2024年电动两轮车行业研究报告：政策修订供需共振，格局优化盈利提升

一、行业总量扩容，保有量天花板未至

（一）2023 年行业总量预计 5000-6000 万

电动两轮车行业缺乏准确总量统计数据。大部分乡镇级区域未严格监管上牌，行业一直 以来欠缺完整上牌销售数据，当前主要三方机构公布的销量数据口径不一；同时，电动 自行车协会公布的产量数据来源于企业自主申报，因此存在小企业漏报错报问题：

三方统计销量结果有差异，重复统计电摩数据导致总量略有高估。艾瑞咨询、沙利 文、营商电动车，是当前市场主要参考的销量统计三方机构。2020年以后三个统计 口径销量均出现明显提升，从沙利文统计数据引用可以看出，其数据统计包含了摩 托车商会公布的电摩销量数据；但摩托车商会电摩销量，其统计来源于两轮车厂商 报送，电自统计数据未剔除电摩数据，因此将电摩数据统计进入行业总量，可能会 存在重复统计而导致总量略有高估。

2019 年新国标政策出清约 300 家企业，尾部出清的 300 家企业销量向头部集中后进 入统计，2019 年及以前总产量或被低估。2019 年新国标政策将企业资质由生产许 可证转为 3C 认证，2018 年 1 月拥有生产许可证企业数量约 900 家，2019 年 6 月、 2024 年 8 月获得 3C 认证企业数量分别为 629、591 家，即约 300 家企业在资质转换 过程中被淘汰，其销量向头部企业集中，出现在总量统计口径中。因此，我们判断 2020 年总量增长约 500 万主要由统计口径变化带来，即 2019 年及以前每年的总量 统计或至少低估 500 万辆。

以上分析明确 2019 年以前产量数据或被低估，但三方销量数据重复统计电摩，我们预 计 2023 年行业实际总量在 5000-6000 万；根据产量增速，可将行业划分为四个发展阶 段，我们重点研究 2018 年至今供给侧出清下行业的持续增长：

2000-2006 年：行业普及发展期。行业从 2000 年的 29 万总量，经历 2001-2006 年高 增后增长至 1950 万辆，总量约 67 倍增长；这一阶段是行业初步普及发展期，经历 了 2000 年初各地禁摩令及非典疫情影响后，总量和行业参与者均迅速增长；电动 两轮车作为新生产品，充分发挥出对燃油摩托车的替代效应。

2007-2013 年：行业稳健增长期。行业从 2006 年的 1950 万、持续增长至 2013 年的 3695 万，总量复合增速为 10%。经历了 2000 年初产品初步普及后，各品牌商加大 营销投入和渠道开店扩张速度，提升品牌和产品影响力，同时伴随人均可支配收入的提升，电动两轮车逐步替代自行车成为短途出行主要交通工具。

2014-2017 年：行业首个下行调整期。2014 年行业首次出现负增长，总量同比下滑 4%至 3551 万，2015-2017 年行业总量连续下滑、在 3200 万上下波动，主要系这一 阶段更新替换需求为 2000 年后初期普及的总量、基数较低，同时行业新增需求相 较 2014 年以前有所减弱，总量开始出现回落和调整；但这一阶段头部厂商开始初 步尝试产品差异化布局，集中度开始逐渐提升。

2018 年至今：行业供给侧出清期。2019 年和 2024 年新国标政策监管，是这一阶段 行业发展的核心驱动，政策监管推动供给持续优化，集中度提升头部品牌受益。需 求端，更新替换需求进入高基数周期，同时有 2019 年的旧车更新、2024 年以旧换 新的需求政策刺激，行业总量持续扩张，在 2022 年达到 4961 万。

2019 年新国标政策筛选，加速尾部企业淘汰和集中度提升，龙头份额和盈利均持续增 长；我们下文将重点分析总量展望及这一阶段政策影响。

（二）2018-2022 年：多因素驱动总量增长

我们重点分析 2018年至今行业总量变化及驱动因素，总结来看，我们认为 2019-2022年 总量扩张主要原因有：1）尾部出清的企业销量出现在统计口径；2）中高端产品需求增 长； 3）疫情对于公共交通需求抑制，电动两轮车对公交和地铁的替代效应；4）2019 年各省推出旧标强制淘汰换车政策刺激。具体来看：

