2023年富恒新材北交所新股申购报告：新能源车业务新增长，技术实力造就多元改性塑料

1、 看点解析：“比亚迪”新能源车，“三诺”消费电子

1.1、 新能源车：比亚迪车灯材料直接供应商，内外饰件、发动机认证中

比亚迪：在新能源汽车用材料领域建立直接合作并批量供货，销售产品主要用 于其自有品牌新能源汽车的尾灯注塑结构件，招股书披露汽车轻量化内外饰件、发 动机周边材料等项目正处于其产品认证过程中。2023年一季度订单金额约1100万元， 年内将完成产品认证并逐步实现批量化供应。 汽车领域已积累丰富经验，近两年向丰田、本田、通用等终端用户供应 PP 材 料。SM Polymers Inc. 2021 年因中东地区政局不稳及新冠疫情致使其原有渠道供应不 畅，由于富恒新材在聚烯烃材料开发领域经验丰富，供货及时性和产品质量佳，故 与公司开展合作，主要应用于汽车内外饰塑胶件，2021 年 3519.45 万元，2022 年 3693.19 万元。

拆分客户营收：汽车领域 2021 年起成为新增长点，2022 年 4716 万营收占比 10.14%。

PMMA 应用于汽车灯具。材料具有透光率高、着色性好、耐候性优良、表面硬 度及表面光泽度高等特点。

PP 改性材料可以满足汽车轻量化、绿色化特点。轻量化要求的将材料低密度化 会对其机械力学性能、高低温尺寸稳定性等应用性能产生一系列的不良影响，近年 来研发项目包括：“汽车门板薄壁化专用 PP 改性材料的开发”、“汽车保险杠薄壁化 专用 PP 改性材料的开发”和“汽车立柱轻量化专用 PP 改性材料的开发”等，已 取得阶段技术成果，其中保险杠薄壁化专用 PP 改性材料已量产。同时正在研发一种 免喷涂运动保险杠装饰板专用 PP 材料。

1.2、 消费电子：由三诺电子导入终端哈曼音响等高毛利业务

2020 年富恒新材成功进入三诺电子供应链体系，2021 年与其终端的哈曼、安克创新等品牌音响、耳机产品项目投产，首年实现 433.87 万元营收，2022 年收入 2387.46 万元。 北海市三富影音制品有限公司及其关联公司为三诺电子控股子公司，主要业务 为影音消费电子类制品的模具制作和注塑，供应音响网罩、盆架、主体塑胶件，以 及无线耳机外壳、充电盒等产品。

在消费电子领域，公司形成了“超高耐热无卤阻燃 PC/ABS 复合材料的制备技 术”等核心技术，以响应消费电子行业耐热、机械、阻燃性能的需求。与添加传统 磷系阻燃剂相比，具有添加量少、阻燃效率高等特点，制备出的无卤阻燃 PC/ABS 复 合材料热变形温度可以达到 115℃。目前已经广泛应用于三诺电子、传音控股等终 端客户的音响、手机结构件产品中。以传音控股手机外壳为例，相关项目收入金额 为 155.60 万元，毛利率为 31.98%，提升了整体毛利率水平。

1.3、 募投项目：扩产超 1 倍，有望 2023 年 12 月投产

本次发行拟募集资金 1.7 亿将用于富恒高性能改性塑料智造基地项目（一期）与 补充流动资金。根据公司问询函回复，扩产项目运营期产值 47,789.40 万元，税后净 利润 5,846.35 万元。产品投产后前三年生产负荷分别为 30%、70%、100%。

根据公司 2022 年年报，在建产能 40000 吨，计划完工时间为 2023 年 12 月，主 要采取挤出抽粒工艺。当前公司产能 32800 吨，处于满产状态，2023 年一季度产能 利用率达到 100.87%，产能消化乐观。

