2025年东珠生态研究报告：跨界并购卫星通信龙头，擘画成长新蓝图

1. 公司概况：生态修复领军企业，主业短期承压

1.1. 公司简介：生态治理全产业链服务商

历史沿革

公司前身东珠有限成立于 2001 年，2010 年完成股份制改造，整体变更为东珠景观，2017 年于上交所主板上市，2018 年更名为东珠生态，主营生态修复及市政景观业务，目前拥 有“国家城市园林绿化一级”、“风景园林工程设计专项甲级”、“市政公用工程施工总承 包一级”、““环保工程专业承包一级”等多项资质，业务覆盖全国 20 多个省份及直辖市， 可提供“规划-设计-采购-建设-养护”生态修复治理全产业链服务，系国内生态环保行业 龙头企业。

股权结构

股权结构稳定，控制权集中于实控人。截至 2025 年 9 月末，公司董事长、总经理席惠 明为第一大股东，直接控股比例为 34.04%；第二大股东浦建芬持股比例 8.54%，双方 系夫妻关系，为公司实际控制人。席晨超（前总经理）与席惠明系父子关系，持股比例 3.47%；谈劭旸为实控人女儿之配偶，持股比例 0.06%。席惠明、浦建芬与席晨超、谈 劭旸为一致行动人，合计持股比例 46.12%，控制权集中于核心管理层。

1.2. 业务结构：聚焦生态修复、市政景观两大核心主业

公司主营生态修复及市政景观两大业务板块，其中生态修复业务主要系提供生态湿地保 护、水体治理、国储林、森林公园以及沙漠治理等领域服务，市政景观业务主要系承接 各类乡镇城市市政、道路绿化等项目建设，2024 年公司生态修复/市政景观业务分别实 现营收 1.43/2.33 亿元，占比 38%/62%，生态修复业务近两年占营收比整体有所下降， 主要因项目施工放缓，工程量有所减少；分区域看，公司业务范围已基本实现全国性覆 盖，2024 年华东/华中/华南/西北地区分别实现营收 2.17/1.05/0.39/0.16 亿元，占比 58%/28%/10%/4%，华东区域系公司核心市场。

1.3. 财务分析：主业经营有所承压，海外市场贡献新增长点

2022 年起受行业需求收缩、减值计提等影响，主业经营明显承压。2017-2021 年，公 司营收/归母业绩复合增速分别为 22%/19%，实现较快增长。2022 年起公司营收大幅收 缩，主要因：1）受地产下行、业主压缩投资影响，新开工项目数量有所减少；2）地方 财政支付周期拉长，在手订单转化率有所降低，2024 全年公司实现营业收入 3.8 亿元， 同降 55%（其中市政景观收入同降 67%）。业绩端，2023 年起公司归母净利润持续亏 损，2024 年亏损 6.3 亿元，主要因：1）下游需求收缩致竞争加剧，公司综合毛利率大 幅下行（2024 年毛利率由同期 24.8%降低至 3.4%）；2）长账龄应收款占比提升致减值 损失计提大幅增加，对业绩造成明显拖累。

账龄提升致减值规模有所增长，化债推进有望缓解减值压力。根据公司披露会计准则， 公司应收账款按照不同年限计提减值损失（1 年以内/1-3 年/3-4 年/4-5 年/5 年以上分别 计提 5%/10%/30%/50%/100%），2023-2024 年公司资产及信用减值损失分别计提 4.3/4.9 亿元，同增 214%/15%，减值压力较大，主要因：1）项目验收回款大幅放缓， 导致合同资产和应收账款账龄增长且持续高位（2024 年底应收账款/合同资产占总资产 比重分别为 9%/63%；应收款中 3 年以上款项比例明显提升）；2）地方政府回款未明显 改善，部分项目回款困难，产生单项坏账损失。2024 年公司进一步加大催收欠款工作力 度，针对账龄较长的已完工项目，实行“一项目一策”的动态管理，开展系统性回款攻 坚工作，后续减值压力有望逐步缓解。

存量 PPP 新政叠加政府化债资金逐步到账，有望带动公司现金流改善。今年 8 月国务 院转发财政部《关于规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营的指导意见》，明确要 求规范存量 PPP 项目管理、推动合理分担风险并强化资金保障，可安排使用专项债资金 有序处理资金方垫付问题，公司在建及在运多个 PPP 项目，有望受益存量PPP 新政推进。 此外，随着地方化债逐步落地，公司部分项目应收款已纳入中央化债清单，2024 年已到 账部分化债资金，全年实现经营现金流由负转正（净流入约 1 亿元），2025 年公司将持 续跟进项目资金回笼，有望进一步带动报表修复。

