2023年吉林化纤分析报告 入局碳纤维领域

吉林化纤：营收稳步增长，开拓业务新增长点

粘胶长丝领域领跑者

吉林化纤是一个集化纤生产、商业贸易、建筑安装等为一体的大型、综合性企业。公 司主要从事粘胶纤维的生产和销售，从事醋酐的生产和研发，产品包括粘胶短纤维、粘胶 长丝、腈纶纤维、化纤浆粕、纱线和纸制品六大系列 450 多个品种，产品质量位居同行业 前列。公司先后获得全国纺织工业先进集体、中国纺织品牌文化创新企业等荣誉称号。 公司作为粘胶长丝领跑者，入局碳纤维领域。公司始建于 1960 年，1993 年由原吉林 化纤厂改制为吉林化纤股份有限公司，1996 年 7 月 23 日在深圳证券交易所上市。公司目 前是中国化纤行业十强企业之一，是我国大型化纤支柱企业。近年来，公司依托吉林本地 碳纤维产业优势加速碳纤维布局。

公司产品目前包括粘胶长丝、粘胶短纤和碳纤维。公司粘胶纤维产品包括粘胶长丝和 粘胶短纤，产品广泛应用于纺织领域。目前，公司粘胶长纤和粘胶短纤年产能分别为 8 万 吨和 12 万吨。公司碳纤维产品包括小丝束和大丝束，产品主要应用于民用和特殊领域。 根据公司公告，现阶段 600 吨小丝束碳纤维已建成达产；1.2 万吨大丝束的产能由 4 条产 线组成，其中 3 条生产线已于 2023 年 1 月末建成并投入生产，余下 1 条生产线公司计划 将于 2023 年投产；此外，公司规划 2025 年碳纤维产能将达到 6 万吨。

国资控股背景，股权结构较为集中

实际控制人为吉林省国资委，隶属于吉林化纤集团。截至 2022 年 12 月 5 日，吉林 化纤集团为公司的第一大股东，直接控股 12.94%，通过吉林化纤福润德间接控股 2.93%； 吉林省国资委是实际控制人，通过吉林化纤集团及吉林市国有资本控制集团持股 23.79%。 公司现有四家参股公司，其中吉林艾卡和吉林吉溧以粘胶纤维业务为主，吉林凯美克和吉 林宝旌则以主要负责碳纤维领域。

公司业绩压力逐步改善，新业务开展顺利

公司近年营收总体保持增长，受疫情所致的净利润亏损情况逐步改善。公司 2017 至 今的营业收入总体呈增长趋势，较为稳定。但归母净利润方面， 2019 年受到贸易摩擦升 级、市场竞争加剧、要素成本攀升等因素影响，公司归母净利润出现同比下滑。2020 年 以来受到新冠肺炎疫情影响，下游开工率严重不足，市场需求大幅下滑，公司归母净利润 持续亏损。全球疫情向常态化发展，在各国对疫情防控政策陆续放松后，下游需求逐步恢 复，公司业绩压力逐步得到改善。2022 年归母净利润为-0.91 亿元，亏损同比下降 29%。

公司主营业务为粘胶长丝，转型切入碳纤维业务。粘胶长丝收入占比一直保持在公司 营业收入的 60%以上，是公司的第一大营业收入来源。2020 年随着粘胶短纤市场逐步回 暖，该业务持续发力并成为公司第二大营业收入来源，2022 年营业收入达到 5.95 亿元。 2022 年公司碳纤维业务首次实现营收，碳纤维行业营收已达到 1.27 亿元，占总营收的 3.46%。

受疫情影响，公司盈利能力持续承压。疫情前，公司毛利率和净利率分别保持在 10%-20%和 4%-5%区间。2020 年受到疫情影响，化纤市场价格总体在低位运行，公司毛利率由 2019 年的 20%下降至 7%，公司净利率 2020 年降至-9%。此后两年随着纺织终端 需求复苏，公司盈利能力有一定提升，但 2022 年净利率仍为-3%。具体产品方面，公司 主营业务中粘胶长丝毛利率最高，近几年受疫情影响虽有下滑，但仍维持在 10%以上，其 他化纤产品盈利能力较弱，长期在盈亏平衡点或以下，碳纤维初步开始放量，实现盈利。

公司加强费率管控，降低整体费用率。公司除财务费用率处于较高水平外，其余费用 率均稳定维持较低水平。2019-2020 年公司财务费用较高主要系银行融资资金。公司采取 措施降本增效，除 2020 年，管理费用率和销售费用率逐年呈现下降趋势。2022 年公司整 体费用率为 9.0%，2021 年下降 2.8pcts。

