高空安全作业设备及服务解决方案提供商中际联合研究报告

公司概况：国内风电细分龙头，3S 模式迈向全球

历史沿革

全球专业的高空安全作业设备及服务解决方案提供商，立足风电领域。中际联合创立 于 2005 年 7 月，成立之初主要从事安全作业吊篮的生产。2008 年前后，公司塔筒升降机 上市销售，业务重心从国外市场转向国内市场，从建筑业领域转向风电领域。2011 年成为 高新技术企业，2014 年整体变更为股份有限公司并在全国中小企业股份转让系统挂牌。 2016 年公司的免爬器作为新型高空安全作业产品，开始进入大规模推广阶段，2018 年公 司在美国市场开始实现销售收入，公司于 2021 年 5 月登陆上交所主板。公司主要从事专 用高空安全作业设备的研发、生产和销售并提供高空安全作业服务，致力于为客户提供 “Safe(使用安全)、Simple(操作简单)、Specialized(制造专业)”的高空作业整体解决方案， 产品及服务已在风力发电、电网、通信、火力发电、建筑、桥梁等十余个行业以及全球四 十多个国家和地区得到应用，现阶段公司主要聚焦于风力发电领域。

股权架构

截至公司首次公开上市招股说明书披露日，公司实际控制人为刘志欣、于海燕（二人 为夫妻关系）。刘志欣为公司控股股东，直接持有公司 32.41%的股份，通过世创发展间 接持有公司 7.59%的股份，合计持股 40.00%。刘志欣、王喜军同时为公司核心技术人员， 刘志欣为中国工程机械工业协会装修与高空作业机械分会“行业智库专家”，作为发明人 参与并获得授权的专利 170 余项，王喜军为北京市特聘专家、中关村高端领军人才。管理 人员熟悉公司业务情况，有利于公司长期战略发展。

设备+服务，覆盖新增、技改项目，跟踪产品全生命周期。公司主营业务为专用高空 安全作业设备和高空安全作业服务。其中：

1）专用高空安全作业设备： 产品包括高空安全升降设备和高空安全防护设备。某中，高空安全升降设备包括塔筒 升降机、免爬器、助爬器。塔筒升降机属于悬吊式升降工作平台，无需专用井道及机房， 占用空间小，可临时安装亦可永久安装。除标准塔筒升降机外，公司还设计开发有应用于 海上风电场的大容量塔筒升降机及适用于海上风力涡轮机的齿轮齿条式爬梯导向型塔筒 升降机。免爬器作为一种新型高空安全升降设备，在安装时无须改变现有构筑物结构，除 用于新建项目外，亦成为众多技改项目的优选产品。助爬器是一种辅助作业人员进行攀爬 的高空安全升降设备，包括固定部分和移动部分，移动部分方便安装、拆卸和携带，且能 与不同风机塔筒内的固定部分配套使用，有效降低客户的采购成本，亦无需对现有构筑物 进行改造即可安装。高空安全防护设备包括防坠落系统、救生缓降器、爬梯与滑轨，可以 保护高空作业人员日常工作安全及在发生突发意外情况时提供安全防护。

2）高空安全作业服务： 公司在研发、生产和销售专用高空安全作业设备的同时，还提供针对客户的高空设备 进行维修、维护、海外产品的安装服务等高空安全作业服务，主要包括风机高空检修维护 服务，电网、通信、桥梁、火电厂锅炉、烟囱等的维修和定期维护服务。公司全球销售服 务网络遍布 40 多个国家和地区，为世界各地的客户提供及时、全面的技术支持和售后服 务，提高设备的使用效率，降低客户设备的使用成本，助力客户行业深耕。

财务分析

公司营收及净利润均成快速增长趋势。2018-2020 年营业收入年复合增长率 38.37%， 归母净利润年复合增长率 40.84%；2020 年度，实现营收 6.81 亿元（同比+26.33%）， 实现归母净利润 1.85 亿元（同比+30.57%）；2021 上半年，实现营收 3.86 亿元（同比 +31.31%），实现归母净利润 1.23 亿元（同比+28.15%）。

盈利能力稳中有升，收现比保持合理水平。公司 ROE（加权）呈逐年增长趋势，销 售毛利率基本平稳。受收入确认方式影响，需要公司安装的产品，在办理完安装验收手续 后方能确认收入，应收账款占总资产比例较大，但客户主要为大型国有发电集团和大型风 机制造商，应收账款坏账风险较低。

