2024年光伏行业2025年度策略：底部夯实、右侧渐进，技术迭代破局正当时

1 景气右侧渐进，玻璃、电池片、硅料有望率先实现盈利修复

1.1 顶层引导、行业自律，叠加经营压力下的市场化力量，供需关系持续改善

2024 年以来光伏主产业链供给充足，盈利压力下资本开支放缓。 2024 年以来光伏主产业链供给全面过剩，Q1 末各环节名义产能即达到近 1000GW，即使考 虑产能利用率折扣，行业供给也十分充足。

供给过剩状态下产业链价格快速下跌，各环节盈利承压，三季度主产业链除一体化组件均 进入亏损状态（硅料环节修复至正毛利主要因前期存货跌价损失转销影响，经营端仍为负 毛利状态），辅材中除支架、逆变器等与主产业链相关性较低的环节外，其余环节毛利率 均有下降。

随着产业链盈利进入亏损状态，产业链主要环节资本开支（选择“购建固定资产、无形资 产和其他长期资产支付的现金”科目）自 24Q1 起显著下滑，盈利承压背景下企业大部分 选择放缓新增产能投入，同时考虑老旧产能逐步退出，预计后续行业产能及供给进入平稳 状态，部分环节有下降趋势（尤其电池片环节技术迭代加速 PERC 落后产能退出）。

全产业链盈利承压背景下，顶层政策引导行业健康发展，行业协会及企业积极推动行业自 律、规范市场秩序。 2024 年 5 月，在工业和信息化部电子信息司指导下，中国光伏行业协会在北京组织召开 “光伏行业高质量发展座谈会”，会议指出光伏行业应充分发挥好政府有形手的作用，包 括优化光伏制造行业管理政策对行业产能建设的指导作用，提升关键技术指标；规范管理 地方政府的招商引资政策；建立有效的知识产权保护措施；鼓励行业兼并重组，畅通市场 退出机制；加强对于低于成本价格销售恶性竞争的打击力度；保障国内光伏市场稳定增长， 探索通过示范项目支持先进技术应用，转变低价中标局面等意见。2024 年 6 月 20 日，国家能源局司长李创军强调巩固光伏发电新增市场，合理引导光伏上 游产能建设和释放，避免低端产能重复投放。 2024 年 7 月 30 日，中共中央政治局会议提到，要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞 争，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道，为光伏行业实现高质量发展指 明方向。 2024 年 10 月 14 日，中国光伏行业协会在上海举行防止行业“内卷式”恶性竞争专题座 谈会，各企业及代表就“强化行业自律，防止‘内卷式’恶性竞争，强化市场优胜劣汰机 制，畅通落后低效产能退出渠道”及行业健康可持续发展进行了充分沟通交流，并达成共 识。10 月 18 日，中国光伏行业协会发文明确 0.68 元/W 的组件成本是当前行业优秀企业 在保证产品质量前提下的最低成本，呼吁制造企业依法合规参与市场竞争，不要进行低于 成本的销售与投标。 2024 年 11 月 20 日，工信部发布《光伏制造行业规范条件（2024 年本）》修订版，相较征 求意见稿，正式版对新建产能更加严格，对硅片、电池片存量和新建项目水耗要求进行区 分、且新建项目标准大幅提高，既明确了对新建产能严格限制的态度，也是希望通过更低 的能耗指标逐步拉开先进产能与落后产能之间的差距，顺畅、规范市场供给侧出清标准。

自中国光伏行业协会发出“不要进行低价销售及投标”倡议后，据不完全统计，10 月下旬 起央国企光伏组件集采项目组件产品招标价格有所回升。

在协会倡议以及企业自律的共同作用下，“减产&挺价”或成为产业链各环节头部企业阶段 性一致行动方向。考虑到当前行业资本开支已显著放缓，随着落后产能逐步淘汰出清，产 业链各环节供需关系正在持续改善，且有望在 24 年底-25 年初的“年关”期间加速。 考虑到各环节产能结构特点、成本曲线及供需状态，我们认为，今年以来亏损严重、且落 后产能退出后行业成本曲线仍维持相对陡峭的光伏玻璃、硅料、电池片（含一体化组件内 部产能）环节有望在 2025 年呈现较显著的供需关系改善，并驱动相关环节头部企业的盈 利修复。

1.2 光伏玻璃：库存拐点临近，成本曲线维持陡峭，龙头份额有望回升

产能管控趋严，在建项目点火推迟。 我国光伏玻璃产能政策经历了从 2018 年的政策限制，到 2021 年有条件放开（光伏玻璃新 建项目不再要求产能置换，但要建立产能风险预警机制，采用听证会制度）的政策历程， 2021 年后光伏玻璃产能大幅增加。 2023 年 5 月工信部、国家发改委发布《关于进一步做好光伏压延玻璃产能风险预警的有 关通知》，要求进一步落实产能风险预警机制，新版产能置换办法施行（2021 年 7 月 31 日）前有实质性工程量的在建/已投项目在冷修期前补充产能置换手续，无实质性工程量 的在建/少数已投产项目则需要开展风险预警，且风险预警意见由工信部和国家发改委最 终下达，进一步增加在建项目投产时间的不确定性。 2024 年 6 月，工信部发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024 年本）（征求意见稿）》， 删除“光伏玻璃不需要产能置换”表述，行业扩产进一步边际收紧。

目前安徽、江西、宁夏、贵州、山东、浙江、甘肃、湖北等省份梳理了已听证建成和在建 光伏压延玻璃项目并形成初步处理意见，根据部分省份梳理的项目信息统计，已听证的建 成和在建光伏压延玻璃产能合计约 14.2 万吨/日，其中有 3.8 万吨/日须在冷修前补充产 能置换手续，主要为 2020 年前后投产的新产能；8.4 万吨/日项目需要按照要求开展风险 预警，已投产产能约为 3.5 万吨/日、占比为 41%，其中规划产线较少、生产规模小的二三 线企业及新进入者通过率远低于头部玩家，行业强者愈强的现象变得更加显著。

此外，从已投产的项目来看，近年点火时间推迟的情况也非常普遍，如原计划 2023 年投 产的福莱特凤阳四期项目实际点火时间为 2024 年 3 月底，原计划 2023 年底投产的新福 兴广西项目实际点火时间为 2024 年 2 月，原计划 2023 年底投产的南玻广西项目实际点 火时间为 2024 年 3 月底，对企业的资金规模和管理能力提出的挑战。