积极开拓海外市场，发展林业碳汇、光伏能源等新兴领域。主业承压背景下，公司积极 推动跨区域、跨领域布局：1）海外市场拓展：2025 年 5 月成功中标老挝 35 亿元 EPC 工程总承包项目，为 2024 全年收入的 9 倍，后续项目推动有望带动收入恢复较快增长。 2）开展国内战略合作：公司积极布局产业链资源整合，2024 年起与多地签署战略合作 协议，开拓林业碳汇、矿山治理、土壤修复等新兴业务，当前已落地玛纳斯县玛河农业 投资、铁岭市自然资源局林业碳汇开发项目，随着 CCER 市场重启及碳交易法规完善， 公司业务有望逐步从传统工程承包向资产运营模式转型。

2. 并购凯睿星通切入卫星通信领域，打造第二增长曲线

拟收购凯睿星通 89.49%股份，切入卫星通信领域。9 月 9 日公司公告重大资产重组预 案，拟通过发行股份及支付现金的方式向史焱、李江华等 20 名交易对方购买其合计持有 的凯睿星通 89.49%股份，并募集配套资金，股份发行价为 5.47 元/股，募集对象不超过 35 名特定投资者。当前凯睿星通审计与评估工作尚未完成，股份与现金支付比例将在评 估完成后由各方协商决定，本次交易完成后实控人仍为席惠明、浦建芬，不构成重组上 市，原凯睿星通股东将通过东珠生态持有公司股权。

凯睿星通系国产卫星通信系统龙头，盈利能力优异。凯睿星通主要从事卫星通信技术与 系统的设计、研发及生产，产品覆盖卫星通信基带、终端、网络管理及应用系统，下游 客户包括政府部门、军工、科研院所等，业务覆盖四大领域：1）为政府部门提供国产化 卫星通信核心网研发与建设服务，并提供卫星通信的应用终端产品；2）配合国内科研院 所攻关前沿卫星通信技术，承担批量终端研制与产品供货，同时为行业专网客户定制整 体解决方案；3）参与研制中国星网低轨星座、以及重大军工列装项目，为军工单位提供 核心配套；4）通过子公司运营海上宽带卫星通信网络，为远洋船舶提供通信服务。2024 年公司实现营业收入/净利润 2.6/0.4 亿元，同增 72%/364%，净利率 16%，显著优于 卫星领域同业，盈利能力优异。

技术及渠道优势显著，参与多项国家级项目。凯睿星通自主研制卫星通信关键技术软硬 件产品，先后参与神舟飞船、登月舱、低轨小卫星星座等多项国家级卫星通信工程项目， 在技术体系、客户资源等领域具备显著优势：

1）技术积淀深厚，研发实力突出：创始人毕业于解放军理工大学通信工程学院“（我 军通信事业的开创者，由通信工程学院、空军气象学院等其他学院合并组建），系资 深卫星通信行业专家，其核心团队在卫星基带信号处理、卫星网络管理控制、低轨 星座协议栈设计、卫星通信终端等关键领域构建核心技术壁垒，具备从系统总体、 协议算法、软硬件开发到整机测试的全链条研发闭环。

2）参与国家级项目，品牌影响力突出：凯睿星通专注于国产化卫星通信技术与系统 研发与创新，承担了多项国家级重大工程关键技术攻关任务，包括“神舟系列飞船搜救”、“地月空间基础设施建设”、“中国星网低轨卫星星座系统”等重大项目，业 内影响力突出。

3）产品体系完整，应用场景广泛：产品线覆盖卫星通信基带产品、卫星网管/应用 系统及终端设备等，构建从““基带核心-终端形态-行业应用”全栈产品矩阵，在卫星 通信信道技术、网管技术、卫星资源通信协议设计实现、低功耗小型一体化等方向 形成成熟产品，广泛应用于应急通信、抢险救灾、海上宽带和物联网监测等领域， 可满足不同复杂环境下的通信需求。

4）客户资源优质，合作关系稳定：与政府部门、军工单位、科研院所、大型企业客 户建立长期稳定合作关系，已成为公安部、交通部、应急管理部、国家消防总局、 航天科研院所等单位的核心配套供应商，产品多次承担灾害应急通信保障，客户粘 性强（应急消防领域市占率超 90%）。

