2022年卫龙研究报告 小辣条成就辣味食品大市场

1、小辣条成就辣味食品大市场

休闲食品万亿市场，空间广阔。根据弗若斯特沙利文报告，按零售额计算，2021 年中国休闲食品行业的市场规模为 8251 亿元，2016 年至 2021 年年复合增长率 为 6.1%，预计 2026 年市场规模将达到 11472 亿元，对应 2021 年至 2026 年年 复合增长率约 6.8%。

辣味食品市场增速更快。按口味分，休闲食品可分为辣味休闲食品和非辣味休闲 食品两大类。2021年中国辣味休闲食品行业的零售额为1729亿元，2016至2021 年年复合增长率为 8.7%，高于休闲食品行业同期年复合增长率。 有望实现双位数增长，占比持续提升。按零售额计，辣味休闲食品在整体休闲食 品行业中的份额，从 2015 年的 18.3%扩张至 2021 年的 21.0%。预计 2021-2026 年辣味休闲食品零售额的年复合增速将达到 9.6%，2026 年辣味食品的零售额将 达到 2737 亿元，占比将进一步提升至 23.9%。

辣味休闲食品细分赛道较多，卫龙产品涵盖的辣味蔬菜制品、调味面制品、辣味 休闲豆干制品的市场规模增速位列前三。按零售额计，2021 年辣味蔬菜制品市 场规模为 265 亿元，2016-2021 年年复合增长率为 14.8%，预计 2026 年达到 587 亿元。2021 年调味面制品市场规模为 455 亿元，2016-2021 年年复合增长 率为 9.4%，预计 2026 年达到 697 亿元。2021 年辣味休闲豆干制品市场规模为 92 亿元，2016-2021 年年复合增长率为 7.9%，预计 2026 年达到 135 亿元。

目前中国辣味休闲食品的市场格局较为分散，卫龙在辣味休闲食品行业具备领先 优势。根据弗若斯特沙利文报告，按零售额计，2021 年中国前五大辣味休闲食 品公司的市场份额为 11.5%。2021 年，卫龙在中国辣味休闲食品行业中市场份 额排名第一，市占率为 6.2%，按零售额计，是行业第 2 名企业市场份额的近 4 倍，超过第 2–5 名企业的市场份额之和。卫龙在其主要产品市场中市占率排名第一。按零售额计算，2021 年卫龙在中国 调味面制品市场及辣味休闲蔬菜制品市场中的市场份额均排名第一，分别为 14.3%和 14.3%。

2、“辣条一哥”的崛起之路

回到卫龙本身，公司的发展历程诠释了如何聚焦少数能力极、提高能力上限，快 速做大做强。

2.1、生产端：坚持追求品质，快速实现工业化

卫龙所处的辣味休闲食品行业是个千亿级赛道，其中卫龙产品所在的调味面制品 +辣味休闲蔬菜制品+辣味休闲豆干制品三个子行业 202 1 年合计市场规模 812 亿元，到 2026 年预计 1419 亿元，增速较快。 快速增长的行业也存在着问题，以对卫龙贡献最大的调味面制品为例：辣条一直 是不健康、价格低廉的垃圾食品形象，行业规范化是趋势。过去，行业经历过两 次较大的整顿，全国辣条行业企业家数大幅减少，行业规模反而扩大。

第一次全国性行业整顿：2005 年，央视曝光辣条黑作坊非法添加霉克星、超标 的苏丹红和甜味剂等，开启了全国辣条行业的整顿风潮，期间内辣条厂商大量倒 闭，辣条行业迎来第一次洗牌。这场食品安全风暴对于早已开始实行标准化和自 动化生产的卫龙几乎没有影响。相反卫龙开启了逆势扩张，2006 年第二个生产基地驻马店工厂投入使用，产能迅速提升，随后新产品大面筋、小面筋也相继问 世。2014 年卫龙继续升级生产设备、改善生产环境。2007 至 2012 年，全国辣 条行业企业家数由 2000 多家减至 1000 多家，行业规模从 100 亿元壮大至 400 亿元。

第二次全国性行业整顿：2019 年 3.15 晚会上，央视曝光了名叫“虾扯蛋”辣条 的生产过程，辣条内使用了各种添加剂和色素，随后大量问题辣条厂停产。2019 年 12 月 10 日，国家市场监督管理总局发布《关于加强调味面制品质量安全监 管的公告》，将辣条统一分类为方便食品（调味面制品），规定不得使用防腐剂， 并要求加强生产过程卫生管理，至此辣条行业逐渐走向规范化。 同时，2019 年 12 月 30 日市场监管总局办公厅、教育部办公厅、国家卫生健康 委办公厅、公安部办公厅发布《关于落实主体责任强化校园食品安全管理的指导 意见》，要求非寄宿制中小学、幼儿园原则上不得在校内设置食品小卖部、超市， 已经设置的，要逐步退出。这对于依赖校园渠道的辣条小品牌造成较大打击，而 卫龙渠道结构丰富，受到的冲击较小。

