2022年三花智控研究报告 空调冰箱零部件和汽车热管理为其两大核心业务

1.三花智控依托核心技术，不断开拓新业务

三花智控成立于 1984 年，作为一家全球领先的生产和研发空调冰箱元件和零部件的厂 商，有着 30 多年历史经验。在汽车、电器和空调行业中，通过与全球著名企业的紧密合作， 公司已经成为世界领先的 OEM 供应商，提供高品质且最具竞争力的产品。 在 2017 年并购三花汽零并非公开发行股份募集配套资金后，公司主要业务分为两大部 分，空调冰箱电器零部件业务和汽车零部件业务。空调冰箱电器零部件业务致力于建筑暖 通、电器设备专业化经营，主要产品包括四通换向阀、电子膨胀阀、电磁阀、微通道换热 器、Omega 泵等，广泛应用于空调、冰箱、冷链物流、洗碗机等领域；汽车零部件业务专 注于汽车热管理领域的深入研究，主要产品包括热力膨胀阀、电子膨胀阀、电子水泵、新 能源车热管理集成组件等，广泛应用于新能源汽车和传统燃油车。

1.1 三花智控 2004 年以后进入战略发展期

公司发展历程可分为三个阶段，第一阶段为“创业基础期”：自 1984 年“新昌制冷配 件厂”（浙江三花集团前身）成立，公司成功开发出三花第一代拳头产品——二位三通电 磁阀。同时，良好的经济形势为公司发展奠定坚实基础，公司不断改革以适应市场。 1994 年公司进入第二阶段“经营提高期”，组建合资企业——三花不二工机有限公司， 发展制冷空调零部件。通过技术积累，业务逐渐向上。其电磁阀在全球市场中占据主要地 位，四通换向阀市场占有率做到全球第一，在汽车空调领域，同样成为了膨胀阀的领导者。 2004 年，公司进入第三阶段“战略发展期”，2005 年在深交所上市，接着通过整合产 业，收购亚威科、微通道等公司扩展业务，并在 2012 年成为空调冰箱零部件和汽车零部件 的全球供应商，2015 年，收购三花微通道；2017 年，公司收购三花汽零，正式进军新能源 汽车热管理行业。

三花汽零深耕汽车热管理行业，铸造强技术壁垒。三花汽零业务板块在 1987 年作为三 花控股集团分支机构开始开发热力膨胀阀，并在 1994 年与日本公司合资，在早期阶段积累 核心技术；在 2004 年，正式成立三花汽车，将汽车零部件业务提升一个新的高度；2009 年 成立汽车热开发研究中心；在 2015 年实现全球热力膨胀阀市场份额占比第二；2017 年在北 美成立研发中心，并成为第一家获得 PACE 奖的中国跨国公司，着力进一步布局北美市场；2018 年在欧洲成立研发中心，深化在欧洲市场的布局；2019 年在波兰开设新生产大楼，拓 宽本土生产能力。

三花智控高瞻远瞩，开展全球化布局。自上世纪九十年代，公司着重开拓国际市场， 在日本、韩国、新加坡、美国、墨西哥、德国等地建立了海外子公司，搭建全球营销网络。 同时在美国、波兰、墨西哥、越南、印度等地建立了海外生产基地，逐步具备了全球化的 生产应对能力。并在实践中培养了一批能够适应不同国家、地区业务拓展需要的经营管理 人才。

1.2 三花智控股权相对集中，股权激励促进业务增长

公司多次增发融资，成功把握新能源汽车热管理赛道。公司实际控制人为张道才、张 亚波、张少波，父子三人。截止 2022 年 11 月 29 日，根据 Wind 股权穿透，父子三人共同 持有三花控股集团有限公司股份比例约为 57.8%，共同持有三花智控股份比例约为 25.7%， 为三花智控的实际控制人。公司通过不断增发融资，把握核心客户以及新能源汽车赛道， 逐渐成长为汽车热管理行业核心企业。 张道才先生：1950 年出生，现任公司名誉董事长、三花控股集团有限公司董事局主席。 当选浙江省八、九、十、十一、十二届人大代表，中国企业联合会、中国企业家协会副会 长。张亚波先生：中国国籍，中共党员，1974 年出生，本科毕业于上海交通大学，取得中 欧国际工商学院工商管理硕士学位。现任公司董事长、三花控股集团党委书记、三花控股 集团有限公司董事局副主席兼董事；张少波先生：中国国籍，1979 年出生，硕士，毕业于 中欧工商管理学院。现任公司董事、三花控股集团有限公司董事。