3. 凯睿星通下游需求拆解

3.1. 行业概况：卫星互联网支持政策加码，“国家队+民企”协同破局

卫星通信是利用卫星中的转发器作为中继站，通过反射或转发无线电信号，实现两个或 多个地球站之间的通信，其具有抗毁性强、覆盖范围广、通信距离远、部署快速灵活、 通信频带宽、传输容量大、性能稳定可靠、不受地形和地域限制等优点，广泛应用于国 防、灾区应急、海岛通信等领域。根据美国卫星产业协会（SIA）报告，卫星通信行业可 划分为通信卫星制造、通信卫星发射、卫星通信地面设备制造、卫星通信运营服务及卫 星可持续性活动产业五大领域。2024 年全球航天产业的总收入为 4150 亿美元，其中卫 星产业总收入约为 2933 亿美元（卫星服务业/地面设备制造业/卫星制造业分别为 1083/1553/200 亿美元，占比 37%/53%/7%）。

近年来我国卫星互联网快速发展，“国家队+民企”协同破局。2020 年 4 月卫星互联网 首次被发改委划定为“新基建”信息基础设施之一，产业步入快速发展期，其中高轨高 通量卫星互联网投入规模化应用，覆盖完整国土全境及““一带一路”重点地区，为政府、 军队、海洋、航空等多领域用户提供高速、大容量的互联网接入产品与服务；自主可控 的低轨卫星互联网持续建设，““GW 星座”、““千帆星座”已发射多颗卫星。从产业链格局 看：1）卫星产业国家队主要由航天科技、电科系、航天科工主导，设计环节掌握在航天 科技旗下的航天五院、航天八院等；制造环节主要集中于中国卫星、微小卫星工程中心； 运营环节包括中国星网、垣信卫星、中国卫通（高轨）等。2）近年来我国逐步放宽航天 领域的市场准入，允许民营资本参与航天项目的研发、生产、运营等环节，培育上海瀚 讯、上海沪工、航天环宇等多家民企龙头，其中部分民企创始人出自体制内，整体有较 强渠道壁垒。

行业支持政策持续加码，融资提速有望带动行业加快发展。2024 年 3 月政府工作报告首 次纳入“商业航空”，定位“新增长引擎”，后续产业支持政策密集出台，各地方政府积 极响应，加速布局航天产业园区，形成京津冀、长三角等产业集群。国有资本与市场化 基金共同加码卫星制造、测控运营及下游应用赛道，多家头部企业启动 IPO 进程，行业 估值体系逐步完善。2025 年 8 月工信部印发“《关于优化业务准入进进卫星通信产业发展 的指导意见》，要求到 2030 年卫星通信管理制度及政策法规进一步完善，产业发展环境 持续优化，发展卫星通信用户超千万。

3.2. 低轨卫星：组网建设进程提速，终端设备需求逐步放量

低轨卫星（LEO）低延迟、高覆盖等优势明显，全球低轨星座建设加速。低轨卫星（LEO） 通常指运行于距地面 500-2000 公里轨道的卫星星座，相较于中轨（MEO，2000-35000 公里）与高轨（GEO，35786 公里）卫星，其核心优势在于低传输延迟、全球覆盖能力 及高频谱复用效率。由于轨道高度低，LEO 卫星无需中高轨卫星所需的大功率载荷即可 实现高速数据传输，显著降低了单星制造成本与发射门槛。当前全球主要航天国家均将 低轨星座视为战略基础设施，其中美国 SpaceX 公司的“星链”（Starlink）系统已成为全 球领先的低轨星座运营商。截至 2025 年 8 月，星链已累计发射卫星数量达 9440 颗，在 轨数量超 8100 颗，最终规划部署 4.2 万颗卫星，占据近地轨道可用资源的近七成。

低轨卫星发射遵循“先登先占”原则，我国已申报星座总量超 5 万颗。低轨星座部署需 遵循国际电信联盟（ITU）的频轨资源协调机制，遵循“先登先占”原则。根据 ITU 规 则，申报主体需在获得许可后 2 年内完成 10%的卫星部署、5 年内完成 50%、7 年内完 成全部部署，否则已申报但未实现的资源将自动失效。据不完全统计，目前我国向 ITU 申报卫星总数已超 5 万颗，万颗级大型项目包括：

中国星网“GW 星座”（规划 1.3 万颗）：2021 年国家发改委正式批复“星网”工 程，计划发射 12992 颗卫星，构建覆盖全球的低轨通信网络。该系统采用“国家队 +商业航天”的建设模式，中国卫星网络集团有限公司统筹总体设计，航天科技、航 天科工等集团承担主要研制任务，银河航天、微纳星空等商业航天企业参与关键技 术攻关。

