2025年开山股份研究报告：压缩机与海外地热发电龙头，全球化布局空间广阔

1、公司概况：压缩机与地热双龙头，布局全球绿色能源赛道

1.1 发展历程：装备制造龙头进阶，业务多维拓展

公司发展可根据业务拓展情况分为三个阶段：压缩机与钻凿设备筑基->全球化扩张并进 军地热新能源->双主业协同向绿色能源开发运营商转型。

（1）压缩机与钻凿设备筑基，打破外资垄断

1956 年公司母公司开山控股前身成立，多年来始终扎根压缩机和钻凿设备。2006 年公 司成功批量生产小功率螺杆主机，螺杆主机国产化取得突破。2009 年螺杆压缩机顶尖专 家汤炎博士等多位顶级专家加入公司研发团队，公司研发能力快速提升，2010 年螺杆式 空气压缩机国内市场占有率跃居第一，奠定行业龙头地位。目前公司可提供综合性压缩 空气和气体解决方案，包括喷油螺杆压缩机、无油螺杆压缩机、真空产品等多种设备。

（2）全球化扩张，进军地热新能源领域

公司于 2011 年在深交所创业板上市，借助资本力量加速发展。相 继收购澳大利亚 SCCA 公司、奥地利 LMF 公司等；2016 年成立 KS ORKA 公司布局地热 新能源开发，2019 年开山印尼 SMGP 项目投入运营，公司境外收入比重迅速上升。

（3）双主业协同，压缩机与地热发电同步发展

2020 年至今，公司技术积累与全球化布局成效显现：压缩机业务在氢能领域实现突破， 2023 年实现 LMF 纯氢高压往复压缩机的成功应用；地热发电业务完成印尼 SMGP、肯尼 亚 Menengai 3 等多个电站的建设和投产，公司已逐步成为压缩机+地热发电双龙头。

1.2 主营业务：聚焦压缩机、地热发电两大业务板块

公司聚焦于从事装备制造及新能源开发，核心业务分为两大类：压缩机系列产品、地热 发电业务，除此还提供配件、制冷等其他业务与产品。

公司压缩机系列产品包括无油螺杆式空气压缩机、涡旋式压缩机、离心式压缩机、 氢压缩机等，并提供综合性压缩空气和气体解决方案。凭借拥有核心研发能力及全 球渠道两大优势，2024 年压缩机系列产品实现营业收入 29.02 亿元，同增 8.18%， 占公司总营收 68.53%，毛利率常年稳定在 30%左右。作为支柱性业务，公司正在 该领域往多样化应用、更广阔的市场迈进。

公司地热发电业务包括 ORC 螺杆膨胀发电机、地热井口模块电站成套发电设备等， 其运用于印尼 SMGP/SGI 地热项目、肯尼亚 Menengai 3 地热电站等，并且公司还 向其他企业提供 EPC 工程总包、地热勘探等服务。2024 年地热发电业务收入 7.98 亿元，同增 21.23%，占公司总营收 18.84%，毛利率超过 49%。目前公司地热发 电业务以海外拓展为主，正作为地热行业新崛起的“破局者”，向全世界贡献了超过 25%的地热新增装机容量。

公司其他业务包括压缩机配件、真空系统辅助设备、制冷系统及并联机组等。作为 公司的非核心板块，仍保持着稳定增收，2024 其他业务共年实现营业收入 5.35 亿 元，占公司总营收 12.63%。

1.3 股权结构：实控人曹先生合计持股公司股份 51.93%

公司实际控制人为曹克坚先生，直接持股比例为 5.01%。曹克坚先生通过开山控股集团股 份有限公司间接持股比例为 46.92%，合计持股比例为 51.93%。开山控股平台持股比例为 56.98%，开山集团第一期员工持股计划持股比例约 0.65%。

1.4 财务情况：海外收入稳健增长，毛利率水平稳步提升

2019-2024 公司营收、业绩 CAGR 分别为 9.97%/16.01%，业务全球化+地热发电布局 有望打开长期成长空间。2016 年起，公司开启全球化布局，至 2024 年，公司海外压缩机收 入 11.05 亿元人民币、地热发电收入 7.98 亿元人民币，海外收入占公司总收 44.95%，初步 实现收入全球化。2024 年公司在首尔、曼谷、墨西哥城等地设立新的销售公司，在土耳其 Izmir 开工建设海外第三座工厂，并计划在全球主要市场继续深耕和布局。此外，绿色能源转 型道路上，公司筹划利用地热发电是基载电力的优势，结合风电、光电制氢、制绿氨，预计 将为公司打开成长空间。