粘胶行业格局高度集中，差异化竞争巩固龙头地位

粘胶长丝性能优越，主要应用于中高端纺织领域

粘胶纤维是一种再生纤维素纤维，由天然纤维素制成。粘胶纤维上游主要为棉花、木 片和竹片生产的溶解浆，溶解浆通过酸碱处理使得植物纤维析出并用于粘胶纤维制造。由 于棉花资源的紧张，目前 90%的粘胶浆粕需求由溶解浆提供。根据新乡化纤和吉林化纤的 公告，粘胶纤维的成本结构中原料成本占比约在 40-45%；能源成本占比约在 30-45%；人 工和制造费用合计占比在 25%左右。

粘胶长丝是粘胶纤维中最接近真丝的品种，广泛用于服装行业。粘胶纤维可分为粘胶 长丝、粘胶短纤、特种粘胶纤维，其中粘胶长丝物理特质最复合人体皮肤的生理需求。在 各类纤维中，粘胶长丝的可直接用于织布，广泛用于服装等领域。粘胶短丝不可以直接织 布，都是纺纱线用或是做填充棉。

我国粘胶纤维生产的品种以普通粘胶短纤维为主。根据中国化学纤维工业协会数据统 计，我国粘胶纤维产量除 2020 年受疫情影响，综合产量每年增速保持在 5%左右。我国粘 胶纤维中细分产品产量中，粘胶短纤占比最高，约占 95%。2021 年我国粘胶纤维总生产 量为 403 万吨，其中粘胶短纤和粘胶长纤产量分别为 387 和 16 万吨。

粘胶长丝行业市场格局高度集中，下游需求底部有望持续复苏

中国是全球粘胶长丝主要产出国，且我国近半数生产的粘胶长丝用于出口。根据新思 界产业研究中心数据，2019 年全球粘胶长丝总产能约为 28 万吨左右，其中中国产能占比 达到 75%以上。此外，中国海关统计数据显示 2019/20/21 年我国粘胶长丝出口占总生产 比重分别为 49%/45%73%。2021 年粘胶长丝出口占产量的比重快速增长主要得益于印度 对原产于或进口自中国的 60 旦以上粘胶长丝纱线反倾销限制的结束。

国内粘胶长丝行业市场格局高度集中，行业龙头主要为国有企业。我国在 2000 年前 曾经历过粘胶产能的快速扩张期。但由于粘胶污染较大，经过准入限制和行业洗，2012 年后粘胶长丝竞争格局逐步集中。2017 年工信部颁布《粘胶纤维行业规范条件》规定， 对粘胶长丝的生产做出了更多限制，加速了行业集中度提升。目前国内行业公司合计不到 10 家，新乡化纤、吉林化纤和宜宾丝丽雅三家的产能占到全行业的 80%。其他化纤企业 因产能落后和环保等原因，已陆续退出了市场。

2022 年溶解浆价格上升，粘胶长丝盈利持续承压。2020 年以来，由于全球范围内的 海运费波动以及海外地区溶解浆的停产减产，溶解浆原材料价格波动式上升，2022 年内 价格最高达到 9500 元/吨，较 2022 年初价格增长 41%。同时，受疫情、中美贸易摩擦等 因素影响，我国粘胶长丝行业产能供需一直处于过剩状态。产业链供需失衡致使粘胶长纤 价格表现不强，2022 年内最高价格约为 4.3 万元/吨，较 2022 年初增长 5%。在原料成本 上涨推动下，行业盈利能力持续下降。

纤维新材料差别化、功能化将是未来行业发展趋势。差别化纤维一般是指经化学改性 或物理变形的化学纤维，通常在性能和体感方面较普通粘胶长丝存在较大区别，可提升常 规纤维附加值。2022 年，我国工信部和发改委两部委联合出具《两部委关于化纤工业高 质量发展的指导意见》，鼓励推动纤维新材料高端化发展，促进优质产品供给，满足消费 升级和个性化需求。

疫情防控放松后，纺织行业有望复苏。2022 年以来，服装作为典型可选消费品类零 售需求受疫情影响较大，1~10 月服装零售额累计同比-4.40%。预计未来伴随着疫情防控 措施的放开，服装行业景气复苏，对粘胶长丝需求增多，粘胶长丝行业有望进一步扩大。

