银行业2026年银行权益分析框架：红利与成长并存

2026年下半年，银行业权益市场呈现出明显的结构性分化特征。随着宏观经济环境的演变及利率市场化改革的深入，银行股的估值逻辑正经历从单一“红利驱动”向“红利与成长并重”的范式转移。华福证券发布的《2026年银行权益分析框架》指出，当前银行板块的投资主线可归纳为两条：一是关注股息率、超额拨备及债市浮盈的红利主线；二是聚焦ROE水平及扩表能力的成长主线。在这一背景下，江浙区域城商行表现优于国有大行，部分具备高ROE属性的农商行和股份行亦展现出较强的弹性。

银行PB估值模型的解构与市场定价迁移

银行股的核心估值模型为PB（市净率），该指标可拆解为资产质量、盈利能力及业绩弹性三个独立因素。其中，实际净资产与账面净资产之比代表资产质量溢价，隐含了对潜在不良的担忧及超额拨备中隐藏的利润；净利润与实际净资产之比反映盈利能力，即ROE绝对水平及其稳定性；总市值与净利润之比则体现PE，代表市场对业绩弹性的期待。

数据显示，PB高于0.7倍的银行具有显著的特征差异。对于国有大行而言，其高PB主要源于高PE和低不良生成率，市场正在对其盈利“质量”与资产“质量”进行重新定价，尽管其ROE绝对水平相对不高。对于股份制银行如招商银行，高PB则由高ROE与高股息率共同支撑，市场侧重定价其盈利“能力”与分红能力。而对于城商行（如宁波、成都、杭州等）及农商行（如常熟），高PB主要由高ROE驱动，市场核心在于认可其持续的盈利“能力”。

值得注意的是，银行股行情正由传统的红利逻辑向ROE逻辑迁移。今年以来，单纯依赖高股息率的银行表现一般，而具备区域经济改善背景（如山东、重庆地区银行）或拥有高ROE属性的银行涨幅居前。青岛银行、齐鲁银行、成都银行等城商行在年初至今的涨跌幅排名中位居前列，反映出市场对成长性的偏好增强。

PE逻辑重构：从成长溢价转向确定性溢价

过去市场普遍默认“中小行成长快、PE高，大行增速慢、PE低”，但自2025年7月起，这一逻辑发生逆转，市场开始向“确定性”索要溢价。大行PE的提升并非意味着绝对估值更贵，而是市场对其盈利质量、稳定性的定价修复。这种确定性主要体现在五个维度：

首先是债市浮盈的确定性。国有行和城商行的债市浮盈多于股份行和农商行。建设银行、邮储银行、兴业银行以及青岛、齐鲁等银行的剩余浮盈较多，这为其未来释放利润提供了缓冲垫。

其次是超额拨备的确定性。超额拨备是信贷与非信贷资产拨备减去特定风险贷款后的余额，反映了银行隐藏利润的能力。农业银行、招商银行等国有行和头部股份行的超额拨备占归母净资产比重较高，增强了其抵御风险和平滑利润的能力。

第三是股息率的确定性。建行、兴业、成都银行、渝农商行等不仅股息率较高，且具备分红的持续性，符合长期资金配置需求。

第四是资产质量的确定性。低不良生成率的主体显示出资产质量继续好转的趋势，尤其是部分城商行和优质股份行。

第五是中收的确定性。2025年中收增速转正，结构上代理、理财、托管等财富管理类业务占比提升，银行卡业务收缩。城商行在中收增速上快于行业平均水平，主要得益于代理业务的贡献。

ROE作为PB定价核心的深度解析

在PB×ROE的定价模式下，头部城商行与国有行处于趋势线以上，而股份行与农商行多处于趋势线以下。ROE成为决定银行估值上限的关键变量。对比历史周期，息差收窄和杠杆率提升是影响ROE的长期因素，而减值损失对ROE的正向贡献趋于显著。

从细分领域看，高ROE银行主要分为四类：高息差型（如常熟银行）、高中收型（如招商银行）、低不良型（如杭州银行）和高扩表型（如青岛银行）。资本补充限制了部分银行的扩表速度，导致大行扩表增速提升，江浙区域城商行风险资产增速占优，而部分股份行和城商行难以维持高风险资产增速。

息差逻辑方面，负债成本率与活期存款占比呈反向关系。结算性银行（国股行）因活期存款占比高，负债成本率相对较低。同时，负债成本率也与中收占比相关，中收占比高的银行往往存款成本更低。展望明年，一波高息定期存款到期将对股份行和农商行的负债成本改善幅度大于国有行，因为高息存款更多集中于后者。

中收逻辑方面，重点关注“财富管理类中收”。招商银行、宁波银行、青岛银行的财富管理相关中收占营业收入比重较高，分别为12.4%、9.29%和8.96%。随着股市回暖，代理业务（基金保险代销）和托管业务有望成为中收增长的主要驱动力。

资产质量分化与子板块投资策略排序

资产质量方面，不良生成率出现分化。国有行不良生成率边际上行，而信用卡贷款占比持续压降，显示零售端风险暴露仍在调整中。相比之下，部分城商行资产质量保持稳健。

基于上述分析，报告给出了下半年银行板块的投资排序：江浙区域城商行＞国有行＞部分农商行+股份行＞其他银行。

在红利主线上，由于债市浮盈涉及息差问题难以全额兑现，超额拨备成为红利属性兑现的核心。建议关注成都银行、渝农商行等兼具高股息率和充足拨备覆盖的标的。

在成长主线上，国有行和城商行的资产增速较高，具备以量补价的潜力。江浙区域城商行凭借区位优势，信贷节奏较快，业绩弹性有望持续释放。国有行虽然涨幅低于其他板块，但其负债结构改善、资产质量稳定且扩表增速提升，当前位置具备轮动补涨机会，防御属性较强。

综上所述，2026年银行权益投资需摒弃单一的估值视角，深入理解PB背后的ROE驱动因素及PE所反映的确定性溢价。在宏观不确定性犹存的背景下，精选具备高ROE、强资产质量及可持续分红能力的区域性银行与大型国有行，将是获取超额收益的关键。