2022年比依股份发展现状及业务布局分析 2021年比依股份空气炸锅和烤箱营收实现12.9亿元

1. 比依股份：全球空气炸锅头部代工厂商

公司是全球空气炸锅主要代工厂之一，成立以来始终专注加热类厨房小电的代工业务。 目前公司产品矩阵包括油炸锅、空气炸锅和空气烤箱等，其中后两类产品贡献主要营收， 2021 年合计收入占比约 80%。公司大客户包括飞利浦（2021 年营收 4.04 亿元，占比 25%）、纽威、Ninja 等全球知名厨房小电品牌，2020 年积极开拓内销客户，与苏泊尔、 小熊电器、利仁科技均已建立合作关系。2021 年公司收入、净利润为 16.34/1.20 亿元， 同比增长 40.43%/13.15%。

1.1 发展历程：专注加热类厨房小电代工，飞利浦为公司第一大客户

公司成立于 2001 年，发展 20 余年始终专注于加热类厨房小电的研发及代工。目前公司 外销客户包括全球知名小家电品牌飞利浦(Philips)、纽威(Newell)、Ninja 等，内销客户 包括国内头部小家电品牌小熊、苏泊尔等。我们根据公司产品研发及客户拓展情况，将 其发展历程分为以下两个阶段。

第一阶段(2001 年-2013 年)：完成加热类技术积累，初步进入知名品牌供应链体系。 2001 年公司在浙江宁波市成立，2003 年研发出油炸锅系列产品，并于 2012 年达到 150 万台出货量，成为全球最大的油炸锅生产基地。同年，公司进入全球知名品牌 NEWELL/ 纽威的供应链体系，开始长期合作，为公司后续业务开展奠定坚实基础。

第二阶段(2014 年-至今)：新品空气炸锅&空气烤箱销额快速增长，客户拓展颇有成效。 1）新品研发：2012 年飞利浦率先提出空气炸锅概念，推出后全球消费者认可度高。产 品公司紧跟潮流于 2014 年着力研发空气炸锅产品并于 2015 年开始对外销售，赛道红利 下产品销售快速增长。2018 年公司成功研发出较空气炸锅适用场景更广的空气烤箱，销 额占比不断提升。2021 年，公司空气炸锅+空气烤箱产品收入合计实现 12.9 亿元，营 收占比 79.0%。2）客户拓展：2020 年疫情催化厨房小电需求快速上升，同年公司进入到大客户飞利浦供应链体系（2021 年飞利浦接替纽威品牌成为公司第一大客户，营收规 模 4.04 亿元，营收占比约 25%）。内销客户拓展亦取得积极成效，2020 年公司与国内 知名小家电品牌利仁科技、小熊电器、苏泊尔开始合作。

1.2 业务模式：代工业务为主，自有品牌仍处培育期

公司目前重心聚焦空气炸锅代工业务，自主品牌收入占比低于 5%。2018 -2021 年，公 司营收 CAGR3 为 38.24%，增速较高。一方面，空气炸锅和空气烤箱产品因其健康、便 捷等特征受到全球消费者认可，成为公司营收主要增长点。2021 年空气炸锅和烤箱营收 实现 12.9 亿元，同增 56.0%，占总营收比重同比提升 7.9pct 至 79.0%。另一方面，2020 年疫情催化空气炸锅等厨房小电需求增长，公司长期合作客户订单增长及新客户拓展顺 利。

代工业务：公司 ODM/OEM 业务收入占比 95%以上，为公司目前发展重心，核心产 品为空气炸锅、空气烤箱与油炸锅。分产品看，空气炸锅收入占比最高，主要客户 包括飞利浦、纽威、利仁、小熊、苏泊尔等。2021 年公司空气炸锅实现收入 10.4 亿元，同比增长 62.1%，营收占比 63.7%。分地区看，公司以外销为主，内销 2022 年有望增长。公司 2018-2021 年外销占比为大多保持在 95%以上，其中主要以欧 美市场销售为主，2020 年欧美地区销售收入 6.21 亿元（注：欧美地区包括美国、 英国、德国、法国、荷兰地区），收入占比 53.4%。客户结构来看，长期合作大客 户纽威、SK 主要市场为美国，飞利浦主要销往欧洲。2020 年起公司加大内销客户 拓展，同时 2022 年公司为飞利浦开发的两款面向国内的空气炸锅即将上市，预期 2022 年内销收入及占比将进一步提升。

