2024年悦安新材研究报告；国内羰基铁粉龙头，降本增效开疆拓宇

一、国内羰基铁粉龙头，构筑多元化工艺矩阵

1、公司概况

聚焦超细金属粉体，积极参与海内外市场竞争。江西悦安新材料股份有限公司成 立于 2004 年，并于 2021 年在科创板上市，是一家专注于微纳金属粉体新材料 领域的高新技术企业。公司处于粉末冶金（MIM、PM）、电子元器件上游，以 羰基铁粉、雾化合金粉及相关粉体深加工产品为基本盘，依托行业领先的工艺技 术与系统完善的研究开发与综合技术服务能力，为下游粉末冶金、电子元器件、 磁性材料、金刚石工具、金属注射成型、3D 打印、微波吸收、食品药品添加等 多个板块提供重要基础原材料。凭借高技术含量与质量水平的微纳金属粉体成品， 公司在实现对欧美供应商关键材料的进口替代的同时积极参与国际竞争，产品远 销全球 20 余个国家与地区，并获得了台达电子集团、韩国三星电机等电子元器 件行业龙头，VIVO、OPPO、荣耀等 3C 行业知名企业的认可。 产线完备多线交错，构建多元化布局。经过近二十年的发展，公司目前形成了以 羰基铁粉和雾化合金粉为基底，以软磁粉、金属注射成型（MIM）喂料与吸波材 料为更高附加值加工延伸、完善的微纳金属粉体产品体系。其中，羰基铁粉可用 于制成超硬材料、吸波材料、食品添加剂、电子元器件和结构件，并广泛应用于 金刚石工具、硬质合金、防伪涂料以及药物配方等多个领域；雾化合金粉则以 3C 结构件、3D 打印材料与软磁材料等领域作为主攻方向，主要制成产品包括金 属3D打印材料、金属软磁粉与MIM喂料。考虑到国内大部分供应商仅具有雾化、 真空溅射、羰化、电解等其中一种粉末材料制备工艺，拥有完备产品线与多元化 产品工艺的公司将具备纵向产业协同与横向工艺互补的优势，并进一步提升市场 竞争力与满足客户个性化需求的能力。

2、公司发展与股权结构

深耕微纳金属粉体新材料领域二十载，开辟自主研发与产学研协同的创新发展道 路。基于羰基铁粉技术，公司在二十年内逐步将产品体系扩展至雾化合金粉、软 磁粉末、MIM 喂料、吸波材料领域，并逐步确立其在羰基铁粉行业的龙头地位。 公司发展历程分为三个阶段： （1）定基（2004-2010）：2004 年成立伊始，公司开始从事微纳金属粉体（以 羰基铁粉为主）的研发与产销。之后 4 年间，公司第一、第二期羰基铁 粉生产线陆续竣工，产能规模达到 2000 吨/年。2009 年，公司雾化合金 粉与雾化软磁粉陆续投产，并于 9 月实现试产。同年 11 月，公司成立子 公司岳龙粉末（德国），开始参与海外市场竞争。 （2）完善（2011-2018）：在提升羰基铁粉产能的同时，公司不断拓展超细金 属粉体的新型应用。公司第三期年产 1500 吨羰基铁粉技改扩能生产线于 2013 年竣工，产能规模达 3500 吨/年。次年，公司获批“江西省专精特 新中小企业”。2012 年，公司开始投产金属注射成型用喂料项目。2018 年，公司收购赣州蓝海，用于拓展吸波材料产品的研发与生产。至此， 公司产品线大体成型。 （3）协同（2019-至今）：面向新时代，公司在积极扩产基体粉末之余，不断优 化产品结构，寻找未来增长点。2020 年，公司分步规划羰基铁粉系列产 品的扩建项目，目前已建成占据国内约五成的羰基铁粉产能，夯实龙头 地位（市占率为全球第二）。同时，公司开展与中科院赣江院、江西理 工大学等高校的深度产学研合作，正稳步推进高频率、大功率、低损耗 电力用软磁粉体的研制及量产工作。其通过在宁夏投资建设的“年产 10万吨金属软磁微纳粉体项目”，自主研发出低成本工艺，有望成为新的 利润增长点。

股权结构清晰，多家子公司助力优化产品结构。公司实际控制人为李上奎和李博 父子，分别持有公司股权 26.57%和 3.39%，为公司的第一大股东。时任董事于 缘宝拥有 9.56%的股权，为公司第二大股东。 截至 2024 年 4 月，公司拥有岳龙粉末（德国）、广州越珑金属、赣州悦龙、赣 州蓝海、宁夏悦安、江西悦清、广州纳联七家子公司，前五家为公司全资。各子 公司各司其职，均为公司产品结构优化与业务拓展做出贡献，其中岳龙粉末（德 国）为面向欧洲市场粉体销售而设立，赣州悦龙为特种粉体材料研发与新产品中 心，赣州蓝海主要负责吸波材料以及软磁粉末的研发与产销，广州纳联负责粉末 冶金制品制造，以及医疗专用粉末的研发与产销，宁夏悦安负责羰基铁粉创新工 艺的生产，悦安空天用于拓展细分粉体在 3D 打印、吸波材料方面的销售。此外， 赣州紫悦、江西悦锂、江西悦赣与悦安海风分别负责粉体材料在光伏、新能源等 新兴领域的研发与产销。

