2024年诺瓦星云研究报告：MiniLED显控核心龙头，视频处理百亿市场加速渗透

1 LED 显控系统龙头，亮眼增速彰显竞争实力

1.1 LED 显示解决方案服务商，行业地位突出

诺瓦星云是全球具备强劲竞争力的 LED 显示解决方案服务商。公司自 2008 年成立以 来，聚焦视频和显示控制核心算法研究及应用，持续为用户提供专业化软硬件综合解决方 案。在产品方面，公司逐渐完善产品矩阵，从 LED 显示控制系统逐步拓展至视频处理播放 领域，以及基于云的信息发布与管理系统领域，此外公司近两年来还推出 MLED 智能装备 和 MLED 芯片助推 MLED 标准化制造和规模化发展。在渠道建设和客户拓展方面，2013 年公司便开始向国际市场和渠道市场进军，截至 2022 年 6 月末，公司国内区域经销商数量 和国外经销商数量分别为 312 家和 131 家，当下公司已形成覆盖全球主要国家和地区的经 销代理渠道，目前公司的主要客户覆盖利亚德、洲明科技、艾比森、联建光电等 LED 行业 龙头，海康威视、大华股份等安防行业龙头，京东方、兆驰股份等显示行业龙头。依托强 劲的产品实力和广泛的渠道布局，在 LED 的显示控制系统领域，公司以全球 60%-70%的 市场份额位列行业榜首（根据集邦咨询数据）。

公司主要产品包括 LED 显示控制系统、视频处理系统和基于云的信息发布与管理系 统三大类。LED 显示控制系统属于 LED 显示屏的核心组件，LED 显示控制系统主要由发 送卡和接收卡组成，发送卡接收视频和控制信号，并将数据打包传输至接收卡，接收卡负 责驱动 LED 显示屏显示视频图像。此外，在 MLED 技术逐步成熟、成本快速下降、商业 显示和消费级应用场景不断打开的背景下，公司推出 MLED 智能装备以及 MLED 显示专用 控制芯片 ASIC，助推 MLED 标准化制造和规模化发展。在视频处理及视频播放领域，公 司持续推出具有视频拼接、视频切换等一系列功能的视频处理系统，这些视频处理系统主 要用于实现视频图像质量的提升及显示屏幕的灵活控制，可支持 LED、LCD、DLP 等多类 显示终端。随着通信技术的发展和移动互联网的普及，公司推出基于云的信息发布与管理 系统产品，客户通过该产品可实现 LED 屏的远程管理、远程信息发布、远程监控及远程故 障预警等功能。

1.2 核心团队技术背景出身，积极参与产业链投资

股权结构稳定，核心团队技术背景出身。公司控股股东、实际控制人为袁胜春、宗靖 国，二者已签署《一致行动协议》，合计持股比例达 44.4%。其中，袁胜春作为公司创始人、 董事长、总经理、核心技术人员，通过直接和间接方式共持有公司股份 26.5%。袁胜春是 西安电子科技大学物理电子学专业硕士，副教授职称，国务院特殊津贴专家，自 2004 年 3 月在西安电子科技大学任教，在校期间，专门从事光电系统方面的技术研究，在 LED 显示 屏控制领域积累了丰富的科研经验。2008 年 3 月，袁胜春和他的团队攻克技术难关，打破 国外技术垄断，点亮了北京奥运会盘古大观的主背景屏，同年 4 月创立公司。宗靖国作为 公司联合创始人，通过直接和间接方式共持有公司股份 17.9%，宗靖国同样为专业技术背 景出身，拥有西安电子科技大学光学工程专业博士学历，高级工程师、副教授职称。除袁 胜春和宗靖国外，公司还拥有其余 2 名核心技术人员王伙荣和杨城，二人在公司任职时间 均有 10 余年，且拥有丰富的行业经验，由此可以看出公司的研发团队稳定且经验丰富，这 是推动公司未来持续研发创新的基石。

公司参股了 8 家产业链上下游公司，推动产业链融合发展。公司积极布局上下游产业 链，参股了裕太微、金阵微、基石酷联等多家集成电路企业，这一方面有利于公司与上下 游提升研发协同性，研发出更具竞争力的产品，另一方面也有利于公司保障供应链安全。

1.3 业绩增速亮眼，盈利能力强劲

公司整体业绩保持较快增长。过往六年，公司的营业收入从 2018 年的 9.33 亿元增长 到 2023 年的 30.54 亿元，复合增速达到 26.8%，归母净利润从 2018 年的 1.70 亿元增长到 2023 年的 6.08 亿元，复合增速达到 29.0%，公司营业收入和归母净利润均保持持续快速增 长，其中仅有 2020 年，由于公共卫生事件影响下游行业需求以及公司从长远发展角度考虑 持续加大研发投入，公司的业绩出现暂时性下降，但随着下游 LED 显示屏行业景气度的迅 速反弹，公司业绩重回高速增长。公司业绩快速增长的主要原因在于：1）下游小间距 LED 显示屏应用场景持续拓展，市场需求不断成长，带动公司产品需求增加；2）公司不 断扩增产品线，公司的产品结构原本以 LED 显示控制系统为主，后来逐渐拓展了视频控制 系统和基于云的信息发布与管理系统，以及 MLED 设备和相关芯片等等新领域、新赛道； 3）随着下游用户对显示分辨率以及显示效果的要求不断提升，公司的高端产品如 4K 带载 发送卡、视频处理器等产品出货占比增加；4）公司不断进行新的客户开拓，在与洲明、利 亚德等原大客户保持良好关系的合作基础上，公司拓展了如海康、大华等安防龙头，以及 LED 行业新势力兆驰股份等等，此外公司也在不断完善海内外的经销渠道布局。

拆分业务来看，LED 显控系统是公司收入占比最大的业务，2023 年实现收入 14.42 亿 元，占公司整体收入 47.2%，视频处理系统则为近年来增速最快的业务，收入从 2018 年的 1.56 亿元提升到 2023 年的 12.75 亿元，18-23 年复合增速达 52.2%，该业务收入占比从 2018 年的 16.7%到 2023 年的 41.7%。多媒体信息发布系统业务 2023 年实现收入 1.59 亿元， 约占公司整体收入 5.2%，18-23 年复合增速达 31%。具体分业务而言：

（1）LED 显示控制系统主要有接收卡和发送卡，其中接收卡贡献约 70%收入。接收 卡 18-22 年收入 CAGR 为 13%，收入呈现增长的原因在于销量的不断增长，而价格方面公 司受宏观经济冲击以及为赢得更多的潜在市场需求而采取了适当的降价策略；发送卡 18- 22 年收入 CAGR 为 11%，收入增长的主要原因在于公司不断优化产品结构，实现了平均销 售单价的增长，而发送卡销售数量的增幅相对有限，主要原因在于公司部分视频处理系统 产品集成了发送卡的功能，形成了对发送卡的升级迭代。此外，公司还推出校正系统、基 于 ASIC 技术的 LED 显示控制芯片产品，随着 MLED 市场空间不断打开，这两条产品线未 来也将积极贡献收入。

（2）视频处理设备作为公司成长最快的业务，2018 年以来无论是在产品销量还是在 产品销售单价上都有明显的提升。视频处理设备销量的增长一方面来源于公司采用“All-inOne”理念设计的视频控制器能够集视频处理和视频发送于一体，更加贴合下游需求，另一 方面，随着小间距 LED 显示屏像素密度逐渐提升，对视频处理设备在图像算法、处理、分 割融合、同步、协调等细分领域提出了更高的技术要求，进而带动视频处理设备的需求扩 大。同时，在行业对视频处理的算法需求不断抬升的背景下，单价更高的高规格产品销售 规模占比扩大带动了视频处理设备平均单价持续上升。

