2023年全球能源行业战略：全球液化天然气市场日趋紧张；液化天然气价格上行；看好液化天然气生产商承包商

本周图表

液化天然气现货价格开始与液化 天然气合同价格略有分歧，这种 情况可能会持续到明年。中国偏天然气类公司是全球天然 气类公司中表现最差的，考虑到 今年国内天然气需求可能会有两 位数的增长，这个表现确实令人 感到意外。我们预测到 2030 年，液化天然气 的结构性供应缺口可能达到约 20- 70 百万吨／年，相当于目前全球 液化天然气产能的 5-15%。

年初至今（1-8 月），中国液化天 然气进口量同比增长 12%，其中 8 月份从俄罗斯进口的液化天然气 绝对值创历史新高。全球能源公司一直热衷于强调天 然气作为过渡燃料在能源转型议 程中的重要性。海通国际预测液化天然气 FID 数量 将不断增加，以应对这一缺口， 但我们认为，其中许多项目将难 以完成和／或延期。

海通国际全球新能源估值水平与业绩

新能源覆盖范围和整个清洁能源 价值链的强大多样性 。在海通国际的全球新能源覆盖范 围中，太阳能占 38%，风能占 9%，氢能相关能源占 9%，锂／电 动汽车占 21%，稀土占 6%，服务 占 3%。北美和中国的杠杆作用强劲，反映 了清洁能源强劲的需求增长前景和 政府的支持政策。今年迄今为止，一些与太阳能相 关的公司以及一些与电动汽车相 关的材料公司表现良好。表现较 差的主要是一些日系新能源的公 司以及太阳能相关的公司。

与人工智能相关的太阳能企业在 各自市场上表现出色。海通国际全球新能源覆盖的平均 上涨空间为 77%，前 5 大潜在上 涨空间最好的公司为品澳科技、 Maxeon、MP Materials、禾迈和鹏 辉能源。今年迄今为止，海通国际全球新 旧能源覆盖范围的平均一致盈利 下调幅度很大。2023 财年盈利最 大幅上调（约 14-40%）来自第一 太阳能、Maxeon、阿特斯太阳 能、LG 新能源和宁德时代，而最 大幅下调（>60%）来自 RENOVA、MP Materials、维斯塔 斯风力系统、普拉格能源和布鲁 姆能源。

美国和中国太阳能公司在市净率 估值水平上似乎都具有吸引力， 并且盈利势头强劲。海通国际全球新能源覆盖的平均 净负债股权比率为 32%，其中杠 杆率最高的为电力相关企业，杠 杆率最低的为太阳能和氢能相关 企业。2023 财年海通国际全球新能源覆 盖的平均回报率为 15%。中国新 能源的回报率为 17%，而美国为 14%。2023 财年回报率（>25%） 前 5 名公司为恩相能源、阵列技 术公司、上海爱旭、品澳科技和 Nextracker。

全球能源估值水平与表现

2023 年，亚洲企业的表现普遍优 于西方同行。商品价格已从 2022 年初至 2022 年年中的峰值趋于稳定。与全球能源企业相比，亚洲能源 企业的表现趋于稳定。

全球能源估值水平较亚洲能源估 值水平溢价约 10%。尽管全球能源板块近期表现亮 眼，但板块仍具有较好的价值， 且交易价格低于历史平均水平。

尽管油价下跌，全球能源在第二 季度和第三季度仍表现亮眼。能源公司的油价相关性随着时间 的推移而下降，这在一定程度上 反映出对低碳投资和企业结构的 关注增加。

全球能源公司平均一致估值水平 为 2023 年企业价值倍数预测值的 约 4.7 倍，平均股息率 2023 年预 测值约为 5.1% 。中国石化交易在 2023 年企业价值 倍数的预测值约为 5.4 倍（高于亚 洲能源板块的平均水平），估值 水平已恢复到 2023 年第一季度业 绩公布后的水平。

2023 年全球能源公司平均一致预 期自由现金流收益率的预测值约 为 9.2%。自 2013 年第一季度以来，我国能 源板块开始复苏，而中国煤炭板 块的表现继续优于其他板块。中国燃气、能源和石油服务均处 于 5 年历史平均水平以下。 中国新能源价值溢价自 2021 年末 达到峰值后有所缩水。

