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悦安新材（688786）研究报告：金属细粉，开疆拓宇。公司深耕超细金属粉体行业，羰基铁粉产能位居行业前列。公司成立初 期产品主要为羰基铁粉，后逐步发展了超细雾化合金粉以及软磁粉、金 属注射成型喂料和吸波材料等深加工产品。羰基铁粉是目前能够采用工 业化技术生产的粒度最细、纯度最高、球形外观最好的铁粉，由于技术 壁垒较高目前中国主要有 6 家企业生产。公司目前羰基铁粉产能 5850 吨，略低于全球老牌羰基铁粉公司巴斯夫，公司凭借产品的一致性、稳 定性以及快速响应能力逐渐替代海外产品，在中国羰基铁粉市场中由 2015 年前的市占率不足 10%提升至 2019 年的 30%以上，尤其是高端的 羰基铁基软磁粉末领域，从 0 突破至 50%以上，而巴斯夫在中国羰基铁 粉市场的市占率已经由 2015 年前的 80%以上降至 2019 年的不足 10%。

公司产品将受益于高端电子、电力领域需求快速增长。公司产品主要应 用于高端精密件和电子元器件领域，对应终端下游为汽车、3C 电子、金 刚石工具以及电磁领域的吸波材料等。在粉末冶金领域，超细铁粉可满 足粉末冶金对于高密度和可压制性的需求，其中羰基铁粉制成的粉末冶 金产品可以使产品寿命延长 5~10 倍，中国粉末冶金市场规模 2019-2023 年或将以 5%的复合增速稳定增长，至 2023 年达到 182.8 亿元。在电子 元器件领域，超细粉末适用于 1MHz 以上高频和超高频场景，目前主要 用于电子软磁。消费类电子产品更新换代周期缩短和新能源汽车产销量 快速增长以及单车电子价值量提升将显著提高电子类软磁对羰基铁粉的 需求，麦肯锡预计汽车电子市场规模有望从 2020 年的 1380 亿美元增长 至 2030 年的 4690 亿美元，CAGR 7%。另外随着第三代半导体的普及， 电力软磁工作频率有望由 10-50KHz 提升至几百 KHZ 至 2MHz 之间，届 时 10 微米以下的细粉将凭借功耗优势市占率快速提升。在吸波材料领 域，随着军工装备升级以及海上风电对电磁吸收的需求，中国吸波材料 市场规模未来有望以 8%-10%的增速快速增长，QY Research 预计 2025 年市场规模将达到 586 亿元。另外公司通过拓展雾化合金粉以及降低羰 基铁粉成本有望逐步打开新能源电力市场。

公司产能稳步扩张，积极开拓市场，迎接新增需求。公司 IPO 募投项目 为 6000 的羰基铁粉产能和 4000 吨的雾化合金粉产能，雾化合金粉产能 主要为 2000 吨软磁粉芯用雾化合金粉、1400 吨金属注射成型用雾化合 金粉、500 吨激光熔覆用粉末以及 100 吨 3D 打印用粉末。公司计划羰基 铁粉自 2022 年底开始每年释放 2000 吨产能，达产后总产能将达到 11850 吨，产能翻倍。公司积极采取回收废旧原料和提升自动化工艺等 寻求降本空间，同时配合汽车电子等高端领域研发新产品拓宽需求，提 升产品附加值。雾化合金粉方面，针对软磁用粉末，公司以粗粉攻克电 力软磁客户打开市场，现已有小批量客户应用中，公司预计下半年将逐 渐形成一定规模，未来公司将配合客户进行高频领域产品研发，将公司 优势细粉产品推向电力软磁客户。