盈利压力下冷修加速推进，有望迎来库存及盈利拐点。 从今年光伏装机及组件生产节奏来看，3-5 月玻璃新点火产能合计 1.34 万吨/日，导致 5 月起玻璃有效供给增加较多，叠加 6 月起组件排产走弱，光伏玻璃库存持续增加，价格持 续下降。 高库存和盈利压力下，原规划点火玻璃产线继续推迟点火，且越来越多产线开始冷修减产。 据卓创资讯，7 月初至今行业冷修/停产的光伏玻璃产能已达到 2.2 万吨/日，除小、旧窑 炉外，近期甚至出现投产不足 2 年的新窑炉开始停产冷修（正常窑龄 6-8 年），同时考虑 部分在产窑炉的堵窑口动作，预计行业实际减产幅度更大，行业有望迎来库存拐点。

中小型窑炉集中冷修停产，成本曲线有望保持陡峭。 头部玻璃企业信义、福莱特的盈利能力与二三线维持较为稳定的差距，光伏玻璃产品同质 化程度较高、价格差异较小，盈利差异源自成本差距，主要为原材料自供及集中采购差异、 大窑炉及技术带来的能耗及良品率差异。24H1 头部玻璃企业与二三线毛利率差距提升至 13.4 PCT，我们认为主要因头部企业原材料采购规模优势较难复制、良品率等生产工艺优 势维持。

光伏玻璃固定资产投资额大、原材料成本占比高，大窑炉相对于小窑炉单吨投资额优势显 著，同时大窑炉内部的燃料和温度更稳定，因此所需要的原材料和能耗更少。 据我们梳理，在本轮集中冷修前，光伏玻璃存量产线中 700t/d 及以下、700-1000t/d、 1000t/d 及以上规模窑炉占比分别为 12%、11%、77%，虽然近年来新投产能中千吨级以上 窑炉占比大幅提升，但中小窑炉仍占到存量产能的 23%。下半年光伏玻璃价格持续下跌、 行业冷修加速，据我们统计，2024 年以来冷修达 2.2 万吨/日，其中 1000t/d 以下窑炉占 比 65%，老旧窑炉加速冷修，未来供给持续受限下光伏玻璃成本曲线有望保持陡峭，头部 企业大窑炉优势有望凸显、合理利润空间有望保持稳定。

二三线企业扩产动力、能力双弱，双寡头份额有望回升。 2020 年底至 2021 年初光伏玻璃行业在高盈利吸引下经历了一段快速扩张期，随二三线企 业新建产能释放，2022 年起头部企业份额略有下降，截至 2024 年 11 月，信义、福莱特 产能占比下降至 43%。

展望后续，考虑到 2022 年起二三线玻璃企业毛利率即处于较低水平，而光伏玻璃行业固 定资产投资额大、原材料成本占比高，低盈利状态下大部分二三线企业处于扩产能力和动 力均不足的状态，头部光伏玻璃企业有望凭借生产成本及资金优势维持快于行业的产能增 速，从而实现份额回升，巩固龙头地位。

1.3 电池片：供需关系相对最优，存量产能成本曲线趋于进一步陡峭

根据对现有 N 型电池片产能所进行的梳理，我们预计 2024 年底 TOPCon/HJT/xBC 电池有效 产能分别约为 750/58/55GW（详见后文新技术篇分析），在我们预计的 2025 年光伏新增装 机维持在 10%左右增速的假设下，装机所对应的组件需求约 650-700GW，考虑到电池片产 能的实际布局会根据电池片制造过程中所产生的良率折损、设备维护、交付周期等问题而 留出富余空间，因此 2025 年组件需求所对应的电池片刚性产能约在 715-770GW，在 PERC 产能于 2024 年底基本退出市场后，现有高效电池产能较 2025 年需求过剩不到 100GW，相 较主产业链其他环节供需情况最为乐观，甚至有望出现阶段性紧平衡的状态。 同时，除现有的实际 N 型光伏电池供需情况，这一轮 N 型电池技术的快速进步与各企业间 实际经营情况的相背离带来的不同企业所提供的研发资金上的差距，将会进一步分化各个 企业的竞争力。光伏电池是实现发电的关键制造环节，即使是微小的工艺参数变动都有可 能影响最终的电池效率，在 2023 年 TOPCon 产能快速扩张的过程中，不乏许多三四线企业 或新玩家参与，在 TOPCon 技术发展初期、产量相对紧缺的阶段，各家布局 TOPCon 的企业 均能分得一杯羹。但当 TOPCon 技术成为市场主流，前沿的提效技术需要依靠雄厚的研发 实力才能进入量产导入阶段，不同水平的企业盈利能力将会出现显著分化，成本曲线将会 愈发陡峭。

一方面由于研发实力、工艺能力、规模效应等因素导致各家 TOPCon 电池片效率、良率都 存在一定差异，头部企业研发储备兑现量产变现的能力远超二三线企业，如年内头部企业 提出的包括无主栅、金属化优化、高质量硅片、边缘钝化等先进工艺已率先在头部企业导 入，但二线及以后企业暂未跟随；另一方面在当前电池环节盈利承压已接近三个季度的情 况下，考虑大部分二线及以后企业的运营情况或已经无法支撑其参与新一轮的产业提效进 程，从而大概率被淘汰出清，因此我们认为 N 型电池环节有望成为主产业链中率先实现盈 利修复的环节。 同时，我们复盘上一轮电池技术迭代，可以看到 PERC 电池在 TOPCon 技术加速渗透的过程 中，毛利水平反而出现了一段时间的显著回升，其主要原因是迭代初期 TOPCon 电池渗透 速度相对较缓，2021 年仅晶科能源有实际产能落地，头部企业首个 TOPCon 量产项目规划 大部分落在 2022 年中期左右，考虑到设备交付周期、产能爬坡周期，2022 年内难以贡献 有效产能，而此时已处于技术迭代窗口，行业不再扩产 PERC，因此当时行业最为先进的大 尺寸 PERC 产能出现阶段性供给紧张，盈利持续扩张。 当前时点看，2025 年行业再次进入技术迭代窗口期，继续扩张 TOPCon 产能的可能性较低， 然而新技术路线上，BC 仅隆基、爱旭有实际产能落地，HJT 缺少头部企业带领，行业短期 内难以见到新技术大规模落地，TOPCon 电池盈利或将再现 2022 年 PERC 电池毛利走势， 盈利修复有望超预期。

1.4 硅料：名义产能过剩幅度虽大，但头部企业成本优势显著

目前全球多晶硅名义产能超 250 万吨，预计 2025 年光伏组件需求 650-700GW，按照硅耗 2.2-2.3g/W 测算硅料需求约 150-160 万吨，剔除约 15 万吨高成本海外硅料（OCI、Hemlock、 Wacker、REC）用于出口美国市场，国内硅料需求约 135-145 万吨，硅料环节过剩幅度较 大。 但硅料环节成本曲线相对陡峭，据我们测算，目前头部企业通威股份、协鑫科技（颗粒硅） 产能具有较为显著的成本优势，Q3 现金成本约 3.2-3.3 万元/吨；大全能源产品品质较高； 东方希望、新特部分基地自备电厂电价具有显著优势。

