2024年宋城演艺研究报告：财报保留事项摘除，新建项目构筑成长空间

“ 旅 游 演 艺 + 主 题 公 园 ” 行 业 ： 出 游 景 气 支 撑 客 流 基 础 ， 新 趋 势 下 产 品 & 运 营 为 王

旅游行业：2023年出游人次整体较快复苏，今年以来景气继续良好

首先来看，国内出游人次恢复系“旅游演艺+主题公园”行业发展的核心客群基础。

2023年以来，国内旅游行业持续复苏，旅游人次恢复尤其领先。2023年，居民出行旅游逐步复苏， 2023年我国国内游人次和收入分别较 2019年同期恢复80%、85%，其中Q1-Q4国内旅游人次分别恢复至68%/90%/85%/81%。其中，五一和十一，国内旅游人数和收入均超过2019年 同期水平，表现突出。

今年以来出游景气持续向好，中旅院预计2024年国内游人数收入恢复超2019年，较2023年有望增长超20%。今年以来，元旦、春节、清明等 假期，国内出游仍然维持较高景气度。春节8天超长假期，国内游客流和收入按可比口径各恢复至2019年同期的119%/108%，创历史新高； 清明假期国内旅游收入较2019年恢复2020年来首次超过旅游人数的恢复节奏。中旅院预计2024年国内游人数/收入将恢复到2019年的100%、 105%，同比2023年仍增长超20%。综合来看，经过了2023年旅游的补偿性释放，2024年国内居民出游人次热度仍相对良好，为“旅游演艺+ 主题公园”行业发展提供了有效的客流基础。

演艺行业：2023年演出场次超2019年，项目不断丰富内容多元

2023年全国线下演出市场爆发，较2019年强劲增长。2023年，结合中国演出协会报道，全国演出场次44.06万场（不含农村演出和娱乐场所 演出），与2019年相比增123.55%；票房收入502.32亿元，与2019年相比增150.65%；观演人数1.71亿人次，与2019年相比增83.01%，核心 系线下体验服务消费释放，演唱会、音乐节等各类演出活动爆发。

聚焦旅游演艺：核心来自“出游客群”（本地周边+异地客群）+ “观演”渗透转换，项目丰富助推2023年旅游演艺场次和观演人数较2019 年各增长73%、54%。根据文化产业评论报道，据不完全统计，2023年上半年旅游演艺剧目即超400场，较2019年同期340场增加60余场。技 术迭代，需求良好，旅游演艺结合景区拓展或城市旅游形成多元新模式，共同丰富行业供给。2023年，全年旅游演艺场次15.07万场，与 2019年相比增长72.61%；观演人数8055.13万人次，与2019年相比增长54.14%。

但需要说明的是，旅游演艺项目客单价相对不低，更依赖各个项目自身的品质、运营水平和营销导流能力。据同程旅行等数据，2023年Q1- Q3期间，旅游演艺客均收益贡献是同期景点大门票客均收益贡献的5倍。结合前文，供给提升下，2023年全国旅游演艺场次增长超7成，而 观演人数增长超5成，可见人次恢复略逊于场次，不同演艺项目之间表现仍有分化，更考验各项目自身的品质和运营、营销能力。

旅游演艺竞争格局：经营模式各有侧重，宋城演艺全产业链运营优势较突出

旅游演艺：经营模式各有侧重，龙头凸显。国内旅游演艺玩家宋城千古情系、印象系、山水系、华夏系及长隆系等，目前还包括 锋尚文化以及产业链相关大丰实业等，具体如下表所示。其中宋城、华夏系以室内演艺为主，前者采取主题公园+旅游演艺一体 化模式，集景区设计建造、内容编创和项目运营一体全产业链运作优势突出，后者系演出单独售票，周边商业或景区配套另外收 费等模式。印象、山水等以室外演出系列为主，知名导演项目设计输出，投资运营以当地政府或企业为主，以大型实景演出为主 要特色。锋尚文化则从大型国家级文艺活动灯光舞美等一站式设计输出，逐步介入旅游演艺设计创作等。

此外，其他上游相关公司：锋尚文化、大丰实业等，前者侧重灯光舞美文化创意设计，后者侧重舞台设备等，并以此进行产业链 延伸拓展，但项目侧重和运营上仍有差异。

商业模式：轻重结合连锁复制扩张，多元模式构造公司基本盘

公司目前国内共有15个项目，包括多种盈利模式：1）自建“主题公园+旅游演艺项目”模式（9个项目，已开业7个）；2）轻资产设计和 管理输出模式（5个项目，已开业3个）；3）合作模式（1个项目，即西安项目），此外未来预计还可能包括托管模式。