公司有望实现 2022 年股权激励目标 ROE 17%。2022 年 5 月份公布当年股权激励计划， 拟向激励对象授予 1776.5 万股限制性股票，约占草案公布时公司总股本的 0.49%左右。激 励对象主要为公司董事、高级管理人员以及对公司未来经营和发展起到重要作用的核心人 才，合计 1388 人。激励考核目标为当年的加权平均资产收益率不低于 17%或不低于同行业 对标公司同期80分位加权平均净资产收益率。2022年前三季度，公司加权ROE达到14%， 全年有望实现股权激励目标。

1.3 空调冰箱零部件和汽车热管理为其两大核心业务

公司是全球最大的制冷控制元器件制造商。公司主要产品包括空调冰箱系统内的阀类、 泵类、气液分离器、储液器等，以及控制器、微通道等。致力于建筑暖通、电器设备专业 化经营，主要应用领域包括商用空调、家用空调、热泵、食品冷链、冰箱、洗碗机等。经 过三十多年的发展，公司已在全球制冷电器和汽车热管理领域确立了行业领先地位，公司 空调电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器、车用电子膨胀阀、新能源车热管 理集成组件、Omega 泵等产品市场占有率全球领先。

空调冰箱电器类零部件主要应用于家用和商用空调、食品冷链和热泵热水器等场景。 公司紧抓能效升级、冷媒切换等发展机遇，不断拓宽客户群体，拓展业务范围，持续提高 公司盈利能力与竞争力。我国是全球空调冰箱最大的制造基地，产销量居世界首位。顺应 世界环保潮流，节能变频和智能化已成为趋势，全球各国对控制元器件市场纷纷提出了一 系列新的要求，也带来了新的发展机遇。公司坚持“专注领先、创新超越”的经营战略， 以热泵技术和热管理系统产品的研究与应用为核心，牢牢把握节能环保和智能化控制的产 品发展主题，产品系列从家用空调、冰箱部件领域向商用空调、商用制冷领域拓展，并向 变频控制技术和系统集成升级方向延伸发展。

三花智控凭借在家用空调冰箱领域的深耕，逐步开拓汽车热管理市场。三花凭借自身 产品研发优势，根据传统汽车节能和新能源汽车的市场需求，进一步拓展开发了汽车空调 和热管理领域的新产品，如用于电池和电子设备冷却、发动机和动力系统冷却的电子水泵、 电子水阀、电子油泵、电池冷却器、冷却板和油冷器等，以及用于新型冷媒和热泵空调系统的各类冷媒切换电磁阀。公司定位于新能源汽车热管理系统领域，由零部件切入并逐步 向组件和子系统发展。电子膨胀阀和热管理系统集成组件在细分领域已经做到行业领先。

公司主要客户为主流家电制造商和国内外主流整车制造商。在制冷板块，主要客户为 国内主流家电制造商，如美的，格力，海尔，三星，LG，奥克斯等。在汽零板块，公司主 要客户为国内主流整车厂以及海内外主流零部件供应商。整车厂有大众，奔驰，宝马，奥 迪，通用，福特，吉利，比亚迪，蔚来，小鹏，理想，特斯拉等，从整车厂分类来看，基 本覆盖了主流了的合资车企，自主品牌车企和新势力品牌车企。主要客户中的零部件企业 有法雷奥、马勒、瀚昂等，基本上和国际热管理行业主流零部件企业都有着紧密的合作关 系。