公司整体毛利率水平较高，能够较为稳定的保持在 45%以上。公司保持较高综合毛利 率主要是由于：1）视频图像显示控制行业属于技术密集型行业，本身技术产品更新迭代速 度较快，具备较高的技术门槛，只有具备自主持续盈利能力的企业才能适应视频图像显示 控制行业对于研发投入的需要，从而保持自身的核心竞争力；2）公司凭借多年的技术积累， 在行业内拥有良好口碑，积累了众多优质、稳定的客户资源，因此可以达到较高的毛利率 水平；3）LED 显示控制和视频处理系统技术含量较高，客户对视频处理的技术服务与算 法迭代升级要求较高，因此企业需要承担更多的售前、售中和售后技术服务；4）LED 显 示控制系统和视频处理系统对 LED 显示屏稳定运行、功能实现具有重要意义，下游客户更 加注重所需产品的质量、性能、技术、服务等指标，从而能够避免单纯的重价不重质的低 价竞争；5）公司加强研发投入，不断开发前沿技术并推出相关产品，如 MLED 智能装备 和芯片、虚拟拍摄、高端租赁等，为公司贡献了更高的毛利率。 分业务来看，视频处理系统业务毛利率水平较高，历年来毛利率均维持在 55%以上， 从变化趋势上看，2020 年之后受益于视频处理设备平均销售单价的上升，该业务毛利率持 续提升，23 年该业务实现了 62.79%的毛利率；LED 显示控制系统的毛利率主要呈现下降趋势，主要原因在于接收卡毛利率的下降， 2022 年接收卡毛利率相较于 2018 年下滑约 13pcts 至 20.37%，接收卡毛利率的下滑一方面是由于公司为赢得更多的潜在市场需求而对 接收卡策略性价格下调，另一方面是受到 2021-2022 年原材料价格上涨等不可抗力因素影 响，而发送卡的毛利率整体较为平稳，能够维持在 70%以上，2023 年上半年，随着接收卡 单位成本的下降，该业务的毛利率有所回升。基于云的信息发布与管理系统业务近年来随 着成本的不断降低，毛利率呈现上升趋势，23 年毛利率达历史较高水平 54.34%。 因此，2021 年以来，受益于毛利率更高的后段视频处理设备销售占比增加，以及视频 处理设备、基于云的信息发布与管理系统等业务自身盈利能力的提升，公司整体毛利率从 2021 年的 45.37%提升到 2023 年的 52.35%。

公司近年来的费用率整体保持稳定。2020 年由于公共卫生事件影响下游行业需求、公 司加大了研发支出、实施了股权激励计划，公司的费用率出现了短暂上升，其余年份公司 的期间费用率+研发费用率整体保持在 32%~33%，处于较为稳定的水平。在各项费用率中， 销售费用率整体呈现下降趋势，2023 年的销售费用率相较于 2018 年优化了约 3.16pcts；管 理费用率方面，2020 年和 2021 年由于公司实施股权激励计划，管理费用率有所增加，剔 除股份支付的费用，公司的管理费用率近年整体稳中有降；公司财务费用率一直保持较低 水平，这说明公司财务情况稳健。在研发费用率上，公司一贯保持了高水平的投入，这充 分说明公司坚持立足长远发展，重视创新和技术能力，通过持续性的研发投入带动产品与 解决方案的升级迭代，进而巩固公司在行业中的优势地位，2022 和 2023 年公司的研发费 用率分别为 14.7%和 14.5%。净利率方面，2020 年以来，受益于毛利率的提升以及整体费 用率的下降，公司的归母净利率不断提升，从 2020 年的 11.27%提升到 2023 年的 19.91%， 2023 年公司归母净利率达到了历史较高水平。

2 视频图像显示控制行业迎黄金增长期

2.1 miniLED 景气荣景盎然，直显应用快速成长

从量的角度来看，视频图像显示控制相关产品均与 LED 屏幕的像素数量有直接的正 相关关系。在接收卡的需求方面，由于 LED 显示屏是由多个 LED 箱体无缝拼接而成，每 个箱体背后均有一张独立的接收卡进行控制，因此在每个箱体的像素数量不超过单张接收 卡控制的最大像素前提条件下，接收卡的使用数量与箱体数量直接线性相关，例如一块点 间距为 P1.25 的 4K LED 显示屏（一共有 3840x2160=829.44 万像素），共有 64 个标准箱体 组成（假设单个箱体尺寸为 600mm*337.5mm，对应像素数为 480*270=12.96 万个），若采 用诺瓦的 A10s Pro 接收卡（单张可控制 512*512 像素点），则需要 64 张。单个发送器和视 频处理设备同样有最大输出像素数量限制，因此其需求量与一块 LED 显示屏的总像素数量 直接相关，例如一块点间距为 P1.25 的 4K LED 显示屏，若发送器采用诺瓦的 MCTRLR5 （最多支持 415 万像素），则至少需要 2 台发送器，当然也可以更换规格更高的发送器以减 少使用数量，若在视频处理设备上采用诺瓦的 V1260 视频控制器（最大带载 1040 万），则 需要 1 台。此外，部分对视频处理和播放控制的稳定性、安全性要求较高的场景，存在为 一块屏幕配置多台设备间的冗余备份的情况，这种场景下视频处理设备的使用量会更高。 因此，miniLED 直显应用的普及，一方面会打开更多的应用场景促进 LED 显示屏出货面 积，另一方面单位面积的 LED 显示屏像素数量会更多，从而带动视频图像显示控制行业 产品的需求量增长。

随着芯片成本不断下降，miniLED 直显模组价格近年来快速下行，miniLED 进入商业 甜蜜期。经过产业上中下游的共同努力，miniLED 的设计和工艺难点均具备了较为成熟的 解决方案，技术成熟和良率的不断提升推动 miniLED 芯片成本的不断下行，2023 年 miniLED RGB 芯片价格约为 7 元/千组，仅为 2019 年价格的 20%左右，我们认为当前 miniLED RGB 芯片价格已进入商用甜蜜期，miniLED 芯片价格也将与应用市场规模形成良 好的正反馈机制，价格下降促进市场规模不断扩大，规模增加进一步推动价格持续下降。 miniLED 芯片价格的大幅下降，以及市场需求的扩大推动了直显模组整体成本的持续下行， 尤其在 P1.2 及以下的点间距市场，显示模组价格下降明显，例如 P0.9 显示模组每平方米价 格从 2019 年的约 15 万元下降到 2022 年的 5 万元以内，降幅在 65%以上，P1.2 显示模组每 平方米价格从 2019 年的约 6 万元下降到 2022 年的 2 万元以内。

受益于成本的不断优化， LED 显示屏性价比优势更加突显，出货面积保持快速增长， 且屏像素密度提升也将带动像素点数量增长。根据 Trendforce 的数据，2023 年全球小间距 LED 显示屏市场规模约为 45 亿美元，同比增长 10%，2027 年市场规模有望达 74 亿美元， 2022-2027 年 CAGR 约为 12%，考虑到显示屏价格的下降对整体市场规模的增长有所拖累， 小间距 LED 显示屏的出货面积实际增长更快。从显示间距段来看，随着消费者对显示需求 升级，以及成本的不断降低，更小间距段产品占比不断提升，根据洛图数据的数据， 2023H1 P1.6 及以下间距段产品出货面积同比增加 5.5pcts，其中 P1.6-P1.5 同比增长 3.6pcts， P1.4-P1.1 同比增长 2pct，更小间距段产品占比增加意味着单位平米内像素点的数量明显增 加，这同样会对视频图像显示控制的相关产品出货产生积极贡献。

在具体的驱动因素方面，随着技术的成熟、成本的下降以及消费者对视觉需求的进阶， XR 拍摄、户外裸眼 3D、B 端的 LED 一体机、C 端大尺寸高端电视等新兴应用需求快速增 长，此外海外新兴经济体商业化旺盛的需求也将进一步促进 LED 显示屏市场规模的不断扩 大。

——B 端 LED 会议一体机：LED 一体机主打 110 寸以上的市场，用于 100 平米以上 的中大型会议室等场景， LED 一体机相比较于传统的 LCD 和商用投影的优势主要在于视 觉体验更好及功能集成度更高，但是受成本制约，LED 一体机出货量占整个会议市场的比 例依然只是个位数，2022 年出货量仅为 4000 余台。根据高工 LED 的调研数据，2020 LED 一体机平均售价约在 25 万元，随着技术的成熟和成本的下降，目前 135 英寸 LED 一体机 价格降低到 8 万-10 万元区间。因此，未来 LED 一体机市场有望高速增长，高工 LED 预计 2024 年 LED 一体机销量有望突破 1 万台大关。

——C 端大尺寸高端电视：100 寸以上的高端电视中，液晶电视会受限于大尺寸面板 的生产良率和切割效率，激光投影的显示效果较为一般且价格依旧较高，miniLED 直显电 视在显示效果上明显优于其他各款产品，但过去由于价格过高出货量较低，仍处于市场培 育期，但是在兆驰等企业推动之下，成本正在大幅降低。2023 年 miniLED 直显高端电视新 品不断推出，如三星推出 89 英寸、110 英寸 Micro LED 电视，索尼发布 CrystalLED 黑彩晶 新品即 BH 系列和 CH 系列，康佳推出全球首款 59 英寸 4K Micro LED 电视, 除了传统的电 视品牌商，兆驰晶显也在 IFA2023 中展示了 2K 108 英寸、4K 108 英寸和一款 4K 135 英寸 的产品，新产品的不断涌现有利于培育 miniLED 直显在 C 端的应用，从而提升其在 2C 端 100 寸以上的显示市场渗透率。