2019 年生产许可转 3C 认证出清约 300 家企业，尾部出清企业销量出现在统计口径。 2019 年新国标政策将企业生产许可证转为产品 3C 认证，企业数量出清约 300 家， 尾部淘汰的企业产量出现在统计口径中，因此，2019年及以前的总产量数据或存在 低估影响。

新势力品牌入局，中高端产品需求快速增长。以小牛、九号、极核为代表的新势力 品牌，以产品智能化为标签，定位潮玩年轻消费群体，中高端产品市场需求快速增 长。据弗若斯特沙利文数据，按零售价将产品划分为 3500 元以上、1500-3500 元、 1500 元以下，3500 元以上的中高端市场，2017-2022 年销量复合增速最快、为 25%， 并预期在 2023-2027 年以 28%的复合增速增长。

疫情影响下，公共交通出行需求被抑制，电动两轮车发挥替代效应。2020 年疫情 影响下公共交通出行需求明显被抑制，2020-2022 年公共汽车、轨道交通运营量分 别为 5-7、30-42 万人次/辆，中枢值较疫情前的 2019 年分别下降约 44%、38%，电 动两轮车发挥通勤替代效应。

2019 年政策推动旧车强制替换，2022 年底前截止的省市刺激部分新增需求释放， 但各省政策执行力度差异较大。各省市在 2019 年新国标后推出强制旧车更换政策， 通过设置过渡期和过渡期牌照的形式，对当年存量旧国标车更换；但各省市执行力 度差异较大，过渡期设置较长的省市，更多将更换融入到自然更新，预计只有 2022 年底前过渡截止的省市，刺激了额外的新增需求释放。

（三）内销总量空间：悲观假设下仍有 5000 万保有量提升空间

我们控制地理和气候变量影响，最悲观假设下，预计全国（不含港澳台，下同）稳态总 保有量下限值为 4.3 亿，较 22 年 3.8 亿的保有量至少还有 5000 万提升空间。我们以统计 局公布的保有量和分省保有量结构数据为基础，考虑到电动两轮车作为耐用消费品，其 保有量上限与可支配消费支出水平有关，同时又与区域地理环境和气候相关，将内地各 省/直辖市（以下简称各省）划分为七大地理区域，控制地理和气候变量影响；假设稳 态保有量上限，从而测算得到全国稳态保有量：

我国电动两轮车保有量持续提升，2022 年达到 3.75 亿辆；保有量增长反映的是产 品渗透率仍在提升，即每年销量中仍有部分新增需求。从保有量总量数据来看，电 动两轮车百户保有量在 2002-2022 年保持提升趋势，即电动两轮车在国内仍然处于 渗透提升阶段，这一阶段更新需求和新增需求共同构成总量，2022年百户保有量及 整体保有量分别达到 75.5 辆、3.75 亿辆。

由于消费支出水平、地理环境和气候环境的影响，不同区域和省市结构的电动两 轮车百户保有量差异较大。拆分区域和省市结构来看，2015-2022 年各省电动两轮 车百户保有量均呈增长趋势，其中渗透率较高的省为江苏、山东、河南、海南、广 西、河北、安徽，2022 年百户保有量均超过 100 辆；渗透率较低的区域如湖北、湖 南及西南、东北等区域，2022 年百户保有量不足 50 辆。

我们以一种最悲观的情景假设，测算稳态保有量下限，即假设区域内百户保有量 最高的省份不增长，其余省份保有量伴随人均可支配收入水平增长而增长，得到 稳态保有量为 4.3 亿辆。我们通过将全国各省拆分为七大地理区域，以控制地理环 境和气候环境两个变量对保有量渗透预期的影响；在假设各省稳态保有量时，我们 将区域内保有量最高的省份作为稳态天花板，若 2022 年其他省份人均消费支出水 平低于保有量天花板省份，则假设该省份稳态保有量可达到天花板水平，计算得到 全国稳态保有量为 4.3 亿辆。

假设更新替换年限为 7 年，则 4.3 亿保有量下的稳态年销量约为 6000 万，当前国内总销 量所处阶段，由新增需求和更新需求构成。总销量增长可以划分为三个阶段，第一阶段 总销量完全由新增需求拉动；随后第二阶段基于保有量基数更新需求逐渐增长，新增需求逐渐降低；第三阶段当达到稳态后，总销量完全等于更新需求。