当前棒状硅生产技术相对稳定，行业盈利深度承压背景下新增产能投放放缓，预计未来头 部企业在生产精益管理端的优势有望放大。 目前电力、金属硅为棒状硅的主要成本项，电价、电耗及硅耗为多晶硅企业成本差距的主 要来源。 电价：目前我国多晶硅产能主要分布在内蒙、新疆、青海等中西部电价较低的地区及四川、 云南等水电充足地区，其中四川、云南地区产能电价会因来水状况波动较大，如 Q3 进入 丰水期后通威股份多晶硅成本显著下降。考虑到近年主要多晶硅产区电价处于上涨趋势， 预计电价将成为未来影响多晶硅成本的重要因素，不同产区电价将较大程度影响各产能启 停情况。 电耗及硅耗：头部企业具有显著优势，据 CPIA，2023 年多晶硅棒状硅行业平均综合电耗 /平均硅耗分别为 57 度、1.08，24H1 头部领先企业通威可做到 50 度以下/1.04 以内，显 著拉开成本差距；协鑫科技颗粒硅因技术路线不同电耗可降低至 13.8 度（颗粒硅路线蒸 汽耗量及其他成本较高）。

2 新技术：聚焦电池技术迭代，关注降本增效“黑科技”

2.1 2024 年复盘：TOPCon 技术发展一骑绝尘，HJT 及 xBC 工艺各有亮点

2.1.1 当前主流：TOPCon 扩产进入尾声，深度提效工艺令存量产能成本曲线趋陡

2024 年 N 型电池技术中 TOPCon 路线发展一骑绝尘，在 2023 年 500GW+的大规模扩产以后， 2024 年至今仍有约 175GW 落地。根据统计，2024 全年 TOPCon 新增产能规划约 265GW，截 至 10 月底约有 90GW 暂未投产；2024 年 TOPCon 电池总产能预计达 750GW 以上，其中 55% 以上来自国内一线电池组件厂商，需求推动下整体规模已经在历史主流技术中处于较高水 平，单从年内来看，TOPCon 落地速度较去年有明显放缓，有近四成来自原有 PERC 产线改 造。

TOPCon 主要产能经历 2023 年底到 2024 年初的爬坡以后快速释放，从年内各电池企业排 产情况来看，N 型电池产量占比从年初的 59%提升至 10 月份约 87%，根据 Infolink 预测， 2024 年 11 月 N 型电池产量占比约为 84%，将连续四个月维持 80%以上水平，市场主流地 位显著。 与此同时，市场需求端仍处于 P/N 共存阶段，供给端 PERC 产能还未完全淘汰出清，甚至 下半年随着 PERC 产能部分改造、部分退坡后市场供需关系趋稳、价格阶段性止跌，TOPCon 电池价格较 PERC 出现倒挂，这一价格变化趋势在上轮 PERC 技术迭代 BSF 过程中也曾发 生(替代末期单晶与多晶电池价差出现阶段性收窄)，本质上还是 PERC 产能加速关停所带 来的短时间内市场上 PERC 电池供需出现阶段性紧张，某种程度上也是被替代的旧技术 (PERC)有效产能加速退出的信号之一;组件环节盈利水平相应大幅下滑，截至年底仅具有 先进产能且拥有技术、渠道优势的头部企业存在微利空间。

在 2024 年银价大幅攀升接近 50%且盈利承压背景下，企业降低制造成本以获得盈利空间 或者减少亏损的诉求愈发强烈，年内 TOPCon 电池依靠效率、良率提升以及 BOM 成本压缩 仍然实现了电池环节非硅成本的大幅下降，根据我们测算，假设 2024 年底 TOPCon 电池行 业平均效率 25.3%（较 2023 年底+0.3%），电池良率 98%（较 2023 年底+1%），在金属化环 节较 2023 年底高出约 0.004 元/W 的情况下（银浆价格约+50%，银耗约-30%），电池非硅 成本仍实现 0.03 元/W 的下降，降幅超 10%。

非硅成本的快速下降极大程度归功于效率提升对单位制造成本的摊薄，TOPCon 技术依靠 规模的快速起量，从 2022 年起便获得了产业研发资源的极大倾斜，提效降本进程快速推 进，我们以最先进的晶科产品为例，晶科能源 2024 年 10 月发布第三代 Tiger Neo 组件， 采用专利 N 型 TOPCon 技术，较 2021 年 11 月发布的初代产品陆续增加了 SE、LECO、钝化 技术优化等电池端提效方案和 0BB、封装技术优化等组件端提效方案，3 年内组件最高量 产功率提升 50W，最高转换效率提升 2.5%。 从远期提效空间来看，根据通威股份报告，在当前 TOPCon 电池效率约为 25.25%的基础上， 导入边缘钝化、poly finger、钢板印刷等量产可行性较强的技术还能实现 0.75%的效率 提升，而即便是 26%的电池效率，距离 28.7%的极限效率仍有巨大的理论提升空间，对应 的降本空间同样存在，我们预计后期仍会出现只有技术领先、产能规模较大的头部企业通 过持续的先进技术导入从而实现盈利的局面。同时考虑到电池片环节受硅片、组件跌价从 而利润两头承压，大部分企业对于新建或改造产能的投产速度有所放缓，单一电池片环节二三线企业实力有限，TOPCon 电池环节或有望在产业链中率先实现盈利修复。

2.1.2 下一代技术：HJT、xBC 规模初成，长板优势持续放大

HJT、xBC 作为有望迭代 TOPCon 的下一代电池技术，均已形成 50GW 以上的量产规模，根 据 Infolink 统计，2024 年内，行业 HJT/xBC 电池现有产能约 58/55GW。 从年内已有的产能规划来看，两条技术路线面临完全相反的境遇，2024 下半年各 HJT 厂 商对于扩产规划多采取观望，等待龙头企业大规模扩产计划发布，整体情绪上蓄势待发， 导致年内 HJT 的扩产低于预期；BC 方面则以龙头企业隆基绿能、爱旭股份推动为主，隆 基公开目标 2025 年底前建成约 70GW HPBC 产能，且在年内先后与金阳新能源成立合资公 司生产 HBC 光伏电池、与英发睿能签署 16GW HPBC 电池片战略合作协议，平煤隆基积极推 进 BC 技术良性发展生态构建；爱旭股份共规划三大基地，为加快推进济南一期年产 10GW项目，爱旭股份对子公司山东爱旭增资扩股，并以 13.5 亿元现金引入国有企业 100%控股 子公司济南鹊华科创认购新增注册资本，规划产能落地节奏均在稳步推进。