公司顺应行业规范化的趋势，生产上：2004 年公司投入几百万元从欧洲进口生 产线，将包装机从半自动升级为全自动，同时在公司内部建立起完善的产品技术 标准体系和质量管控机制，在辣条生产的标准化和自动化上开启了自我的改革。

2.2、营销端：借巧力，修炼网红零食

营销上，公司着力于塑造三大品牌形象：干净卫生的形象、高端的形象、硬气的 形象。 1）干净卫生的形象：2016 年卫龙邀请暴走漫画签约演员张全蛋到卫龙辣条生产 车间进行淘宝直播《辣条是如何炼成的》，高峰时期，直播间的观看人数达到了 20 万。这场直播展示了卫龙流水线的干净、整洁、安全性，打造了让人放心的 食品安全形象。2）高端的形象：2016 年 9 月，趁着 iPhone7 的发布会举办，卫龙全面模仿苹 果，从页面介绍图，颜色风格，文字文案，产品包装等都进行了改变，这次模仿 让辣条一下从廉价感提升到科技感，也让卫龙从蹭热点企业中脱颖而出。

3）硬气的形象：2017 年 3 月发生韩国萨德乐天事件，卫龙产品当即从江苏盐 城乐天玛特下架，全国范围的乐天玛特渠道也陆续下架，并表示今后不再合作、 供货。卫龙的这条微博获得了 8.1 万人转发，11.6 万人评论和 56.1 万人点赞， 人民日报也报道了此次事件，极大扩大了卫龙的影响力和知名度。

2.3、渠道端：线下强势，改革促发展

卫龙销售渠道以线下经销为主，线下渠道收入占比接近 90%。根据渠道调研， 线下渠道仍以批发流通渠道为主，全国平均占比约 50%。截至 2022 年 6 月，公 司拥有 1832 家经销商，覆盖约 73.5 万个零售终端网点。

渠道端：与其他休闲食品公司不同，卫龙善于根据公司发展需要灵活调整营销组 织架构，快速反应市场变化。 1）卫龙最初只采用省代模式，主要销售经典的透明辣条。对于品牌势能欠缺的 新食品产品而言，省代模式能够以低成本快速扩张市场，在市场初期效果非常显 著。但规模扩大后会面临厂家对渠道的掌控力不足和精细化运营能力差的问题。 2）第一次调整：卫龙产品一直在走高端化路线，2015 年左右推出了白色新包装。 为了推新品，公司调整组织架构，成立了休闲部门和大流通部门。其中休闲部门 自建经销商团队，主攻 KA 等现代渠道，负责销售白袋产品（即精包装款）；大 流通部门仍保留省代模式，主要依靠传统的流通渠道，负责销售传统透明袋。 2019-2021 年精包装产品无论从收入规模还是收入增速都超过了经典包装袋产 品。

3）第二次调整：随着公司收入规模的扩大，公司开始加强对下沉市场的管控和 开发。2019 年 9 月，公司对省代模式进行了改革，针对透明包装，在每个地级 或县级市开设独立经销商，直接从厂家进货，省代则只负责省会城市。改革后， 透明袋产品更容易下沉和渗透到终端。截至 2021 年 6 月，公司终端网点覆盖 62.5 万个。

4）第三次调整：为了推广蔬菜制品，2020 年 8 月，公司将休闲部门和大流通 部门合并后拆分成三个部门，分别是面事业部、菜事业部、KA 事业部。这次改 革让蔬菜制品有了较快发展，2018-2020 年蔬菜制品收入 CAGR 为 98%，其中 2020 年魔芋爽销售额超过 10 亿元。 5）第四次调整：由于 KPI 考核指标为各事业部的收入增速，且菜事业部增速明 显快于面事业部，导致内部出现问题需要人员整合。2021 年 8 月，公司将全国 划分为南北区，各事业部全品项全渠道。组织架构的变化也使得经销商进行整合 后数量减少。

2.4、提价影响下，业绩短期承压

卫龙为了进一步打造“辣条届高端品牌”的形象，分别于 2022 年 4、5 月对公 司产品进行提价，其中 4 月定量产品终端售价提价 1 元，5 月散装产品终端售价 提高 30%，提价后渠道利润率总体上升。截至 7 月，流通和 KA 渠道已完成价 格传导。