1.4 空调冰箱零部件业务稳健增长，汽零热管理业务发展迅猛

空调冰箱零部件业务板块稳健增长，2021 年同比增长 16.4%。根据公司年报，2021 年 空调冰箱零部件业务板块实现营业收入 112.2 亿元，同比增长 16.4%，占其总业务营收的 70%，为其主要核心业务。2022年上半年，空调冰箱元器件业务营收 69.61亿元，同比增长 25.1%，毛利率为 23.7%。公司紧密关注市场动向，积极响应调整市场策略，对外进一步强化与战略客户的关系，抢抓订单，市场份额稳步提升；同时在空调新能效标准发布下，积 极抓住能效升级、冷媒切换等市场机遇，持续推进更有竞争力的产品。另公司对亚威科业 务进行了管理整合，已经扭转了亚威科的亏损局面。 2021 年汽零业务板块同比增长 94%。2021 年公司汽零板块营收 48 亿元，相比于 2020 年 24.7亿元，同比增长 94%。2022年上半年，汽零板块实现 32亿元的营收，同比增长 51%， 毛利率为 25.4%。由于上半年受到疫情影响，增速低于预期，预计在下半年逐渐修复。截 止到 2022Q3，前三季度共营收 156 亿元，已经接近公司 2021 年全年营收水平。预计公司 2022 年全年营收在 220 亿元左右，整体营收保持快速增长趋势。

2022 年前三季度已实现 16.3 亿元归母净利。公司归母净利润同样保持增长趋势，2021 年增长率达 15.2%，2022Q1-Q3 归母净利润已达 16.3 亿元，同比增长 25.9%。基本与 2021 全年持平。整体上，公司基于高技术壁垒的电子膨胀阀类产品，常年维持着 10%以上销售 净利率。近几年，随着家电行业竞争加剧，以及汽零板块热管理行业玩家越来越多，竞争 有所加剧，整体上公司毛利率有所下降，但基本仍然可以保证净利率在 10%以上，展现公 司具备较强韧性。

2021 年新能源汽车热管理产品销量同比增长 167%。新能源汽车热管理产品 2021 年产 品销量为 1881.2 万只，相比于 2020 年的 703.6 万只，同比增长 167%。而在传统燃油车热管理产品，2021 年销量为 10824.9 万只，相比于 2020 的 8463.9 万只，同比增长 27.9%。但 整体从业务规模上面来看，2021 年公司新能源汽车热管理产品业务总营收为 40 亿元，占整 个汽零板块总营收的 83.3%。根据总营收测算，新能源汽车热管理相关产品单只价格在 212.8 元左右，而传统燃油车平均价格在 7.38 元左右。由此可见，公司在传统燃油车业务单 品价格较低，而在新能源汽车领域单品价格较高，公司在新能源汽车赛道的前期布局有望 在后续发展中充分收益。

2.三花智控空调冰箱部件紧抓市场变化，顺势而为

2.1 国内空调冰箱市场整体平稳，电子膨胀阀不断替代

国内家用空调产量占全球 82%，销售占全球 50.9%。根据产业在线数据，2021 年，亚 洲集中了全球 96.5%的家用空调制造资源。并占据着全球 74.9%以上的家用空调需求，是全 球的主导市场和绝对的制造基地。而中国生产的空调占全球市场的 82%，销售占全球的 50.9%，表明中国强大的制造能力和庞大的市场需求。

国内空调冰箱产量基本保持平稳态势。2018年到 2021年，国内空调市场年产量基本维 持在 2 亿台左右。根据 Wind 数据，国内空调年产量在 2016 年到 2018 年维持着一个较高的 增长水平。从 2018 年至 2021 年，基本维持着每年 2 亿多台的产量水平，整体产量较为平稳，支撑着空调行业的基本走势。根据国家统计局数据，2021 年农村每百户空调机拥有量 在 89 台，城镇家庭每百户空调机拥有量为 161.7 台，仍然有一定的增长空间。2020 年到 2021 年，国内冰箱产量基本维持在 8000 万台左右。近几年由于疫情影响，整体宏观环境不 佳，国内冰箱产量走势表现并不是很强，但整体产量保持稳定。

家电能效等级提高，电子膨胀阀加速渗透。变频空调和冰箱等对冷媒流量控制精度要 求较高，国家政策对能效等级的要求也越来越严格。而电子膨胀阀相比于热力膨胀阀，具 有响应快、控制精度高等优点，使各大厂商在能效比提高的路径上，逐渐采用电子膨胀阀 替代热力膨胀阀，电子膨胀阀的节能优势得到充分发挥。2016 年国内空调电子膨胀阀销量 接近 3000 万只，2021 年截止到 10 月份，其销量达到 8245 万只，CAGR 达到 22.5%。 国内空调四通阀、截止阀等整体销量基本保持平稳。根据产业在线数据，2020 年国内 截止阀销量为 2.7 亿只，同比微降 1.6%；四通阀销量为 1.2 亿只，同比微降 3.2%。2021 年 1-10 月份数据显示，两种阀类销量跟之前基本持平。