HJT 和 xBC 之所以被看好成为下一代电池技术，主要原因是两者分别凭借优异的钝化技术 和特殊的电池结构具备更高的理论极限效率和可实现的量产转换效率。HJT 正背面均采用 非晶硅钝化技术，钝化效果更好，载流子复合损失降低，电池端效率提高，根据华晟新能 源公众号及报告，年内公司基于 HJT 3.0 双面微晶工艺，深度应用 0BB 组件技术和低银含 量银包铜浆料，G12 规格 HJT 电池平均量产效率有望提升 0.7%以上至 26.24%，短期看叠 加背面抛光、RPD 等工艺，基于双面微晶 3.0 技术平台，电池转换效率有望实现 26.7%。 头部企业通威的技术推进上，2023 年 5 月至今 THC 组件最高功率 9 次刷新世界纪录，目 前最高达到 776.2W，转换效率达到 24.99%。自 2024 年 6 月全球创新研究中心投用以来， 通威团队通过绒面结构、硅片杂质、PECVD 均匀性、背面抛光、高温退火等工艺优化，叠 加高迁移率靶材、细线化印刷等技术使电池效率累计提高了 0.76%，10 月份 GW 级中试线 平均电池效率达到 25.35%；并且通威积极导入银包铜、电镀铜等降本技术，配合 0BB 串 焊工艺，银耗量下降接近 79%至 6.5mg/W。

xBC 采用全背电极接触的特殊电池结构，正面无栅线使电池有效光照面积增大，效率提升。 根据对两家领先企业 2024 年内提效路径的梳理，在背接触结构的基础上，电池端提效的 共性技术是采用高品质硅片，同时，隆基叠加改变电池硅片载流子类型和实现背面双极复 合钝化将电池片效率提升 1%以上。对比上文提到的 TOPCon 和 HJT 技术，现阶段 xBC 电池 量产效率处于行业领先。

优异的电池效率对应 HJT 和 xBC 在组件端较 TOPCon 也有更高的功率增益。 根据 TaiyangNews 统计，2024 年内组件效率前五产品基本来自 xBC 和 HJT 技术，其中爱旭 ABC 组件稳居首位，较 TOPCon 最优产品始终保持约 1.5%的效率差距。 根据 SNEC 2024 展会上各企业新品组件功率对比，1303mm*2384mm 版型下，HJT 组件功率 中枢较 TOPCon 高出 5-25W；1134mm*2382mm 版型下，BC 组件功率中枢较 TOPCon 高出 10- 40W，大尺寸下 HJT、xBC 组件产品均具有显著的功率优势。

在溢价方面，根据盖锡咨询发布的 210 系列 HJT、TOPCon 组件年内价格走势，年内 HJT 组 件首次建立规模化出货价格体系，较 TOPCon 溢价范围较宽（0.03-0.21 元/W），上半年溢 价水平集中在 0.15 元/W 附近，下半年在 TOPCon 组件价格持续下探带动下，HJT 与 TOPCon 价差快速缩窄至 0.05 元/W 左右，显著提升终端客户的性价比以稳定市场份额。 在 HJT 路线上，现阶段制造厂商可以通过高功率组件及其发电量增益收获超额盈利，下游 客户可以通过 BOS 成本摊薄和更高的发电量得到更短的投资回报周期，正因为如此集中式 地面电站对于 HJT 组件的接受程度相较于去年大大提升，这一结论我们同样可以通过年内 统计的地面电站招标数据得出。

根据我们统计，2024 年 1-11 月组件招标中明确类型的项目约 238GW，N 型产品占比高达 94%，其中年内央国企 HJT 组件标段规模约 19GW，达到去年全年水平的 7 倍以上，在 N 型 招标中的占比约 10%，规模大幅提升。此外，在 2024 年 11 月 13 日中电建发布的 2025 年 度 51GW 组件集采招标公告中，除 48GW TOPCon 组件外，HJT 标段规模达到 3GW，渗透率逐 渐提升。

xBC 方面，根据数字新能源 DNE 统计的年内同版型 xBC、TOPCon 组件价格对比，当 xBC 与 TOPCon 组件功率差达到 15-25W 时，xBC 组件的溢价多数时间处于 0.06-0.10 元/W 水平， 其中 HPBC 组件较 TOPCon 溢价区间为 0.03-0.11 元/W，尤其下半年溢价水位基本处于 0.09 元/W，靠近区间上限；ABC 组件较 TOPCon 溢价区间与 HPBC 基本一致（0.02-0.11 元/W）， 年内价格持续下调，导致 8 月与 TOPCon 价差一度缩窄至 0.02 元/W，9 月开始 TOPCon 组 件为抢订单低价竞争，ABC 价差稳定在 0.06 元/W。 同时随着 xBC 组件可出货量达到一定规模，价格体系逐步建立，下半年集中式项目中 xBC 组件实现了从 0 到 1 的突破。2024 下半年开始，随着 xBC 领先企业发布集中式场景用 BC 组件产品，央国企招标中陆续出现百兆瓦规模及以上的 BC 组件标段，年内单 BC 标段招标 规模超过 1GW，可选 BC 标段招标规模达到 4GW。

HJT 和 xBC 产品在相较 TOPCon 保有溢价的基础上，电池成本快速下降，较 TOPCon 成本差 距持续缩窄。根据我们测算，当前（2024 年底）210 版型高效 HJT 非硅成本降至约 0.21 元/W，较 2023 年底下降近 0.06 元/W；其中，不同于 TOPCon 金属化成本受制于白银价格 波动，2024 年内 HJT 技术已经完成了银包铜浆料和 0BB 工艺的全面导入，并且随着更低 银含量的银包铜浆料在量产中的成熟应用，HJT 金属化成本随浆料耗量的下降持续降低， 而 TOPCon 电池由于原理问题仍需要正背面均导入纯银浆料，随着银价上涨金属化成本不 降反升，根据我们测算，在金属化成本方面，HJT 较 TOPCon 已具有约 0.02 元/W 的成本优势。

对比及展望 TOPCon、HJT、xBC 电池非硅成本变化趋势，HJT 仍具备较大的降本潜力。假设 HJT 导入 0BB、30%银包铜，电池效率为 25.5%、良率为 99%，当前（2024 年底）电池端非 硅成本较 TOPCon 仅高出不到 0.04 元/W，考虑进一步引入钢网、背抛、背面无铟靶材等已 被提出且有望导入量产的降本增效技术，预计 HJT 电池非硅成本较 TOPCon 的阶段性优势 可达到约 0.008 元/W；假设 210R 版型 xBC 电池片效率为 26.3%、良率为 93%，当前电池端 非硅成本较 TOPCon 高出约 0.08 元/W，考虑降本、提效等手段导入，同时不考虑无银化工 艺的情况下，预计 xBC 电池非硅成本与 TOPCon 的差距有望在中短期缩窄至 0.045 元/W 左 右。