——XR 虚拟拍摄：XR 虚拟拍摄是一种利用 LED 显示屏和内容引擎，实现实时可视 化的影视制作技术，XR 虚拟拍摄相较于传统绿幕的优势在于：1）XR 虚拟拍摄可将预先 设计好的 3D 数字场景呈现在拍摄现场，模拟实景拍摄，从而可以大幅缩减后期制作时间、 降低视频制作成本；2）使用 LED 显示屏模拟真实场景还有助于增加现场参与人员的沉浸 式体验效果。随着 LED 显示屏成本下降以及技术升级， XR 虚拟拍摄市场规模快速增长根 据 Trendforce 的数据，2022 年市场规模达 4.31 亿美元，2020-2022 年 CAGR 达 90%，并且 XR 虚拟拍摄的应用场景正在逐步扩大，从影视制作的专业应用拓展到企业级应用（如展 厅及发布会等）和消费级应用（如网络直播等），市场前景可期。

——裸眼 3D：自 2021 年以来，成都太古里商圈、重庆观音桥商圈等多地的裸眼 3D 大屏频繁登上热搜，成为网红打卡地，裸眼 3D 目前正处于高速增长期，裸眼 3D 快速增长 的原因在于其具备较高的商业价值，相较于传统 LED 户外大屏，裸眼 3D 大屏能够提升观 众参与度、打造沉浸感体验，从而为商圈、商业体引流，激活商圈的商业价值，裸眼 3D 大屏还有望成为地标性建筑，从侧面促动城市软实力提高、提升城市形象。

——海外市场方面，欧美市场稳健增长，新兴经济体商业化需求旺盛。LED 显示屏市场 规模与各国家经济繁荣程度较为相关，从海外各市场增速来看，欧美市场较为成熟， 2022 年受益于疫后商业重建，欧美市场同比增长约 30%，未来随着疫后商业体重建恢复常态，欧 美市场预计以略高于行业平均水平的增速稳健增长。亚非拉市场尽管整体规模较小，但增长 迅速，其中东南亚市场亚受益于全球产业链转移，基础设施建设拉动 LED 显示屏的需求， 2022 年东南亚市场同比增长 60%以上；中东 LED 显示屏市场规模也快速增加，2022 年市场 规模同比增长 90%以上，是所有海外市场中增速最快的，主要原因在于中东市场经济向好进 一步拉动显示屏需求。

2.2 行业高端化趋势明显，视频图像显示控制厂商的核心地位进一步提升

显示行业一直延续高清化、复杂化的发展趋势，消费者对于视觉体验的要求也越来越高， 视频图像显示控制设备要处理和传输的视频信息量将大幅提升，并且还要能够精准控制好每 一颗像素的发光亮度和色彩以提升画质，因此行业的高端化趋势非常明显。行业的高端化趋 势意味着下游客户愈发注重产品的性能，对厂商的技术能力提出更高要求，若厂商的技术无 法快速迭代，则会丧失竞争力，并且由于产品技术难度的不断提升，定价也会更高，此外视 频信息量的大幅提升也会增加对视频处理设备的需求，从而带动行业市场规模不断增长并增 强厂商的盈利能力。

下游应用场景的超高清化和复杂化带动视频信息量大幅提高，这对于传输和处理数据的 稳定性、高效性和及时性提出更高要求，因此高性能视频处理设备需求量快速提升。近年来， 5G 技术的发展加速了“信息视频化、视频超高清化”的发展趋势，视频已经从传统的标清、 高清发展为 4K，正在向 8K 方向发展。4K 到 8K 意味着像素点数大幅提升：主流的 4K 分辨 率横向和纵向分别有像素 3840 和 2160 个，共计 829.44 万个像素，8K 主流的分辨率为 7680 ×4320，其横向和纵向像素数量均是 4K 的 2 倍，总像素数是 4K 的 4 倍。考虑到 8K 超高清 视频对画面的清晰度、对比度、层次性、色彩丰富度要求较高，因此 8K 视频包含了大数据 量的内容信息。此外，LED 显示屏的下游应用场景也趋向专业化和复杂化，部分场景下单台 显示屏所能显示的信息已经不能满足显示需求，这些复杂专业的显示场景通常要求一块大尺 寸屏幕上或多块屏幕上能够同时显示多个不同的视频源，并且能够对各个视频信号实现无缝 拼接、自由缩放、任意切换等功能。 因此，随着 5G+8K 技术的普及发展，超高清视频的处理、播放应用逐渐增多，视频信 息量大幅提高，这对于传输和处理数据的稳定性、高效性和及时性的要求更高。这些超高清 化和复杂化的显示场景需要增加更加专业的视频处理设备保证显示效果，而依靠一台计算机点亮屏幕往往难以满足显示需求，这是因为传统的计算机受硬件架构和软件系统的限制，而 专业的视频处理设备能够实现多种格式的视频信号采集、多达数十路画面混合显示、超高清 视频画质提升、不同分辨率格式的转换、低延迟处理等功能，鉴于此，作为多元化、复杂化、 专业化显示场景得以实现的核心组件——视频处理设备的使用量会显著增加，其核心地位将 进一步提升。

由于观看距离变近以及显示技术本身带来的画质提升难题，miniLED 直显屏要求视频 图像显示控制厂商拥有更先进的算法能力。一方面，由于点间距的变小，miniLED 显示技术 使得 LED 显示屏从户外走向室内，甚至走向 C 端家庭当中，原先的户外显示以功能性为主， 做到看得清楚即可，但是随着观看距离的变近，消费者会更加追求视觉享受，对视觉需求进 阶，因此 miniLED 直显屏对画质的要求更高，需要具备更准确的颜色、更细腻和精准的灰阶、 更高的 HDR 满足消费者极致的视觉体验。

另一方面，miniLED 直显在画质提升方面，会出现均匀性和低灰段不一致性等问题， 这对厂商的算法能力提出了更高要求。具体而言，在均匀性问题上，由于点间距变小，灯与 灯的物理位置越来越近，导致灯与灯的亮度相互串扰明显，图像模糊重叠等现象愈发明显。 此外新的封装工艺 COB 技术随着成本的大幅下降，正在凭借有高密度、高防护、高适应性、 高画质、长寿命等优势，对 SMD 技术进行替代，渗透率提升空间明确，但是 COB 技术由于 是混芯片投料，相较于 SMD 技术更难进行混灯，并且 COB 表面胶体的封装会导致光在传递 中二次反射影响，造成光源干扰的加剧，这些都会对采集灯珠亮色度的准确性造成了影响， 进而导致模组内不均匀、模组间色块等问题；低灰段不一致问题来源于 PWM 驱动带来的低 灰量化误差，低灰阶效果和电路设计、芯片的选型、硬件控制等因素有关，低灰系数又极易 受到以上条件的轻微影响而实现不准确，这就会导致 LED 显示屏低灰表现和高灰表现有显著差异。因此传统的校正技术无法满足 miniLED 直显的显示要求，厂商需要有更先进的算法 和解决方案对 miniLED 显示屏进行校正，以实现画质提升。 因此，无论是消费者对于 miniLED 显示屏的画质要求变高，还是 miniLED 直显本身在 提升画质方面出现的技术难题，都要求厂商拥有更先进的算法能力以提升画质，比如实现更 加细腻、更加精准的灰阶控制以提升画面对比度，实现更为精确的色彩管理以还原真实场景 本色，拥有更加先进的校正系统对屏幕进行校正。

视频图像处理相关产品需要具备更好的轻薄度和集成度。一方面，miniLED 直显正在打 开 B 端的会议一体机以及 C 端高端电视等新型应用场景，这些场景的显示屏通常以一体机的 形式呈现，这不仅要求显示控制系统拥有更大的带载能力以及更强的功能（如各类新算法， 精细灰度，色彩控制等），同时要求接收卡和发送器的体积更小、功耗更小。此外，视频处 理设备的集成度也愈发重要，如前文所述，下游应用场景的超高清化和复杂化带动视频信息 量大幅提高，若使用与原来功能和性能相同的设备，则设备的使用量也会线性增加，设备之 间的连接也更加复杂，并且设备与设备相互级联，连接口和级联线都可能发生故障造成显示 稳定性问题，这会导致客户现场需要投入大量的时间和人力去进行设备的调试和后续的维修， 运营效率低成本高，此外减少视频信号的传输环节，还能够降低视频信号在传输过程中失真 的可能性。因此提高产品的集成度，即在同一个设备中集成更多功能、实现更多任务是大势 所趋，但是，要在相同尺寸甚至更小尺寸里，做到更复杂的功能，这对于厂商的技术能力是 新的挑战。