2.2 技术壁垒维持公司空调组件龙头地位

公司制冷零部件业务产品主要包括空调冰箱零部件，微通道，亚威科业务。在 2019 年， 将亚威科、微通道、制冷元器件统一合并为空调制冷零部件。根据 2018 年公司公告，制冷业务、微通道业务、亚威科业务分别占其总营收 55%，11.2%，10%。根据公司披露的 2022 年半年报，空调冰箱之元器件及部件营收占比为 68%。其中亚威科业务主要为洗碗机、洗 衣机、咖啡机内的加热元件、水软化系统、泵类核心元器件。而微通道业务主要应用于家 用和商用暖通领域，产品主要包括冰箱用冷凝器、热泵热水器中的蒸发器以及冷媒与其他 液体冷却液的全铝钎焊板式换热器。在家用空调和商用空调模块的制冷元器件主要包括各 种阀类、泵类和罐类产品，以及拓展出的控制器业务。 空调电子膨胀阀：2020 年内销市场占有率为 40.97%，全球市场占有率约为 50%。据 产业在线信息，2020 年全国空调用电子膨胀阀销量为 6453 万套，而国内空调生产总量占全 球空调总量的 82%左右，计算出全球空调电子膨胀阀市场为 7870 万套左右。据公司披露， 2020 年公司空调用电子膨胀阀销量为 3948 万套，可以测算出公司空调电子膨胀阀市场份额 约为 50%。后续随着电子膨胀阀替代热力膨胀阀的进程，公司空调电子膨胀阀市场份额有 望进一步提升。同年公司空调四通阀内销市场占有率为 46.48%，空调截止阀为 24.47%，同 样保持着领先优势。

2021 年微通道业务营收同比增长 24%。微通道换热器是铝代铜的典型代表，是传统铜 管翅片式换热器的升级替代产品，主要用于空调、冰箱、热泵热水器等领域。整体基本采 用 100%全铝制作，相比于传统的铜管翅片换热器，重量、体积减少一半，整机换热效率提 高 30%，冷媒充注量减少 50%，更适用 CO2清洁冷媒。微通道业务在 2018 年-2020 年，基 本保持每年 12 亿元营收，占总营收比例约为 11%，2021 年总体营收达到 15.8 亿元。但由 于该产品受铝材价格影响较大，净利率在 2018-2021 年均处于下降状态。在 2022H1，整体 营收保持 24%的同比增长，净利率也得到了相应地改善。

研发投入持续提升，专利构建核心技术壁垒。2021 年，公司研发费用投入 7.5 亿元， 同比增长 44.9%，研发费用率达到 4.7%。2022 年前三季度，研发费用投入 7.3 亿元，同比 增长 41.4%。另外，公司已获得国内外专利授权 2802项，其中发明专利 1366项。作为国家 高新技术企业，公司始终坚持自主开发创新的技术路线，大力培育具有自主知识产权的核 心技术。以研发的持续投入来强化产品力的打造，通过不断优化迭代，用新产品、新技术、 差异化参与市场竞争。

2.3 储能热管理与机器人机电执行器有望形成第三增长曲线

2021 年，全球新型储能新增 10.2GW，同比增长 117%。中关村储能产业技术联盟 （CNESA）发布的《储能产业研究白皮书 2022》显示，根据 CNESA 全球储能项目库的不 完全统计，截止 2021 年底，全球已投运电力储能项目累计装机规模 209.4GW，同比增长 9%。其中新型储能的累计装机规模达到 25.4GW，同比增长 67.7%。其中锂离子电池占据 绝对主导地位，市场份额超过 90%。2021 年，全球新增投运电力储能项目装机规模 18.3GW，同比增长 185%。其中新型储能的新增投运规模最大，达到 10.2GW，同比增长 117%。美国、中国和欧洲合计占全球市场的 80%。 2026年国内新型储能累计规模有望达到 48.5~79.5GW，CAGR 为 53.3%~69.2%。根据 CNESA 不完全统计，截止 2021 年底，中国已投运电力储能项目累计装机规模为 46.1GW， 占全球市场总规模的 22%，同比增长 30%。新增投运电力储能项目装机规模首次突破 10GW，达到 10.5GW。新型储能新增规模达到 2.4GW/4.9GWh，同比增长 54%。国内新型 储能累计达到 5.7GW。据《白皮书》预计，保守场景下，2026 年国内新型储能累计规模将 达到 48.5GW，2022-2026 年 CAGR 为 53.3%；理想场景下，2026 年国内新型储能累计规模 将达到 79.5GW，CAGR 为 69.2%。