3、高技术产品占据毛利优势，技术研发与战略布局增强盈利后劲

公司的营业收入受到光伏周期与消费电子景气度波动的影响。2023 年公司总营 收为 3.68 亿元，同比降低 14.02%，5 年 CAGR 为 12.09%；公司归母净利润为 0.80 亿元，同比降低 19.19%，5 年 CAGR 为 13.22%。公司产品的终端下游包 含新能源、消费电子、汽车等。受光伏组件去库存、消费电子景气度不佳等影响， 公司 2023 年营收有所下滑，目前已布局其产品在折叠屏铰链、高频电机、军工 隐身材料、雾化铁粉替代等领域的应用，未来或将显现出增长弹性。

公司的主要收入来源于羰基铁粉、雾化合金粉与合金软磁粉，三者收入占据 2023 年总营业收入的 83.28%。其他产品包含金属注射成型喂料系列、吸波材料与气 体等。自 2020 年起，羰基铁粉与合金软磁粉的收入逐年上升。2023 年雾化合 金粉产品收入同比下降 69.83%，主因下游客户所购产品结构转变、单价降低。 公司盈利能力较强，各产品均具备较高毛利率。五年来，公司毛利率保持在 34% 以上，净利率不低于 20%。2023 年公司的毛利率为 39.07%，同比增加 4.94pct.， 净利率为 21.38%，同比下降 1.85pct.。其中羰基铁粉与合金软磁粉具有一定技 术壁垒，为公司贡献较高毛利率。2023 年羰基铁粉产品的毛利率为 49.67%，合 金软磁粉的毛利率为 47.43%，吸波材料的毛利率为 52.24%。

公司期间费用率控制得当，近年来总体呈下降趋势。2023 年，公司销售费用率、管理费用率与研发费用率分别转增至 2.70%、7.30%与 5.49%，财务费用率降低 至-1.62%。23 年公司欲扩建 10 万吨金属软磁微纳粉体，导致公司整体费用率较 高，但也由此打开了远期成长空间。

二、五大系列粉料占据产业链优势，广泛终端需求定基超细粉增势

金属粉末是指尺寸小于 1mm 的金属颗粒群，包括单一金属粉末、合金粉末以及 具有金属性质的某些难熔化合物粉末，是粉末冶金的主要原材料。金属粉体类型 众多，其中铁基粉体是金属粉体行业中最为重要的粉体品种。铁基粉体的制备方 法主要包括还原工艺、雾化工艺、电解工艺和羰化工艺。其中羰化法通常用于高 纯度粉末的生产，具有一定技术难度；雾化法是目前粉末冶金工业中应用最广泛 的工艺之一，也是金属 3D 打印用合金粉末最主要的制备方法。 羰化法是将金属铁、镍等与一氧化碳合成为金属羰基化合物，再热分解为金属粉 末和一氧化碳。羰化法具有高选择性，制得的粉末很细、纯度很高，在工业上主 要用来生产铁和镍的细粉和超细粉，及 Fe-Ni、Fe-Co、Ni-Co 等合金粉末。 雾化法是一种利用高压气流或水流直接击碎液体金属或合金而制得粉末的方法。 雾化粉末具有球形度高、粉末粒度可控、氧含量低、生产成本低以及适应多种金 属粉末生产等优点，已成为高性能及特种合金粉末制备技术的主要发展方向。

悦安新材处于行业中上游，生产五个系列的产品，包括羰基铁粉系列产品、雾化 合金粉系列产品及以两种材料为基础进行深加工的软磁粉系列产品、金属注射成 型喂料系列产品与吸波材料系列产品。

1、羰基铁粉行业：优质粉体行业壁垒较高，多功能下游应用景气可期

（1）高技术壁垒：羰基铁粉纯度高杂质少，被视为最好的冶金材料

羰基铁粉是一种多功能超细金属粉体材料。羰基铁粉是以海绵铁、一氧化碳为主 要原材料合成羰基铁，用羰基络合物热分解工艺技术生产的微米级、亚微米级单 质元素纯铁粉。 羰基铁粉是目前能够采用工业化技术生产的粒度最细、纯度最高、球形外观最好 的铁粉。通过独有的生产工艺制造，羰基铁粉不含其它有害杂质金属，为洋葱层 状微细结构，其光滑流动性好、反应活性大，且具有优异的磁性能等特殊功能。 使用羰基铁粉生产的铁芯具有低的磁滞损失、涡流损失和磁性能损失，且热稳定 性和磁稳定性好，机械强度高，抗风化能力强，可用于生产高致密度或全致密的 高性能产品。

铁粉的性能会对粉末冶金件成形和烧结过程产生影响，并最终影响粉末冶金的工 艺性能。羰基铁粉在粒度、纯度及形态三方面与其他铁粉具有明显区别。其中粒 度方面一般铁粉普遍在 20 微米以上，羰基铁粉一般在 10 微米以下，悦安新材生 产的羰基铁粉在 1.2 微米以下；羰基铁粉的纯度更高且杂质更少；此外羰基铁粉 可根据要求制备成纤维状、片状及球状等来满足下游需求。

羰基铁粉行业技术壁垒较高。羰基铁粉工艺技术难度高，需要长时间的研发沉淀， 新企业难以挤入。其中主要技术门槛包括材料配方、工艺控制、应用研究三个方 面，例如公司需要通过大量实验数据、经验积累、理论结合支撑来确定材料的组 分关系与粉末成型后的各项机械、功能性能。 羰基铁粉制备生产的工艺主要为合成、热分解工段。合成过程需要全自动产线； 热分解过程中温度、压力等工艺的优化将影响最终粉末粒径度和性能。在制备分 解五羰基铁时温度变化 3℃或气体流量变化 5%，均会对羰基铁粉的粒度及碳含 量形成明显影响。