因此我们对于行业销量得到结论，即在未来几年内达到稳态保有量之前，行业每年仍有 一定比例的新增需求，同时更新需求的保有量基数持续增长，行业销量仍会保持稳定的 增长速度，而短期销量变化则由政策端对于供给影响带来，也是我们下文重点分析的内 容。

二、政策分析：供给提门槛，需求促换新

（一）供给：提升筛选门槛

2018 年至今，供给出清逻辑为行业发展的主线，两轮车行业企业数量的直接出清主要 依靠政策监管。2024 年初南京大火事件作为导火线，电动两轮车安全性问题再次被监管 层重点关注，2024 年新国标政策继续修订，供给端延续腰尾部淘汰逻辑，需求侧以旧换 新或带来刺激。 火灾事件频发，导致电动两轮车受到监管关注。2023 年全国发生电动自行车火灾 2.1 万 起、同比增长 17%，24 年 1-5 月全国发生电动自行车火灾 1 万起，24 年 7 月全国发生的 1402 起电动自行车火灾中，由超期服役锂电池及非法改装导致的蓄电池热失控、电气线 路故障占比分别为 66%、31%。2021-2023 年电动自行车火灾次数持续增长，危害人民 生命财产安全，因此监管层针对管控火灾事件制定相应政策。

2024 年新国标政策主要包含整车、电池、充电器、电气安全及厂商资质四大部分。电 动自行车最早的国家标准是 1999 年版本的强标《电动自行车通用技术条件》（GB17761- 1999），由于当时行业尚未成熟、标准制定较早，在标准内容和实际产品执行过程中均 具有局限性，因此，我们将 2019 年及 2024 年修订的标准简称为“新国标”：

整车：2024 版修订稿提高产品防火灾防篡改安全性，规范生产企业资质要求。主 要内容包括：1）防火灾：新增塑件质量占比不超整车 5.5%；2）防篡改：明确电 池、电机、电控互认协议，增加北斗模组动态监测车辆状态；3）提门槛：要求企 业具备与产能相匹配的整车关键部件生产、检测和质量控制能力；4）促需求：铅 酸电池整车重量由 55kg 放宽至 63kg，取消强制脚踏要求。

电池和充电器：2024 年修订后推标转为强标，提高锂电池安全测算标准。电池方 面，2024 年修订稿主要针对超期锂电池枝晶起火问题，规定 1.5 倍过充放电保护、 针刺试验、高温永久标识等 22 项测试项目，大幅提升锂电池准入门槛和安全水平。 充电器增加溯源编码永久性标识及对应试验方法，并禁用车载形式充电器。

电气安全：提高标准，防范因电气线路老化和短路引发的火灾事故。细化主回路界 定和布线要求，加强电池短路保护要求等。

厂商资质：新增上游生产配套要求，提升行业进入门槛。2019 年新国标政策中， 厂商生产资质由生产许可转为3C认证。2024年推出《电动自行车行业规范条件》、即“白名单”，将企业生产和检测等要求写入《电动自行车安全技术规范》强制标 准中，继续提升行业进入门槛和集中度。

2024 年整车强标设置“6+3”过渡期，头部品牌有望在标准切换窗口期更快完成新标准 下产品切换。整车强标即《电动自行车安全技术规范》经历公示期和过渡期后正式执行， 过渡期主要留给品牌商进行新品研发、生产调整以及渠道库存消化。2024 年版新国标将 给厂商、渠道分别设置 6 个月、9 个月过渡期，即预计最晚于 2025 年 9 月后，全渠道产 品完成新国标过渡切换。头部基于研发和生产效率优势，将更快完成和导入新国标产品， 抢占标准切换窗口期市场份额。

对比 2019 年资质转换出清企业，2024 年增加的生产配套能力要求将继续出清行业。 2019 年生产许可证转 3C 认证，导致企业数量减少约 300 家；2024 年整车强标认证增加 企业生产及检测要求，在企业申请 3C 认证时设置现场核验环节：

2019 年：生产许可证转 3C 认证出清约 300 家企业，行业接近 600 家企业存续至今。 2019 年新国标政策实施后，由于厂商资质收紧，行业内企业数量减少约 300 家，留 下的约 600 家企业存续至今。