2.1.3 终极技术：钙钛矿中试线逐步建立，设备大规模出货蓄力 GW 级落地

2024 年，国内领先钙钛矿企业百平米以上组件认证效率众数区间位于 19%-21%，其中最高 效率来自协鑫光电 2050cm2 钙钛矿叠层组件，达到 27.34%；中期策略时我们曾提到上半年 钙钛矿组件效率认证的侧重点从实验室小面积转变为实验室大面积组件，下半年效率关注 点再次从实验室转向中试线，领先钙钛矿企业中试线千平米级以上组件效率已突破 16%、 接近 17%，产业化稳步推进。 国内头部晶硅电池企业年内在钙钛矿技术上保持研发跟进，2024 年 6 月隆基绿能钙钛矿晶硅叠层电池再次以 34.6%登顶 NREL 钙钛矿叠层电池效率首位，2024 年 10 月通威股份 基于 210 半片的钙钛矿叠层电池实现效率 26.31%，晶硅企业在钙钛矿上的研发进度也开 始尝试迈向产业化。

2024 年钙钛矿企业融资活动较去年更为活跃，根据对各钙钛矿领先企业产能建设及规划 的统计，预计 2024 全年钙钛矿电池落地产能有望达到 4GW；显示行业龙头京东方年内斥 资 8.7 亿投建钙钛矿电池中试线，首片电池于 2024 年 10 月下线，冠军效率达到 20.63%， 头部大厂带动下，各企业纷纷作出 GW 级产线规划，2025 年钙钛矿电池产能有望超 10GW。

年内钙钛矿产业链上，除电池制造企业规划火热外，设备厂商出货量也显著优于去年；一 般来说，电池企业厂房建设完成后，需要经历设备进场、调试等前期工作才能实现产能落 地，因此光伏设备出货规模往往也可以用于判断下游制造环节景气度，从今年钙钛矿设备 发货量及发货规格来看，预计明年多条 GW 级产线落地具备一定确定性。

2.1.4 2024 年内两大“黑科技”技术回顾

黑科技 1：铜浆——空气烧结防氧化技术突破，大幅降本同时效率提升

铜浆在 MLCC、压敏电阻、RFID、LTCC 等多个电子器件领域有广泛的应用，但一直以来依 靠外界通入还原性气体或类真空环境防止铜粉烧结氧化，真空/还原气氛烧结所需设备昂 贵，难以直接迁移到产能庞大、追求性价比的光伏领域。 光伏铜浆及粉体的研究本质聚焦于空气烧结环境下的铜氧化克服问题，21 世纪初，美国 杜邦公司制备了一种可在空气中烧结的厚膜铜浆，2017 年以色列 Copprint 公司推出可在 低温/空气中烧结的铜油墨，国内光伏企业研究空气烧结铜浆技术也近两年时间，整体浆 料体系已相对成熟。 根据国内外专利，铜浆配方主要成分为铜粉、有机溶剂，其中铜粉包含【起导电功能的纯 铜金属颗粒】和【防氧化材料】。根据聚和材料报告，光伏浆料防氧化技术可以分为三大 类：1）聚合物包覆；2）低熔点金属包覆；3）添加烧结助剂，其中烧结助剂可以在空气 烧结步骤中为铜粉提供隔绝氧气的气氛环境，且烧结后电阻率水平最为优异，也是应用铜 浆实现效率提升的核心工艺。

黑科技 2：叠栅——挑战传统栅线结构，大幅降低金属化成本

现阶段叠栅结构是指先在电池片表面制作可以导出体内载流子的超薄种子层栅线，在种子 层上通过焊接或导电粘接材料叠加用于传输电流的超细金属丝线，金属丝线采用三角形状， 表面涂有反光材料，可以将射向焊带的太阳光反射至电池片上进行二次吸收，光照利用率 提高。

叠栅技术之所以仅靠银种子层就能较大程度实现电流的导出，主要原因是该工艺中表面电 流的输出仅向一个方向，即“电池内部→金属丝线→输出”，而在传统的电池栅线结构中， 电流输出需要经过“电池内部→细栅→主栅/焊带→输出”，叠栅工艺省去平行表面方向的 传输过程，因此对栅线电阻的要求降低，从而可以减少银耗量。

基于 SMBB 串焊工艺，假设 M10 TOPCon 电池效率为 25.3%，CTM 为 98%，当前价格水平下， 182-72 版型 TOPCon 组件总制造成本约为 0.687 元/W；导入叠栅工艺，考虑同时导入正面 poly 的情况下，假设电池效率提升至 26%，CTM 提升至 99.0%，银浆耗量下降 75%，金属 化成本较 SMBB 工艺下降 0.052 元/W 至 0.018 元/W，电池非硅成本下降 0.05 元/W，组件 总制造成本下降 0.066 元/W，降本空间巨大。

2.1.5 钨丝金刚线：钨丝冷拉工艺提高切割力，大规模渗透尚待降本推进

金刚线细线化趋势明确，碳钢线线径逐步逼近理论极限的背景下，主流金刚线企业积极推 动钨丝金刚线及钨丝母线产品研发。 近期头部金刚线企业推出钨丝母线冷拉工艺，一方面推动钨丝母线细线化突破，同时显著 提升钨丝金刚线产品切割力、降低线耗，随冷拉工艺成熟，有望提高钨丝母线成材率从而 帮助降本，进一步提升钨丝金刚线性价比，推动钨丝金刚线渗透。

但当前时点钨丝母线成本相较碳钢母线竞争力较弱，硅片行业盈利承压背景下钨丝金刚线 性价比未有显著优势，大规模渗透尚待钨丝母线环节降本推进。

2.2 2025 年新技术投资策略：重过程轻结果，方能纲举目张

2025 年新技术投资大方向上仍要聚焦于电池环节的技术变化，尤其是 HJT、xBC 路线进展， 电池结构是光伏发电的核心，且有势均力敌的路线争论，当下只有电池环节有大幅度技术 迭代的空间。根据 Infolink 和中国光伏行业协会两大机构预测，到 2025 年 HJT、xBC 技 术市占率合计将超过 10%，而对于具体技术占比存在分歧。

2024 年来看，无论是产能还是出货，HJT、xBC 均未出现强有力的迭代势头，但在股价反 应上，年内 HJT 代表企业迈为股份、xBC 代表企业爱旭股份多次跑赢行业。现阶段由于 xBC 技术有明确的头部大厂带领、发声，市场对于其迭代预期明显强于 HJT，因此对于两条新 技术路线，股价的催化点是不同的，投资策略应有所区别。

2.2.1 HJT：专利纠纷有望助力 HJT 实现海外扩产逻辑，静待大厂扩产动作

对于 HJT 来说，当前市场预期远低于 BC，HJT 当前面临现有厂商经营情况均不理想且没有 龙头厂商带头推进的困境，之前几年反复提及的“成本与 TOPCon 打平”、“通威、隆基扩 产”等预期均没有发生，因此现阶段市场对于 HJT 有望迭代的预期较低。正因如此，一旦 有头部大厂扩产 HJT，将为 HJT 相关标的的带来明显的催化作用，相当于修正市场情绪从 悲观转向乐观。

