 个版本，于 2021 年底正式上线，华宝基金也成为 O45 在行业首家上 线的基金客户。（2）华泰证券：华泰证券是证券行业信息技术投入力度最大的公司，2021 年投 入达 23.4 亿元，在 105 家证券公司中位列第一。2020 年，公司与华泰证券达成合作， 将部分产品从 O32 切换至 O45 中运行，并实现了 O32 和 O45 跨系统联合风控的突 破，华泰证券成为首家上线 O45 的证券公司。2021 年，华泰证券自营 O32 的其他产 品陆续切换至 O45，支持股票、期货、ETF、可转债等业务品种；2022 年，O45 完 成大账户产品的全面切换。 （3）国海证券：2017 年，国海证券升级为恒生 O32 系统。2022 年 9 月，新一 代资管业务风控合规管理系统 CMC 全面上线，O32 的指令端和委托端风控合规全面 停用，完整切换至新系统，成为大资管行业全面替换 O32 合规模块的首家客户。

目前 O45 已陆续在华宝基金、华泰证券、国海证券落地上线。我们认为，经过 标杆项目的落地验证，未来有望逐渐在市场推广和替换，不断打开成长空间。

2、 金融信创加速推进，未来成长可期

2.1、 疫情不改成长趋势，证券 IT 长期景气向上

2022上半年证券行业整体业绩承压。2022上半年，受疫情反复和外部环境影响， 资本市场呈震荡态势，证券行业业绩整体承压，从上市证券公司披露的业绩来看， 多数公司收入和利润出现负增长，收入规模排名前 20 的券商中，仅中国银河 （+20.3%）、中信建投（+17.0%）、浙商证券（+4.7%）、东吴证券（+5.6%）4 家收入 实现正增长。

证券行业信息技术投入： （1）整体投入金额持续快速增长。根据中国证券业协会数据， 2021 年证券恒 业信息技术投入金额达 338 亿元，同比增长 28.7%，行业信息技术投入逐年增长，持 续推动证券行业数字化转型。 （2）信息化投入占比呈上升趋势。2021 年证券行业信息技术投入占收入比重为 6.7%，较 2015 年提升 5.1 个百分点，过去几年，证券行业对信息科技重视程度不断 增强，信息化投入占比持续提升。即使在 2018 年，证券行业收入规模有所收缩，但 信息技术投入仍保持快速增长。

证券公司信息技术投入： 从绝对值来看，根据中国证券业协会数据，2021 年 105 家证券公司信息技术投 入平均值为 3.22 亿元，仅头部 26 家公司投入在平均值以上，信息技术投入头部化显 著。投入总额排名前五的券商分别为华泰证券（23.4 亿元）、中金公司（18.6 亿元）、 中信证券（17.4 亿元）、国泰君安（15.4 亿元）、招商证券（12.8 亿元）。 从相对值来看，头部券商信息技术投入占比中位值为 6.8%，投入占比排名前五 的券商分别为平安证券（9.9%）、中泰证券（9.8%）、安信证券（9.6%）、中金公司（9.3%）、 华泰证券（9.2%）。

短期来看，IT 系统是支撑业务运行的基础设施，除更新换代需求外，还有资本 市场持续创新带来的新增需求，IT 投入具有一定的刚性。长期来看，资本市场创新 发展以及金融科技持续深化，将推动国内 IT 投入增长，疫情扰动不改成长趋势，金 融 IT 有望保持景气向上。根据国内外券商财报数据，海外 Top10 券商 IT 投入是国 内同级别券商的近 20 倍；对标海外同类公司，公司收入潜在成长空间广阔。

2.2、 金融信创加速推进，公司有望充分受益

外部环境持续催化，自主可控是必由之路。2013 年，美国“棱镜门事件”暴露 出网络安全隐患，国内开始去“IOE”。俄乌冲突之后，美国、日本、欧盟等也对俄 罗斯实施严厉制裁、进行出口管制。2022 年 7 月以来，美国前后签署“芯片法案”、 断供 14nm 以下制程芯片制造的设备、限制 GPU 芯片出口，在外部环境持续刺激下， 关键核心技术自主可控是必由之路。

信创按“2+8”节奏推进，行业信创迎来加速发展期。我国信创产业分为萌芽期 （2006 年-2015 年）、试点期（2016 年-2019 年）、推广期（2020 年至今）三个阶段： 2006 年，“核高基”专项启动，信创产业进入萌芽期；2016 年信息技术应用创新工 作委员会成立，“信创”概念正式提出；2020 年，信创正式进入推广期，其中党政信 创逐步落地实现，金融信创将迎来加速发展期。

