2024年电解液行业周期性研：行业底部到来，看好龙头穿越周期成长

复盘电解液行业周期：弹性较大、触底较领先

电解液环节在历史周期中盈利水平波动较大、触底反转较领先

对比电池及其他主材，盈利水平波动较大、盈利触底较领先。对比其他环节，我们认为电解液具备以下几点特征：1）建 设周期较短；2）材料成本占比较高；3）调价周期较短；4）电解液环节库存较少。因此在行业景气度较高的时期，电解 液价格及盈利容易迅速高涨、新进入者较多；而当行业景气度下降时，电解液竞争格局恶化较为迅速、价格调整较迅速、 行业出清较快，能够率先触底反转。

上一轮周期中电解液从高峰到底部经历了2年半，从底部到反转经历了三个季度

2014年-2019年：从2014年一季度开始到2016年三季度，电解液股迎来上行阶段，2016年三季度之后，股价开始回调，2018年四季度股价 达到此轮周期最低点（股价比盈利先到达底部），2019年龙头盈利到达底部。2014-2016年，政策利好新能源电动车市场，同时特斯拉电 动车销量的快速提升带动行业景气度和市场预期提升，行业经历“从0-1”的高速增长阶段，销量频超市场预期；2017-2020年，伴随着 补贴退坡，我国新能源汽车销量增速趋于平缓，行业景气度快速下降。

2019-至今：经历了三个季度的磨底，2019年三季度开始到2021一季度，电解液股迎来了新一轮上行周期，电动车销量再次高增，经历 “从1-10”的阶段，此轮上涨相较于上轮涨幅更大，产品力的提升是此轮上行周期景气度上行的核心驱动力；2022-2023年，伴随电动车 补贴的取消，我国新能源汽车增速放缓，行业景气度再次下行。

电解液周期性变化的特点：周期的上行阶段和下行阶段在时长上较为对称、上行阶段时股价在逐渐爬升一段时间后容易迅速拉高，出现 两个波峰。两个波峰时间间隔1-2个季度，第一个波峰出现后的第一个一季度容易出现深度回调和大反弹、下行阶段股价容易快速回落并 经历较长时间的磨底。

成本指引行业底部价格及盈利，龙头有望保持成本优势

底部价格：龙头成本有望比行业成本低4000元左右

成本是企业对产品定价的重要参考线之一，我们预计电解液底部营业成本可能在1.6万元/吨左右。我们测算电解液行业成 本平均在2万元/吨左右。假设未来碳酸锂价格回调至5万元/吨，我们预计电解液的行业营业成本可能在1.5-2万元/吨，龙头 的营业成本可能在1-1.5万元/吨左右，龙头成本有望比行业成本低4000元左右。

2024年酝酿底部布局机会，重视供给端的变化

前瞻性指标：行业底部融资及资本开支大幅减少

复盘产业周期，电解液龙头企业在行业底部时期出现融资及资本开支大幅减少的情况，主要原因在于： 1）在行业景气度高涨时，企业加大融资及资本开支扩大产能，但高峰期企业容易对未来需求的判断过于乐观而制定激 进的融资及产能扩张计划，因此在底部时期，面对产能过剩的情况，企业缩资本开支以放缓产能建设进度。 2）在行业底部时期，企业经营情况下行导致融资难度增加，现金流的缺乏限制了资本开支。 3）龙头公司在2021到2023年进行了大量筹资及资本开支，但2023年Q3资本开支已经出现下降趋势。我们预计2024年将 再次进入融资及资本开支大幅减少的底部区间。

前瞻性指标：行业底部时期产能建设停滞

回顾上一轮周期，2016年行业需求爆发后，行业开始大规模扩张产能，电解液产能建设周期较短（1年左右），因 此行业产能迅速扩张，导致电解液产能过剩，价格及盈利大幅回调。 展望这轮周期，电解液企业扩产力度相比上一轮周期更大，2023年电解液产能集中释放，我们预计2024年行业新增 产能建设将开始停滞（即使完成建设也可能是无效产能）。

前瞻性指标：下游需求的回升是拉动底部反转的核心

2013年底部反转分析：2013年开始，在政府财政补贴等政策红利带动下，中国新能源汽车产业全面启动，电解液股价于2013年Q1开始波动上涨，历经3年 爬升至最高点；2016年Q1销量环比下降，股价短期回调，2016年Q2销量同比增速翻番，股价在Q2上升至此轮周期最高点；2017、2018年增速保持高增但整 体放缓，股价波动下调。 2019年底部反转分析：电动车产销在经历了一年的同比下滑之后，于2020年三季度开始同比增长，市场提前预期，股价于2019年Q3开始底部反转；2020年 Q1同环比下滑,股价阶段性下调；Q2恢复上行趋势，于2021年1月到达高位；2021Q1再次阶段性下调，Q2恢复上行趋势，于2021年11月到达历史高位；2022、 2023年电动车销量同比增速放缓，股价波动下调。 我们预计2024年全球电动车销量增速将放缓，月度产/销量出现同比负增长的情况将可能是底部到来、即将反转的信号（如2019年Q3电动车产量开始同比 下降）。

同步指标：电解液价格是反应行业景气度的重要指标

2015年底部反转分析：电解液股价（以天赐材料为代表）于2015年9月开始底部反转，2015年Q4电解液价格开始回升，变化基本同步；2016年Q1电解液及 股价均短期回调并在Q2上升至此轮周期最高点，2017、2018年波动下调。 2019年底部反转分析：电解液价格在2019年确认底部，2020年Q3开始回升，与电解液股价（以天赐材料为代表） 均在2021年Q4到达历史高位,2022、2023 年波动下调。 我们估计电解液价格及股价已经到达历史底部区间，股价有望提前见底。预计电解液底部价格可能接近或跌破行业成本线，随后价格有望随销量回暖而提 升。

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