3C 认证是企业生产销售产品的必备环节，将整车生产及检测能力要求写入强标， 极大的提升企业 3C 认证门槛 。企业只有申请拿到 3C 认证后才能生产销售产品， 2024 年新国标在第 7 节新增企业质量保证能力和产品一致性要求，生产环节要求企 业具备与整车生产相匹配的切割弯曲、焊接等上游生产能力，并设置现场审查核实 监管要求，极大提升了企业的资质门槛。

行业内约 600 家企业，已公布进入白名单企业品牌 14 家，或可作为此次筛选强度 的参考。2024年监管部门推出《电动自行车行业规范条件》规范企业经营，企业通 过申请形式进入“白名单”，核心要求企业生产配套能力基本与 3C 认证强标一致； 截止目前已经公告两批白名单品牌数量合计 14 家，可一定程度作为参考，即行业 内大多为组装企业、不具备上游自主配套能力，2024 年 3C 认证将可能继续出清行 业内企业。

（二）需求：补贴拉动换新

对比 2019 年部分省市强制换车刺激需求，2024 年以旧换新政策带来需求增量，或有望 在 2025 年延续：

2019-2022 年部分省市超标车强制替换，带来一定需求刺激增量。在 2019 年新国标 政策执行后，部分省市对旧国标存量车辆设置过渡期临时牌照，过渡期截止后要求 对超标车强制替换为新国标车辆，在 2022 年以前带来一定换车需求增量。

2024 年以补贴形式刺激替换需求增量，且 2025 年刺激政策或有望延续。截止 11 月 1 日已有 27 个省公布本轮电动两轮车以旧换新政策实施细则，补贴额度上限最高达 600 元；伴随新国标政策在 2025 年执行落地，补贴刺激政策或有望延续，刺激换车 需求增长。

截止 11月 19日，全国电动自行车以旧换新突破 50万辆，拉动新车销售 12.9亿元。 考虑政策发布与开始执行时滞，预计以旧换新实际执行 1-2 个月，据商务部数据截 止 11 月 19 日已经拉动销售 50 万辆新车，且 Q4 为销售淡季、供给端受到新国标政 策扰动。因此，我们预计以旧换新政策或有望在 25 年有明显效果，刺激行业需求 总量增长。

三、两轮车投资逻辑：格局优化下的确定性收益

总结我们上文分析，未来 2-3 年行业总量预计在以旧换新政策刺激下小幅增长，随后逐 渐趋向于更新替换需求占比提升的稳态，短途出行刚需属性决定总量不会出现断崖式下 跌。 格局优化与盈利提升则为行业更为重要的核心逻辑。我们在此前研究中重点比较过白电 集中度提升与盈利提升逻辑，本篇报告我们重申稳定的格局对当前两轮车行业的重要性， 以及两轮车格局优化下盈利提升的确定性。

（一）拥抱稳定格局

两轮车行业格局出清历经营销突围、渠道抢夺和政策筛选三个阶段。行业在完成初期渗 透普及后，首先经历品牌间营销竞争，各品牌以营销代言的方式在行业发展初期扩大品 牌知名度；第二阶段是争夺渠道优质经销商资源，差异化的产品是这一阶段争夺渠道的 主要抓手，率先完成产品差异化的品牌通过完成渠道扩张进一步集中市场份额；第三阶 段即 2019 年至今政策驱动下供给出清阶段，小厂商份额被出清，头部品牌开始奠定稳 定的格局：

第一阶段：产品同质化程度极高，营销代言扩大品牌知名度。电动两轮车产品制造 门槛较低，行业发展初期产品同质化程度极高，2002年起各品牌开始聘请代言人以 扩大品牌知名度和影响力。绿源 2004 年聘请奥运冠军田亮代言、新日 2006 年聘请 成龙代言，最为成功的代言当属爱玛 2009 年聘请周杰伦代言，“爱，就马上行动” 的家喻户晓的广告词，迅速提升了爱玛的品牌知名度。

第二阶段：产品差异化为抓手，抢夺渠道门店资源。伴随禁摩令下摩托车经销商渠 道转型，争夺优质渠道资源、拓展门店网点成为这一阶段主要战略。完成营销扩大 品牌知名度后，部分品牌开始将经营重心放在产品差异化上。行业龙头雅迪将经营 重心转向上游产业链一体化和产品高端化，布局上游三电；爱玛则定位女性细分群 体，根据年轻消费群体需求推新，推出年度流行色的差异化女性产品设计。 