销售费用连年增长，符合公司成长逻辑。2020 年公司销售费用 1.21 亿元（同比 +27.56%），销售费用率 17.70%（+0.17 pct yoy）。公司采用直销方式销售，与客户直 接签订销售合同，不存在授权经销或代理销售的情况。在直销方式下，公司整体以自主开 发方式为主，居间推广方式为辅，其中国内销售以自主开发为主，海外销售均为自主开发 方式。同时公司经营规模连年增加，免爬器、塔筒升降机的销量持续增长，公司“主动服务 模式”为客户提供优质的产品售后增值服务，安装及售后服务费增长较大。2020 年公司安 装及售后服务费合计金额 4952.84 万元，占销售费用的 41.10%，符合公司发展逻辑。

分业务来看： 专业高空安全作业设备：分为高空安全升降设备和高空安全防护设备，2020 年二者 贡献收入占比 97.8%，业务收入达 6.66 亿元（同比+26.38%），是公司主营业务收入的 主要来源。近年来专业高空安全作业设备毛利率稳中有升，保持在较高水平。其中，中高 端产品免爬器、塔筒升降机对毛利贡献较大，2020 年两类产品毛利占比合计 66.67%；对 于爬梯、滑轨等生产技术已经较为成熟的产品，公司提高产品售价，并放弃了部分低毛利 订单。未来随着海内外市场不断开拓，公司有望进一步提升销售收入与毛利率水平。

高空安全作业服务：目前在营收中占比较小，2020年业务收入1200万元（同比+20%）， 呈现增长趋势。随着下游风电新增市场发展和存量市场技改，包括风机叶片检查维修、塔 筒补漆/清洗、高空作业培训在内的维修、维护服务预计将成为公司新的业务增长点。

行业分析：多因素支撑行业升级，国内龙头有望受益

市场空间：风电新增装机稳步扩张，打开产品需求空间

全球风电新增装机将保持快速增长。GWEC 预计 2021-2025 年全球风电新增装机容 量有望达到 471GW，CAGR 约为 4%，其中全球陆上风电新增装机容量将达到 399GW， 年均新增 79.8GW，CAGR 约为 0.3%，同期全球海上风电新增装机容量有望接近 72GW， CAGR 约为 29.3%。

预计“十四五”期间国内年均风电装机将达 55GW 以上，复合增速约 15%，成长性迎 来强化。在风电大型化进程加快、产业链配套能力增强的背景下，“十四五”期间国内风电 装机需求有望迎来加速发展，预计年均新增装机规模将达 55GW 以上，较“十三五”期间的 年均 29GW 将有显著提升，至 2025 年新增装机规模或达 70GW 以上，复合增速约 15%。

政策技术双重加持，海上风电蓄势待发。1）2021 年 12 月 27 日，国家发改委官网正 式印发《江苏沿海地区发展规划（2021—2025 年）》。规划提出，加强沿海电源点及电 力、油气输送通道规划布局，统筹建设海上风电、沿海 LNG 接收、煤炭中转储运、核电 基地。推进深远海风电试点示范和多种能源资源集成的海上“能源岛”建设，支持探索海 上风电、光伏发电和海洋牧场融合发展。2）海上风电因风速较陆上更高，风垂直切变更 小，湍流强度小，有稳定的主导方向，年利用小时长，同时可以就地消纳避免了远距离输 电造成的资源浪费。根据 GWEC《2021 年全球海上风电报告》预测，未来十年全球将累 计新增海上风电装机超过 235GW，2030 年海上风电累计装机容量将达到 270GW，其中 30%新增装机将在 2021-2025 年完成吊装。（报告来源：未来智库）

行业趋势和产业政策：下游亟需降本增效，专用高空安全设备势在必行

新增风电机组变大塔筒变高。在新增风电市场，公司主要销售塔筒升降机和免爬器产 品。随着低风速风电技术进步，通过增加风机叶轮直径进而增大扫风面积、改进塔架结构 进而增加塔架高度，能够实质性地增加风力发电机组的发电量。明阳智能利用超低风速技 术使得 5m/s 的超低风速资源也具备了开发价值。根据中国风能协会统计，2016 年至 2019 年，新增装机的风电机组平均功率分别为 1955KW、2112KW、2183KW 和 2454KW。2019 年，在全国新增装机的风电机组中，平均轮毂高度达到 96 米，比 2016 年增加了 14 米； 2019 年轮毂高度最大值为 147 米，比 2016 年增加了 27 米。风机单机容量、叶片长度和 塔筒高度持续增加，导致安装专用高空安全作业设备的必要性不断增加，产品市场需求量 不断扩大。