海外的专利问题同样边际利好 HJT 的扩产。自 2022 年起，拜登政府加大光伏贸易壁垒， 针对东南亚产能开展多次双反调查，2024 年 5 月美国商务部裁定越南/泰国/马来西亚/柬 埔寨四国涉嫌倾销幅度分别为 271.48%/70.36%/81.22%/125.37%，预计随着东南亚双反关 税落地，后续只有具备“供美能力”的产能（美国本土电池组件、海外可供美辅材及电池 组件）有望获得美国市场的高溢价。而早在 2022 年美国总统拜登签署 IRA 补贴法案后， 国内头部企业隆基绿能、晶科能源、天合光能、晶澳科技等陆续启动赴美建厂计划。伴随 着海外产能陆续投产出货，2024 年内电池技术相关的海外专利诉讼案件频繁发生，尤其是针对 TOPCon 技术。 我们统计了年内海外专利纠纷案件基本情况，根据诉讼方主体企业所在国家，大致可以分 为由国内企业天合光能、晶澳科技就 TOPCon 技术发起的专利侵权诉讼和由海外本土企业 Maxeon、First Solar 就 TOPCon、xBC 技术发起的专利侵权诉讼两类。其中国内企业诉讼 涉及的专利号 US-9722104-B2、US-10230009-B2、EP-2787541-B1 等均来自韩国 LG 电子在 2022 年宣布退出光伏产业时出清的专利，其同族专利有效期基本截至 2035 年，但由于这 批专利来自购买和授让所得，部分被诉企业开始反诉这批专利无效。

在海外本土企业发起的专利诉讼案中，起诉方均为专利的原始持有人，其中 Maxeon 是 BC 技术开创者，也是全球第一个实现 IBC 技术商业化的企业。同时回顾 Maxeon 成立史，1984 年 Swanson 教授提出一种点接触 BC 结构并以此为基础在 1985 年创立 Sunpower；2019 年 11 月 Sunpower 宣布将 Maxeon 和 Sunpower 拆分为两个独立的上市公司，Maxeon 专注于 电池制造，因此 Maxeon 还持有来自 Sunpower 时期的 TOPCon 专利。 2023 年底 Maxeon 诉爱旭 ABC 侵犯其专利 EP-2297788-B1，该专利以 N 型硅为衬底，构建 P/N 区均为掺杂多晶硅的背接触结构，但由于最终爱旭股份根据其提供的欧洲两大权威机 构的测试报告，证实与 Maxeon 专利权利要求不相符而胜诉，我们判断主要争议点来自多 晶硅掺杂的实现方式，Maxeon 专利描述中依靠二氧化硅中的掺杂元素扩散实现多晶硅掺 杂，而爱旭则是直接制备掺杂多晶硅层。但考虑到 Maxeon 作为 BC 技术的创始企业，在海 外布局了超百项专利相关专利，BC 组件产品在海外的销售仍存在较大专利风险。 First solar TOPCon 技术相关专利则来自 2013 年收购的 TetraSun 公司，根据美国专利 局检索，TetraSun 布局的光伏电池相关专利 19 项，仍处于有效期的专利基本在 2031 年 及以后过期，同时该公司在全球多地均有专利布局，中国专利检索显示该公司注册了 12 项光伏电池相关专利。

虽然迄今为止，上述 TOPCon 技术相关的专利纠纷暂无最终结果，后续结果存在较大不确 定性，但参考历史上其他行业的专利纠纷案件，若被诉方败诉，普遍面临停止销售甚至永 久禁售的裁决，败诉后果较为严重。

头部企业在布局海外 TOPCon 产能时，不得不慎重考虑专利侵权被诉风险带来的额外资金、 时间以及人员投入，但实际上，前十电池组件厂商在下一代电池技术上也有多年研发中试。 相比较 TOPCon、xBC 技术，HJT 技术最早由 Walther Fuhs 于 1974 年提出，1989 年日本三 洋对 HIT 结构进行了技术改进并申请专利，1996-1997 年三洋发布 HIT 核心专利并注册商 标，开始提供商业化 HIT 组件；2011-2013 年 HJT 核心专利先后过期，同年松下宣布扩大 HIT 太阳电池组件生产规模，与此同时国内外厂商也开始关注 HJT 技术并推动其产业化。 目前现存的 HJT 专利多为国内企业 2017 年及以后在 HJT 核心结构上做出一些变化所申请 的，本质上由于三洋（松下）的 HJT 专利已过保护期，海外扩产尤其美国产能规划上不会 收到来自创始企业的专利诉讼，因此边际上更利好 HJT 的海外销售及扩产。

2.2.2 xBC：大厂扩产持续押注 ，期待出货、盈利兑现及新玩家加入

对于 BC 来说，龙头厂商隆基、电池片头部厂商爱旭已经有 10GW+以上的大规模产能运行， 且从自身的公开产能规划及战略方向上来看，两家公司均在行业处于全产业链亏损的时间 点仍大规模去进行 BC 产能扩张，足以表现出对自身 BC 技术优势的足够自信。同时，年内 隆基、爱旭均有集中式产品发布，央国企也有小规模标段，但是市场对于 BC 产品能否顺 利拓展并应用于集中式场景仍然存疑，若需要让市场看到 BC 技术真正有望出现产业化加 速、成为主流技术，超额盈利及应用场景的持续拓展一定是最值得关注的指标。

同时，我们回顾 BSF→PERC→TOPCon 这一系列的更迭，每一次都是在原有电池结构上对钝 化技术进行升级。在下一代技术必然具备效率优势的前提下，这种迭代能迅速成立并发展 为主流的原因在于，1）站在成熟工艺的“肩膀上”，新技术研发壁垒低，利于快速扩散； 2）原有产线及部分设备直接沿用，对制造厂商而言，固定开支相对最少；对设备厂商而 言，原有优势设备更新迭代，市场格局稳固，技术推广积极性更强。站在当前时点，从 TOPCon 路线向后展望，TBC 路线显然是最好的高温工艺迭代选择，那么除隆基、爱旭以外 其它大厂对于 xBC 的扩产态度及后续实际扩产规模也是值得关注的重要风向标。

2.2.3 重视降本增效“黑科技”