第三阶段：监管趋严政策筛选，供给侧出清下格局优化。这一阶段产品差异化仍在 持续，极核、九号、小牛等品牌的加入，使差异化路径更加多样。2019 年和 2024 年新国标政策不断提升行业进入门槛，供给侧出清推升行业集中度，头部品牌竞争 格局不断优化，雅迪爱玛逐渐与腰部品牌拉开差距，稳定的竞争格局奠定了后续品 牌盈利提升的基础。

白电通过规模化带来成本优势，构筑格局稳定的护城河。两轮车行业的成本结构和渠道 结构，均难以构建足够高的护城河壁垒，因此行业格局的稳定性，更多依靠两次甚至未 来多次政策监管的强化。市场更多关注未来市场份额有多少压缩空间，但我们要强调的 是，稳定的格局对盈利提升而言才是更为重要的：

尾部份额出清很直接，但腰部份额集中同样重要。当论及份额空间时，市场更关注 尾部份额的直接出清，23年 CR10份额 85%，10名以外的尾部份额空间 15%；但腰 部份额的加速集中同样重要，2019-2023 年 CR2 提升了 19%，而第 3-第 10 名份额 则下降了 6%。

走过总量扩容期，拥抱稳定格局下的盈利确定性。以上对于腰部份额集中的分析， CR2 提升空间不仅来源于尾部直接出清，也来源于腰部份额流失。政策监管的强制 性会形成行业持续出清的天然进入门槛，未来持续稳定向好的格局，是龙头释放盈 利弹性的必要条件。

（二）向哪里要利润？短期产品结构，中长期渠道结构

稳定的格局是盈利提升的必要条件，产品结构、成本结构和渠道结构则是盈利提升的充 分条件。2019 年新国标政策执行后，我们认为两轮车稳定的格局初成，2024 年新国标 政策再次加强监管、设立企业“白名单”，集中度持续提升逻辑持续演绎。但稳定的格 局如何影响企业盈利、以及我们如何确定企业盈利提升的节奏呢？其本质是确定企业净 利率提升节奏，又与产品结构、成本结构和渠道结构相关：

产品结构：电动两轮车产品结构呈升级趋势，差异化需求和产品设计提升单价和毛利率。 2013 年至 2023 年，雅迪爱玛 ASP 和毛利率整体呈提升趋势；两轮车企业的 ASP 和毛利 率主要由产品结构影响，低价产品占比与品牌商价格策略相关，高价产品占比则取决于 品牌的产品差异化能力。供给端政策筛选掉以低价低质竞争为策略的尾部企业后，头部 企业可以充分发挥产品差异化能力。

产品差异化则又可以分为功能性驱动和外观设计驱动。功能性驱动即提升产品性能，雅 迪向上游投入电池、电控，逐渐完整三电自主化，提升产品续航及品控稳定性，冠能产 品系列成为当前中高端势能的主要抓手。智能化为功能性驱动的另一重要方向，小牛和 九号完成了行业内产品的智能化普及，而当前传统品牌雅迪爱玛等智能车占比仍然较低， 2024 年新国标政策要求产品加装北斗芯片模组，未来智能化产品占比将持续提升。外观 设计方面，两轮车产品具有一定的社交属性，其外观需求类似于四轮汽车，差异化的外 观设计能够提升产品单价和创造消费需求。

成本结构对于盈利的影响，电动两轮车行业难以复制空调行业的成本规模化路径，但品 牌集中度提升后，销售费用持续下降，即稳定的格局对于品牌销售的影响。电动两轮车 上游电池、电机、电控三电为核心成本项，由于其充分竞争的供给结构、以及相对较低 的进入门槛，导致品牌商向上游延伸难以形成规模化的成本优势，因此我们将雅迪向上 游三电的延展理解为产品结构优化逻辑。电动两轮车成本结构逻辑主要在费用端的持续 优化，即稳定的格局下，头部品牌可以用更少的营销费用卖产品，从而在集中度持续提 升的过程中压降费用，释放盈利。