自有品牌：公司自有品牌“比依 BIYI”起步较晚，主要通过国内电商渠道销售，公 司招股书显示其目前收入占比低于 5%，品牌仍处于培育期。

1.3 股权结构：实控人持股 60%+，股权结构较为集中

公司实控人持股 62.25%，股权结构较为集中。公司实控人为董事长闻继望先生，截至 2022Q1，闻继望先生合计持有公司股份 62.25%，股权集中度较高。比依企管为公司员 工持股平台，合计持有公司股份 3.75%。比依企管包括公司高管、技术核心人员等 29 人。据招股书，高管通过持股比依企管 53.3%，间接持有公司股份 2.0%。

管理层激励（上市前）深入绑定核心团队。公司高管大多已在公司任职 10 年以上，业 务经历及专业能力较强。2019 年公司通过股东比依股份(香港)转移持有股份的方式实施 股权激励。员工持股平台比依企管获得比依股份(香港)以 28.21 元/美元注册资本价格的 5%股权，低于公司公允价值部分(2000 万)由公司 2019 年增资补齐。

2. 比依股份：期待围绕其核心加热技术进一步实现品类拓展

2.1 规模优势 + 生产效率保障公司代工竞争力

公司生产线高度自动化。公司生产流程包括注塑、冲压、丝印、喷涂、组装，目前生产 线已基本实现在线生产与智能化生产。目前，注塑流程引入了工业互联网生产方式，已 基本实现自动化生产；截至 2021 年末，公司拥有 7 条全自动冲压流水线，由 57 台机器 人操作；6 条全自动喷涂生产线，由 8 台 ABB 全自动机器人操作；23 条半自动总装流水 线，配有 AI 视觉温度检测，由机器人完成自动码垛等。公司在未来还可能通过功能结构 模块化等模块化生产方式进一步提高自动化程度及效率。

比依收入增速高于生产人员增速，人均创收&创利水平居行业前列。纵向来看，公司生 产效率较高，营收增速高于人员增速。2018-2021 年，公司营收增速始终高出生产人员 增速 20%以上，我们判断公司收入增长主要基于产线自动化，公司生产效率较高。横向 来看，公司人均创收&创利水平居行业前列。2021 年公司人均创收 107.2 万元，人均创 利 7.9 万元，居行业前列。我们选取同为厨房小电代工厂的博菱电器、新宝股份，以及 清洁电器代工厂富佳股份、德昌股份进行比对，2021 年公司人均创收水平仅次于清洁电 器代工厂富佳股份（2021 年人均创收 187.1 万元）。

募投项目旨在缓解产能瓶颈&产品升级，有望进一步增强公司规模优势。以均价 70 美元 进行估算，2021 年全球空气炸锅销量约 3300 万台，公司的销量市占率可达 17.2%，为 全球主要的空气炸锅生产商。比依股份本次发行募投项目 4 个，投资总额约 5.19 亿元， 主要投向产能建设、技术改造、研发升级等方向。厨房小电扩产项目旨在缓解公司产能 瓶颈。近年来空气炸锅需求快速增长，公司产能受限，2018 年起比依股份产能利用率均 超过 100%，预计项目建成后能有效缓解产能瓶颈，同时进一步增强公司规模优势。空 气炸锅生产线改造项目旨在空气炸锅产品升级的产业化落地。空气炸锅为公司重点发展的新产品，若智能性和功能性上能够进一步提升，有利于公司提升出货单价和盈利能力。

募投项目中“设备购置”占总投资比例高，预计生产效率仍有进一步提升空间。募集资 金投向来看，公司预计对厨房小电扩产及空气炸锅产线技术改造项目合计投入 4.7 亿元， 占项目总投资额（7.2 亿元）比重近 70%。其中，用于设备购置的预计金额合计约 3.2 亿元（扩产、产线改造项目中，设备购置投资额分别为 2.3/0.9 亿元），占扩产及技改项 目投资总额比例为 67%，我们判断公司生产效率未来仍能进一步提升。

2.2 短期人民币贬值增厚公司盈利能力，预计 Q2 单季改善明显

人民币贬值&关税豁免有望增厚公司收入端&业绩端。公司外销占比高（2018-2021 年 外销收入占比均保持在 95%左右），结算币种以美元为主，业绩受汇率波动影响较大。5 月初人民币快速贬值，预计将利好公司收入端和业绩端表现。公司出口美国并受到加征 关税条款影响的产品为空气炸锅、空气烤箱，2018-2021 年以上产品占比总营收 25%+， 因此公司亦受关税加征/豁免影响。3 月起，美国宣布对空气炸锅、空气烤箱等 325 项从 中国进口商品的关税豁免，若客户在关税加征期间转嫁一定比例关税至代工厂，则关税 豁免期间代工厂端亦有望获得业绩改善。