在明确电池环节主线机会的同时，回顾 2024 年市场背景变化，电池制造所需要的主要原 材料价格走势反转，硅料、硅片价格持续走跌，下半年低位盘整；同期白银价格大幅攀升， 下半年持续高位振荡，作为当前电池金属化必不可少的原材料，电池环节降本的主要矛盾 从硅成本转变为金属化成本，可以看到 2024 年推出的具有高市场关注度且颠覆性的新技 术核心都是围绕降低金属化成本展开的，年内叠栅和铜浆技术被先后提出，事实上即使从 当下时点看（2024 年 11 月中旬），两个技术仍未真正实现量产应用，均处于实验线阶段， 但从年内叠栅首创企业时创能源和铜浆领先企业聚和材料的股价走势来看，颠覆性技术提 出所带来的积极催化效果远大于市场对产业化进展的担忧。总结年内两大技术备受市场关 注的背后共同点： 一、具有完全颠覆性。叠栅和铜浆本质上都是基于少银/去银概念提出的，在基本的电池 结构/工艺对于银的性能需求和银价高位背景下降银、去银的诉求相互矛盾的碰撞下，两 种技术均提出了既降低成本又提升功率的双赢方案，尤其在当前盈利亏损状况下，极具市 场吸引力。 二、市场想象空间大。叠栅和铜浆并不局限于单一的电池路线，主流技术、下一代技术甚 至终极技术均适用，在光伏组件出货量达到 1TW 已经可见的背景下，假设新技术成熟且全 面导入推动金属化成本较当前水平下降一半及以上，对应行业总制造成本节省将达到百亿 量级，技术领先企业有望率先与客户共享红利。 三、大厂/权威机构背书。2024 年 9 月时创能源与行业龙头通威股份签署《技术合作开发 合同》，为致力快速实现叠栅技术从实验室中试线转化到工程化大规模量产进行合作；2024 年 7 月，聚和材料与新南威尔士大学合作发布 SCI 论文，背面应用 Ag 栅叠加 Cu 栅的结 构，工业应用下银耗下降 2.9mg/W，电池效率较纯银栅线提升 0.01%。 展望 2025 年，盈利严重承压的情况下往往更容易催生颠覆性技术，而对于这类横空出世、 能带给市场无穷想象的技术，在市场空间大、短期无法证伪情况下，可阶段性减少对产业 化进展的执着。

3 终端：需求多点开花，头部企业全球化布局支撑销售溢价与超额利润

在光储系统成本大幅下降的背景下，我们预计光伏新增装机区域分布将持续多元化，中国、 欧洲、美国三大传统市场因体量较大装机增速将逐渐平稳，而中东、中亚、南亚、拉丁美 洲、非洲等地区因能源转型、资源优势等因素，有望在低基数下实现高速增长，这部分新 兴市场需求有望呈现“东边不亮西边亮”的状态，带动光伏装机需求持续增长，预计 2025 年光伏新增装机维持 10%左右的增速，光伏组件端需求有望提升至 650-700GW。

3.1 美国：需求向上趋势不变，“供美能力/IRA 补贴获取能力”为获得超额盈利核心

2023 年以来美国光伏需求旺盛，据美国光伏行业协会 SEIA，2023 年美国光伏直流侧新增 装机 32.4 GWdc，同比增长 60%；24H1 新增直流侧装机 21.2 GWdc，同比增长 82%，其中 地面电站装机 17.4 GWdc，同比增长 145%；分布式装机 3.8 GWdc，同比下降 16%。据美国 能源署 EIA，2024 年 1-9 美国新增公用事业规模光伏装机 16.8GWac（仅统计已发电且大 于 1MW 的电站），同比增长 75%。

美国公用事业光伏储备项目充足。据美国能源署 EIA 统计，截至 2024 年 9 月，计划 2024 年 10-12 月并网的公用事业光伏项目 20.3 GWac，同比 2023 年 9 月发布的 2023 年 10-12 月计划装机规模增长 46%；计划 2025 年并网的公用事业光伏项目 24.9GWac。尽管受政策 变化、并网限制、劳动力不足等因素影响，部分项目可能存在延后或取消，但庞大的公用 事业光伏储备项目证明美国本土公用事业项目需求仍然有望保持强势。

在潜在需求规模充足的背景下，美国光伏需求实际释放情况很大程度上受到能源政策、贸 易政策的影响。2024 年 11 月美国大选落地，特朗普胜选后市场担忧美国光伏新增装机受 到其政策较大影响。我们认为，美国光伏下游安装施工就业人数庞大，牺牲装机的政策或 面临巨大压力，成本决定光伏需求持续向上趋势不变；而高贸易壁垒带来高溢价和高盈利， 供给受限下具备“供美能力/IRA 补贴获取能力”的企业有望继续享受超额利润。 美国光伏安装施工就业人数庞大（近 18 万人），牺牲光伏装机的政策面临国内巨大压力。 根据美国州际可再生能源委员会（IREC）发布的 2023 年全国太阳能就业普查报告，截至 2023 年底，美国共有 28 万太阳能行业工人，其中约 64%来自安装和项目开发公司，12%来 自制造业，12%来自批发贸易和分销商，其他主要从事运营和维护工作。此外，美国能源 部发布的 2023 年能源行业就业报告显示，光伏是发电部门中提供就业岗位最多的技术种 类，高达 36.5 万个，甚至比天然气、煤电、核电的工作岗位总和还多，其中约一半是与 光伏电站安装施工相关的岗位，其岗位需求与新增装机规模密切相关，而传统发电技术的 就业主要集中在负责运营和维护的公用事业类公司，新增装机对就业的边际贡献较小。由 此可见，若从增加就业岗位的角度出发，无论是光伏短期需求让位于本土制造，亦或是清 洁能源让位于传统能源，对就业的损失都远大于收益，牺牲装机需求的政策或将面临来自 美国国内的巨大压力。

IRA 法案显著带动就业及投资，且清洁能源投资排名前 20 的选区大部分为共和党选区， 共和党内部对废除 IRA 法案仍有分歧，预计废除 IRA 概率较低。 2023 年共和党先后在众议院推动限制、储蓄、增长法案（Limit, Save, Grow Act）与美 国建造法案（Build it in America Act），这两项法案的目的皆为删减乃至废除 IRA 法 案中对于再生能源的资金投入，并将预算转向发展传统能源。 美国财政部公布的美国国税局数据和经济政策办公室的最新分析显示，2023 年有超过 340 万美国家庭从 IRA 法案的 84 亿美元税收抵免中受益。近期美国无党派商业组织 E2 发布 的一份新报告显示，IRA 法案实施的第二年宣布了至少 118 个新的清洁能源项目，预计将 产生超过 400 亿美元的新投资、创造至少 3.46 万个就业机会，若这些项目完成，IRA 签 署以来宣布的 334 个项目将创造近 11 万个新工作岗位、为 40 个州带来至少 1260 亿美元 的直接私人投资。 值得注意的是，E2 的报告显示，60%与 IRA 法案相关的清洁能源项目以及 85%的私营部门 投资总额流向了共和党国会选区，在清洁能源投资排名前 20 位的国会选区中，有 19 个由 共和党人控制。8 月 6 日，18 名共和党国会议员在致众议院议长迈克·约翰逊（Mike Johnson） 的一封信中敦促其不要废除 IRA。目前共和党内部对废除 IRA 法案仍有分歧，预计废除 IRA 概率较低。