羰基铁粉的制备方法主要包含高压气相合成法与中压气相合成法，其中中压法羰 基铁粉生产技术理论上可以实现辅助原料 CO 的 100%循环利用，并且采用节能 循环模式，可以大幅度降低生产成本。高压气相合成法工业是以海绵铁块作为合 成原料，经球磨成粉状，然后在氢气氛下进行还原，装入合成反应釜，CO 气体 经高压压气机加压导入反应釜，同时给釜体加热，发生合成反应，生成五羰基铁 并经减压冷却为液体。悦安新材采用的是自主研发的高中压结合合成工艺。

（2）供给：从德国巴斯夫垄断到中德龙头聚集

目前世界上能够生产羰基铁粉的国家不多，仅有德国、俄罗斯、美国和中国等少 数几个国家。德国是全球羰基铁粉主要的供应地，而美国则是全球最主要的羰基 铁粉消费国，欧洲是全球另一重要消费区。 羰基铁粉产销量逐年提升。全球来看，据 QY Research，2022 年全球羰基铁粉 市场销售额达到了 14 亿元，预计在 2029 年达到 21 亿元，6 年 CAGR 为 6%。 而中国羰基铁粉产业则具备起步晚，技术进步快的特点。据中国钢协粉末冶金协 会数据，2020 年中国羰基铁粉行业产量达到 1.19 万吨，同比增长 15.53%，10 年 CAGR 为 31%。同年我国六家厂商羰基铁粉销量共 1.10 万吨，同比增长 8.3%， 2022 年全国总产量达约 1.37 吨。

羰基铁粉行业集中度高，CR3 约 60%。据中商情报网，2022 年，中国以 42% 的比率占据全球最大的羰基铁粉市场，而德国占有约 45%的市场份额。据 QY Research，全球前三大羰基铁粉生产商占据约 60%的市场份额。目前羰基铁粉 的海外供应商主要为德国化工巨头巴斯夫、美国国际特品公司与俄罗斯 Sintez-CIP Ltd.，合计产能约 1.6-1.8 万吨/年。国内主要生产者为悦安新材、江 苏天一、陕西兴化、吉林卓创、江油核宝和金川集团等，合计产能约 1.1-1.2 万 吨/年。 目前全球羰基铁粉市场中，体量上而言巴斯夫位列第一，悦安新材位列第二。中 国羰基铁粉市场中，悦安新材以 40%以上的市占率居于领先地位。2015 年以前， 我国羰基铁粉等金属粉末高度依赖海外进口，巴斯夫在国内羰基铁粉行业的市占 率超 8 成，在高端市场（如电感等）占 95%以上。此后以悦安新材为首的国内 企业突破巴斯夫在中高端羰基铁粉领域的垄断，并通过规模化生产实现了国产化 替代。23 年巴斯夫羰基铁粉产能约 1 万吨/年，占全球约 40%；悦安新材具有羰 基铁粉产能 6000 吨/年，占国内产能约 40%-50%，占全球产能约 20%。

（3）下游：传统应用稳健发展，新兴下游增速可期

羰基法生产工艺主要应用于高附加值、高精端产品领域，比如粉末冶金、软磁材 料、磁流体抛光、金刚石工具、雷达吸波材料、硬质合金、化学催化合成、防伪 涂料、药物配方（营养补铁、多种维他命剂）、食物添加剂及动物饲料等，具体 而言： 粉末冶金领域：羰基铁粉不仅能够提高产品的成品率和强度，而且能够使产品的 寿延长 5-10 倍，因此被认为是最好的冶金添加剂之一； 环境保护领域：用羰基铁粉制备的涂料和元器件能够防止电磁波的泄露和辐射， 减少电子产品带来的污染； 无线电领域：羰基铁粉具有使用频带宽，性能稳定，尤其是导磁率度系数小等优 点，被广泛应用于无线电通讯、导航、雷达定位等设备中。 高端工具制造领域：羰基铁粉工艺改进后可替代成本昂贵的钴粉；对比传统的铁 基金刚石工具，其能提高基体对金刚石的把持力，提高基体的耐磨性能； 国防军工领域：羰基铁粉不仅应用于常规武器的制造，而且同高端的隐身材料息 息相关，适配于隐身技术下的器械制造；食品添加剂领域：高纯的羰基铁粉则被认为是一种比较理想的食品补铁剂，也是 生产补铁剂的理想原料。

美国是全球主要的羰基铁粉消费国，其次为欧洲与亚太地区。据中商情报网， 2022 年全球羰基铁粉消费市场中，美国、欧洲与亚太占比分别为 48%，23%与 19%。其中美国的主要应用领域为食品添加剂、汽油抗爆剂、粉末冶金及硬质合 金材料、化工催化剂、军工产品、磁性材料、医药等，欧洲的下游领域以汽车工 业应用（高档轿车的重要零部件）、医药与军工为主，亚太地区的下游领域为磁 性材料领域及 MIM 喂料、化工催化剂、硬质合金与军工产品原料。随着中国电 子及新能源产业的快速发展，下游厂商对高技术与精细化原材料的需求日益增高， 未来我国羰基铁粉的全球消费占比将进一步提高。