据公司问询反馈，同行业可比公司仍在积极兴建改性塑料产能，不存在产能过 剩情况。

1.4、 科技实力强，满足高门槛、定制化

高门槛与定制化：改性塑料产品类别繁多，根据基础原料、配方和工艺路线的 不同，即使同一产品类别的改性塑料，其性能参数也呈现出较大差异，并适用于不 同领域。该行业配方一般不对外公开，难以通过公开市场取得，主要依靠企业的自 主研发，构成行业新进入者的技术壁垒。 富恒新材自 1993 年成立以来一直从事改性塑料业务。当前形成了独特的核心技 术诀窍（know-how），同时依托自身配方设计优势和材料逆向推导能力，已累计形成 上万种产品配方，配方数据包含合成树脂基材及辅料助剂的配比信息，根据配方信 息可快速检索出对应的物性、颜色及相关生产工艺，形成了庞大和成熟的产品配方 库，涵盖了主流的热塑性塑料品种，并开发出阻燃材料、高稳定玻纤增强材料、耐 化学腐蚀材料、耐化学材料、低 VOC 散发材料、免喷涂材料等丰富的系列改性塑料产品。在短时间内就可以通过客户的产品设计资料或产品样品逆向推导出相应材 料配方，并加以优化，使改性塑料产品在性能特性和性价比上更具优势。

较强的技术研发实力。截至 2022 年 12 月 31 日，已获授权专利 22 项，其中发 明专利 17 项，共计 40 名研发人员占员工总数 22.35%。致力于打造技术综合应用开 发平台，技术中心被认定为“广东省特种工程塑料工程技术研究中心”、检测中心实 验室已通过 CNAS 国家实验室认可，出口产品通过 UL 安全标准认证、CQC 产品 安全认证等。

项目储备丰富，持续开发新产品。2022 年研发立项项目共 15 项，结项 11 项， 剩余 4 项将于 2023 年完成。

依托核心技术，当前公司部分产品在技术指标与机械性能上优于同行，形成市 场竞争力。

依托上述实力，具有快速客户响应优势。集中资源服务重点客户，在合作前期 的产品开发阶段依托庞大的配方库和配方设计能力，帮助客户加速开发其需要的产 品；在生产及供货环节，通过精细化的排产降低生产周期，依托公司自有车队，可 实现收到订单后一周内供货；在售后环节，及时跟踪客户使用情况，依照客户需求， 承诺 24 小时内安排相关人员到客户现场提供售后支持服务。

2、 公司情况：产能规模业内前 20，募投扩产 1.2 倍产能

2.1、 股权结构：正副经理姚秀珠、郑庆良为公司实际控制人

富恒新材的控股股东为姚秀珠，实际控制人为姚秀珠、郑庆良夫妇，二人亦担 任公司的总经理与副总经理职务。截至 2022 年 12 月 31 日，姚秀珠直接持有公司 46.79%的股份，并通过拓陆投资间接控制公司 6.63%股份的表决权；郑庆良直接持 有公司 6.62%的股份，并通过冠海投资间接控制公司 0.78%股份的表决权。二人合 计控制公司 60.81%股份。

2.2、 主营业务：2022年苯乙烯类产品营收 25512.02万元，同比增加 24.8%

塑料基材角度：富恒新材形成苯乙烯类、改性工程塑料类、聚烯烃类等主营产 品，产品形态为塑料改性粒子，其中苯乙烯类以通用塑料中 ABS、PS、AS 材料等 为基材，聚烯烃类以通用塑料 PP、PE 材料等为基材，改性工程塑料类以 PC、PA、 PET、 PC/ABS 合金等材料工程塑料为基材。

下游领域角度：主要围绕家用电器、消费电子与汽车零部件开展业务。其中， 改性工程塑料与聚烯烃类塑料三大下游皆可应用。此外还可应用于市政雨水收集处 理器模块等对材料的刚性、抗氧化性能要求高的工程领域，口罩熔喷布、呼吸机、 心电监护仪塑胶组件等对材料流动性、气味、挥发性、耐化学腐蚀性等要求较高的 医疗健康领域以及饮料杯、包装袋等对材料化学稳定性、韧性和环保性能要求较高 的食品包装及日用品领域等。