2.3 虚拟像素技术是 miniLED 直显屏降本利器，控制系统厂商扮演关键角色

虚拟像素是近年来 miniLED 直显屏不断降本的重要技术之一。在显示屏中，传统的显 示方式为实像素，即物理像素点与实际显示的像素点是 1:1 的关系，而虚拟像素是在显示屏 中存在共用的像素，即每一个 LED（R/G/B）可共享给 2/3/4/6/8 个像素点，这便对应 2/3/4/6/8 倍增方案。以 4 倍增方案为例，该方案是将 4 倍于物理像素的像素快速的按奇偶列 和奇偶行分 4 次送到物理像素上显示，其效果相当于将间距缩小 50%，做到原来 4 倍的分辨 率。因此，相对于实像素，虚拟像素结合显示控制系统等的运算，可在显著降低芯片使用量 的条件下，理论上实现同等的分辨率。鉴于此，虚拟像素成为近年来 miniLED 直显屏的降本 利器，一方面虚拟像素 LED 芯片用量的减少降低了材料成本，另一方面 LED 芯片转移数量 的减少能够提高直通率，同样有利于降低成本。

虚拟像素与 COB 相辅相成，不少显示屏厂商已相继展示成果，虚拟像素有望成为 mini led 高端显示应用推向商用显示市场和消费级市场的重要敲门砖。在 LED 显示屏中，虚拟像 素的应用需要依托于 COB 封装，主要原因在于 COB 是集成封装，在灯板上 RGB LED 芯片 处于同等地位，从而能够进行混灯，而 SMD 封装中，LED 芯片中间会存在物理间隙，无法 做成虚拟像素。随着 COB 技术的不断成熟，虚拟像素也有望得到快速发展。从 COB 技术推 广的角度来看，虚拟像素技术为 COB 降本开辟了新径，可望推动 COB 显示屏/电视真正下沉 商用显示和消费级市场。因此，不少显示屏厂商投入了相关技术的研发和生产，并相继展示 了成果。例如洲明科技在 2023 年 11 月召开的新品发布会上发布了 UMiniP 0.93/1.2 等两款虚 拟像素产品，其虚拟像素包括“三灯虚拟像素”、“四灯虚拟像素”两种规格；兆驰晶显展示出 108 寸 4K（虚拟像素 P0.62）、135 寸 4K（虚拟像素 P0.78）、162 寸 4K（虚拟像素 P0.93） Micro LED 电视，前两款采用 RGBG 四灯虚拟方案，最后一款采用 RGB 三灯虚拟的方案。 尽管由于像素点的共用，虚拟像素技术的实际显示效果会随着虚拟倍数的增加而变差， 特别是在近眼观看距离下，画面会出现颗粒感，尤其是静态的文字，周围会出现锯齿状。但 是在合适的观看距离下以及适当的应用场景中（如会议室办公、商业应用等），虚拟像素技 术的显示效果仍然能够满足品味需求。此外，已有厂商的产品甚至能够达到近乎实像素显示 屏的效果：在西班牙 ISE 2024 展会上，兆驰晶显对比展示了 108 寸虚实像素技术两款显示屏， 根据现场客户的反馈，从肉眼近距离看来，虚拟像素与实像素的产品区别不大，虚拟像素完 全可以满足显示高品味需求，但成本上来看价格更划算，性价比更高，因此虚拟像素有望成 为 mini led 高端显示应用推向商用显示市场和消费级市场的重要敲门砖。

算法控制是虚拟像素的核心，控制系统厂商扮演关键角色。虚拟像素技术是利用软件算 法控制发光管，使发光管参与到多个相邻像素的成像，并由相邻的红、绿、蓝像素混色构成 虚拟像素的表征颜色。因此，子像素复用和渲染算法是虚拟像素的“核心”，虚拟像素技术 需要通过子像素渲染算法规定子像素的共用方式，计算渲染权重系数得到子像素灰阶值, 重 新构建新的像素呈现出亮度和色彩，从而在显示屏上还原图像信息，反之若将图像某个像素 的 R、G、B 灰阶值直接显示，则会出现子像素缺失、图像信息缺失、彩边效应等问题，而 虚拟像素核心的子像素复用和渲染算法的话语权正是由控制系统厂商所掌控。此外，虚拟像 素技术还会带来行业痛点问题：由于虚拟像素采用了 LED 等间距均匀分布，与 LED 集中分 布方式相比，像素的混色能力稍差，并且在物理亮度相同的情况下，显示屏的视觉亮度较弱， 另外虚拟像素在显示单笔划的文字时会出现字迹不清现象，这些行业痛点问题同样对控制系 统厂商的校正系统解决方案提出更高要求。 因此，控制系统厂商在虚拟像素中扮演关键角色，虚拟像素要求控制系统厂商拥有专业 的虚拟像素算法，并支持对实像素和虚拟像素进行逐点亮色度校正，从而实现显示效果的升 级。

2.4 市场规模测算：视频处理百亿市场，且成长动力充足

在市场规模方面，我们采取 LED 显示屏市场规模×LED 显示控制和视频处理系统占 LED 显示屏成本比例的方式对 LED 显示的视频处理设备和显示控制系统进行市场规模测算：

LED 显示屏市场规模：GGII 预计 2023 年中国 LED 显示屏市场规模有望达到 537 亿 元，同比增长 8.92%，根据洛图科技的数据，中国 LED 显示屏市场规模占全球规模的 65%以上，以此推算全球 LED 显示屏的市场规模约为 826 亿元。

LED 显示控制系统和视频处理设备占 LED 显示屏成本比例：根据诺瓦星云发行人及 保荐机构关于第二轮审核问询函的回复意见，诺瓦星云 LED 显示控制和视频处理系统在 LED 显示屏总成本的占比为 7.05%，根据卡莱特发行人及保荐机构关于第二轮审核 问询函的回复意见，其产品在 LED 显示屏终端成本的占比在 4%-10%，其中位数也在 7%左右，与诺瓦披露的产品占比接近。其中卡莱特招股说明书披露 LED 显示控制系 统（接收+发送）占 LED 显示屏成本的 4%，以此计算视频处理系统的成本占比约在 3%。

上述公告披露时间分别在 2022 年 6 月和 2022 年 2 月，但 2021 年到 2023 年 LED 显示屏 价格有明显下降，且行业还存在明显的升级迭代趋势，我们计算 2023 年市场规模时需要对 上述公告披露的屏占比数据进行调整，具体调整的因素如下： ① LED 显示屏价格下降带来的相关产品占屏幕的比例上升：根据洛图科技的数据， 2021 年中国大陆小间距 LED 显示屏单价分别为每平方米 2.28 万元， 2023 年前三季 度的单价为 1.43 万元/㎡，是 2021 年平均单价的 0.635 倍，因此，我们假设在 LED 显示屏价格下降的带动下，2023 年显控和视频处理设备占屏幕的比例相较于公告披 露的数据增加 57.5%（=1/0.635-1），即 LED 显示屏价格下降带来的屏占比调节倍数 为 1.575 倍。 ② 视频处理设备价格的增长，行业高端化趋势带动高性能的视频处理设备和发送器出 货占比增加，卡莱特 2023H1 年视频处理设备的平均单价相较于 2021 年增长约 17%， 诺瓦星云 23H1 视频处理设备的平均单价相较于 21 年增长约 11%。鉴于此，我们假 设在销售平均单价的增长带动下，2023 年视频处理设备占屏幕的比例相较于公告披 露的数据增加 15%，即平均销售单价上涨带来的屏占比调节倍数为 1.15 倍。 ③ 视频处理设备的使用场景和使用量增长，在较为简单的场景中，使用接收卡+发送 器即可满足需求，但是当前下游应用场景的超高清化和复杂化趋势十分显著，视频 图像的分辨率已经从 2K 发展到 4K，并正向 8K 进一步渗透，单一的发送器无法满 足显示需求，因此需要视频处理设备的场景越来越多。我们假设在行业高端化趋势 带下，2023 年视频处理设备使用量相较于上述公告披露时间点增加 20%~60%，即 视频处理设备使用量增长带来的屏占比调节倍数为 1.2 倍-1.6 倍。

此外，视频处理设备除了可以支持 LED 显示屏之外，还可广泛应用于 LCD、DLP 拼接 等多类非 LED 显示终端。根据洛图科技的数据，2023 年，LED 显示屏销售规模占到大屏幕 墙整体市场的 74%，LCD 和 DLP 拼接屏市场 渗透率分别为 21%、5%。因此，我们假设应用 于 LED 显示终端的视频处理设备规模占所有视频处理设备规模的比例为 74%。 由此可以计算，2023 年全球 LED 显示控制系统市场规模约 52 亿元（=826*4%*1.575）， 视频处理设备市场规模约在 72.8~97 亿元（不包含音视频综合解决方案）。