雅迪 ASP 提升路径，很好的诠释了产品结构提升盈利的逻辑，将冠能系列打造为中高 端差异化产品的主要抓手。对比天猫旗舰店雅迪冠能系列和经典系列产品价格，冠能系 列产品价格中枢约 4000 元，经典系列产品价格中枢 2500-3000 元；冠能系列产品占比的 持续提升，驱动雅迪 ASP 增长，2020-2024H1 冠能系列占比从 6%提升到 30%，ASP 则 从 1794 元提升至 2191 元。雅迪冠能系列的例子是数据端的典型证明，两轮车行业各公 司在过去几年的盈利提升，均主要由产品结构驱动。

两轮车行业上游成本变化不影响品牌商盈利能力，即品牌商对上游具有较强的议价能力。 我们选取铅成本变化和品牌商毛利率做数据层的证明，近 5 年最大的铅成本涨幅发生在 2020H1-2021Q3，LME 铅从低点涨幅达 40%，这一阶段天能虽然会通过大宗锁价方式熨 平原材料波动影响，但盈利能力仍受到较大影响，21Q4 毛利率较 20Q1 下滑 10pct。两 轮车品牌商雅迪爱玛则未受影响，22Q1 毛利率分别较 20Q1 -0.3、+0.02pct，长期来看两 轮车品牌商毛利率呈提升趋势，我们在上文分析主要由产品结构驱动，基本未受铅价成 本波动的影响。

渠道结构主要影响远期盈利，即格局达到稳态后，品牌商优化渠道利润分配。两轮车行 业渠道最早来源于摩托车经销商禁摩令后的转变，品牌商在完成初步的渠道抢夺后，奠 定渠道格局基础，优质渠道资源主要掌握在头部品牌商中。但品牌商与渠道的话语权， 伴随格局提升和优化，预计也会发生一定程度的转变。同时，当前渠道整体毛利率高于 品牌商，伴随后续集中度提升和品牌话语权加强，预计渠道利润将一定程度收回。

（三）稳定的业绩增长+小幅度估值提升

两轮车现阶段的投资逻辑，类似于白电在格局稳固后，2013 年后的投资逻辑，其市值 增长由稳定的业绩增长和小幅估值提升贡献，追求的是格局优化下的确定性收益。我们 将雅迪和格力在不同发展阶段的收入、利润及市值做拆分对比：

雅迪（2016-2018），格力（2000-2005）：格局出清前夕，行业价格战期。这一阶段 对两轮车和白电都是格局出清前夕，对比来看，两家公司这一阶段收入复合增速大 于利润复合增速，市值表现差异主要在于估值，白电在 2000-2005 年发生的持续价 格战，导致市场阶段性杀低估值，格力估值复合增速为-10%；雅迪在 2016-2018 年， 已经开始逐渐奠定市场龙头地位，格局优于白电，市场已经提前将估值拔升，雅迪 估值复合增速为 26%。

雅迪（2019-2022），格力（2006-2012）：格局初成，市值表现主要由利润增长贡献。 这一阶段两轮车和白电格局初成， CR2 持续提升，资本市场赚钱效应最为明显； 雅迪、格力收入复合增速在 20%-35%之间，利润复合增速在 40-50%之间，需求端 均受政策刺激有所扩容，估值则有所消化，市值增长主要由利润增长驱动。

雅迪（2023-2026E），格力（2013-2023）：格局持续优化，市值增长由稳定的业绩 增长和小幅估值提升贡献。我们认为两轮车当前阶段的投资逻辑，将与白电在 2013年后的投资逻辑极为相似，即市值由稳定的利润增长和小幅度估值提升贡献。 虽然 2013-2023 年格力估值复合增长为负，但我们若参考 2013-2020 年，格力的市 值增长基本由 15%左右的利润复合增长+5%左右的估值增长贡献，考虑不到 5%股 息率后，投资格力将是 20-25%左右的确定性回报；现阶段的雅迪与这一阶段的格 力极为相似，我们取 2024-2026年 wind 一致预期，雅迪锚定 15%左右的利润复合增 速，而这一复合增速在格局仍在出清的背景下，是具有极高确定性的。

我们以政策视角切入，复盘总结行业总量仍有提升空间，销量保持稳定增速；2024 年国 标政策切换前夕，供给扰动可能带来短期需求集中释放，但提高了中长期集中度提升确 定性。行业稳健增长+龙头份额提升，投资格局优化下的确定性受益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）