但由于今年外部环境承压，消费升级速度放缓，卫龙的两次提价对销量造成了较 大影响。对此公司一方面加快推进助销、辅销制度，帮助提升单点卖力；一方面 加大品牌投入，进行消费者教育。助销于 2021 年 10 月启动，公司给予经销商 一个账号，每月规定渠道拜访任务，包括陈列和品相进店，每完成一个任务会有 相应奖励，在次月经销商会议上发放，目前有 1/3 的客户执行助销任务。辅销于 2022 年 3 月启动，主要覆盖省会、核心城市，由公司销售人员完成终端市场动 作，人员的底薪、奖金、保险完全由公司承担，加强公司对终端的控制力。目前 全国共有 30 多个城市推行了辅销制。营销方面，公司通过内容营销、品牌活动、 以及 KOL 参与互动来打造新潮有趣的品牌形象。

3、辣味食品龙头空间有几何

3.1、抢占小品牌份额，市占率提升空间大

卫龙已构筑较强的品牌力，在各细分板块中优势明显。根据久谦数据库抓取的淘 宝、天猫等平台公开数据，2022 年 1-10 月，卫龙品牌面筋制品全网销售额达 2803 万元，市占率约为 17%；卫龙品牌素肉（如魔芋爽）全网销售额达 6803万元，市占率约为 24%，2020 年 9 月以来卫龙面筋制品和素肉市占率呈上升趋 势。公司专注辣味休闲食品多年，深受消费者认可，品牌力突出，在调味面制品 市场及辣味休闲蔬菜制品占据领先地位。

由于线下各品牌数据较难获取，我们仅据久谦数据库抓取的淘宝、天猫等平台公 开数据进行分析，以判断未来的竞争格局变化。从杂牌替代的角度看：面筋和素肉竞争格局分散， 2022 年 1-10 月面筋和 素肉线上 CR3 分别为 36.0%/41.4%，卫龙面筋/卫龙素肉线上市占率分别 为 17.4%/23.8%。随着行业集中度的提升，卫龙素肉/卫龙面筋有望抢夺尾 部杂牌市场份额来提升市占率。 从参考瓜子竞争格局的角度看：由于辣味食品和瓜子具有相似的产品属性， 且瓜子的行业发展较辣味食品更为成熟，因此可以借鉴瓜子目前的竞争格 局作为辣味食品的竞争终局。根据中国食品工业协会信息，洽洽包装瓜子 市占率超过 40%，若参考洽洽瓜子的市占率，我们认为卫龙未来 30%的市 占率是有希望实现的。

3.2、创新产品组合，打造第二成长曲线

对于卫龙来说调味面制品是公司业绩的基本盘，近三年量价齐升，在行业集中度 不断提升的趋势下，保证公司业绩的稳健增长。健康的蔬菜制品是公司未来业绩 的主要增长点，也是公司新的大单品的开拓方向。公司每次上市新品都会先在线上电商推出，以获取消费者反馈，筛选出合适产品 后再推向线下。新品生产上，前期公司大多会采取 OEM 模式，尽可能地提高生 产效率，并降低生产成本。一旦开始推向线下，新品打造的关键就落在渠道运作 上，新品与辣条渠道完全重合，借助现有渠道，能够快速铺货。加上卫龙营销组 织架构调整灵活，未来有望继续根据产品需要进行对应调整。

目前，魔芋爽是卫龙继辣条之后又一个成功的大单品，2020 年的销售额已经超 过 10 亿元。有了辣条和魔芋爽的成功案例，公司也逐渐把经验复制到海带等辣 味食品上，有望持续为公司带来新的增长动力。 此外，卤蛋是公司目前重点打造的产品之一，具备一定的增长潜力。公司 2 年 前开始推广卤蛋，但由于初期产能受限以及产品出厂后有静置期，需检验合格才 能发货导致生产与销售节奏错位，影响销售。今年 9 月起，卤蛋在全国各类经销 商中铺开；产能方面，吉林工厂也开始生产卤蛋，产能释放和客户权限放开后， 卤蛋还有进一步发展空间。与海带相比，卤蛋销售场景更宽，可在收银台、货架、 挂件区等区域进行售卖；竞争环境方面，目前市场上同类型产品较少，竞争较海 带更缓和。