羰基铁粉在电感领域的应用约占五成。根据公司的产品下游分布情况，可推断出 羰基铁粉产品的下游应用中，电感领域约占 50%（其中消费电子：汽车电子约为 7:3）、精密件工具类应用约占 20%、汽车智能悬挂约占 15%、剩余其他应用（国 防、营养补铁等）约占 15%。当前，羰基铁粉在传统下游应用领域（如 3C 精密件工具等）表现稳健，而在新兴应用领域（如 AI 芯片电感、高频电机、汽车电 子等）则受到终端需求快速增长的影响，前景广阔。 AI 芯片电感：持续攀升的算力需求，推动 AI 芯片浪潮持续高涨。Al 模型构建一 般分为两个关键阶段：首先是通过大规模的算力和数据构建预训练模型，随后进 行针对性训练。这两个过程都需要大规模高功率高频计算，对算力的需求极大。 在 2024 年的 GTC 大会上，英伟达发布了 AI 芯片 Blackwell B200 和 GB200。 超级 AI 芯片 B200 采用了台积电的 4NP 工艺制程，其晶管体量达到了 H100 的 两倍，性能提升了 5 倍；而巨型芯片 GB200 则在成本能耗上改善了 25 倍，训 练速度提升了 30 倍。这一系列创新标志着超级算力 AI 新纪元的到来。据嘉世咨 询，自 2012 年以来，人工智能训练任务所需算力每 3.43 个月就会翻倍，预计未 来的算力需求将持续爆发式增长。

羰基铁粉制的芯片电感是为 AI 芯片配套基础设施。芯片电感作为一种特殊形式 的一体成型电感，位于芯片的供电模块，为维持主板和显卡中各种芯片的正常工 作提供所需的电力。随着高算力需求的增加，适应大功率场景的芯片的需求急剧 上升，这对元器件中的芯片电感提出了更高的性能要求。羰基铁粉具有稳定的磁 导率、低微的芯损、高磁饱和度以及球形结构，因此非常适合于高频率高电流的 应用。其制作而成的合金软磁粉更适用于当前对算力要求不断提高的芯片电感。 随着芯片性能的升级和功率的增加，羰基铁粉市场前景广阔。

高频电机：高频低损耗电机是未来电机领域中重点发展方向。高频电机是一种使 用高频率（通常大于 1kHz）交变电流作为动力源的电机，具有高效率、低噪音、 较高的控制精度以及较小的尺寸、重量。高频电机的应用领域包含航空航天、精 密仪器仪表、机器人的关节驱动、微型机械技术中的微驱动器、磁悬浮列车、飞 行汽车等。

羰基铁粉用于制作替代硅钢片的铁基非晶合金定子，能够降低高频电机损耗。软 磁性材料的品质会影响电机磁通传输速度、能量消耗量与结构紧凑程度。相对于 传统的硅钢材料，羰基铁粉具有优异的软磁性能，可以用于制造更高速度和更小 体积的电机铁芯。具体而言，传统硅钢定子一般厚度为 200-500 微米，而下游客 户通过羰基铁粉制作的金属片薄至 100 微米以下，能够更好满足高频电机对低 损耗的要求。羰基铁粉制作成的低损耗定子具有相对性能优势，未来成长空间初 现。目前悦安新材的下游厂商处于验证阶段，预计将在第一阶段带来千吨级需求。

汽车智能悬挂：MRC 电磁悬架具有成本高、渗透率较低的特点。悬架系统是将 汽车与路面进行隔离的弹性元件系统，目前汽车悬架系统主要包含空气悬架、 CDC 悬架、MRC 电磁悬架三种。其中空气悬架与 MRC 电磁悬架成本更高，但 性能更优。MRC 电磁悬架的重要原料包含磁流变材料，该材料是由磁场控制的 新型智能材料，其响应快、可逆性好，可以通过调节磁场大小来控制材料的力学 性能连续变化。考虑到该材料价格高昂，且被国外垄断，MRC 电磁悬架渗透率 提升受到限制。 受益于磁流变流体原料的国产化替代，羰基铁粉在电磁悬架的市场潜力待挖掘。 电磁悬架由羰基铁粉等软磁粉体为原料制成，悦安新材等企业的下游产品主要适 用于海外的美系车型。当前，随博海新材等企业成功量产新型纳米磁流变流体， 国产磁流变技术成本有望持续下探，预示着 MRC 电磁悬架的应用潜力将提速释 放。这将推动羰基铁粉等软磁粉体的应用增长。

2、雾化合金粉行业：高性能粉末应用于软磁材料、3D 打印等领域

（1）基础制粉工艺：纯度高成本低

雾化粉末是指利用高压气流或水流、离心力等工艺，将熔融金属液流粉碎成液滴， 冷凝后得到的金属或合金粉末。理论上，任何能形成液体的材料均可以进行雾化 制粉。雾化粉末成球率高，松装密度大，压缩性能依粉末形状而异。根据雾化介 质的不同，雾化法可以分为气雾化、水雾化等工艺。气雾化粉末球形度好，杂质 含量低；水雾化粉末形貌属于不规则形状，含氧量高，粉末成型保型性好。

雾化制粉是粉末冶金新技术的基础，且具有原料来源广、成本低、纯度高、重现 性好等优点。雾化合金粉采用的是纯物理法，生产制程和扩产周期较短，生产设 备均为标准定制通用型设备，技术门槛相对不高。

应对下游不同的粉末需求，厂商使用不同的雾化工艺或流体。高性能合金粉末在 雾化过程中需要保护气氛，因而用氮、氩气雾化，而离心雾化与真空减压雾化的 粉末也具有很高的质量。随着金属 3D 打印技术的蓬勃发展，3D 打印对金属粉 末粒度及粒度分布、球形度、氧含量等特性提出了更高的要求，而雾化法是目前 产业化生产 3D 打印用球形粉体的主要技术。因此未来雾化制粉工艺的研究重点 是发展高性能低成本粉末制备技术，以开发 3D 打印专用金属粉末。