压缩机系列产品收入占比领先，地热发电业务稳步提升。压缩机产品为公司核心业务， 2024 年营业收入为 29.02 亿元，同增 8.18%，占总营收比例达 68.53%。其中，海外压 缩机业务收入 11.05 亿元。地热发电业务近年来快速增长，2024 年板块营收 7.98 亿元， 同增 21.23%，占总营收比例为 18.84%，主要系印尼 SMGP 项目完工后并网发电贡献收 入，地热发电毛利率 49.44%。截至 2024 年末，公司运营中项目 215.5MW，在建项目 约 191MW，后续项目投运有望持续贡献收入增量。

2024 年公司境外、境内收入 19.03/23.32 亿元，同增 0.72%/2.41%。公司境外收 入 2019 年以来持续增长，2024 年境外收入约 19.03 亿元，同比+0.72%，其中海外压 缩机收入 11.05 亿元，海外地热发电业务收入 7.98 亿元。海外压缩机核心子公司 LMF、 KCA在欧洲市场持续突破，公司预计未来2-4年海外压缩机业务收入有望达到3亿美元。

公司毛利率稳步提升，2019-2024 年由 28.95%提升至 33.61%，净利率 2024 年 7.66%。高毛利地热发电业务收入持续增长，带动公司盈利能力结构性优化，预计压缩 机海外市场持续突破叠加海外地热项目稳健推进，公司毛利率有望持续提升。2020-2022 年公司持续优化内部管理运营实现提效控费，管理费率从 8.43%下降至 7.63%，财务费 率也从 3.94%降至 3.49%。同时公司及时调整海外布局，依靠海外销售公司建设（（墨尔 本、首尔、曼谷等），搭建全球销售网络，提升公司整体销售效益，在稳定的销售费率下 实现境外持续增收，公司期间费率逐步企稳，2024 年公司净利率约 7.66%。

2、行业概况：地热发电全球空间广阔，压缩机关注细分领域 成长机会

2.1 地热发电：地热电站 LCOE 震荡下行，全球地热发电潜力逐步释放

地热能源是一种清洁且可再生的能源。相较于化石燃料，地热能源生产的电力具有更低 的碳足迹，其热源直接来源于地下，稳定可靠，不受国际大宗商品价格波动和供应链的 影响。此外，与其他可再生能源如风能和太阳能相比，地热能源生产的电力具有全年无 休、全天可用的特点。 全球地热电站装机规模呈现持续扩张态势， 2019-2024 年全球地热电站规模由 15.41GW 上升至 16.87GW，CAGR 为 1.84%。分区域看，印尼拥有全球最大的地热 潜力，目前装机容量 2.7GW，位居世界第二。2024 年全球地热电站规模同增 3.29%至 16.87GW。分区域看，2024 年地热发电装机 Top 5 国家为美国（3937MW，23.33%）、 印度尼西亚（2653MW，15.72%）、菲律宾（1984MW，11.76%）、土耳其（1734MW， 10.28%）、新西兰（1207MW，7.15%）。 印尼是世界上最大的群岛国家之一，位于火山带旁，周围的地震活动活跃，地热能源潜 力充足。据山海图科技，印尼地热储量占世界总储量的 40%。印尼地热资源总量约 2.5 万 MW，分布于各个岛屿，目前仅约 2%的潜在地热能源得到开发利用。装机口径看， 印尼地热发电装机容量 2.7GW，居世界第二，仅次于美国。据人民日报，印尼政府目标 为将地热装机容量在 2035 年提升至 7.9GW，CAGR 2024-2035 年约 15%。

全球地热电站平准化度电成本（LCOE）2019-2024 年震荡式下降。技术进步（如增强 型地热系统应用、耐蚀材料量产降本等）是核心驱动因素，2020 年 LCOE 同降 16%至 0.063 USD/kWh；但供应链紧张、地缘冲突等外部冲击又导致成本短期/反弹，如 2021 年同增 19.05%至 0.075 USD/kWh、2023 年同增 22.03%至 0.072 USD/kWh。整体来 看，地热发电 LCOE 在技术降本与外部变量博弈中螺旋优化，2024 年降至 0.06 美元 /kWh，且 LCOE 发电成本下限较往年降低。我们认为，随着地热发电 LCOE 下降，全球 地热发电空间有望进一步打开。

