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中际联合（605305）研究报告：风机安全升降设备龙头，三重因素助力公司业绩稳定增长。核心观点：中际联合是国内领先的专用高空安全作业设备和服务供应 商，现阶段公司业务主要聚焦于风电领域，兼具高成长性和高盈利性。 高成长性：2012-2021 年，公司营收和归母净利润复合增速分别为 35%、 38%。高盈利性：2012-2021 年，公司净利率平均水平在 26%左右。2022 年以来，公司股价波动较大，我们认为一方面是原材料涨价、疫情影响 等导致 Q1 短期业绩承压，另一方面 5 月 6 号首发股解禁带来的交易层 面波动，估值已回落至 20 倍左右。展望下半年，我们判断随着疫情后 的复工复产，下游客户加速交付，公司业绩有望逐季度回升，且随着海 外市场以及海上风电市场等增量市场的开拓，公司高成长性有望持续， 我们给予“买入-A”评级。

核心逻辑：“量、价、多元化”三大因素助力公司高成长

①量：公司的产品可在不同市场销售，平滑单一市场波动的风险。从由 风电新增装机带动的市场到以技改需求为主、渗透率持续提升的存量市 场；从陆上风机市场到海上风机市场；从国内市场到海外市场。

②价：公司的升降设备不同产品价值量不同，升降机、免爬器、助爬器 的均价是 4 万、2 万、1 万/台，随着产品不断推广，渗透率提升，未来 的趋势是升降机替代免爬器，免爬器替代助爬器，产品结构优化，价值 量不断升级。

③多元化：以风电行业为基础，拓展至“风电+建筑+电网塔架+仓储+ 石化+民用应急逃生”等领域，未来多场景、多元化发展，有望打开成 长空间。

未来看点一：海外市场布局初见成效，未来将持续贡献业绩增量

 公司 2005 年成立，以海外市场的建筑领域为主，主要产品是吊篮等， 2008 年转型国内风电市场，近几年也开始由国内风电市场走向海外。 从财务数据来看，2018-2021 年，公司海外市场营收从 0.35 亿增长至 1.49 亿，CAGR=62.07%，超越国内市场同期表现；同时海外收入占比由 9.85%，提升至 16.91%，提升 7.12pct，海外市场占比稳步提升，布局初 见成效。海外市场开拓需提前拿到各国安全资质认证，其次，通过样机 到批量供应需要 3-5 年的验证周期，根据公司公告，公司已在全球 40 多个国家和地区获得准入资格，其客户涵盖全球前十大风机制造商，并 与北美等海外风电场运营商建立长期合作关系。从市场发展成熟度来 看，北美、印度等地区高空安全升降设备渗透率低，竞争对手少，属于 蓝海市场，未来大有可为。我们认为公司未来海外市场仍将保持高增速，持续贡献业绩增量。