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房地产行业：拐点已现上行持续，港资房企估值重塑。香港住宅市场企稳回升，商业地产阶段性仍然承压：2025 年香港新房成 交量已接近 2019 年周期峰值水平，二手房成交量创 2022 年以来新高，住宅 价格自 2025 年 3 月企稳并逐步提升，成交量价修复带动库存去化周期由 125 个月大幅缩减至 61 个月，香港住宅市场复苏趋势明确。香港零售物业租金及 出租率仍处调整阶段，但租金同比跌幅收窄，部分核心区域空置率下降。写字 楼租金及出租率承压，区域市场分化明显。

2026 年香港住宅市场有望延续量价齐升的复苏趋势：房贷利率下调是 驱动房地产市场复苏的重要因素，2026 年美联储降息趋势有望延续并带动香 港房贷利率继续下行，叠加租金水平及租金回报率持续提升，后续香港超 80% 的住宅有望实现供平过租。此外，近年来香港积极吸引人才流入，2022-2024 年香港高才通计划、一般就业政策、输入内地人才计划、优才计划签发的签证 /入境许可证合计超 25 万份，未来来港及留港人才或有望逐步转化为购房需 求。从供给端来看，近年来香港政府供地克制，未来潜在私人住宅供应规模收 缩。

当前港资房企估值处历史较低分位数水平，具备修复空间，香港开发 业务及土储占比较的公司更具估值弹性：主要港资房企当前估值仍具备较 大的修复空间。随香港房地产市场复苏，相较于自持业务，开发业务占比较高 的房企或更具投资弹性。2025 年香港销售额 TOP3 的房企为新鸿基地产、 恒基地产、信和置业，其中新鸿基销售额虽同比有所下降，但仍稳居榜首，恒 基地产及信和置业销售额同比分别增长 61.2%、45.8%。土储结构是房企后 续销售规模的重要支撑因素，恒基地产在香港土储绝对规模和相对占比上均 较高，新鸿基香港土储绝对规模领先，信和置业香港土储占总土储比例较高， 综合销售规模和土储情况看，我们认为恒基地产、新鸿基地产和信和置业具备 更大的估值弹性。