除了显示控制系统和视频处理设备之外，专业音视频综合解决方案也具备相当可观的应 用场景。音视频综合性解决方案主要应用于数字会议、无纸化会议、视频会议、云会务、公 共广播、舞台灯光、专业扩声、录播等多种场景，应用的行业包括政府机关、教育、企业单 位、文体场馆、国防、医疗、消防、交通、监狱、金融、地产、能源制造、宾馆酒店、超市 商场、公园广场等。相比较于视频处理设备，音视频综合解决方案的应用场景更加复杂，且 需求多样，需要同时使用到视频显示和音频，例如将各种设备进行远程连接，或者是应用集 中播放、切屏和拼接等功能，其所支持的显示媒介可以包括 LED 显示屏、交互平板、投影、 拼接墙和数字标牌等多种类型。考虑到其使用场景多样，综合音视频解决方案的市场规模也 在数百亿级别。

在行业增速方面，视频图像处理控制行业未来将保持快速增长，其中视频处理设备的增 长更为显著。显示控制系统的成长主要受益于 LED 显示屏像素点总数的增长，1）LED 显示 屏出货面积的增长，随着 miniled 价格下降，直显应用场景快速成长，从而带动整体显示屏 出货面积增长，根据洛图科技的数据，2022 年/2023 中国大陆小间距 LED 显示屏的出货面积 同比增长 17.1%/ 16.7%；2）LED 显示屏像素密度提升带来像素点数量的增长，根据洛图科 技的各间距段出货面积占比数据，我们测算出在总出货面积保持不变的情况下，23H1 更小 点间距出货面积占比的增长将带动像素点总数较 22H1 同比增长 6.7%。 视频处理设备的成长除了受益于像素点总数增长之外，还充分受益于行业高端化趋势， 其成长性将会更强，随着超高清化和复杂化的应用场景越来越多，视频处理设备的使用量会 越来越多，高性能设备的出货占比也会增加，从而形成量价齐升的发展态势。

3 高强度研发夯实竞争优势，各业务线相互协同，成长空间明确

3.1 研发实力雄厚，销服体系完善

3.1.1 公司高度重视研发，创新能力突出，产品性能领先

技术实力是视频图像显示控制行业的竞争关键。一方面，下游客户十分看重视频图像 显示控制产品性能，尽管视频图像显示控制产品占下游成本的比例不高，但是作为整个显 示系统的核心部件，其决定了整体显示质量及稳定性。并且视频图像显示控制行业的高端 化趋势显著，下游客户愈发注重产品的稳定性和产品的性能，这要求厂商能够保证产品性 能并且具备较好的问题解决能力。另一方面，视频图像显示控制行业技术门槛较高，该行 业是数据传输技术、视频处理技术、计算机技术以及通信技术等多方面技术的综合运用， 并且相关厂商需要针对不同客户的需求提供系统性的方案设计、硬件设备的研发制造以及 搭配软件进行系统性的开发，具有较高复杂性，因此视频图像显示控制厂商需要具备多方 面的技术知识，并具备较强的技术整合与技术支持能力。 公司一贯重视研发，将研发及技术能力视作公司核心竞争力的重要体现。公司始终保 持较高的研发投入，2020-2023 年，公司研发费用率分别为 15.87%、13.47%、 14.68%和 14.47%，研发费用率在同行业可比公司中处于较高水平。在研发团队建设上，公司积极布 局底层技术储备，围绕 LED 显示全链路前沿技术建立了高素质的研发团队，除了控制系统、 视频处理、云服务、核心检测设备、核心集成电路五大体系外，还建立了中央研究院，专 门进行底层算法研究。公司的研发人员也在不断扩充，从 2018 年的 440 人扩充到 2024 H1末的 1462 人，研发人员占比从 2018 年的 34%提升到 2024 H1 末的 42.91%。得益于公司对 研发的高度重视以及投入，公司积累了较为明显的技术优势。在专利方面，截至 2024 年上 半年底，公司拥有境内专利 1101 项（其中发明专利 607 项）、境外专利 23 项（其中发明专 利 20 项）、软件著作权 214 项、集成电路布图设计 13 项。

在 LED 显示控制系统领域，公司的产品在带载能力、画质提升等方面领先于同行。 接收卡方面，公司推出的 CA50E 高端接收卡具备强大的带载能力，支持 5Gbps 网线数据输 入，单卡带载达 512*768，在画质处理上，CA50E 支持画质引擎、动态引擎、多 layer 全灰 阶校正和热力补偿功能，能够实现暗部细节清晰、灰度精准、明暗对比强烈、画面在不同 亮度下均匀细腻、长时间运行不偏色等效果。发送器方面，公司推出的 MX6000 Pro 可支 持 32 路 4K 或 8 路 8K 视频源输入，拥有 6 种 8K、4K、VoIP 输入子卡，并配有 8 个输出 卡槽，单卡具备 8K×2K 带载能力，单台最大带载达 1.41 亿像素，在整体性能上相较于同 行产品具备明显优势。

公司的视频处理设备相较于欧美老牌厂商具备明显竞争力。公司推出的旗舰级视频拼 接服务器 H20 基于硬件 FPGA 系统架构和模块化设计理念，不仅具有纯硬件架构稳定高效 的特点，同时可支持各种接口模块进行灵活的个性化组合，维护简单。在信号输入方面， H20 支持 40 张输入卡，最大支持 160 路视频输入，输入卡种类包括市面常见的 HDMI、 DVI、DP、VGA、CVBS、SDI 和 IP 输入接口，在信号输出方面，H20 支持 20 张输出卡， 最大支持输入路数 80 路，最大带载达 4.18 亿像素，并且还支持 2 种 LED 拼接发送卡，可 实现光口、网口间备份和远距离传输。相较于 Barco 的 E2 第二代、科视的 Spyder X80、Extron 的 Quantum Ultra II 等欧美老牌厂商的产品，公司的 H20 超级拼控无论是在带载能力、 支持的输入和输出卡数量种类方面都更具竞争力。

公司的产品和解决方案在多个重要场合有广泛应用，充分证明其产品品质稳定可靠。 凭借严格的采购、研发、生产、销售体系，公司长期建立了良好的市场口，2019 年以来， 公司产品应用于 2019 年庆祝中华人民共和国成立 70 周年大会、2019 年至 2024 年连续 5 年春晚、2021 年建党 100 周年大会、2022 年卡塔尔世界杯、2022 年北京冬奥会、2023 年 成都大运会、2023 年杭州亚运会、2024 年巴黎奥运会等大型活动，公司产品在重要场合的 应用证明了公司具备强劲的产品实力和技术解决方案能力。

此外，公司具备较强的产品创新能力，在行业内推出多款备受认可的首创产品。公司 坚持了集成化的产品创新，由于 LED 显示控制和视频处理系统需要相互连接、相互协作后 方可实现最佳效果，但不同设备的共同使用在连接可靠性、设备兼容性、维护便捷性等方面存在诸多问题，公司采用了“All in One”开发理念，推出了行业首创的二合一视频拼接 处理器，即 H 系列视频拼接服务器，该系列集拼接处理和视频控制于一体，简化了系统互 联架构，提高系统兼容性，并在显示效果上实现真正的 4K 视频处理。H 系列产品推出后， 在众多重要场合均有应用，例如 2023 年的成都大运会开闭幕式，2022 年北京冬奥会开闭 幕式、2024 年巴黎奥运会闭幕式等。

此外，在首创产品方面，公司推出了行业首款 4K 带载发送卡，还首创了分布式解码+ 发送二合一的天权分布式系统，该系统对于传统分布式系统在一定情况下会出现的画面不 同步、画质模糊、色彩表现力不足、比例不协调等问题，提出针对性解决方案，这有利于 充分发挥 LED 显示屏在指挥中心、数据中心等应用场景的优势。这些备受客户认可的行业 首创产品充分说明公司的研发创新能力之强，新产品、新功能也是公司始终保持产品领先 性，实现未来持续成长的关键。

3.1.2 销售服务体系完善，渠道布局广泛

视频图像显示控制行业的渠道建设和客户服务能力同样非常关键，主要原因在于：1） LED 显示屏行业由于进入门槛较低，下游渠道多样，行业格局较为分散，行业中约有 300 余家相对主流的显示屏企业（根据行家说 Research 数据，小型分散式渠道类公司则更多）， 2023 年行业 CR10 为 72%，因此对视频图像显示控制厂商来说，需要建立良好的渠道销售 体系实现对更多客户的覆盖； 2）LED 显示屏市场有许多定制化需求，涉及庆典活动、监 控调度、创意显示、智慧城市、虚拟拍摄等多个领域，各领域对于显示的要求不一，会对 应不同的技术解决方案，特别是在大型工程项目中，视频图像显示控制厂商需要在项目早 期提前介入，及时了解客户需求，从而制定合适的解决方案，并且在项目的实际实施和运 营中，需要相关的技术人员去现场驻点，进行设备的调试和后续的维护，因此视频图像显示控制厂商需要有较强的销售能力了解到客户的需求，并且有专业服务能力去为客户提供 专业高效的技术支持。