2.2 压缩机：国产替代持续提速，重视细分场景船舶压缩机需求

压缩机是一种将气体压缩成高压气体的装置，其工作原理是利用机械作用力将气体压缩 成更小的体积，从而提高气体的压力，被广泛应用于制冷、空调、工业气体压缩等领域。 据 GlobalIndustry Analysts，2023 年全球工业领域空气压缩机市场规模达 363.00 亿美 元，预计到 2030 年将达 518.00 亿美元，2023-2030 年间复合年均增长率为 5.20%。

根据其压缩空气的原理，可将压缩机分为容积式与动力式两类。

容积式压缩机

容积式压缩机通过压缩气体内部容积来提高气体压力，具有工作稳定性较好、寿命较长 等优势。据 GlobalIndustry Analysts，2023 年全球工业领域容积式空气压缩机市场规模 达 212.00 亿美元，预计到 2030 年将达 309.00 亿美元，2023-2030 年间复合年均增长 率为5.20%。容积式压缩机依据不同的运动方式，可分为回转式和往复式两种结构类型：

回转式压缩机可包括单螺杆、螺杆、涡旋、液环、滑片、三角转子等种类，目前螺 杆压缩机为市场主流产品，2023 年全球螺杆空压机市场规模达 103.00 亿美元，预 计到 2030 年将达 144.00 亿美元，2023-2030 年间复合年均增长率为 5.00%；

往复式压缩机又可分为轴驱动式、自由活塞式、线性等类型，根据 Bosson Research 研究数据，2023 年全球活塞式空压机市场规模达 71.50 亿美元，预计到 2029 年将 达 85.37 亿美元，2023-2029 年间复合年均增长率为 3.00%。

2024 年中国压缩机进出口总额约 41.70 亿美元，同增 18%，螺杆压缩机表现亮眼。 据压缩机网，2024 年，中国压缩机出口量约 1472 万台，同增 22.87%；出口金额 29.8 亿美元，同增 23.7%。其中，螺杆压缩机表现亮眼：出口量 13.88 万台，同增 14.7%， 出口金额 5.71 亿美元，同增 22.7%，出口单价 0.41 万美元/台，同比提升 7%，或主要 系国内螺杆压缩机技术溢价能力持续提升，带动单价上涨。分区域看，东南亚市场占比 出口约 30%，中东、南美分别占比 18%、12%。 螺杆压缩机出口规模稳健增长，国产替代持续提速。螺杆压缩机主要适用于精密制造等 工业领域，技术认证和售后服务能力为核心壁垒，现阶段龙头主要为阿特拉斯等国际品 牌。2021-2024 年，螺杆压缩机进口数量基本保持在 1600-1800 万台，但出口规模大幅 增长。2024 年，螺杆压缩机出口 13.88 万台，同增 15%，出口金额约 5.7 亿美元，同增 23%，出口额 CAGR 2021-2024 年约 28%。据压缩机网，中国螺杆压缩机在国际市场 （不包括中国）份额从 2019 年的 9%上升至 2024 年的 18%。

动力式压缩机

动力式压缩机通过让气体分子获得很高的速度，将空气分子速度转化为空气的压力，具 有大流量适配性强、运行平稳、振动与噪音低等优势。动力式压缩机中应用较为普遍的 型式为离心式和轴流式：其中离心式压缩机发展前景广阔，根据 GrandView Research 研 究数据，2023 年全球离心式空压机市场规模达 80.60 亿美元，预计到 2030 年将达 115.70 亿美元，2023-2030 年间复合年均增长率为 5.30%。