工艺设备不断迭代升级，自动化程度逐步提升。随着雾化粉应用领域的不断拓展， 下游厂商对产品种类、粒径尺度、球形度、粉末纯度、粉末表面质量等提出了新 的要求，传统工艺及老旧设备已很难适应新需求。与此同时，以汽车为代表的传 统应用领域对于粉末的要求也在不断提升。雾化粉末性能提升的主要途径是生产 设备、工艺及控制手段的迭代升级。

（2）供给：雾化合金粉市场呈稳增长态势，技术壁垒有限行业竞争激烈

全球与中国雾化合金粉市场稳步提升。据华经产业研究院统计，2021 年全球雾 化合金粉市场规模为 9.2亿美元，预计在2028 年达到 14亿美元，CAGR 为6.2%。 2020 年我国主要雾化铁粉厂商的总销量为 28 万吨，同比增长 8.3%。其中我国 雾化铁粉销量的增长受益于下游汽车市场的复苏。

相比羰基铁粉，雾化合金粉行业壁垒较低，竞争较为分散。据华经情报网，在 2021 年全球用于粉末冶金的铁粉市场中，南北美洲供给 42%，欧洲占 23%，亚 洲及大洋洲占 35%；而中国市场主要集中在华东和华中地区，分别占国内供给的 37%与 40%。 目前海外雾化合金粉供给商包含日本 ATMIX、美国 Carpenter、英国 GKN（三 者皆具备万吨级产能），以及瑞典 Sandvik 的子公司 Osprey。国内雾化合金粉厂商有几十家，竞争较为激烈，毛利率也较低，主要公司为铂力特、屹通新材、悦 安新材与恒基粉末。悦安新材水雾化合金粉的主要竞争者为 ATMIX，气雾化合金 粉的主要竞争者为英国的 Sandvik Osprey。

（3）下游：雾化合金粉应用场景多样

雾化合金粉的应用场景多样，主要包括结构性应用和功能性应用，其中结构性应 用为 MIM 制造 3C 结构件、通讯基座结构件、工具类产品和手机外观件、3D 打 印材料；功能性应用为电感元器件，主要用于软磁材料等领域。

下游场景需求刺激雾化合金粉技术升级。雾化合金粉的市场规模随着下游汽车产 业的蓬勃发展、MIM 制造和 3D 技术的进步而不断扩大，下游应用的技术迭代也 推动雾化合金粉厂商升级生产技术，提高粉末性能与质量。

3、软磁粉末：两种粉末制成品，应用于光储、新能源汽车等领域

（1）金属软磁粉芯：当今综合性能最好的软磁材料之一

软磁粉由羰基铁粉、超细雾化合金粉为基础制备，是能迅速响应外磁场变化，低 损耗获高磁感应强度的合金粉末材料，是制成软磁材料的核心原材料之一。用软 磁粉末制成的软磁材料，能够在较低的磁场下易磁化、易退磁，具有低矫顽力和 高磁导率、低磁损耗和电损耗、高稳定性等磁性能。 软磁材料主要可分为金属软磁、铁氧体软磁、非晶及纳米晶三类。金属软磁应用 广泛，可继续细分为纯铁、硅钢、坡莫合金、金属软磁粉芯等类别。

合金软磁粉芯的制备流程大致可分为粉末制备及颗粒配比、绝缘包覆、压制成型、 后续退火热处理四个阶段，其中每一个阶段的技术水平、原料的磁性能、颗粒力 度配比等都对磁粉芯成品的性能有较大影响。在制备合金软磁粉芯时，公司采用 超细金属粉末处理技术和绝缘包覆工艺，对自产羰基铁粉、雾化合金粉的基础粉 末进行粒度分级，用纳米材料对粉末颗粒表面均匀包覆进而将其隔离。之后公司 在 900℃高温下热处理粉末，使用多种无机或有机物配制的包覆液进行液体搅拌， 以在粉末表面形成均匀包裹的纳米绝缘膜，最后得到磁导率、低损耗、耐腐蚀、 抗高温的磁性粉末。公司的技术路线先进可靠，产品性能稳定。

软磁粉主要用于制造金属软磁磁芯及电感元器件。金属软磁粉芯是是当今软磁材 料领域综合性能最佳的软磁材料之一，应用于太阳能光伏产业、通信元器件、LCD 显示屏、汽车电子、UPS、空调等领域，市场需求量大。软磁粉芯的磁性能同时 包含金属软磁材料和软磁铁氧体的优势，并且改善了传统金属软磁磁导率不高的 缺陷，达到了远超铁氧体软磁的饱和磁感应强度，同时其绝缘层提高了电阻率。 成型工艺方面，其相较非晶软磁更成熟，可塑性强。软磁粉芯可以同时满足高频 （KHz~MHz）使用和体积小型化的需求，并且可以加工成环形、E 型、U 型等， 以满足不同的应用场合。

（2）下游：全球合金软磁总需求高速增长，未来三年复合增速约 25%

光伏与储能领域发展迅速，软磁粉基础稳固。软磁材料在光伏发电和储能领域主 要用于生产逆变器。逆变器主要分为集中型、组串型、集散型、微型等。其中组 串型逆变器由于开关频率较高，选用低功率损耗、低矫顽力的金属软磁粉芯。 在全球降碳和能源自主趋势下，分布式光伏或将迎来历史性机遇。预计 2026 年 全球新增光伏装机容量有望达到 515GW，金属软磁粉芯在光伏逆变器领域需求 量 8.4 万吨，CAGR 为 16%。金属软磁粉芯在储能领域主要应用于变流器的逆 变电感及储能电感，预计 26 年需求量为 1.9 万吨，CAGR 为 47%。