公司借助自身热管理优势切入储能赛道，有望形成第三增长曲线。热管理关系着整体 储能系统的安全，液冷热管理模式将成为今后的主流。公司在制冷制热领域深耕多年，产 品在家电和新能源汽车上都得到了长期和广泛的应用，与储能热管理在技术上具有同源性 和延续性。在硬件方面，储能热管理领域同样需要用到大量的泵类、阀类、换热器等产品。 同时公司在家电和新能源汽车热管理领域的协同发展，将带来产品的规模效应，从而在储 能领域具有更好的成本优势。 公司拟发行 GDR，加强制冷控制、新能源热管理、机器人机电执行器业务投入。公司 拟发行 GDR 所代表的新增基础证券 A 股股票不超过公司普通总股本的 10%。以截止 2022 年 12 月 02 日的公司数据测算，总募集股本不超过 3.59 亿股，对应募集金额约为 78 亿元。 根据公司公告，募集资金不仅仅用于制冷控制和新能源汽车热管理领域，还新增了机器人 机电执行器业务投入，长期有望为公司带来新的业务营收。

3.新能源汽车热管理行业量价齐升，公司α+β双驱动

3.1 国内新能源汽车热管理行业量价齐升

2022 年，国内乘用车市场总销量预计约 2350 万辆。根据乘联会数据，2022 年 1-10 月 份国内乘用车市场批发销量已达 1916 万辆，同比增长 13.7%。根据 2019-2021 年 11 月份、 12 月份历史汽车销量，年底销售较为旺盛，单月销量均超过 200 万辆。因此，预计 2022 年 全年乘用车批发销量有望超过 2350 万辆，同比增长 9%，在优惠政策的刺激下，基本消除 了在第二季度疫情对全年汽车销量的不利影响。在后续疫情逐渐稳定的情况下，国内乘用 车销量有望实现稳定增长。根据乘联会和 LMC Automotive预测，2025年国内乘用车市场总 销量有望达到 2400 万辆。 2025 年，国内新能源乘用车渗透率有望达到 50%。根据乘联会数据，2022 年 1-10 月 份，国内新能源乘用车批发销量为 500.3 万辆，同比增长 112.3%。今年第三季度月平均销 量已达到 62.4 万辆，预计 2022 年全年国内新能源乘用车总批发销量有望超过 620 万辆。根 据 IDC国际市场研究公司预测，2025 年国内新能源汽车产量将达到 1300万辆。而以往数据 显示新能源乘用车占新能源汽车销量的 95%左右。因此，测算 2025 年新能源乘用车销量有 望超过 1200 万辆，渗透率达到 50%。

新能源汽车相比燃油车 ASP 提升 3 倍，达到 6275 元左右。经过测算，传统燃油车单车 价值量在 2155 元左右，而新能源汽车热管理系统整体单车价值量为 6275元左右，若采用热 泵空调，整体单车价值量可以提升到 7025 元左右。2022 全年新能源汽车渗透率接近 30%， 新能源乘用车 10 月份批发销量达到 67.6 万辆，同比增加 83.9%，环比基本持平。乘用车总 批发销量为 222.3 万辆，新能源汽车渗透率达到 30.4%。随着新能源汽车渗透率的提高，将 给汽车热管理行业带来新的增量。 2025 年，国内新能源乘用车热管理行业市场空间有望达 757 亿元。假设纯电动汽车的 市场份额维持在四分之三，热泵系统在纯电动乘用车中的渗透率达到 65%，且规模化效应 导致逐年成本降低。通过测算，2025 年国内新能源乘用车热管理行业市场空间将达 757 亿 元，2022 年至 2025 年的复合增长率达到 23.4%，提前布局该赛道的企业有望受益。根据 Marklines 数据，2022 年三季度全球新能源汽车销量约是国内的 1.6 倍左右，预计 2022 年全 球新能源乘用车热管理行业市场空间约 640 亿元。按照目前全球新能源汽车市场格局测算， 2025 年全球汽车热管理市场空间有望达到 1200 亿元。