2023 年下半年全球新能源个股表 现平淡。由于业绩表现导致股价下跌，全 球新能源企业的估值水平开始趋 同。传统亚洲能源相较于今年迄今区域 新能源表现持续亮眼。

我们预计，相对于那些继续专注 于传统能源、不太重视改变公司 结构以实现低碳增长的公司而 言，亚洲能源公司将在为股东提 供低碳增长和可持续现金回报方 面会有所不同。 我们认为亚洲能源公司正在寻求 向能源转型的战略转变，以接近 新能源公司的估值水平溢价进行 结构性交易。平均而言，全球能源的回报率在 所有地区都持续优于新能源，与 中国新能源相比，回报率高出 1.5 倍。 从历史上看，传统能源的回报率 平均高于新能源的回报率。

我们普遍认为，相对于亚洲／全 球能源公司，新能源公司的价值 溢价仍在持续。平均而言，较高的原材料成本对 太阳能项目的影响往往大于其他 清洁能源项目。预计 2023 年锂供应量将达到 100 万吨，我们预测今年将出现 4%的 供应过剩。

天然气生态系统

中国天然气需求持续处于历史高 位，海通国际预测今年天然气需 求至少增长 10%。俄罗斯对华液化天然气出口在 2023 年第三季度有所回落，较 2022 年下半年和 2023 年第二季度 持续高位。欧洲液化天然气进口在 2023 年三 季度开始下降，因为储存量接近 95%的饱和水平。由于环境问题和季节性因素，亚 洲液化天然气需求持续低迷。

由于政府继续推动放弃进口液化 天然气并使用可再生能源，日本 的液化天然气进口量继续处于 5 年低位。今年，美国液化天然气出口量仍 维持在历史高位附近。

天然气价格企稳，尽管 NBP 和 TTF 价格尚未达到俄乌冲突前的价 格。欧洲天然气储存水平在今年年初 创下历史新高，并一直保持在这 些水平附近。

石油、炼油和石油服务生态系统

由于石油巨头增加支出，油田服 务公司在 2023 年下半年表现良好。

我们预测 2023 年全球石油需求增 长为 120 万桶／日，而国际能源 署为 220 万桶／日 。我们预测布伦特原油在 2023 年为 85 美元／桶，2024 年为 74 美元 ／桶，2025 年为 70 美元／桶。

OPEC+于 2023 年 6 月减产，沙特 和俄罗斯在 9 月将减产延长至 2024 年。

我们认为，市场并未充分反映 2023 年周期峰值利润率，2023 年 全球油服平均一致预期净利润率 约为 8%，远低于约 13%的周期峰 值 。我们预测 2023 年全球石油资本支 出将同比增长 3%，2024 年将同比 增长 3%。自 2016／2017 年左右以来，全球 石油服务相对于油价表现不佳， 我们认为这一趋势在未来可能会 反转，因为市场对积压的信心增 强，定价能力提高，新技术／数 字化开始对利润率产生积极影响。

全球油服公司目前的平均交易价 格为市净率的 2 倍，而其历史 （25 年）平均交易价格为市净率 的 2.5 倍。中海油服目前交易价格 为约市净率的 1 倍，而其历史平 均水平为市净率的 1.2 倍。

与 2022 年和 2021 年相比，2023 年上半年的上游总成本仍然较低。我们预测 2023 年亚洲炼油利润率 为 11.0 美元/桶（2022 年年初至 今为 15.2 美元/桶），2024 年为 7.0 美元/桶，2025 年为 5.5 美元/ 桶。

炼油稼动率下降表明炼油利润率 上行空间有限，如近期区域利润 率的暴跌所示。布伦特原油 - 乌拉尔原油价差回 升，但对于某些能够购买俄罗斯 石油的炼油厂来说仍是一个机会。

化学品生态系统

尿素价格自 2022 年 1 月高点后持 续下行，但 4 月下旬开始有所缓 和，5 月下旬开始企稳。我们更新了对全球尿素供需前景 的分析，结果显示全球尿素工厂 产能利用率变化有限。

2022 年，欧洲尿素产量同比下降 了约 64%，由于天然气成本高， 导致稼动率和／或工厂关闭，这 一趋势仍在继续，但在 2023 年略 有缓和，因为俄罗斯和乌克兰之 间的冲突旷日持久。 随着天然气价格的下降，欧洲尿 素产量或小幅提升。2023 年至今化工品价差小幅回升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）