存量技改大有可为。在存量风机市场，公司主要销售免爬器产品。越来越多的风力发 电企业通过技改方式，对存量风机加装专用高空安全作业设备或将原有高空安全升降设备 升级替换成相对高端的专用高空安全升降设备。1）间接缩短关键步骤故障维护时间，延 长机组服役期，增加发电效率，2）节省工作人员维护设备时的体力，肌肉关节压力降低， 更健康与安全。

人工成本上升，降本增效势在必行。随着人口老龄化及人口红利消退，国内人工成本 上升和用工紧张的趋势在近年来愈发明显，这为机械化作业替代人工作业、高空安全作业 设备替代传统高空作业工具提供了良好机遇。公司产品通过提高班组人员工作效率，减少 班组人员数量，可一定程度节省人工成本。

竞争格局：国内行业起步较晚，资质认证形成壁垒

国内外竞争格局现状：1）国内专用高空安全作业设备行业形成了以少数具有较强研 发实力和竞争优势的企业为主的竞争格局，尚没有与公司产品完全相同的上市公司。国内 高空安全作业设备行业起步较晚，包括较为常见的高空作业平台、高空作业车等，以及公 司产品所在的应用于特定工作环境的专用高空安全作业设备，二者存在较大差异。2）欧 美发达国家发展风电的时间较早、历史较长，风电产业链整体发展较为完善，风电及相关 行业部分企业积累了一定的技术优势和规模优势。目前国际上比较知名的生产厂商主要集 中在欧美国家，如丹麦 Avanti Wind Systems A/S、美国 SafeWorks, LLC、法国 Tractel Group 和德国 Hailo Wind Systems GmbH & Co. KG 等。

资质认证形成进入壁垒。由于高空安全作业设备对于保证生产安全和人身安全具有重 要作用，多数发达国家对高空安全作业设备均制定了严格的产品认证标准。企业生产的产 品要进入这些市场，需取得相应的产品认证，包括欧盟 CE 认证、RoHS 认证、REACH 认证，北美 UL 认证和 ETL 认证、加拿大 CSA 认证、俄罗斯海关联盟认证等。由于高空 安全作业设备的特殊性，客户对产品质量要求很高，而资质认证往往是客户判断相关产品 质量的直接参考因素，部分客户在采购高空安全作业设备时对产品资质认证提出明确要求。 对于高空安全作业设备行业新进厂家，其产品必须符合国家和行业标准，并通过相关产品 鉴定、资格认定、质量检验等必要程序后方可进入市场。

公司分析：五重优势打造护城河，多元发展助力全球化

核心优势 打造工业品里的消费品，品牌优势溢价加成

行业领先地位，具有一定定价优势。公司上游行业基本属于充分竞争性行业，其产能 及供给变化对公司发展的影响有限。公司设备在下游风机成本中占比不足 1%，此外下游 客户停工成本较大，更加注重产品可靠性和安全性，因此价格敏感度相对较低，助力公司 长期议价能力的形成。

先发优势抢占市场，客户认证持续经营

公司为最早进入该细分行业的国内企业之一，市占率领先。近年来公司的高空安全升 降设备在我国新增风机市场的占有率超过 50%。对于行业新进入者，不仅需要经过严格的 测试和认证、较长时间的现场验证，而且需要良好的产品品质、持续的技术创新、完善的 服务体系，并经过时间积累和历史沉淀，才能最终赢得广大客户的认可，新进入者很难在 短期内迅速建立良好的品牌效应。根据中国风能协会编著的《中国风电产业地图》，我们 估算公司 2018 年和 2019 年市场占有率分别为 55.5%、67.5%，市场领先地位显著。