3.2 外资企业占据先发优势，本土企业迎来新机遇

国外龙头企业汽车热管理市场份额超 50%，国内企业迎来新机遇。根据 Wind 数据， 2021 年全球汽车销量为 8200 万辆左右，乘用车汽车销量在 5600 万辆左右，商用车销量在 2600 万辆左右，根据单车价值估算，全球汽车热管理市场空间在 2800 亿元左右。汽车热管 理系统集合了热学、流体力学、电气控制等众多领域，其自身产品较为复杂，包含多种工 艺技术，如锻造、冲压、焊接、密封等，行业具备较高的壁垒。而在汽车产业合资时代， 众多合资整车厂原本配套的热管理供应商顺势进入中国市场，同时储备的技术和经验更加 丰富。在此背景下，目前全球市场份额呈现低集中寡占性市场特征，多以外资品牌为主。 全球市场中，龙头企业有日本电装、韩国翰昂、德国马勒、法国法雷奥，其合计占全球汽 车热管理系统市场份额的 50%以上。

日本电装是全球最大的汽车热管理系统供应商。电装成立于 1949 年，是一家提供多种 汽车零部件产品和系统的全球性企业，主营业务覆盖汽车电气系统、动力系统、热管理系 统、辅助驾驶系统、和传感系统五大领域，其主要客户有丰田、大众、通用、现代起亚、 福特和日产等。在汽车热管理领域，主要供应空调系统及压缩机、电子膨胀阀、电子水泵 以及空调集成单元等。

韩国翰昂是一家提供汽车热管理创新解决方案的全球性企业。瀚昂成立于 1986 年，通 过不断适应行业趋势并超越客户期望，成为热管理解决方案提供商。该公司是一家主要从 事汽车热管理系统和汽车零部件的制造和销售，主要从事产品有暖通空调（HVAC）、动 力传动冷却系统、压缩机、流体输送系统、电池热管理系统、热泵系统、高压冷却风扇、 散热器、冷凝器等。 法雷奥主要经营领域包括驾驶辅助系统、动力总成系统、热系统和可视化系统。该公 司成立于 1923 年，目前在其创新战略的支持下，以二氧化碳减排及直觉驾驶技术开发为目 标，开启了整个集团的战略转型。公司主要产品领域有动力总成系统、热系统、驾驶辅助 系统、视觉系统、雨刮器系统等。 德国马勒是众多国际汽车和发动机零部件制造商的翘楚。该公司成立于 1920 年，主要 布局发动机活塞、滤清器、汽车空调系统三大主线。在汽车热管理方面，主要产品有电动 压缩机，热泵，以及动力电池热管理等。

本土配套和成本优势给国内新能源汽车行业厂商带来新机遇。由于国内热管理供应商 起步较晚，整体技术水平和储备实力较弱，在汽车热管理中仅能够提供部分零部件，对整 个热管理系统而言，尚没有很多系统集成的量产项目经验，单车价值量整体较低。随着国 内新能源汽车的快速发展，特别是新势力车企的快速成长，国内本土企业有望和整车厂共 同成长，从而打破原有供应链体系，进入新的汽车零部件成长期。

3.3 公司“汽零”享前瞻布局红利，向热管理集成部件迈进

三十年磨一剑，公司电子膨胀阀得到国际广泛认可。公司于 1987 年开始开发汽车热力 膨胀阀（TXV），并在 1994 年与日本成立合资公司生产 TXV，2004 年成立三花汽车，并 在 2017 年凭借电子膨胀阀产品获得 2017 年《汽车新闻》PACE AWARD 创新大奖，该奖项 作为业界创新的标杆，代表着顶尖汽车供应商对业界做出的卓越贡献，这也代表着公司在 全球新能源汽车热管理系统开发和应用领域得到了世界范围内的广泛认可。其车用电子膨 胀阀从 2009 年开始研发，产品集成 LIN 或 CAN 通信和自我诊断为一体的智能部件，不仅 可以替换传统车用空调系统中的热力膨胀阀，也适用于新能源车热泵系统的应用，也是目 前 CO2 车用空调系统实现产业化的最佳冷媒控制解决方案。诸多因素促使公司车用电子膨 胀阀全球市场份额位列第一。