高贸易壁垒与超额利润共存、“供美能力/IRA 补贴获取能力”是企业竞争核心。 美国通过补贴/关税等手段驱动制造业回流，在美国光伏本土企业 First Solar、及少数 非中企（如韩华 Qcells 等）短期内仍远无法满足美国市场需求的情况下，生产成本具备 显著优势的中国光伏企业仍将是美国市场这块利润丰厚的大蛋糕的主要分享者，企业间的 比拼也将以“产能本土化程度、渠道及产业链延伸度、甚至股东背景”为代表的“供美能 力/补贴获取资格”为核心竞争要素。

据 InfoLink 统计，2023 年末/2024 年中美国本土组件产能约 17/35GW，预计 2024 年末提 升至 50GW+（规划名义产能，未考虑投产延后、爬产等不确定因素）。从产能分布看，预计 2024 年末 First Sloar、韩华 Qcells 仍为最大的本土组件制造企业，中国企业阿特斯、 隆基绿能（与美国清洁能源商 Invenergy 合资，持股 49%）、晶科能源、天合光能（出售给 美国企业 FREYR，持股 19.08%）、润阳股份、晶澳科技等的产能也将逐步释放。

在中国及东南亚贸易壁垒增加、美国本土产能可享受高额 IRA 补贴的背景下，2023 年上 半年起，国内头部组件企业纷纷布局美国本土产能，阿特斯、隆基、晶澳、晶科、天合、 润阳等企业均公布了美国本土组件产能建设规划。目前阿特斯、隆基绿能（与美国清洁能 源商 Invenergy 合资，持股 49%）、润阳美国本土组件产能已投产，其余企业产能预计陆 续在 2024-2025 年投产放量，预计将逐步贡献出货及盈利。

随着本土组件产能释放，预计美国辅材、电池片需求提升。 因组件环节产能投资额低、技术及建设难度低、IRA 补贴额度较高，目前美国本土产能规 划主要集中于组件环节。随着在建产能陆续释放，美国组件产能带来的辅材、电池片需求 将逐步增加。 前期美国本土组件产能有限，配套辅材产能较少，目前辅材基本依赖进口，随着美国本土 组件产能释放，预计辅材进口需求将显著增加。 据 InfoLink，2023 年末美国本土电池片产能不足 1GW，而目前头部企业中具有电池片产 能规划的仅有阿特斯、韩华等，且大多预计 2025 年及以后投产，预计 2024/2025 年末美 国电池片产能 4/14GW（名义产能，未考虑投产延后等不确定因素影响），考虑产能爬坡后 实际供应量更少，预计 2024 年末晶硅电池片及晶硅组件名义产能差额将提升至约 40GW， 2024-2025 年电池片进口需求将进一步增加。

考虑到美国贸易政策的初衷是在平衡光伏需求的基础上发展本土光伏制造业，美国本土仍 有相当体量的电池片进口需求，而现阶段非中、非东南亚四国电池片供给中可出口美国体 量较少，预计后续“输美能力”将成为后续东南亚产能获得溢价的关键。

此外，近年头部组件企业积极布局海外辅材产能，考虑到目前美国针对辅材进口的贸易壁 垒主要集中于中国产能，随着美国本土组件产能释放，预计海外辅材产能将成为美国本土 组件重要的辅材供应来源，有望维持较高溢价及一定的超额盈利。

为应对东南亚四国产能贸易风险，国内企业加快海外非东南亚四国产能布局，天合光能、 横店东磁、中润股份在印尼、老挝等地的电池组件产能将陆续于 2024 年释放，预计主要 覆盖美国需求；钧达、晶科、中环、协鑫等企业在中东的产能预计将于 2025 年及以后释 放，除中东本土市场外，预计也将考虑覆盖美国需求。

3.2 中东：低成本光伏贴合能源转型诉求，大型招标持续放量

中东地区光照资源充足，近年来中东经济持续发展带动电力需求提升，对气候变化的担忧 推动中东地区能源转型，多国家提出可再生能源装机及发电目标，中东地区光伏装机有望 快速增长，MESIA 预计 2030 年光伏发电占比有望提升至 11%。

为推动光伏装机发展，近年来中东多个国家颁布激励政策提升光伏系统收益率，主要着眼 于电价端，如净计量政策、FIT（固定电价补贴）电价制度等。

电价激励政策提升光伏项目收益率，叠加 2023 年以来组件价格快速下降，中东地区光伏 需求爆发。据 MESIA，2023 年中东地区新增装机 8GW，同比增长 113%，截至 2023 年底， 中东地区累计光伏装机达到 32GW。据 InfoLink，2024 年 1-9 月中东地区组件出口 23GW， 同比增长 126%；据盖锡咨询，1-9 月国内组件出口至沙特/阿联酋/阿曼 13.5/3.3/2.4GW， 同比增长 148%/109%/707%。

为推动光伏装机发展，沙特、阿联酋、土耳其等地陆续启动可再生能源招标计划，大规模 光伏招标推进有望带动光伏装机持续增长。据 MESIA，2011-2023 年中东地区累计光伏招 标 35GW，其中 10GW 已投运，剩余储备项目充足。

沙特国家可再生能源计划 NREP 由沙特能源部牵头和监督，目标是实现最佳能源组合， 取代沙特电力行业的液体燃料，至 2030 年利用可再生能源提供 50%的电力。2024 年 10 月，沙特电力采购公司(SPPC)发布了 NREP 第六轮太阳能项目的询价，自 2017 年 以来 NREP 已招开六轮大型光伏标案，合计规模达 11.17GW，目前尚有许多在建项目 未完工，未来将维持定期招标以支撑整体中东的光伏需求量。 2024 年 10 月阿联酋水电公司（EWEC）正式启动 1.5 GW Zarraf 光伏项目的招标程 序，此外，EWEC 表示目标是未来的十年内将每年平均增加 1 GW 的光伏发电厂，预计 将陆续增加装机量。 近年土耳其陆续启动再生能源的招标计划（YEKA），目前已经释出了五轮招标，其中 2017 年第一轮所举办的 YEKA GES-1（1GW）Karapinar 项目于 2023 年 5 月正式落成， 将使光伏发电份额在可再生能源总量中提高 20%，并成为该国最大的光伏设施之一。 随着先前项目的相继动工，土耳其光伏需求增速有望持续维持较高水平。

根据各国 2030 年新能源装机目标以及用电量需求，MESIA 预计到 2030 年中东北非累计装 机将达到 180GW，2024-2030 年均新增光伏装机约 21GW。考虑到沙特、阿联酋等主力国家 的大型项目持续推进，及政府不断推出大型标案等，我们预计中东地区光伏新增装机有望 持续快速增长。

编辑：火腿肠