金融信创已启动两批试点，应用不断深入。根据亿欧智库统计数据，金融信创 于 2020 年 8 月启动第一期试点，首批试点机构 47 家，主要为一行两会、交易所以 及头部银行、保险、券商，要求信创基础软硬件采购额占到其 IT 外采的 5%-8%。2021 年 5 月启动第二批试点，试点机构增至 198 家，要求 OA 以及邮件系统替换成全栈 信创产品，一般系统开始部分信创应用，要求信创投入不低于全年 IT 支出的 15%。 根据亿欧智库数据，预计 2022 年试点机构国产化投入占全年 IT 支出的 30%，2023 年完成财务、人事等一般系统的国产替代。根据零壹智库统计，2021 年底，金融领 域落地实践率为 29.55%。除 OA 办公系统外，证券公司已经开启核心交易系统、业 务系统等方面的适配工作。

公司走在金融国产化的前沿。公司从 2000 年开始探索金融中间件国产化之路， 2000 年推出 HSComSvr 组件服务器，2004 年正式推出金融基础件 1.0，成为国内领 先的金融中间件。2008 年，公司正式将金融中间件平台化，推出金融基础件 2.0。经 过十几年发展，公司中间件曾获得多个国家重大软件专项的支持，走在金融国产化 前沿。

公司 70 多款产品已完成信创适配，未来有望持续受益。适配验证是信创的核心 环节，2020 年公司投资数千万元设立信创实验室，并牵头发起成立金融基础设施应 用创新联盟。公司联合多家软硬件厂商，改造现有软件架构，适配信创基础设施， 经完成适配兼容的包括华为、海光等芯片，麒麟、统信等操作系统，LightDB、 OceanBase 等数据库、宝兰德、东方通等中间件和深信服、阿里云等云产品。目前公 司旗下 70 多款产品已完成信创适配，包括 UF3.0、TA 系统、UST 极速交易、资金 运营系统、托管估值系统等核心业务系统。随着金融信创的加速推进，公司有望充 分受益。

3、 降本增效效果显著，业绩拐点或现

2021 年公司利润增长放缓。2021 年公司收入、归母净利润分别为 55.0、14.6 亿 元，2017-2021 年复合增速分别为 19.8%、32.8%，过去 5 年公司利润增速整体快于 收入增速。2020 年以来，公司加大了新产品投入，成本费用增长，同时叠加疫情的 影响，公司利润增长放缓。

2022 年公司收入预算达近 5 年来最高，成本预算与 2021 年持平。2018-2022 年 公司收入增速预算分别为 15%、10%、15%、20%、25%，2022 年收入预算为近 5 年 来最高，除 2020 年受疫情影响外，其余年份均超额完成收入预算目标。成本费用预 算方面，2018-2022 年公司成本费用预算分别为 20%、10%、20%、30%、30%，2022 年预算与 2021 年持平，除 2021 年外，公司实际成本费用基本控制在预算内。

2022 上半年公司持续提升人效，成本费用管控效果显著。（1）2020、2021 连续 两年进行人员扩张，人员分别增长 2382、3571 人，其中产品技术人员增加较多。2021 年底公司员工总数达 13310 人，从人员构成来看，产品技术、客户服务、现场实施、 职能管理、市场销售人数分别为 8659、2370、1413、499、369 人。（2）2022 上半年， 员工总数降至 12856 人，公司人效提升。2022 年前三季度，公司成本费用为 36.3 亿元，同比增长 20.8%，显著低于 2022 全年 30%的成本费用预算，公司成本费用管控 效果显著。

公司业绩拐点或现。（1）2022 年前三季度，公司实现收入 37.37 亿元，同比增 长 19.74%，实现归母净利润 1149 万元，同比下滑 98.32%，实现扣非归母净利润 3.30 亿元，同比增长 20.48%；（2）2022 年单三季度，公司实现收入 13.51 亿元，同比增 长 26.5%，实现扣非归母净利润 2.21 亿元。三季度各地逐渐复工复产，公司产品推 广和现场交付恢复，收入、利润逐渐修复，业绩拐点或现。

公司发布 2022 年员工持股计划。根据公司 2022 年员工持股计划（草案），持股 计划参与对象包括 17 名董事、监事、高管，以及中层管理人员和骨干员工，合计不 超过 600 人。股份来源为公司回购的股份，受让数量不超过 170 万股（董监高占比 19.06%，其他员工占比 80.94%）。

公司股票期权激励计划完成首次授予，有望充分激发公司成长活力。2022 年 9 月 13 日，公司股票期权激励计划完成首次授予，授予价格 34.88 元/股，首次授予对 象 267 人，授予数量 1666 万份。目前公司已完成组织架构升级，随着长期激励计划 的落地，有望充分激发公司成长活力。

4、 盈利预测

关键假设： 在金融信创政策推动和金融机构 IT 持续投入背景下，公司大零售和大资管业务 有望稳健发展，预计 2022-2024 年大零售 IT 收入增速分别为 26%、28%、28%，毛 利率分别为 69%、70%、71%；大资管 IT 收入增速分别为 26%、28%、28%，毛利 率分别为 81%、82%、83%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）