公司不仅重视研发能力的培养，同时也在不断优化销售服务体系。在销售团队建设上， 公司不断扩充销售人员，从 2019 年的 404 人扩张到 2023 年末的 950 人，人员数量翻倍， 销售人员占比提升到 23 年末的 34.3%，并且 2020-2023 年销售人均薪酬也在不断提升，平 均复合增速在 15%左右，相较于可比公司，公司销售人员人均薪酬更高。在营销宣传上， 公司积极投入资源，一方面公司积极参加如 Infocomm、ISE、ISLE、IBC 等大型国际专业 的视听展会，另一方面公司从 2012 年起在全球多地举办新品发布会，充分展示公司的创新 性产品以及多场景的解决方案，以接触潜在客户，并不断增强品牌影响力。因此，在整体 费用投入方面，相较于可比公司，公司的销售费用率处于较高水平。

公司采取“直销为主、经销为辅”的销售模式，渠道布局广泛。公司服务全球超过 4,000 家客户，根据行业整体情况和客户发展战略，公司采取直销为主、经销为辅的销售模 式。在直销模式下，客户采购公司产品主要用于集成加工或自用的，公司的直销客户包括 利亚德、洲明科技、艾比森、联建光电等 LED 行业大型系统集成商，海康威视、大华股份 等安防行业龙头，兆驰股份等 LED 显示制造行业龙头。此外，考虑到 LED 显示屏行业下 游渠道多样，应用场景广泛，非整机集成渠道市场也是 LED 显示屏的重要市场，公司从 2013 年开始进军非整机集成渠道市场，积极扩张经销商，在经销模式下，客户采购公司产 品主要用于直接对外销售而非集成加工。在国内市场，公司形成了包括洲明科技、利亚德、 京东方晶芯、山西高科在内的全国经销代理渠道，并在全国主要省份形成了区域经销代理 渠道，国内经销商从 2019 年的 154 家发展到 2022 年 6 月末的 312 家；在国外市场，公司 与当地经销商合作，形成了覆盖全球主要国家和地区，国外经销商从 2019 年的 58 家发展 到 2022 年 6 月末的 131 家，公司的经销收入占比近年来稳定在 40%左右。

3.2 公司在显控领域占据统治级地位，行业龙头地位突显

LED 显示控制系统领域，诺瓦占据统治级地位。回顾显控系统的发展历史，在发展早 期，显控系统由显示屏厂家独立自主研发，并只供自家显示屏使用，灵星雨（2000 年成立） 等厂商推出了第三方适配类型的控制卡，帮助屏厂节约了人力、物力资源并实现成本降低， 行业也得到了快速扩张，但是这种控制卡依然需要开发方依据客户产品单独定制并编写驱 动等，还不是真正意义上的通用型控制卡。后续诺瓦星云、卡莱特、凯视达、灰度、上海灵信等一批新兴厂商进入该行业，并且逐渐改进并引导通用型控制卡成为市场的主流，其 中诺瓦和卡莱特依靠更强的技术实力、更好的服务逐渐占据领先地位。 之后为进一步抢夺市场份额，诺瓦、卡莱特作为行业头部厂商主动调低接收卡价格， 压缩硬件产品毛利率，在同等较低的价格情况下，头部厂商依靠出货量的规模优势能够摊 薄较高的研发成本，并且头部厂商依靠供应链优势，拥有更低芯片采购价格，从而保持正 常的盈利水平，此外，头部厂商向后段视频处理环节的延伸显然较中小厂商更早且更具先 发优势，这也一定程度上更加坚定了头部厂商继续降低硬件产品毛利空间的决心，小厂商 的单张接收卡整体的成本更高，也无力投向后段视频处理环节，其利润空间不断缩小。 当前 LED 显示控制领域中，公司占据统治级地位，根据集邦咨询数据，2023 年在 LED 的显示控制领域，诺瓦星云占有全球 60%-70%的市场份额，位列行业榜首。 接收卡的市场份额对显控厂商来说十分重要，因为对客户而言，购买同一厂家的整套 产品能够缩短信号转换流程，减少设备适配，并方便设备的维护，而接收卡正是整条视频 图像显示控制产品链的端头，其重要性不言而喻。公司在接收卡上占据主要份额之后，有 利于视频处理设备、多媒体服务器等其他高附加值产品的出货。

公司与核心客户建立了稳定长久的合作关系，并且在核心客户中占据主要份额。在 2010 年前后，公司便与 LED 显示屏主要的龙头企业如利亚德、洲明、艾比森、联建光电 建立合作关系，并一路伴随客户成长，公司在核心客户中的份额基本在 50%以上，在艾比 森、联建光电中的份额能够达到 80%和 90%以上。并且公司积极拓展新客户，2020 年前后 公司与海康、大华、山西高科和京东方建立合作关系，在这些客户中，公司同样占据主要 份额，在大华、山西高科和京东方的份额高达 80%、甚至 90%以上。 公司在核心客户中占据主要份额充分说明公司的产品和服务深得客户信任，同时也反 映出公司拥有良好的客户关系，与战略客户伙伴进行了长期、深度和全面合作。另一方面， 行业头部客户对于未来产业和技术发展趋势更加敏锐，公司跟随这些行业头部客户能够有 更好的能力去做未来的技术预研，并且头部客户也愿意给公司更多机会去试错，这有利于 公司提前储备好符合未来产业趋势的新产品和新技术，以保持技术方面的领先地位，未来， 公司将继续加大现有市场的深耕力度，以可靠的产品、快速的交付、优质的服务不断巩固 在 LED 显示控制领域的优势地位，因此公司将充分受益于 miniLED 直显带来的增长红利。

3.3 视频处理设备需求高增，公司市场份额有望持续提升

视频处理设备是近年来公司增长最快的业务条线之一，在下游显示行业超高清化、复 杂化发展趋势之下，视频处理设备的需求将持续高增，叠加公司市占份额不断提升，该块 业务仍将保持高速成长。 如本文 2.2 节和 2.4 节所述，视频处理设备市场规模的成长除了受益于像素点总数增长 之外，还充分受益于行业高端化趋势，当前视频图像已经从传统的标清、高清发展为 4K， 并正在向 8K 方向发展，超高清化和复杂化的场景越来越多，在这些显示场景之下，依靠 单一的发送器往往难以满足显示需求，因此需要增加更加专业的视频处理设备保证显示效 果，这会带动视频处理设备的需求持续上升，相较于显示控制系统等产品，视频处理设备 会表现出更高的成长性。 随着公司产品的升级迭代以及全球销售服务网络布局的不断完善，公司在视频处理设 备市场份额有望持续提升。视频处理设备领域，国内厂商的主要竞争对手来自 Barco、科 视、Black Magic、Extron 等老牌欧美厂商。这些欧美厂商具备多年的信号数据处理经验， 产品布局早且面广，而国内厂商相对于国外厂商起步较晚，上世纪九十年代末才陆续出现 以实现基本功能为主的国产化产品。此外，在海外市场欧美厂商市占率更高，一方面欧美 厂商的销售渠道覆盖全球，例如 Barco 在全球 30 个国家均拥有网点，并且在 10 个国家拥 有研发中心或者制造工厂，相较进入时间更晚的国内厂商，欧美厂商依靠先发优势拥有稳 定的客户关系，服务粘性更高。另一方面，海外市场 LED 显示的创意更多，应用场景更加 高端，例如 MSG 在拉斯维加斯打造的 地标性建筑巨型球型体育场，其外墙的 LED 屏幕表 面积达到约 5.4 万平方米，分辨率达 16K×16K，为目前世界上最大的 LED 显示屏，因此国 外客户对于视频处理设备的质量、性能要求较高，这意味着相关厂商需要有更领先的技术 实力以及高性能的产品来匹配客户需求。鉴于此，公司视频处理设备的市场份额仍有较大 提升空间，尤其是在海外市场。

面对充满机遇的视频处理设备市场，一方面公司不断升级迭代产品，提升高端产品以 及复杂场景解决方案的竞争力。基于多年的技术储备，公司产品品质和市场认可度日渐提 升，整体技术水平和欧美公司的差距不断缩小，甚至部分产品上实现超越，例如公司 2020 年推出的 H20 超级拼控无论是在带载能力、支持的输入和输出卡数量种类方面相较于欧美 老牌厂商的产品都更具竞争力。在高端、复杂的应用场景中，公司持续提升产品以及解决 方案的竞争力，从 23 年至今公司在高端舞台演绎以及高端大型的视频切换器和控台等市场 布局迅速。针对高端舞台租赁场景，公司 2023 年推出视频控台 C5 Pro 以及插卡式全 4K 视 频切换器 D32，二者搭配使用能够实现多屏输出拼接、多图层视频处理、多场景无缝切换、 高画质全方位控制、时间码 MIDI 拓展等功能，C5 Pro+D32 具备功能强大，产品易用且可 靠性高的特点。