下游客户为大型国有发电集团和大型风机制造商，客户黏性相对较高。公司的下游行 业市场集中度较高，资金实力雄厚，市场信用较高，回款相对较好。风机制造商对于供应 商的要求较高、资质审核时间较长，成为合格供应商后一般不会轻易更换。风力发电类企 业由于涉及其自身生产安全，对于产品质量通常要求较高。公司依托技术、质量、服务等 优势，建立了长期稳定的客户群体，2019 年实现了国内具有新增装机的全部风机制造商 和五大电力集团的全覆盖，全球前 15 大风机制造商已覆盖 13 家。

灵活定制 SKU 丰富，满足客户多样需求

深耕技术研发，关键技术率先市场 1.5 年。公司对研发的重视和大力投入是保持核心 技术优势和业绩高速增长的基础，通过不断研发出符合客户需要和引领行业发展的新产品， 保持公司的技术优势和竞争力。高空安全作业设备在研发和制造过程中涉及机械设计、结 构强度分析、机电一体化技术、嵌入式控制系统、通讯技术、传感器技术等多学科和多领 域的技术，具有较高的技术门槛。截至 2021 年 6 月 30 日，公司在境内累计申请专利 564项，其中发明专利 56 项，已取得 444 项专利授权，并在美国获得一项发明专利授权。公 司在国内获得的专利数量显著高于境外主要竞争对手在国内子公司、生产销售相同或类似 产品的本土公司等同行业内其他公司，体现出公司较强的技术实力。2020 年研发投入为 3400 万元，占营收比重为 4.93%。

关键部件自行设计，外协厂商生产加工。公司产品涉及的零部件众多，通用零部件市 场供应充足，关键零部件由公司自行设计，外协厂商根据公司提供的图纸和要求生产加工， 再由公司组装完成。

根据客户需求定制，提供一站式专业打包服务。智能化、集成化、定制化已成为行业 高端用户的基本需求，公司产品已应用于 2000 多个风力发电厂，安装超过 10 万台风机， 业务遍及全球 40 多个国家和地区。研发人员凭借丰富的经验和对客户需求的深刻理解， 能够为客户提供个性化专用高空安全作业解决方案，甚至能直接参与客户项目的研发设计， 使得公司产品与客户的产品很好地匹配。2018 年公司被我国最大的风机制造商金风科技 授予“质量信用 AAAAA 供应商”。同时定制化产品毛利率较高，有助于进一步提升公司 整体盈利水平。

“主动服务模式”业内领先，跟踪售后快速响应

原生产厂商主动服务，提升客户生产效率。1）下游客户因长时间缺乏设备维护、问 题累积而导致设备失效的维修成本上升、设备寿命减断，进一步还可能引发安全事故。公 司在行业内率先采用“主动服务模式”，对塔筒升降机、免爬器和助爬器等产品在质保期内 主动年检，并建立产品档案，记载产品在整个生命周期内的所有年检维护和维修记录。做 到 12 小时排除故障，24 小时提供解决方案，48 小时达到现场。2）作为原生产厂商，可 实现所有备品备件的供应和替换，关键部件能快速、准确地优化迭代，杜绝使用非原厂标 准件时由于质量标准、性能不匹配等引发的安全隐患。

相关服务有望成为新的业绩增长点。未来随着公司产品销量增加及越来越多的产品超 过质保期，加之风电后市场稳步发展，预计下游客户具有较强的后续维护、维修需求。公 司风机叶片检查维修、塔筒补漆/清洗、高空作业培训等相关服务有望迎来良好发展机遇。

专业化管理降低成本，集约化发展迈向全球

以销定产建立安全库存。对于通用型产品，生产部门直接按照相关标准进行生产；对 于定制化产品，首先由研发部门根据产品任务书进行研发设计，待完成研发设计并经检验 合格后，生产部门组织生产。直销有助于公司与客户建立直接的合作关系，更加及时、全 面地了解客户需求和市场发展。有利于公司根据对于下游行业发展的预测、在手订单情况、 需求的季节性特点等规划当年整体的生产安排。

专注研发进行成本控制。公司采用以整机设计、核心部件生产和总装集成为核心的生 产运营模式，使得公司可以聚焦在研发设计环节，通过产品研发和技术创新创造产品价值。在产品研发过程中，公司通过产品结构、工艺和材料的优化改进等方式，有效降低和控制 产品生产成本。运用汽车行业的 ISO/TS16949 标准来规范研发流程，ISO/TS16949 标准 比 ISO9001 更有针对性，可在产品开发设计过程中对构成产品的子系统、零件及工序逐一 进行分析，找出潜在的失效模式并分析可能的后果，从而预先采取必要措施，提高产品质 量和可靠性。此外，借助 ERP 系统和研发管理系统的帮助，公司逐步实现研发的信息化 管理，提高研发质量和项目管理水平。