2022 年苯乙烯类产品实现营收 25512.02 万元，同比增加 24.8%；改性工程塑料 类产品 2020-2022 年稳步增长，营收分别为 9154.77 万元、10876.41 万元与 13272.74 万元。从比例上看，2022 年三类产品的占比分别为 54.87%、28.54%与 15.01%。除 主营外，公司提供少量改性塑料的来料加工服务、注塑件生产及其他改性塑料销售 业务。

2.3、 产品与客户拓展：紧抓地缘优势，研发改性工程塑料

满足客户在定制化、灵活性和质量保障上多样化的需求，作为直接或间接供应 商获得了包括创维集团、康佳集团、传音控股、三诺电子、迈瑞医疗、比亚迪等知 名客户的认可。以康佳电子为例，2006 年建立首次合作并进入其供应商体系，到 2022 年实现 4583.97 万收入。

横向拓展新行业：为雨博士设计的应用于海绵城市雨水收集工程的玻纤增强 PP 材料，抗氧化诱导时间长，模量高刚性好，已大规模批量生产。在太阳能光伏领域， 公司为四川蜀旺新能源股份有限公司设计的改性 PPO、 HIPS 材料，具有长时间耐 候、高耐热等优异性能，应用于太阳能电池光伏接线盒等产品，已实现大规模量产。 五大客户：东莞市美士富实业有限公司及其关联公司为生产型客户，于 2014 年 开始合作，2022 年收入约 12 亿元，向下游销售电视机及显示器支架、外壳等塑胶零 部件，终端客户包括海信、康佳、海尔、OPPO、小米等。其拥有 6 家合格供应商， 主要竞争对手包括金发科技、会通股份，富恒新材 2022 年占比约 50%，为其第一大 供应商。

着力研发拓展特种工程塑料产品，改性工程塑料类产品附加值高，2022 年平均 单价 2.27 万元/吨，毛利率 27.02%。较早即开展特种工程塑料的研发工作，PFA（四 氟乙烯-全氟烷氧基乙烯基醚共聚物）、PPS（聚苯硫醚）、PEEK（聚醚醚酮）等改性特种工程塑料产品，形成了技术积累，并以此为基础取得了“广东省特种工程塑料 工程技术研究中心”认定。 2019 年，聘请中国工程院蹇锡高院士为公司顾问专家，双方合作开发 PEEK 系 列产品，形成了相关技术配方及工艺储备，目前处于小试阶段。2020 年公司开发的 改性 PFA 产品已成功批量应用于兆驰股份的芯片半导体晶圆支架产 品中，各项性能均满足客户要求，2020-2022 年相关产品销售额 168.5 万元。2021 年 公司承担深圳市工信局“富恒高流动性尼龙和聚苯硫醚（PPS）类系列特种新材料研 发及产业化”科技项目，自主研发改性 PPS 产品并实现向奋达科技 小批量销售。

抓紧深圳与珠三角地缘优势。我国改性塑料产业呈现一定区域性特征，企业主 要分布在长三角、珠三角和环渤海地区三大区域，这些区域同时也是我国家用电器、 消费电子、汽车工业等主要应用产业最发达的地区。富恒新材地处深圳，属于珠三 角核心区域，拥有大量的家电及消费类电子企业，集中相关资源服务于华南地区重 点客户。

2.4、 商业模式：定价一单一议，二、四季度销售旺，供应商稳定

周期：客户认证周期一般在 3-18 个月左右，如终端厂商参与稽核，则认证周 期较长（一般为 12 个月以上）。下游客户多采用小金额、多批次的下单方式，大部 分产品的交付周期在两周以内，如遇客户要求紧急交货，从接受订单至开始交货不 超过三天。 定价模式：“一单一议”，汽车领域客户的定价周期以半年或一年为主，一般家 电领域客户以季度或半年度为主，消费电子领域客户的价格调整周期更快。 销售模式：完全直销，以销定产，第 2、4 季度为销售旺季。2022 年内销收入约 4.19 亿，外销 4640.53 万，占比分别为 90.02%与 9.98%。