3.3、精耕渠道，空间广阔

分渠道看，当前辣味休闲食品仍以商超、便利店等渠道为主，未来线上渗透率有 望提升，随着线下渠道向低线城市的进一步渗透及效率提升，预计传统渠道仍能 保持较高增速及渠道占比，电商渠道的占比继续提升。 低线城市的辣味休闲食品占比逐渐提升，2021-2026 年的年复合增速也在各线城 市中最快，或主要由于辣味休闲食品普遍价格实惠、成瘾性强，以及低线城市对 口味刺激的追求执念高于对健康饮食的追求，同时也得益于当前休闲食品渠道下 沉的趋势不断形成。卫龙的主要销售城市也在低线城市，在辣味食品的主战场公 司占据了先发优势。

从终端网点数量提升角度看：截至 2022 年 6 月公司覆盖终端数量为 73.5 万个， 若以一个终端覆盖 1000 人计算，14 亿人口将对应 140 万个终端；若参考农夫 山泉掌握的终端数量，终端门店的空间将达 300 万个。从终端数量来看，公司 还有较大成长空间；从单个终端营收来看，公司也在加强精耕，因此公司未来渠 道发展空间值得期待。

从渠道精耕角度看：21 年公司收入已接近 50 亿元，部分区域体量足够大，能够 在精耕的同时保证效率。公司进行精耕的措施主要包括：

1）提升供应链效率。 2020 年公司提出合伙人模式，参考今麦郎的四合一模式，即一人一车一条线一 系统，从经销商中选出业务员，通过规律性拜访终端渠道等方式达到销售目的。 其中公司负责专人拜访的奖励费用，平均一人公司奖励 3000-4000 元，经销商 支付产品利润的提成。由于该模式发展过快，业务员服务能力很难有效匹配需求， 且公司承担费用较高，很快公司对该模式进行改良。2021 年公司又提出助销模 式，在之前新分销模式的基础上，对 KPI 的考核进行了调整，公司下达渠道任务， 经销商每完成一家店的产品铺货及陈列，公司各奖励 5 元，这样费用得到了控制， 也同样能达到渠道精耕和下沉的目的。2022 年 3 月公司在核心城市启动辅销模 式，由公司销售人员辅助经销商完成终端销售工作，人员的底薪、奖金、保险完 全由公司承担。

2）提升公司对终端的掌控力度。一是在维持经销商数量一定的 情况下，提升单个经销商的终端覆盖数量；二是提升门店的执行质量，提升产品 上架率和陈列空间；三是掌握门店动向；四是实现场景多元化。

4、盈利预测

公司作为国内辣味零食的领先企业，产能布局广泛、客户资源充沛。基于公司目 前的生产经营情况，我们做出以下关键假设。 1）调味面制品：调味面制品行业仍处于较快发展中，公司作为调味面制品龙头， 有望保持快于行业平均的增速。由于 2022 年公司两次提价对产品销量影响较大， 预计 22 年销量下滑，随着价格体系理顺以及消费者接受度提升，预计 2023-24 年销量逐步恢复正常，预计公司 2022-2024 年调味面制品销量增速分别为 -12%/19%/5%；考虑今年公司大幅提价以及产品结构的不断升级（高价的精包 装产品收入占比提升），预计 2022-2024 年调味面制品单吨价格增速分别为 7%/2%/2%。综合来看，预计公司 2022-2024 年调味面制品收入增速分别为 -5.8%/21.4%/7.1%。

2）蔬菜制品：辣味休闲蔬菜制品是辣味休闲食品中增速最快的细分赛道，也是 公司近几年重点培育的板块，2022 年由于提价导致销量受影响，22H1 蔬菜制 品销量下滑 14%，随着下半年魔芋爽新规格产品推出有望承接回部分消费者， 预计公司 2022-2024 年蔬菜制品销量增速分别为 0%/30%/20%，2022-2024 年 蔬菜制品单吨价格分别上涨 6%/1%/1%。综合来看，预计公司 2022-2024 年蔬 菜制品收入增速分别为 6.0%/31.3%/21.2%。

3）豆制品与其他产品：近两年豆制品与其他产品销量逐年下滑，公司也未将豆 制品业务作为重点发展业务，预计未来收入将逐渐减少；其他产品中的卤蛋是公 司重点发展的产品之一，近 1 年表现较好，预计卤蛋收入增长能弥补部分豆制品 收入下滑。预计 2022-2024 年豆制品及其他产品销量增速分别为-17%/-5%/7%， 2022-2024 年单吨价格增速分别为 9%/2%/2%。综合来看，2022-2024 年豆制 品与其他产品收入增速分别为-9.5%/-3.1%/9.1%。 4）毛利率：2022 年公司对产品进行提价，预计今年毛利率有较大幅度提升， 2023-2024 年随着产品结构升级，预计毛利率缓慢上升。预计 2022-2024 年公 司毛利率分别为 40.76%/41.50%/42.29%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）