新能源车市助力，软磁粉需求加速。软磁材料主要应用于新能源汽车板块的充电 桩、车载 AC/DC 充电器、车载 DC/DC 变换器三个应用领域。在 800V 应用模块 中还将应用于升压电感，预计 26 年全球新能源车销量将超 2500 万辆，软磁粉 芯新能源车领域用量约 6.8 万吨，CAGR 为 46%。

新能源车保有量增加带来充电桩需求提升，欧美市场充电桩放量可期。充电桩领 域软磁材料最广泛的应用是软磁粉芯制成的高频 PFC 电感，起储能、滤波作用。 预计 2026 年全球充电桩领域软磁粉芯需求量约为 2.2 万吨，CAGR 为 110%。

在变频空调方面，软磁材料主要用于变频空调变频器上的 PFC 电感中，起到电 源输入功率因数的调节、抑制电网高次谐波的储能升压电感的作用。预计 2026 年全球变频空调的软磁粉芯需求量约 7.1 万吨，CAGR 为 15%。 数字经济与高频化推动，UPS 领域有望成为增长点。软磁材料以磁性元器件的 形式应用于 UPS 的逆变器、输入端、蓄电池、DC-DC 变换器等多个区域。预计 2026 年全球 UPS 用软磁用量将达 5.2 万吨，CAGR 为 20%。 总需求：预计到 2026 年全球总需求量将达到 31.6 万吨，CAGR 为 25%。市场 空间约为 115 亿元，CAGR 为 28%。其中增幅较快的三个下游需求依次是充电 桩、储能、以及新能源汽车，CAGR 分别为 110%、47%、46%。

4、MIM 喂料：金属注射新工艺，下游消费电子景气度有望提升

（1）MIM 喂料及工艺简介

金属注射成型喂料是将氧含量低、球形度好的超细金属粉末，通过添加高分子材 料进行混炼制得的粉料均匀的复合颗粒，具有流动性高、烧结密度高、综合强度 高、韧性好、类镜面抛光效果等优异性能。金属粉末原料的粒度分布、形状和面 貌与黏结剂成分的比例均会影响最终产品的质量。 金属注射成形（Metal Injection Molding，MIM）是一种净成型工艺，先将金属粉 末与其粘合剂混合，将混合料制成质粒后注射于模型中。此工艺适用于生产小型、 形状复杂以及具有特殊性能要求的制品。其中，喂料与模具是 MIM 生产中的重 点影响因素。MIM 突破了金属粉末模压成型工艺在产品形状上的限制，同时能大 批量、高效率地生产具有高精度、高强度、高复杂度、微小型规格的精密结构零 部件，是近年来粉末冶金学科和工业领域中发展迅猛的一项高新技术。

（2）供给：中国 MIM 市场稳步增长

中国 MIM 市场稳健增长，用粉材料以不锈钢和铁基合金为主。根据中国钢结构 协会粉末冶金分会数据显示，2022 年中国 MIM 市场规模为 86 亿元，5 年 CAGR 为 10%，预计 2023 年将达 93 亿元。从 MIM 用粉材料来看，中国 MIM 用粉材 以不锈钢和铁基合金为主，其次为钨基合金，余下少量为硬质合金、铜基合金和 钛合金等。

（3）下游：消费电子领域需求旺盛

MIM 元件应用范围极广，包含智能手机的卡托、侧键、摄像头零部件、折叠铰链 等，汽车的发动机、涡轮增压器、安全气囊、变速箱等，手术器械内窥镜、手术 刀柄/钳等医疗设备，CPU 散热器/扇叶、光纤基座等通讯类应用，以及门类五金、 电动工具、锁芯部件等工具。下游应用的多元化是 MIM 行业发展的主要趋势。 国内 MIM 应用最多的领域是消费电子。据华经产业研究院数据，2020 年中国 MIM 应用领域中，手机领域占比超五成，其次为智能穿戴、汽车领域、五金（包 括机械）、医疗与汽车。

折叠屏铰链为行业增长点。2019 年以来，折叠屏手机铰链为 MIM 产业带来新的 市场机会，同时对下游厂商在精度、性能与技术方面的要求也不断提高。2021 年华为发布的 Mate X2 折叠屏手机首次搭载双旋水滴结构铰链，铰链零部件复杂 度进一步提升。为减轻转轴铰链重量，在现有 MIM+液态金属+碳纤维的组合下， 下游厂商在开发 MIM+钛合金或其他先进材料的组合，未来将往 MIM+进口高强 碳纤维迈进。

随折叠手机市场渗透发展，MIM 需求有望快速放量。据 IDC，2023 年中国折叠 屏手机出货量约 700.7 万台，同比增长 114.5%。自 2019 年首款产品上市以来， 中国折叠屏手机市场连续 4 年同比增速超过 100%。2023 年，华为、OPPO 以 及荣耀的多款新品推动折叠屏市场延续快速增长势头，三者市场份额超七成。