过往来看，自建“主题公园+旅游演艺”模式是公司最主要的商业模式，占据核心主导。但未来综合考虑投入产出性价比等，我们预计公 司后续在合作、轻资产及托管模式等方面不排除拥有更多可能。

核心优势：全产业链成熟运作下，与时俱进“改项目”能力突出

演艺项目：盈利二八分化显著，“叫好又叫座”难。结合我们此前《宋城演艺：不断进击的中国演艺新标杆》等公司深度报告等分析。总 体来看，旅游演艺产品，盈利二八分化显著，艺术性与商业性的统一往往难兼顾，且实际经营过程中随着外部环境的变化还需要在运营和 营销策略上及时调整。换言之，旅游演艺项目能持久不衰，项目内容优良受众较广与成熟高效的运作缺一不可。

宋城演艺：与时俱进“改项目”能力突出，有望夯实其自有项目盈利成长基础。回顾历史，公司千古情模式异地复制过程中也并非完全一 帆风顺，部分项目开业初期也受到一定争议。以第二轮项目为例，桂林、西安、上海开业初期评价均有分歧和争议，主秀或是与本地文化 结合不足，或是难以引起年轻人共鸣或情节设计衔接不够流畅等，公司此后均结合消费者反馈，可重新编排演出内容（演出修改主要系人 工，辅以部分设备投入，但远低于主题公园大型项目更迭成本），并针对性优化园区。因此，由于公司全产业链运作，可根据消费者反馈 进行修改，在可控的投入下对原有项目进行升级和迭代，与时俱进改项目能力突出，因此在爬坡期后多数都能进入良好的经营周期。

2023年经营表现：3月起核心项目复园后主业渐进复苏，亏损下年报仍宣布分红

2023年公司演艺主业业绩预计恢复近8成，核心项目渐进复苏且新项目仍有拖累。2023年，公司实现营收19.26亿元/+320.76%，归母业绩亏 损1.10亿元，同比转亏；扣非归母业绩亏损0.88亿元，处于此前业绩预告区间内，主要系花房减值等拖累。剔除花房集团减值和投资收益 波动等影响，公司实现归母业绩8.29亿元，较去年同期可比口径亏损1.29亿元同比扭亏为盈，积极改善。与2019年同期演艺主业相比， 2023年公司收入恢复86%，归母业绩恢复79%，主要系公司核心项目2023年3月才陆续复园，三亚业绩仅恢复约50%，部分新项目上海、西安 等2023年归母亏损合计超8000多万所致。丽江项目盈利基本恢复到2019年，九寨沟、张家界项目各盈利0.5、0.1亿元。此外，若剔除存量 项目更新改造带来的0.48亿元非经扰动影响，估算演艺主业恢复更佳。

自营成长：内容升级——上海项目主秀和园区显著优化，2024年有望进一步扩容

上海项目：位置优良，占地面积不大，系公司首个建筑体内演艺为主的项目。上海项目位于上海世博公园内，最早2021年开业，离黄浦江 近在咫尺，位置优良，兼具海派文化、老工业基地、时尚活力等元素，区位、交通和配套优势突出。项目占地面积不大，多层建筑模式， 总建筑面积 4 万多平米，拥有 3 个可容纳数千人的室内大剧场，以及丛林剧院、电音广场、演艺广场、朋克走廊、悬崖剧院等室外剧院， 以满足各色人群的需求。但2021年开业初期定价相对不低，且主秀对年轻人的共鸣相对不足。

财务问题：花房集团积极推进复牌中，宋城演艺2022&2023年报摘除保留事项

最新2023年报及此前2022年均已获得无保留意见的审计意见。2023年3月，因花房集团旗下参股25%的公司被调查，花房停牌，宋城演艺2022年审计师出具带保 留事项的审计报告。此后，公司与花房一直积极致力于解决相关问题。目前看，花房集团近期已先后发布2022年报、2023H1和2023年报，最新花房2023年年报 审计师出具标准无保留意见。且花房已向联交所提交复牌指引所需文件，正积极等待复牌。同时，宋城演艺2023年年报审计师出具无保留意见，并追溯调整， 对2022年年报摘除保留事项。同时公司对花房集团计提8.61亿元减值，减值后公司对花房的估值降至21.61亿，接近花房的净资产20.44亿元，短期扰动预计可控。 中线来看，结合公司投资者关系日志，其未来将按自身对花房集团长期股权投资制定后续进一步的规划，期待未来彻底解决花房问题。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）