公司 2022 年汽零板块营收预计占全球新能源汽车热管理市场的 10.6%。经测算，预计 公司 2022 年汽车板块营收为 80 亿元，新能源汽车业务占比约为 85%，全球新能源汽车热 管理市场空间在 640 亿元左右，可以计算公司新能源汽车业务在全球新能源汽车热管理市 场占比为 10.6%，远高于公司在整个汽车市场的份额。可见公司战略重点主要为新能源汽 车，与整个新能源汽车市场同步发展，前瞻布局享受行业发展红利。 与世界著名汽车空调和热管理系统制造商以及整车厂商保持“零距离”。公司覆盖全 球的市场营销网络和生产网络，重视本地化人才团队的培养，在北美、欧洲、日本、韩国、 印度等全球重要市场组建销售团队，提供高质量服务。在 2017 年，公司已是法雷奥、马勒 等国际著名汽车空调及热管理系统制造商全球采购的认证供应商和长期合作伙伴，并通过 奔驰、通用、特斯拉、比亚迪、吉利、长城、江铃、上汽、广汽等整车厂商的汽车一级供 应商资质认可。 系统集成转变，提升单车价值量。国内诸多新势力品牌在诞生初期，市场预期销量一 般较低，在跟供应商进行接洽时，更加愿意给成长型供应商更多尝试的机会。而在这个过 程中，国内热管理企业便可以充分抓住这一发展机遇，实现自身单车价值量的提升。如三 花便在国内新能源汽车发展浪潮中开发了各种集成模块，可根据客户的不同系统要求进行 个性化开发，包括电池热管理系统、热泵空调系统、油冷系统等。其较为领先的集成技术 可实现更好的系统性能和成本竞争力。

4.盈利预测

汽 零 业 务 ： 预 计 公 司 2022-2024 年 实 现 营 业 收 入 80.0/112/151.2 亿 元 ， 同 比 增 长 66.6%/40%/35%。 1）汽零业务驱动因素：公司依托自身核心技术，前瞻布局新能源汽车热管理赛道。新能源 汽车热管理系统 ASP 相比于燃油车提升 3 倍，同时新能源汽车不断渗透，新能源汽车热管 理行业量价齐升。公司阀类、泵类、热交换器类产品成熟，具有丰富的量产项目经验，公 司核心产品电子膨胀阀在全球市场占有率排名第一。且公司目前从单一零部件供应商逐渐 向集成化供应商转变，有望实现单车价值的进一步提升。2021 年公司汽零业务板块营收同 比增长 94%，随着新能源汽车的逐渐渗透，汽零板块业务营收有望继续实现高弹性增长。

空调冰箱零部件业务：预计公司 2022-2024 年实现营业收入 140.5/165.6/193.1 亿元，同比增 速 25.2%/17.9%/16.6%。 1）家用空调与制冷：国内空调冰箱行业增速放缓，但由于全球家电能效等级要求越来越高， 公司核心产品电子膨胀阀可以很好地提高家电能效比，预计在后续替代过程中，实现稳健 增长。 2）商用空调与制冷：欧洲市场由于能源短缺，公司商用空调和制冷产品得以快速抓住市场 机遇，实现稳健增长。 3）微通道业务：全球供暖和制冷需求旺盛，公司微通道产品可在空调冰箱、热泵中充当冷 凝器、蒸发器。随着总需求的增长，预计公司微通道业务将继续保持稳定增长态势。 4）亚威科业务：公司逐渐改善亚威科业务管理布局，有望实现持续盈利。 5）储能热管理业务：热管理关系着整体储能系统的安全，液冷热管理模式将成为今后的主 流。公司在制冷制热领域深耕多年，产品在家电和新能源汽车上都得到了长期和广泛的应 用，与储能热管理在技术上具有同源性和延续性。随着储能市场的逐渐增长，公司借助自 身热管理优势切入储能赛道，有望形成第三增长曲线。 6）机器人机电执行器：公司拟发行 GDR 募集资金，不仅仅用于制冷控制和新能源汽车热 管理领域，还新增了机器人机电执行器业务投入，长期有望为公司带来新的业务营收。 基于以上，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 220.5/277.6/344.3 亿元，同比增长 37.6%/25.9%/24.0%；归母净利分别为 24.0/31.2/41.6 亿元，同比增长 42.7%/29.9%/33.4%。

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