5、吸波材料：军民市场广泛应用

吸波材料是指通过吸收或者大幅度减弱投射到其表面的电磁波能量，从而实现电 磁波干扰减少的一种功能材料。其原理实质是吸收或干涉入射电磁波的同时，依 靠材料介质损耗的特性将吸收的能量转变成热能或其它形式的能量耗散出去。以 材料端对电磁波的损耗机制分类，吸波材料可分为磁损耗型，电阻损耗型与介电 损耗型。其中以铁氧体、羰基金属微粉和其他磁性金属粉末为主体的磁损耗型材 料，主要通过磁滞、涡流损耗等多种机制实现电磁波的吸收与衰减；后两类材料 则分别通过材质高电阻带来的电场相互作用，以及介质的电子极化、分子极化或 界面极化等效应来吸收电磁波。 在金属磁性微粉中，羰基铁粉制备工业化成熟且成本相对低廉，在微波频段具有 磁导率较高，匹配厚度较小，磁导率实部、虚部频散效应不显著，温度性好等一 系列特质，是目前研究最成功、应用最广泛的一类吸收剂。

吸波材料在国防与民用市场广泛应用。在国防领域，吸波材料主要应用于隐身技 术与微波暗室中。其中，前者系提高军事目标的生存能力与武器系统的突防能力， 以在军用飞机、导弹等武器装备与军事设施涂覆为主要应用手段；后者指采用吸 波材料和金属屏蔽体组建的特殊房间，旨在通过提供人为空旷的“自由空间”条 件，以提高被测设备（天线、雷达）的测试精度与效率。 在民用市场中，吸波材料常与电磁污染消除和 RFID 电子标签紧密相联。通过在 相应设备表面贴装不同材质的吸波材料，吸波材料能够有效抑制电磁腔体谐振， 进而抑制谐振时电磁能量的泄露，以减少电磁干扰和电磁波污染。此外，部分磁 性吸波材料具有在使用频率下磁导率高、磁损耗低，而在高于使用频率时损耗会 增大的特点，具备低通滤波器的性质，这也为 RFID 电子标签在金属环境使用中 提供了较好的解决方案。

高性能吸波材料将迎来广阔的市场前景。作为立体化现代战争中最重要、最有效 的突防战术技术手段，隐身技术的军事地位日益高涨，这对吸波材料的性能提出 了更加严苛的要求，远超传统的吸波材料。另外，5G 网络的快速发展打开了全 球物联网核心 RFID 电子标签广泛应用的窗口。同时，面对高集成度、高安装密 度的现代电子技术，吸波材料能够抑制愈发严重的电磁干扰与污染。据华经产业 研究院，预计 2025 年全球吸波材料市场将上升至 472 亿元，CAGR 为 7.97%。 据智研瞻产业研究院，预计 2025 年中国吸波材料市场将上升至 167 亿元。

三、核心优势：龙头优势愈发显著，产品性能全球领先

1、规模优势：五大产品横纵布局协同互补，关键工艺突破助力产能释放

公司营收整体保持增长态势。2018-2023 年公司分板块营收中，羰基铁粉、软磁 粉和 MIM 喂料规模增长较快，5 年 CAGR 分别为 11%、12%和 19%。 国产替代占据先发优势。在 2015 年以前，国内羰基铁粉等金属粉末被德国巴斯 夫高程度垄断，其市占率高达八成。目前国内能够批量化生产羰基铁粉的企业依 旧屈指可数，公司抢先突破了巴斯夫垄断，以先进且不断精进的技术为我国重要 国防原材料提供国产替代方案（吸波性能良好的羰基铁粉被用于制作隐形飞机、 导弹等），并为其他下游企业节省原料成本（如 3C、汽车等）。 公司为羰基铁粉行业龙头，全球市占率仅排巴斯夫之后，约 20%，国内市占率 超 40%。目前公司羰基铁粉产能为 6000 吨/年，占全球总产能约 20%，占国内 总产能约 40%-50%，规模基础扎实，待扩产项目投产，市占率有望进一步上升。

协同效应：产品多元化，实现规模与产业链双赢。公司下设羰基铁粉、雾化合金 粉、软磁粉、金属注射成型喂料和吸波材料 5 个横向事业部，产线完备，形成纵 向产业协同。不同产品的部分生产环节可以实现设备共享、制备过程共享，有效 降低产品成本。同时公司在羰基铁粉工艺的基础上自主开发了高压水雾化、气雾 化等制粉工艺，是为数不多的拥有多种制粉工艺的供应商，覆盖更大范围下游客 户，提供更全面的材料解决方案，满足客户对不同产品的需求。同时，不同工艺 产品的客户可以互相渗透，方便公司扩展市场。 未来金属粉料行业集中度提升，优胜劣汰、强者更强的趋势仍将延续。近年来, 在国家环境保护与安全生产政策日趋严格，上游原材料价格大幅波动，人力、运 营成本刚性上涨等多重因素影响下，金属粉料行业竞争程度不断加剧。综合竞争 力较弱的中小企业不断退出，而拥有品牌、规模、客户、渠道和资金等优势的头 部企业将占领更多市场份额。

2、技术优势：微米优势降低超微电感功耗，产学互研构建技术“护城河”