上海垣信“千帆星座”（规划 1.5 万颗）：千帆星座由上海垣信卫星科技有限公司“（上 海国资控股）建设运营，是我国首个进入正式组网阶段的巨型低轨商业卫星星座。 三期规划超过 1.5 万颗卫星，现已完成五个批次的组网卫星发射，全面进入常态化 发射组网阶段，并正在开展卫星宽带网络业务性能测试及服务功能应用示范。

蓝箭航天“鸿鹄星座”（申请 1 万颗）：2024 年上海蓝箭鸿擎科技向国际电信联盟 提交预发信息，启动“鸿鹄三号”卫星星座组网计划，将在 160 个轨道平面上总共 发射 10000 颗卫星，成为国内继星网 GW 计划和千帆星座后实体计划的第三个超万 颗卫星巨型星座。

我国主要低轨星座项目需在 2035 年前至少完成约 2.8 万颗卫星的发射任务，今年起卫 星互联网预计进入密集组网发射阶段。截至 2025 年 8 月底，中国星网累计完成 10 次组 网发射，在轨卫星 72 颗；千帆星座在轨数量达 90 颗，今年下半年起发射进程显著提速， 7-8 月累计发射 5 次，05、06、07 组卫星顺利发射升空。根据 ITU 频轨资源申报规则， 我国主要低轨星座项目需在 2035 年前至少完成约 2.8 万颗卫星的发射任务，当前星网/ 千帆发射比例完 0.55%/0.60%，预计后续发射进程将进一步加快，带动卫星互联网进入 密集组网状态。

2026 年起低轨卫星终端设备需求预计稳步放量，我们测算组网完成后终端设备市场规 模超 800 亿元。结合 ITU 规则及“三大星座”建设规划，预计 2025 年底千帆星座将完 成 648 颗卫星发射，实现区域覆盖，2030 年底总规模将超 1.5 万颗；国网星座 2030 年 前需完成约 10%部署（对应约 1300 颗），我们预计 2030-2034 年年均发射量需达 2340 颗，2026 年起在轨卫星数量将明显提升，有望带动终端设备放量。从上海瀚讯经营数据 看，2024 年其终端设备销量 1631 台，对应营收 3.3 亿元，每台终端设备单价约 20 万 元，按照三大星座组网后数量（3.8 万颗）估算终端设备需求约 106 万台。假设规模化 终端均价降至 8 万元/台，测算得整体终端设备市场规模达 844 亿元。

3.3. 军用卫星通信：卫星系统核心应用领域，技术迭代有望推动市场扩容

当前卫星通信已成为国防领域关键基础设施，安全的卫星链路可有效协调跨大洲行动、 控制无人机和监视设备、连接舰艇及战机，并在地面网络中断时保障通信，2017 年以来 我国军事通信市场规模持续提升，共研网预计 2025 年约 474 亿元，其中军用无线通信 占比约 56%。目前我国低轨卫星应用以军用系统为主，应用端 5G 技术加快推动军事通 信由窄带向宽带升级，带动战场实时高清视频传输等场景需求快速增长。同时，东风系 列导弹、航母等大型舰艇也面临搭载卫星通信模块并逐步实现系列化配置需求，有望带 动军用卫星通信市场规模持续增长。

技术迭代有望进一步推动军用卫星通信市场扩容。发展自主可控、技术先进、安全可靠 的军用卫星通信体系对于保障国家安全具有重要战略意义，目前围绕星间高速通信、抗 干扰、AI 运维等领域仍有较大技术迭代空间，有望进一步推动军用卫星通信市场扩容：

星间高速通信技术：构建天基信息高速公路的核心使能技术，具备高带宽、强抗干 扰和强保密等优势，后续发展方向包括：1）多波长集成，通过同时使用 1550nm 和 1064nm 波段，实现容量的倍增和冗余；2）智能跟踪，采用预测滤波算法补偿卫星 相对运动带来的指向偏差。目前我国实践二十号卫星成功实现了 10Gbps 的星地高 速通信，传输距离达 36000 公里，下一步重点将转向星间多跳组网技术，解决大规 模星座中的动态路由问题。

抗干扰技术：指通信系统在复杂电磁环境中抵御干扰、保持链路稳定与信息传输可 靠性的能力，是军事通信体系的核心指标之一，对新型军事通信体系建设至关重要。 当前我国军事抗干扰技术仍以跳频、扩频、自适应陷波等单一体制或简单的跳扩结 合为主，在波形软件化、建链认知化、组网动态化、多域多维联合等领域研究及应 用仍处于起步阶段，后续仍有较大迭代空间。