另一方面，在公司产品实力能够与欧美厂商相竞争的基础上，公司积极完善海外市场 布局和服务网络建设，持续拓展海外市场。公司自 2013 年开疆扩土攻占国际市场，进行全 球化布局。在境外的销售模式上，考虑到终端客户遍布世界各地，公司以经销模式为主， 不断加强与当地经销商合作，国外经销商数量从 2019 年初的 58 家增加至 2022 年 6 月末的 131 家，公司当下已形成了覆盖全球主要国家和地区的经销代理渠道；在服务网点的布局 上，公司实施“基于西安，围绕北京与深圳，辐射全球”的全球化布局，形成了对国内中 大型城市和海外重点区域的有效覆盖，致力于以“7×24 小时”全天候服务对客户需求做出 快速响应，目前公司设有全球服务网点 37 个，国内 29 个，国外 8 个；在营销宣传上，公 司在北美、欧洲、东南亚、澳洲等多地参加国际性展会，提升全球范围内品牌影响力。未来，公司将在夯实国内市场地位的基础上持续完善海外市场布局和服务网络建设，加速境 外业务布局，为公司业务增长增添新的成长点。

3.4 诺瓦云服务全面提升显示屏价值，规模效应带动利润率提升

公司基于云的信息发布与管理系统业务包含硬件和软件两个部分，硬件产品形态为云 联网多媒体播放器，该设备通常集 LED 主控和播放一体，在拓扑结构中扮演节点的角色， 一般来说单台云联网播放器对应一块显示屏，软件产品形态为诺瓦云服务。客户将所购买 多媒体播放器与显示屏连接后，可在手机、电脑、平板等终端上，通过 4G、5G、Wi-Fi、 有线网络等多种通讯方式，以集群的方式管理远端设备，通过在云平台制作播放内容并发 布到远端设备，并实现远端设备及显示屏的云端监控、故障预警。在付费模式上，客户需 为硬件形态的多媒体播放器付费，而软件形态的诺瓦云服务绝大多数能够免费使用。

诺瓦的云平台包括屏精灵、屏老板两朵云，业务架构覆盖显示屏规划、建设、运维、 运营等全流程服务，为行业客户提供安全、高效、自主的显示屏云服务解决方案：

屏精灵的主要功能为内容发布，解决行业客户显示屏分布离散、规格不标准、集中管 理难、发布效率低的问题。例如在门店场景，客户门店分布在全国多地，显示屏数量较多、 分布离散，且不同区域的门店显示屏规格可能有所差异，显示屏所要显示的内容也难于同 步，传统模式下，显示屏的运营商要么安排较多人手去管理多块屏幕，要么租购服务器、 搭建专网来实现屏幕的远程管理，但通过屏精灵，运营企业目前可以让屏幕免费接入云端， 远程实现多屏幕、多业务、跨区域的信息发布，减少企业在布网布线环节的投入，云端多 场景多分布的布局对于企业而言与本地布局一样，大幅提升发布效果，节约人力财力成本。

屏老板是 LED 显示屏一站式服务管理平台，能够解决规划、施工和运维各个阶段的 行业痛点。LED 显示屏的安装维护具有工程属性，在前中后期均存在较多的沟通成本和人 力成本，具体而言： 1）在前期客户需要进行显控方案配置，根据屏幕大小、应用场景、环境接口等参数， 决定使用何种型号的接收卡、发送卡以及视频处理设备并计算所需要的设备及相关配件数 量，之后制作工程布线图、系统拓扑图，由于 LED 显示屏显控环节所涉及设备和配件数量、 种类、型号较多，且配置方案需要具备高度的准确性以便之后顺利施工，因此售前方案的 配置通常耗时耗力，但屏老板通过自动化方案算法能够为客户快速提供准确的售前方案配 置，用户输入相关参数即可获得配置方案，这大幅降低售前工作的难度及人力成本。 2）项目施工阶段的痛点有：①工程方需要进行大量的电话、微信沟通，确认现场信息， 并进行人员调度，做到项目人员信息同步；②工程文档通常多人经手，反复修改，版本较 多，容易出错，此外项目的增多也会带来工程文档修改不便，信息落地难；③在验收交付 环节，现场需要拍照查验测试签署纸质验收单，反复确认，一旦某个环节缺失或验收方提 出质疑，则需要翻找大量信息进行重新验证，验收周期长，耗时耗力。屏老板能够打通上 游厂商-下游建设方施工交付环节流程衔接，解决客户在施工过程中获取文件难，匹配度差 的问题，大幅提升施工交付的效率和质量。 3）在后期运维阶段，传统模式下，终端客户发现显示屏黑屏之后会通过电话或微信联 系维修人员，但往往由于专业限制，客户较难以准确描述具体故障环节，维护人员前往现 场诊断问题后可能发现所带的配件和工具难以解决故障，需要后续再次前往现场维护，一 块屏幕单次的维护需要耗费较长时间。而屏老板能够实时监控显示屏状态，发现问题及时 预警，并准确诊断故障原因，实现显示屏运维“1 分钟告警、1 小时派员、1 天恢复”，帮助 工程商或经销商大幅提升服务口碑，同时降低人力成本。

基于屏精灵和屏老板，诺瓦云拥有信息发布、售前方案配置、配置文件全球通、屏体 在线运维四大明星功能，能够为工程商或经销商等节省大量的人工成本，大幅提升工作效 率。例如在售前方案配置功能上，传统模式下，我们估计一个显控方案的制作需要专业人 员花费 1 天时间，假设每人每天的人力成本为 500 元，屏老板一周帮助客户完成 12000 次 售前方案配置，则全年可节省人力成本超 3 亿元（=500 元/人*12000 次/周*52 周），而这超 3 亿元价值仅是诺瓦云服务其中一个明星功能所创造的，类似售前方案配置这样的明星功 能共有 4 个，因此诺瓦云所创造的价值十分显著。

“万物互联”趋势下，全球物联网连接数量增长迅速，显示行业的应用场景也在不断 增加，在此背景下，诺瓦依托多年显控行业技术、数据与经验积累，推出的云平台产品为 客户创造了大量价值，因此诺瓦的云服务业务发展迅速，截至 2023 年 6 月 25 日，诺瓦云 已服务行业客户 3 万 4 千余名，累计显示屏体运维超 55 万，覆盖全球 185 个国家，且每周 新增绑定显示屏达 20,000+块，当前诺瓦云已成为全球显示屏行业云服务的佼佼者。

随着用户数量和绑定的显示屏数量不断上升，云服务的规模效应突显，有望带动该业 务利润率提升。基于云的信息发布与管理系统业务中，营业收入绝大多数由硬件形态的云 联网多媒体播放器贡献，而软件形态的云服务由于基本免费使用，贡献收入较少，成本的 主要组成包括硬件的直接材料成本、云服务的服务器租赁成本、人力成本，考虑近年来硬 件的产品单价在不断降低，公司该业务的毛利率在 2021 年以前整体呈现下降趋势，22 年 和 23 年该块业务由于单位成本降幅明显，毛利率有所回升，我们认为该业务的利润率未来 仍有提升空间：对于软件形态的云服务业务而言，其业务扩张的边际成本非常低，需要增加的费用投入较少，随着公司云联网播放器的出货量不断增加，新增绑定显示屏数量的上 升，软件形态云服务的成本将持续摊薄，进而释放更多的利润空间。因此，基于诺瓦云所 创造的显著价值，公司的业务规模快速扩大，这也给予了该业务未来较大的增长潜能以及 充分的想象空间。

3.5 MLED 消费级应用脚步将至，公司首创 MLED 芯片+智能装备，产业布 局基本完成

如本文第二章节所述，随着成本的不断降低，miniLED 直显的应用场景大幅拓增，早 先的应用场景主要在 G 端专显市场，而后至今 2B 端商显市场的渗透率逐步提升成为最大 的下游需求，未来我们认为市场空间更为广阔的消费级应用脚步将至。 在消费级应用中，当下 mini/micro LED 的可应用场景也很多，诸如电视、车载、可 穿戴等，现在而言相对成熟的直显电视的应用主要定位于 100 寸以上的显示场景，其显示 效果明显胜出，成本正快速降低。如果不考虑成本与制程成熟度，仅看显示的性能与指标 数据的话，micro/mini LED 显然更胜一筹，除了成本较贵，micro/mini LED 的性能指标基 本都优于其他的显示技术。因此在 100 寸以上的偏向消费级显示场景中（例如教育屏、会 议一体机、家庭影院等超大尺寸应用），miniLED 直显的显示效果能够明显胜出如今广泛应 用的激光电视、高端投影等显示技术，正因如此，三星、LG 等国际品牌一直在孵化高端 mini led 直显电视市场，例如三星推出 The Wall 系列，LG 提出 Magnit 系列，但过去由于成 本过高，三星 110 寸 The Wall 售价超过 100 万人民币，导致每年的全球销售量不过小几千 台。23 年在兆驰等供应链企业的推动下，COB 直通良率快速提升，叠加虚拟像素技术的应 用，miniLED 直显电视的成本正在大幅降低，兆驰近期所推出的 108/135/162 吋 4K 直显电 视整机的平均 ODM 价格可降至人民币 10 万元左右甚至更低，与 LG、三星百万元级别的 miniLED 直显电视形成强烈的对比，与传统 OLED、激光等高端电视应用的成本已经非常 接近。