美国地区营收占比 25%+，预计本次关税豁免增厚效应或并不显著。3 月 25 日，USTR （United States Trade Representative，美国贸易代表办公司）宣布重新豁免对空气炸锅、 空气烤箱等 325 项从中国进口商品的关税，豁免期限为 2021 年 10 月 12 日至 2022 年 12 月 31 日。公司出口美国并受到加征关税条款影响的产品为空气炸锅、空气烤箱， 2018-2020 年受到加征关税影响的产品营收分别为 1.71/1.94/3.62 亿元，占总营收比重 27.7%/26.3%/31.2%（21H1 美国收入占比总营收 26.1%）。

以 2020 年出口美国的空气 炸锅、空气烤箱收入为基础测算，其他条件不变的情况下，假设客户关税加征期间转嫁 关税 10%，预计关税豁免后将对公司业绩正面贡献约 4.4%。但考虑到此前关税加征期 间未出现客户要求公司降价，从而将加征关税风险转嫁给公司的情形（招股书口径），我 们判断本次关税豁免对增厚公司业绩效应或并不显著。

汇率波动显著影响，人民币贬值加速预计同时增厚公司收入&业绩端。2018-2021 年， 公司产品外销收入占比始终保持在 95%左右，结算币种以美元为主。报表端看，公司的 各期汇兑损益分别为-454.7 万元/-274.3 万元/2432.8 万元/794.2 万元，其中 2020H2 起 人民币快速升值，2020 年公司汇兑损益占比净利率达 23%。据我们测算，比依股份历 史会对蹲一与同期人民币兑美元期末汇率相关系数为-0.83，相关性较高。22 年 5 月以 来，人民币贬值趋势加剧，最高点突破 6.8（3 月低点为 6.3），目前已小幅回落至至 6.68 附近，我们判断该趋势将同时增厚公司收入及业绩端表现。

人民币贬值有望增厚 2022 年收入、业绩 1.5%/17.0%，Q2 单季收入、业绩预计增 厚 3.0%/36.6%。人民币贬值的影响主要表现在两方面：

1）增厚收入和毛利率水平： 若外销产品美元定价维持不变，则人民币贬值直接增厚折算后人民币收入。考虑到国内 供应链体系完善，叠加公司品类少、单一原材料需求量大，预计汇率波动对成本端影响 较小，因此人民币贬值可直接改善毛利率水平；2）汇兑收益增加，增厚净利润水平：人 民币贬值过程中，公司汇兑收益增加，财务费用减少，进而增厚企业净利润水平。假设 成本等其他条件不变的情况下，以 2021 年公司产品外销收入测算，预计 2022 年人民币 兑美元年平均汇率贬值 100bps 时有望增厚 2022 年归母净利 17.0%左右。5 月初人民币 快速贬值，最高已突破 6.8 关口，预计客户若进行谈价协商，调价效应将最早于 Q3 开 始体现，我们判断公司 Q2 业绩或显著改善，汇率贬值 200bps 时，公司收入端、业绩端 有望同比增长 3.0%/36.6%。（报告来源：未来智库）

2.3 长期拓宽客户覆盖&业务范围，迎来新的增长点

公司自成立以来不断进行产品创新 及品类拓展。公司成立之初以油炸锅代工为主，通过不断研发创新，目前已初步发展为 以空气炸锅、空气烤箱加热类厨房小电代工为主的企业。公司 2003 年开发了油炸锅系 列产品，2014 年开发了空气炸锅产品，2018 年开发了空气烤箱产品。2021 年空气炸锅 +空气烤箱产品合计实现收入 12.89 亿元，占总营收比重 79.0%。我们预计随着募投项 目建设落地，公司产能瓶颈缓解叠加技术&产品升级，生产及研发能力有望进一步提升， 我们期待公司围绕其核心加热技术在厨房小电品类进一步延伸。

公司单一客户依赖度较低，增长主要依赖于原有客户的订单增长及新增客户覆盖。近年 来，疫情催化叠加消费者对健康类、多功能、智能化产品的追求，带动空气炸锅和空气 烤箱等新兴厨房小电快速增长。客户端情况来看，公司长期合作客户需求增加显著，同 时不断拓展新客户资源。公司前五大客户销售收入及收入占比均不断提升，2021 年前五 大客户销额规模实现 8.16 亿元，占公司营收比重 49.97%。

公司对 NEWELL/纽威品牌的销售收入从 2018 年的 4741.1 万元上升至 2020 年的 2.15 万元。2018 年起，公司持续拓展新客户，19 年获得了 Pampered Chef/乐厨的认可并进 入利仁科技供应链体系，2020 年成功进入 Philips/飞利浦供应链体系。2021 年，Philips/ 飞利浦已接棒 NEWELL/纽威成为公司第一大客户（销售收入 4.04 亿元，占总营收比重 约 25%）。2020 年起，国内空气炸锅销额快速增长，预计将推动更多新品牌入局，公司 作为国内主要空气炸锅代工厂，有望承接更多新客户资源，实现订单数量增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）