第一大供应商稳定：东莞市湘恒塑胶有限公司 2020-2022 年采购占比分别为 12.64%、11.55%与 14.33%。2021 年开始向厦门象屿控股化工子公司购买 合成树脂原料。

3、 行业情况

3.1、 概念与工艺：添加剂或树脂性能，特有工艺降本增效

塑料是一类具有可塑性的合成高分子材料，可分为通用塑料、工程塑料、特种 工程塑料。

改性塑料是指在通用塑料、工程塑料或特种工程塑料等塑料基材的基础上，通 过添加能改善塑料在力学、流变、燃烧、电、热、光、磁等方面性能的添加剂或其 他树脂，以共混、填充、增强、增韧、交联等技术手段，使其具有抗冲击、高韧性、 阻燃、易加工性等更加优越性能的塑料。

改性中使用的五大技术手段共混、填充、增强、增韧、交联，前四者是通过对 基材添加聚合物、非金属矿粉体材料、纤维状材料、橡胶弹性体等材料，改变原有 产品的韧性、强度等性能。交联则一般是通过缩聚反应和加聚反应形成高分子材料。

从原料到形成最终产品，需要通过自动化生产计量称，配置各种原辅材料的生 产比例进行混料。物料进入双螺杆挤出机，在特定的螺杆组合下，经过加热、共混、 熔融、塑化等步骤，将聚合物熔体通过模口、冷却水槽、风冷机、切粒机、振动筛、 均化桶等辅助设备进行造粒生产。期间主要使用喂料机、高低混合机、矢重称、挤 出机、切粒机、振动筛、均化桶等设备。

近年来，富恒新材建立了完善的生产工艺研发团队，设计出了特有的螺杆组合 以优化生产流程。在同等配方的基础上，使助剂在树脂中的分散良好、分布均匀， 同时强化排气与真空脱挥、减少助剂在螺杆中的停留时间，提升产量及产品品质。 另外，针对具有较高阻燃需求的阻燃系列产品，生产工艺研发团队通过对阻燃剂侧 喂技术的研究，使得产品在阻燃效果保证的前提下，阻燃剂添加量下降，从而降低 成本，提升市场竞争力。

3.2、 市场情况：年复合增长率 16.98%，改性化率待提升

根据《国民经济行业分类与代码表》（GB/T4754-2017），聚焦改性塑料的富恒新 材所属行业为制造业中“C29 橡胶和塑料制品业”大类下的“C292 塑料制品业”。 同时产品属于《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》（2016 版）中的新材料 行业。 我国的塑料工业起步于建国以后，相比国外起步时间较晚，国内的塑料改性加 工产业存在着技术薄弱、规模较小的问题，高端产品品种主要依赖进口。进入 21 世 纪后，随着全球汽车工业、家用电器、电子通信、新能源等产业不断向中国转移，以及国内经济的快速发展和基础材料领域的“以塑代钢”、“以塑代木”趋势，我国 正在成为全球塑料材料最大的市场和主要需求增长引擎。 现有数据中：中商产业研究院整理了 2016-2021 年我国改性塑料产量由 1,563 万 吨提升至 2,650 万吨，年复合增长率 11.14%，其认为 2022 年将达到 2,884 万吨。

其还表示，2018-2021 年，我国改性塑料市场规模由 2,250 亿元提升至 3,602 亿 元，年复合增长率 16.98%，2022 年将达到 4,152 亿元。

前瞻产业研究院认为国内改性塑料需求量从 2008 年的 449 万吨增长至 2018 年 的 1,211 万吨，复合年增长率达到 10.43%。2021 年至 2025 年我国改性塑料需求量将 持续上涨达到 1,837 万吨。

观察改性化率指标：尽管国内塑料产业发展速度较快，但塑料应用规模仍然偏 小。全球塑料改性化率 50%，而据国家统计局数据，我国塑料改性化率虽然已经由 2011 年的 16.3%稳步增长至 2021 年的 24%，但相比全球水平仍有较大提升空间。