下游终端厂商纷纷入场，MLED 产线持续扩产，偏消费级市场大规模应用在即。近 3 年来，下游终端厂商和屏厂纷纷加码对上游 LED 芯片厂商的产业整合，如海信控股乾照， 京东方控股华灿，TCL 和三安光电结成战略伙伴，采取共建研发实验室的形式致力于 microLED 的研发量产。下游各厂商花费大量精力财力整合上游 LED 芯片厂资源，主要意 图也是考量于 micro/miniLED 作为终极显示技术，在规模起量，成本逐渐降低后，在消费 级市场广阔的应用空间。 近年来，下游厂商也在积极扩产 MLED 显示项目，例如兆驰股份在 2023 年签约了 1100 条 miniLED COB 制造产线，2023 年底产线扩产到 700 条，长期来看封装产线有望超 过 5000 条；京东方华灿珠海 Micro LED 晶圆与封装测试项目 24 年 1 月 31 日完成封顶，计 划 24 年三季度实现首款产品点亮、12 月实现量产；行业内有 COB 产能建设的主要企业诸 如洲明、山西高科也一直有扩增产能的计划。 因此，miniLED COB 的显示屏产能正在快速增长，根据 Trendforce 的数据，miniLED COB 国内的总产能在 2023 年底达 2.8 ㎡/月，2024 年底预计达到 5 ㎡/月，21-24 年 CAGR 达 114%。在消费级产品的推出方面，兆驰等公司与国际终端品牌大厂的合作正顺利推进， TCL 于 24 年 3 月 6 日发布 163 寸 Micro LED 电视（亮度达 10000nit，售价近 80 万元），三 星于 24 年 5 月 7 日在韩国正式发布 114 英寸 Micro LED 电视，产品售价 1.8 亿韩元（约合 人民币 95.04 万元），并且还发布计划在未来的进阶版本中把成本要降至目前的 1/10 左右。 一方面 MLED 显示的成本正在快速大幅降低，另一方面下游厂商也在积极推动 MLED 产能落地、并持续推出消费级产品进行市场教育，从而我们认为市场前景更为广阔 的 MLED 偏消费级场景应用即将拉开序幕。在上述多种因素驱动下，MLED 显示屏的出货 面积正在成倍增长，从外延芯片的出货量来看，根据 Trendforce 的数据，2023 年 miniLED显示屏芯片出货量达 80 万片，同比增长 88%，2024 年出货量预计仍将增长 80%达 144 万 片（4 寸片/年），增长势头十分强劲，因此 MLED 的大规模应用有望给公司带来充足的成 长动能。

在本文 2.2 节中，我们详细阐述了 MLED 显示的技术难点，为解决行业难题，支持 MLED 在专业、商业、消费级全场景下的规模级应用，公司精准把握行业趋势，提前进行 技术布局，通过长期技术攻关，公司在 MLED 智能装备和核心芯片两方面都饶有建树：公 司是行业内首推 MLED 全自动 Demura 设备的上游厂商、行业内首款 MLED 显示高速接 口芯片、行业内首款 MLED 显示 ASIC 控制芯片，并且相关设备与芯片已成功批量应用于 行业下游客户。 在核心检测装备方面，MLED 微缩化与超高清趋势带来了新的量产难题，比如 MLED 芯片微缩化带来的混光现象更加严重，同时由于新的封装形式变化如 COB 封装没有混灯环 节，单元板之间光学结构性偏差增大，并且随着 MLED 的应用进入商业显示和消费级市场， 应用规模巨量增长，传统 LED 拼接后再校正的应用方式，已不适合未来巨量市场，MLED 必须在出厂前就完成校正工作，确保标准化的画质呈现。因此，这些量产难题对 MLED 厂 商提出更高层次的要求，公司推出的 Demura 系统、多角度检测系统、墨色分档系统等核 心检测装备，能够准确且高效地辅助客户在制造过程中，转移数千万计的晶粒到电路基板 上，同时通过对发光芯片的检测与快速返修，实现良率提升，为 MLED 显示屏标准化、批 量化生产提供了可能，推动 MLED 显示进入规模级应用。在合作上，2023 年 5 月，公司与 全球 MLED 显示新标杆企业兆驰晶显签署战略合作协议，双方在 MLED 显示控制方案、核心集成电路、核心检测装备等方面，展开全方位深度合作，公司的核心检测装备已获得兆 驰晶显等行业头部客户认可，在行业中批量应用。

在 MLED 显示芯片方面，由于 MLED 发光芯片尺寸更小，光学问题更严重，需要更复 杂的算法支撑。传统方案限于成本与功耗，无法完美适配 MLED 的这种需求，而传统方案 芯片化，可以在更低功耗和成本的情况下，实现更多的显示算法。因此，公司研发出行业 首款 MLED 显示高速接口芯片和行业首款 MLED 显示 ASIC 控制芯片。

MLED 显示高速接口芯片是专为 LED 显示设计的接口转换芯片，能有效减少方 案中的线材数量，使 LED 显示屏更加简洁，并且采用了 CDR 的传输方式以提升 传输速度及稳定性，降低数据传输过程中的 EMI 辐射，提高显示屏生产和维护效 率，解决了传统 MLED 显示模组中布线密集、空间不足、EMI 辐射干扰、维护复 杂等多项行业难题，获得了行业头部客户认可。

MLED 显示 ASIC 控制芯片主要瞄准未来消费领域。相较于 FPGA，ASIC 芯片 专门针对特定功能而打造和批量生产，尽管 ASIC 不能重新编程，并且需要大量 NRE 投资，但是其定制化设计，带来的优势在于：①面积更小，ASIC 芯片能够 避免冗余的逻辑单元、处理单元、寄存器、存储单元等架构，节约芯片面积；② 功耗更低，ASIC 能够对功耗进行精准的控制和优化；③大批量生产时成本更低。 未来 MLED 直显有望在更加标准化的消费级场景大规模应用，ASIC 控制芯片的 面积、功耗和成本优势能够更好的满足消费级场景的需求。

MLED 智能装备与核心 IC 具备技术协同性，在 MLED 市场升级浪潮中，公司已经完 成基本的产品布局。公司开发 MLED 智能装备并非是一时兴起，而是基于已有技术的延伸， 智能装备的核心技术之一是逐点校正算法，而这一算法公司已经深耕十余年， 2008 年公司 便已推出第一代亮度校正系统。面板通过智能装备完成自动校正之后，校正参数需要传入 控制芯片，之后再由控制芯片等实现 LED 显示屏的视频图像显示，由此可以看出芯片和智 能装备具备较高的协同性，而单独使用校正设备或单独使用控制芯片会存在较长的磨合时 间。 智能装备和核心芯片是公司产业链延伸的关键一环，具备重要的卡位意义： LED 显示 产业链包括了七个战略控制点——LED 发光芯片制造、巨量转移、面板封装与测试、核心 集成电路、显示控制、视频播放处理与传输和云端信息发布与显示屏管理，其中前两个环 节具备较强的制造属性，并非公司所擅长的领域，在后 5 个环节上公司均已实现业务覆盖， 智能装备和核心 IC 产品的推出意味着公司产业链覆盖的长度进一步拓增。特别是智能装备和核心 IC 作为 LED 显示产业链的前端环节，下游客户在使用这些产品之后，考虑到产品 之间协同性，也会有较大可能继续使用公司的显示控制、视频处理设备、多媒体播放器等 产品，因此智能装备和核心芯片的推出使得公司在 MLED 的竞争中拥有了较强的先发优势 以及战略卡位优势。 在 MLED 消费 2C 端大规模应用渐行渐近之际，公司前瞻性的完成了 MLED 相关的产 业布局，通过长期技术攻关与储备，公司首创 MLED 核心芯片和智能装备，延伸了产业链 布局。产业链布局的深度和长度也正是公司的护城河所在，未来随着 MLED 市场的进一步 成长，这些产业链布局，会是公司的综合成长的重要保障和助力。

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