Atlas Copco（（以下称““阿特拉斯”）是全球空气压缩机领域的龙头，其市场占有率超 过 Ingersoll Rand、Siemens 等竞争对手，持续占据全球第一梯队。阿特拉斯 2019-2024 年的营收状况，直观映射了全球空气压缩机行业的扩张趋势。 2019-2024 年，阿特拉斯空压机营收从 482.86 亿 SEK 稳步增长至 782.59 亿 SEK （SEK 指瑞典克朗），空压机营业利润从 111.98 亿 SEK 上涨至 197.21 亿 SEK，营业 收入和净利润 CAGR 分别为 10.14%/11.98%。2020 年公司营收增速同比-1.98%， 短期承压，2021 年后行业需求逐步复苏，2022、2023 年营收增速回升至 22.96%与 23.74%，反映行业整体市场规模的不断扩大。 从全球市场份额分布看，压缩机行业呈现“一超多强，本土崛起”的竞争格局。全球范 围内，空气压缩机主要生产商包括 Atlas Copco、Ingersoll Rand、KAESER、浙江开山压 缩机股份有限公司、复盛工业等。截止 2023 年，前五大厂商占有大约 53.11%的全球市 场份额。开山是业内首家提供等温型离心压缩机的企业，市场占有率超过 60%。

船舶压缩机是船舶动力与辅助系统的核心设备之一，主要通过压缩空气为船舶各类气动 装置、控制系统及应急设备提供动力源，其性能直接影响船舶的航行安全、运营效率及 环保合规性。船舶压缩机的具体应用主要包括： 主机/辅机启动：通过高压压缩空气驱动柴油机启动。甲板与机舱操作：为气动工具（如气动扳手、气锤）、阀门控制系统（气动阀）、舱 盖启闭、锚机/绞缆机等提供动力。 生活与安全系统：船舶污水处理曝气、消防系统（气动灭火装置）、救生艇释放、舱 室通风等。

船舶气层减阻系统船体表面气层减阻技术，是船用空压机产品在大型船舶气层减阻系统 的实船应用上新的突破，可实现 8%以上的节能效果。其利用气体与水在密度和粘性系 数上的差距，通过向船舶底部通气，在船舶底部形成并保持薄气层，从而达到显著降低 船舶摩擦阻力的一项新型节能技术，该技术可显著减少燃料消耗和二氧化碳排放，能达 到 8%以上的节能效果。可应用于各类具有平底的运输船型，是船东节能增效、新造船 能效设计指数（EEDI）降低的重要技术手段。 LNG 运输船压缩机类型主要包括三类压缩机，压缩膨胀组合机可降低能耗约 15%。阿 特拉斯过往订单情况来看，LNG 运输船产业链压缩机主要包括 HD 压缩机（蒸汽回流鼓 风机）、（LD）低负荷 BOG 无油螺杆压缩机、压缩膨胀组合机 compander 等。以阿特拉 斯 2019 年订单为例，其曾为韩国三星重工船厂提供 8 台 HD 离心式气体压缩机，8 台无 油螺杆 BOG 压缩机以及配套的加热器和蒸发器，应用于 4 艘 180,000 立方米的船舶， 对应每艘船 4 台设备（2 台 HD 压缩机+2 台 BOG 压缩机）。其中，HD 压缩机的主要功 能是管理在船舶装载期间产生的蒸发气体（BOG）。BOG 无油螺杆压缩机为船舶 XDF 发 动机供气。与喷油压缩机相比，无油设计能延长维护间隔，并且可以与再液化系统一起 使用，不会污染换热器或 LNG 货物。此外，压缩膨胀组合机 compander 为将压缩机和 膨胀机组合在一台设备上，氮气经过多级压缩后在膨胀机内部进行等熵绝热膨胀，同时 对膨胀机的轴反做功减少电机功率消耗，可降低能耗约 15%。 据世展网与信德海事公众号，2024 年全球 LNG 在营船只规模约 808 艘，同增 7.6%， 全球集装箱船规模约 6500 艘，总运力 31,779,002 TEU。若按照单艘船配备 4 台压缩 机测算理论空间，2024 年 LNG 运输船+集装箱运输船对应节能压缩机规模约 29200 台。 随着全球碳排放标准趋严，预计旧船改造+新船安装节能系统比例有望持续提升。

3、公司展望：在建地热发电项目约 191MW，预计持续贡献 收入及业绩增量

2024 年运营中项目合计 7 个，合计功率 215.5MW，贡献并网收入规模约 15040.47 万美 元，截至 2024 年底，在建项目 8 个，合计功率约 191MW，预计持续贡献业绩增量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）