人工智能运维技术：随着大规模星座体系的部署，卫星运维复杂度呈指数级上升， 人工智能在运维环节的引入，能够在预测性维护、自主避碰、资源动态调度与网络 安全防护等方面起到关键作用，大幅提升卫星运维系统的运行效率和防护能力。

军用通信行业存在较高资质和技术壁垒，竞争格局较为稳定。国家对军用通信产品承制 单位实行严格的生产资格许可管理制度，且由于行业技术水平要求高、产品定型程序复 杂、质量标准严苛，因此对新进入者具有较高的资质及技术壁垒，市场竞争程度有限。 目前，除凯睿星通外，我国主要从事军用无线通信设备制造的企业有七一二、中电十所、 海格通信、烽火电子、中原电子等，市场参与者较少，同时各参与者又在不同的细分市 场具备较强竞争优势，呈现垂直化分工特征，整体竞争格局较为稳定。

3.4. 政府通信保障：核心优势主业，国产替代打开业务空间

我国持续重视应急指挥通信保障，推动各部门卫星通信体系建设。应急指挥通信是应急 指挥和救援的“生命线”，对畅通指挥体系、辅助指挥决策和保障高效救援意义重大。汶 川地震后我国加强对应急通信重视度，各部门积极引进卫星电话、卫星应急通信车、VSAT 固定站等设备，加强卫星通信在应急通信技术体系的比重。《“十四五”国家应急体系规 划》明确要求：“要推动跨部门、跨层级、跨区域的互联互通、信息共享和业务协同。加 强空、天、地、海一体化应急通信网络建设，提高极端条件下应急通信保障能力”。2024 年 12 月工信部等 14 部门印发《关于加强极端场景应急通信能力建设的意见》，提出到 2027 年实现“空天地海一体关键技术创新突破、公网专网协同格局基本形成”，部署应 急通信创新突破、机制改革、网络基础及极端保障四大方向共 15 项任务。

我们测算核心部门每年通信保障相关预算约 32 亿元。政府通信保障建设主要覆盖公安、 消防、森林、应急等核心部门，其建设投资纳入各部门预算，整体需求相对稳定，产品 迭代及技术升级带动价值量稳步提升。从公开中标信息看，2025 年深圳/北京地区消防 部门应急通信保障项目预算约 2125/2613 万元，假设各部门预算接近（按 2500 万元测 算），对应单市年均应急通信保障预算约 1 亿元。考虑各地财政能力存在差异，假设各省 级行政区年均预算额 1 亿元，对应全年 32 个省级行政区（含 23 省、5 自治区、4 直辖 市）相关预算额约 32 亿元。 当前海外厂商占据应急通信主要份额，国产替代提速有望打开业务空间。现有应急通信 设备供应商中，美国 Comtech、德国诺达等仍占据较大市场份额，其主要通过国内代理 商参与各地方政府通信保障项目建设。去年 12 月工信部发文，提出“聚焦信息通信新技 术，通过国家、部省科技重大专项和重点研发计划支持应急通信关键技术攻关突破”，后 续应急领域国产替代进程预计提速，有望打开国产卫星通信龙头成长空间。

3.5. 海事通信：自建海上卫星通信全球网，有望贡献新业务增长点

海事通信指在海洋环境中，实现船舶与船舶、船舶与岸基之间语音、数据、视频等信息 传输的技术和服务体系，是保障航海安全、提升运营效率和支持海上应急响应的关键基 础设施，可实现实时语音通信、数据传输和信息共享。据中研网，2025 年我国海洋通信 行业市场规模达 320 亿 元，其中海洋卫星通信/海 底光缆/无线通信分别占比 58%/25%/17%，海洋油气勘探、深远海养殖、跨境航运等场景实时通信需求激增，带 动海事通信行业快速发展，目前上海、江苏等多地发布政策，要求“到 2027 年实现重点 海域 5G 全覆盖”，预计海事通信渗透率将持续提升。公司自 2015 年起开始建设海上卫 星通信全球网，在全球利用 12 颗卫星、9 个大型主站形成了卫星通信专网，基本覆盖海 上 100%繁忙航线和 85%以上主要航线，有效填补了我国卫星通信海上应用全部自主化 的空白，2018 年获中国航海奖一等奖（航海领域卫星通信专项最高奖项），旗下丝路卫 星通信子公司面向全球船舶提供海上宽带卫星通信服务，未来受益国产替代推进、海事 通信需求增长，业务规模有望持续扩张。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）