2024年福耀玻璃成长复盘及展望专题报告

一、轿车周期（2005-2011）：国内汽车行业销量高速增长带动公司发展

汽车行业情况：产销量快速增长，成为全球最大市场

中国汽车行业的总量在轿车周期（2005-2011年）实现大幅提升，2009年成为全球最大汽车市场。 2004年，中国人均GDP超过3000美金，进入到汽车快速普及阶段，行业销量增速保持在双位数； 2008年，受全球金融危机影响，国际汽车产业出现衰退，国内汽车产销量增速回落，当年国内 汽车销量增速降至6.70%。 2009-2010年，受益于国家积极的财政政策以及《汽车产业调整和振兴规划》政策出台的支持， 国内汽车行业销量实现高速增长。其中，2009年国内汽车销量1364.48万辆，同比增长45.46%； 2010年国内汽车销量1806.19万辆，同比增长32.37%。 2011年，受宏观调控、购置税减免政策退出等因素的影响，国内汽车行业全年销量增速大幅回 落，全年实现销量1850.51万辆，同比增速回落至2.45%。

福耀财务表现：收入保持稳定增长，毛利率水平整体稳定

在国内轿车周期中，福耀玻璃营业收入保持稳定增长。福耀营业收入从2001年的9.38亿元持续 增长至2011年96.89亿元，10年复合增长率为26.30%。其中，公司2008年实现营业收入57.17亿 元，同比增长10.67%，增速有所下降，主要系国内汽车工业增速进一步放缓，影响国内汽玻OEM 业务收入增速。 国内轿车周期中，福耀毛利率整体稳定，部分年份有所波动。福耀玻璃综合毛利率基本稳定在 35%-40%区间，在2005年和2008年出现一定下滑。其中，2005年公司毛利率下滑主要系公司浮法 玻璃产品毛利率同比下降12.98个百分点，拖累公司整体毛利率；2008年公司毛利率下降主要系 重油、纯碱价格上升，推高生产成本，以及人民币升值，公司出口产品毛利率下降。

福耀财务表现：净利润规模持续增长，部分年份有所波动

福耀归母净利润规模在2001-2011年整体保持增长，部分年份公司归母净利润存在波动。福耀玻 璃归母净利润从2001年的1.52亿元增长至2011年的15.13亿元，10年复合增长率为25.83%。其中， 2008年由于浮法玻璃毛利率大幅下降+资产减值损失的影响，公司当年实现归母净利润2.46亿元， 同比下降73.17%；2011年由于汽玻和浮法毛利率下滑的影响，福耀当年归母净利润为15.13亿元， 同比下降15.38%。

福耀本轮成长驱动：核心驱动为国内汽车市场的快速扩容

分地区拆分本轮轿车周期中福耀的增量，国内汽车市场的快速扩容是福耀本轮成长的核心驱动。 福耀玻璃来自中国地区的营收从2003年的11.8亿元持续提升至2011年的65.1亿元，8年复合增长 率为23.8%，同期国内汽车行业销量符合增速约为20%。 此外，福耀亚太区收入从2003年的2.1亿元增长至2011年的20.7亿元；北美区收入从2003年的 3.4亿元提升至2011年的9.8亿元（北美地区此前遭受了反倾销调查）。

二、SUV周期（2012-2019） ：国内行业总量增速放缓，海外市场拓展放量

中国汽车行业进入低速增长阶段，但需求结构发生明显变化

2012-2019年中国汽车行业总量复合增速较低，且2018-2019年出现连续两年负增长。从数据来 看，国内汽车行业销量从2012年的1930.64万辆增长至2019年的2576.87万辆，7年复合增长率为 4.21%，可见这一阶段国内汽车总量增速相比轿车周期已经明显回落。 乘用车需求结构发生变化，轿车需求总量基本稳定，SUV销量占比持续提升。在国内汽车市场 SUV周期中，乘用车的需求结构发生明显变化。其中，轿车行业销量整体保持稳定，2012-2019 年基本保持在1000万-1200万区间波动；而SUV行业销量从2012年的200.04万辆持续提升至2019 年的947.32万辆，7年复合增速为24.88%，显著高于同期的汽车行业整体销量增速。与此同时， SUV在乘用车中的销量占比也从2012年的14.66%提升至2019年的44.88%。

福耀财务表现：营收稳定增长，2019年毛利率稍有波动

国内SUV周期阶段，福耀玻璃营业收入保持稳定持续增长。福耀玻璃营业收入从2012年的102.47 亿元持续增长至2019年的211.04亿元，7年复合增长率为10.87%，复合增速高于国内汽车行业。 2012-2018年福耀毛利率水平整体稳定，2019年受多项因素影响有所下滑。2012-2018年，公司 毛利率水平整体稳定在【41%-43%】的区间。2019年，福耀综合毛利率下降至37.46%，主要系： 1、汽车饰件处于整合期，拉低公司整体毛利率；2、外销浮法玻璃毛利率下降；3、国内汽车行 业销量负增长，导致公司国内汽车玻璃销售收入下降进而折旧、摊销占收入比例增加影响毛利 率。