3.3、 下游逻辑：家电升级换代，汽车零部件集中热点

（1）家用电器

应用主要为矿物填充改性塑料、耐候改性塑料、阻燃改性塑料和玻纤增强改性 塑料等。其中，矿物填充改性塑料可以改善塑料材料的机械性能和冲击韧性；耐候 改性塑料可以大幅提高塑料材料在户外恶劣气候条件下的使用寿命；阻燃改性塑料 可以有效降低家用电器使用过程中发生短路、过载、水浸等情况时产生火灾的风险； 玻纤增强改性塑料可以提高塑料材料包括拉升强度和弯曲强度等的机械性能。 从具体细分品类来看，黑电、白电等传统家电品类普及率较高，消费者购买行 为多为更新换代，产品迭代明显；而洗碗机、美发产品、智能吸尘器等新品类的家 电产品凭借提升消费者生活品质的优势呈现较快增长。根据中国电子信息产业发展 研究院发布的《2022 年中国家电市场报告》，2022 年，我国家电市场零售规模达到 8,352 亿元，略高于 2020 年水平。

（2）消费电子：改性塑料替代普通塑料

通过改性技术调整介电常数，可以作为各类电子设备的元器件、壳体、结构件、 功能件的主要材料，因此在消费电子领域存在广泛的应用。同时，改性塑料增强了 增韧、阻燃、耐高温、耐老化、耐划痕性能等对电子电器产品的安全性和稳定性起 着至关重要的作用，因此消费电子领域使用改性塑料替代普通塑料成为必须。 当前消费电子产品也正向智能化、小型化、模块化、时尚个性化等特征的新一 代产品发展过渡，对改性塑料相关产品需求将持续增加，取代了传统金属和无机非金属材料，成为了消费电子产品的主要材料之一，此外高端改性塑料亦能满足性能、 安全、健康等要求。

（3）汽车零部件

改性塑料在汽车产业中的应用范围涵盖汽车内饰、外饰、电子电气和动力总成 中的各种架构件、功能件。主要位于汽车的驾驶室内，直接与人体接触，在满足强 度、耐候性和低气味等特点的同时，还要考虑到碰撞、起火等极端情况下的安全性， 普遍具有较高的性能和质量要求，价值量较高，因此汽车零部件行业一直是改性塑 料新技术和新产品应用集中的热点领域。

3.4、 同行比较：产能前 20，盈利能力领先

行业集中度低，整体解决方案企业少。我国的改性塑料行业规模大，但整体较 为分散，产业集中度不高，一方面除改性塑料市场下游领域与客户数量众多；另一 方面，对改性塑料的性能要求各有不同，具有非标准、定制化的特点。每个改性塑 料厂商都有自己相对专注的产品领域和客户领域，单个厂商很难同时满足整个市场 所有客户的需求。伴随着市场参与者不断增多，行业竞争日趋激烈。但集中度较低， 目前年产能超过 3,000 吨的企业仅有 70 余家，产能规模超过万吨的企业属于行业 内前 1-2%的企业，同时具有自主创新能力、能够为客户提供改性材料整体解决方案 的企业较少。 待打破国外高端化垄断。上游石油化工行业对改性塑料产品性能影响较大，部 分合成难度较高的特种工程塑料产品需采用杜邦、SABIC 等国际化工巨头生产的原 材料才能制造，同时由于该类产品技术要求高，用量小，客户对于价格的敏感性不 强，因此国际巨头持续占领上述市场的优势将较难打破。

我们选取行业龙头金发科技、同属北交所市场华密新材、产能规模相近的江苏 博云与科技导向型企业南京聚隆为可比公司。

规模上金发科技领先，剩余各公司规模差异较不显著。富恒新材 2020-2022 年营 收为 3.64、4.10、4.68 亿元。归母净利润增长快，近年实现对同行的超越。

行业整体稳健增长。各公司 3 年营收均实现正增长。净利率 2022 年 9.66%处于 行业均值水平，同时管理和销售费用受益于地缘优势花费少，2022 年费率仅为 0.72% 与 2.04%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）