集约化发展，海外营收节节攀升。公司在全球建立了北京研发中心、天津制造中心、 北美研发和供应中心、德国研发和供应中心、印度服务中心，5 个中心之间均可相互联动， 制造供应能力能够满足不断增长的全球市场需求。2018 年-2020 年期间，公司海外销售收 入分别为 3507.45 万元、5175.44 万元和 7865.26 万元，呈逐年增长趋势。

发展展望

聚焦风电，逐步扩宽应用领域

多行业协同，丰富产品种类。1）公司将继续深耕风力发电领域，不断开发诸如风机 塔筒平台、机舱等新产品。2）应用领域不断扩大，预计将增加电网塔架、火电厂锅炉、 高层建筑等多种工作场所。尤其是公司成立之初，产品曾较大范围的应用于民用逃生领域， 并形成了一定的收入规模，积累了一定的行业应用经验，在高层建筑逃生方面预计需求较 大。

国内外同时发力，提升全球市场份额和品牌知名度

深挖区域市场，增强营销和品牌推广力度。1）在市场推广方面，公司通过积极参加 行业展览、行业会议、在行业期刊杂志及媒体投放广告等方式提高公司知名度。2）结合 客户特点和市场需求，有针对性地进行产品定价和营销，不断开发新客户、扩大市场。 全 国、美洲营销及售后服务网络建设项目建设，预计将增强公司对潜在客户的开发和现有客 户的持续跟踪能力，扩宽客户覆盖范围。

扩大生产能力，提升市场份额。公司产品生产完成至验收并确认收入需要一定的周期， 因此以发货量与产量的比率分析公司产量的消化情况，可以发现公司产能利用率较高，产 能瓶颈已经成为制约公司发展的重要因素，未来业务发展势必要求公司增加产能。目前公 司年产 5 万台高空作业安全设备项目分期建设，项目建设期为 3 年，我们预计一期项目建 成后将形成年产 3 万台高空作业安全设备的生产能力，公司市场份额将持续提升，预计将 进一步巩固公司行业地位。（报告来源：未来智库）

盈利预测

盈利预测假设

1. 专业高空安全作业设备业务

收入：公司 2019/2020 年专业高空安全作业设备业务收入增速分别为 51.2%/26.4%， 考虑到 1）主要下游市场中国新增风电装机领域有望迎来增长复苏，“十四五”期间复合 增速或达 15%左右，2）国内外存量市场对于高空作业设备的技改需求加速提升，3）公司 加大产品推广力度和品牌竞争力，市场份额有望保持稳步提升，预计 2021-2023 年公司专 业高空安全作业设备业务有望保持接近 30%的年均复合增速，实现中高速增长。

毛利率：公司 2019/2020 年专业高空安全作业设备业务毛利率分别为 56.1%/58.8%， 得益于规模效应提升、产品竞争力强化、以及产品和出货结构优化，盈利能力维持高位，同时考虑原材料价格波动，以及市场推广策略下产品价格或保持小幅下降，预计 2021-2023 年毛利率将分别在 57.0%/56.4%/55.9%。

2. 高空安全作业服务业务

收入：公司 2019/2020 年高空安全作业服务业务收入增速分别为 59.7%/24.6%，目前 该业务处于稳定发展期，同时考虑下游市场稳步拓展，预计 2021-2023 年业务收入增速或 维持约 25%。

毛利率：公司 2019/2020 年高空安全作业服务业务毛利率分别为 31.9%/26.5%，考虑 业务结构及发展相对稳定，参考历史平均毛利率区间及变动趋势，预计 2021-2023 年业务 毛利率将维持 27%左右。

3. 其他业务

公司其他业务收入体量相对较小且相对稳定，2019/2020 年收入规模分别约 211/255 万元，对整体业绩影响有限，预计 2021-2023 年将维持 20%左右收入增速，且成本规模 几乎可忽略不计。

4. 费用

假设公司未来三年期间费用率随着规模效应提升，有望保持稳中有降，且有效税率维 持稳定。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）