福耀的蜕变：完善国内产能布局+并购SAM进一步延伸产业链

国内汽车总量低速增长+汽玻出口业务增长，福耀在国内SUV周期阶段进一步扩建国内产能，完 善国内工厂布局。福耀在2012-2019年陆续投资建设郑州福耀（2013年投产）、福耀沈阳（2015 年投产）、福耀天津（2017年投产）、福耀苏州（2020年投产），提升国内汽玻产能。与此同 时，福耀也在同步扩建国内浮法玻璃产能。 2019年，福耀并购德国SAM；同时在国内收购江苏饰件，成立通辽精铝，完善铝饰件的产业链布 局。进入铝饰件领域进一步提升了福耀汽车玻璃的集成化供货能力，提升了公司整体单车配套 价值量。

三、新能源周期（2020-2026）：汽玻ASP加速增长+全球份额进一步提升

汽车行业总量稳中微增，新能源渗透率持续提升

2020-2023年国内汽车行业总量整体呈低速增长状态。国内汽车行业销量从2020年的2531.11万 辆增长至2023年的3009.37万辆，复合增长率为5.94%。 汽车行业销量结构发生较大变化。 新能源渗透率持续提升。国内新能源汽车行业销量从2019年的120.60万辆快速提升至2023年的 949.52万辆，复合增长率高达67.51%。对应的新能源汽车渗透率也从2019年的4.68%快速提升至 2023年的31.55%。 自主品牌乘用车市场份额提升。国内乘用车市场中的自主品牌市占率从2020年的37.35%提升至 2023年的56.43%。

福耀财务表现：营收持续增长，毛利率保持稳定

福耀营收规模实现持续增长。公司营业收入从2020年的199.07亿元持续增长至2023年的331.61 亿元，3年复合增长率为18.54%。 公司综合毛利率水平整体保持稳定。2021年，由于会计准则的调整，公司当年毛利率为35.90%， 同比下降3.61个百分点；若还原会计准则变化的影响，2021年公司毛利率同比微降0.60个百分 点，主要系海运费和纯碱价格上涨的影响。

福耀财务表现：净利润规模增长，盈利能力同步提升

新能源周期中福耀归母净利润持续增长。福耀归母净利润从2020年的26.01亿元持续增长至2023 年的56.29亿元，3年复合增长率为29.35%。 其中，2022年公司实现归母净利润47.56亿元，同比增长51.18%，若扣除汇兑及资产减值等不可 比因素的影响（2022年公司汇兑收益10.45亿元，上年同期为汇兑亏损5.28亿元；2022年FYSAM 汽车饰件计提长期资产减值准备1.06亿元），公司2022年利润总额同比增长6.73%。

福耀新能源周期成功归因：布局高附加值产品+逆市扩产提前布局

加快布局高附加值产品，顺应汽玻产品升级趋势。随着汽车消费升级和产品技术进步，高附加 值的汽车玻璃需求持续提升。福耀依托清晰的产品战略研发路线持续创新，从“安全舒适、节 能环保、造型美观、智能集成”四个维度开展新技术新产品研发，提升产品附加值。 公司高附加值产品销售占比持续提升。近年来，智能全景天幕、可调光玻璃、HUD玻璃、超隔绝 玻璃、镀膜可加热玻璃、钢化夹层玻璃等高附加值产品在福耀汽玻营收中的占比加速提升。

四、智能化周期展望（2025-2030）：全球份额+汽玻ASP仍将进一步提升

2025-2030年智能化周期展望：福耀全球份额将持续提升

通过对汽玻行业各主要玩家在【业务专注度】、【汽玻营收历史增速】、【汽玻业务盈利水 平】、【汽玻全球份额变化】、【汽玻业务资本开支】、【汽玻业务中期发展战略】等维度进 行对比，我们判断福耀汽车玻璃的全球份额未来仍将持续提升。

福耀汽车玻璃产能梳理：目前福耀汽玻建成产能约4530万套，在建产能1260万套，未来全部投 产后产能合计5790万套。 本轮资本开支投产后的理论产值：假设目前福耀在建产能全部投产，且产能利用率达到85%，按 汽车玻璃单套ASP为900元计算，福耀汽车玻璃产值有望达到443亿元。

2025-2030年智能化周期展望：汽玻升级推动ASP持续增长

汽车玻璃单车ASP提升的几个主要方向： 前挡风:HUD将前挡风单车ASP从200元提升至500-1000元（W-HUD前挡500元，AR-HUD 1000元）。 天窗：天幕玻璃相比传统天窗面积更大，带动天窗玻璃ASP提升。此外，天幕本身的功能升级进 一步推高天幕玻璃的价值量。 边窗：传统边窗玻璃单车ASP较低，一般在200元；随着边窗的功能性持续提升，如隔音、隔热 等，其价值量有望大幅提升。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）