作为少数同时拥有羰化和雾化两种粉末生产工艺的公司，已形成基底稳触达广的 产品矩阵。公司拥有省级企业技术中心和省级羰基金属粉体材料工程研究中心， 先后参与制定了《微米级羰基铁粉》等 7 项国家和行业标准，其具有自主知识产 权的产品微米级羰基铁粉被评为“江西省自主创新产品”。公司拥有境内 16 项发 明专利、20 项实用新型专利以及 1 项境外发明专利。 深耕金属细分行业二十载。公司通过自主研究掌握了高压循环合成技术、高性能 磁粉芯用超细羰基铁粉制备技术、热处理技术、分解技术、粉末后处理技术、喂 料独特配方和工艺生产等核心工艺及技术，高品质低成本气雾化粉末制备技术以 及离心雾化制粉技术，具备较高的核心技术优势。 羰化工艺是公司技术之基，此工艺壁垒高、生产过程控制难度大。细粉主要技术 门槛在于工艺流程的控制、材料的配比、下游应用研究、以及安全生产监管。而 羰基铁粉的技术壁垒主要为对球形度、均匀度、细度的控制工艺及安全监管门槛， 需厂商具备工艺控制技术以及多年运营经验积累。

与巴斯夫产品相比，公司制成的羰基铁粉关键性能优异，达到全球领先水平。公 司能够制成 1.2 微米以下的羰基铁粉，比海外竞商的参数小 0.3 微米以上，有利 于降低下游产品的功耗。与国内同行相比，公司具备高细粉率、高原材料转化率、 各批次质量稳定的技术优势，且成本低、服务好。

为保持产品技术的领先性，公司始终坚持“创新研究推动发展”的核心战略，推动 产品的迭代，引领行业的发展。根据客户需求，公司设立了多个与下游应用相结 合的实验室。如 MIM 实验室可以做 MIM 零部件、注塑、烧结、测试等研发；软 磁实验室可以做电感和磁粉芯等研发；吸波材料实验室可以测试材料的隐身效果 等研发。除此之外，公司还与多个高校展开了产学研合作，以推动公司研发进度 及技术进步。

3、客户优势：以粉料质量赢客户粘性，受国内外广泛认可

以粉料质量赢客户粘性，积累多年资源拓展品牌影响力。公司凭借优良的产品质 量、快速反应的服务体系，不断积累优质的客户资源，并与多个知名客户建立了 长期稳定的合作关系。公司产品直接或间接得到了诸如台达电子集团、韩国三星 电机等电子元器件行业龙头公司，VIVO、OPPO、荣耀等 3C 产品行业知名公司， 富世华（Husqvarna）、韩国二和（Ehwa）、喜利得(Hilti)等国际领先金刚石工具 企业，以及专业从事高端汽车零配件制造的保来得（Porite）、Indo-MIM Private Limited 等知名客户的认可，远销全球 20 余国家和地区，获得了良好、广泛的行 业口碑。 公司始终坚持以客户需求为导向，快速响应客户需求，持续优化配置资源服务客 户。通过对客户类型和粉末市场应用情况的分析，采用直销为主、经销为辅的销 售模式。其中直销模式主要是针对规模较大、实力较强的下游应用生产企业，与 其建立稳定的合作关系，如精研科技、韩国三星电机、Indo-MIM Private Limited 等。为开拓欧洲市场，公司在德国法兰克福设立了全资子公司岳龙粉末（德国） 有限公司。针对不同领域客户的需求，公司建立专业化的技术服务和营销队伍， 针对下游企业的技术能力和产品定位，形成专业、规范、有序、完善的营销体系。

四、降本增效剑指雾化铁粉，成本下探寻路柳暗花明

战略布局扩产：考虑到羰基铁粉具有原材料贵，制作工艺复杂的特点，其用途被 限制在对成本相对不敏感的中高端领域，市场容量的提升空间有限，公司战略布 局宁夏基地，意指部分替代电解铁粉和高端超细雾化铁粉。公司在宁夏投资的“年 产 10 万吨金属软磁微纳粉体项目”将在未来 2-3 年释放 10 万吨/年的软磁粉系 列产能。 公司降本增效有望抢占成本优势，进军雾化铁粉市场。通过宁夏项目，公司自主 研发出创新工艺，大幅降低羰基铁粉成本。公司主要以五条路径实现降本：（1） 转用新化学反应方程，以废料代替海绵铁原料，（2）以西北地区煤化工基地的 低价隔墙 CO 等代替原公司高成本自制 CO，降低原料成本，（3）以更大容量 的反应釜（扩产优势下）代替原反应釜，降低设备成本，（4）生成副产品人造 金红石等，售卖后抵扣成本，（5）扩产后人工等成本递减。 降低铁源成本的具体方式可分为钕铁硼（NdFeB）废料和钛铁矿废料两种路线： （1）钕铁硼（NdFeB）：取钕铁硼废料，以酸法/羰化的方式萃取 Fe，再将剩 下的元素富集。 （2）钛铁矿：先取钛铁矿等金属废料，通过羰化工艺把大部分（85%-90%）Fe 提取出，再使用酸法提取剩余 Fe。同时富集 Ti 元素，最终可生成 TiO2 等副产 品。

新工艺生产的低成本羰基铁粉与原工艺略有区别，与售价相近的高端超细雾化铁 粉相比，性能更优，粒径更细。目前公司新工艺实验性样品已向客户送样，且客 户接受程度较好，有望带来新增长点。届时羰基铁粉产能利用率提升，业务有望 提速增长。

低成本高性能的羰基铁粉在高端雾化铁粉市场中的渗透空间可观，未来需求或保 持高增速。据华经产业研究院，2020 年中国铁基粉体市场中，雾化钢铁粉占比 约五成，而羰基铁粉仅占比 2%。据 Analyst View Market Insights，2021 年全球 高纯度雾化铁粉的市场规模约为 50.8 亿美元，2022 年至 2028 年 CAGR 约为 4.7%。公司降本生产的羰基铁粉有望打开市场空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）