公司粘胶长丝差异化竞争，巩固行业龙头地位

公司粘胶长丝产品客户资源丰富，利润率行业领先。公司拥有多年的粘胶长丝生产经 验，技术成熟。现阶段，公司下游客户已遍及国内二十多个省、市、自治区，以及日本、 韩国、土耳其、巴基斯坦、印度、意大利、德国等众多国家和地区。公司粘胶长丝产品利 润率虽然受到原材料价格波动影响，2021 年利润率下降至 14%，2022 年实现同比改善。 公司毛利率仍处于行业领先地位。

公司聚焦主业，推动粘胶长丝产品升级。截至 2022 年末，公司有粘胶长丝产能 8 万 吨/年，约占行业产能 1/3（公司公告）。此外，公司拟扩建差别化连续纺长丝产能，巩固高 端化产品优势，2020 年 5 月宣布投入 8.41 亿元用于建设 1.5 万吨/年差别化连续纺长丝二 期项目。差别化连续纺长丝是高端丝织品、针织品、家纺产品、饰品的重要材料，性能、 体感明显优于传统粘胶长丝。

公司提升纤维差异化竞争能力，巩固行业龙头地位。粘胶长丝行业同质化竞争严重， 行业毛利率较为有限。公司围绕粘胶长丝进行“连续化、大型化、匀质化、细旦化”四化 升级。公司通过进一步提升丝饼饼重，提高了下游企业生产织造效率并大幅改善产品强度， 形成差异化产品。根据公司公告，公司相较同行已全面占领国内外制线领域并独占市场鳌 头，产品高端市场占有率超过 45%。 粘胶短丝行业低迷，公司采用代加工策略发展该业务。2015 年后受供给侧改革驱动， 粘胶短纤价格上涨，行业盈利能力大幅好转，叠加国家对新疆纺服产业的支持政策，粘胶 短纤行业迎来新一轮扩能。随着新增产能的逐步落地，粘胶短丝供需结构阶段性失衡，行 业产能开工率逐步下行，行业内多数企业该业务处于亏损状态，面临严峻的生存挑战。公 司结合行业情况及自身战略发展要求，与河北吉藁于 2022 年 7 月签订委托加工协议书。 协议书中提及公司仅开展为期 6 个月的代加工业务，公司毛利率为 5%。该模式有助于缓 解公司粘胶短丝盈利压力，同时有助于公司聚焦新材料，对公司产业结构调整、改善经营 业绩和可持续发展产生积极的作用。

碳纤维行业：风电加速碳纤维需求增长

碳纤维材料制备工艺复杂，技术壁垒高

碳纤维复合材料是一种性能优异的新型材料。碳纤维是由聚丙烯腈（PAN）或沥青、 粘胶等有机母体纤维在高温环境下裂解碳化形成碳主链结构，含碳量在 90%以上的无机高 分子纤维。具备出色的力学性能和化学稳定性，密度比铝低、强度比钢高，是目前已大量 生产的高性能纤维中具有最高的比强度和最高的比模量的纤维，具有质轻、高强度、高模 量、导电、导热、耐腐蚀、耐疲劳、耐高温、膨胀系数小等一系列其他材料所不可替代的 优良性能。 碳纤维产业链包含从原油到终端应用的完整制造过程。产业链上游企业先从石油、煤 炭、天然气等化石燃料中制得丙烯，并经氨氧化后得到丙烯腈；丙烯腈经聚合和纺丝得到 聚丙烯腈（PAN）原丝。产业链中下游企业经过预氧化、低温和高温碳化得到碳纤维；碳 纤维可制成碳纤维织物和碳纤维预浸料；碳纤维与树脂、陶瓷等材料结合可形成碳纤维复 合材料，最后由各种成型工艺得到下游应用需要的最终产品。

碳纤维可以依据拉伸模量和丝束数量进行区分。碳纤维分类标准较多，通常按照力学 性能或用途进行划分。碳纤维标准模量是指拉伸模量为 230~265GPa；中等模量是指拉伸 模量为 270~315GPa；高模量是指拉伸模量超过 315GPa。对于标准模量的碳纤维，可以 依据其丝束数量进一步分划分为小丝束(或常规丝束，1~24K(含))和大丝束(大于等于 48K(东丽定义为 40K))。 大丝束与小丝束碳纤维分别适用于不同的场景。碳纤维自身的本征力学性能存在一定 差异，同时整体力学性能也受丝束数量影响，物理性质跨度较大，不同应用场景下碳纤维 的选择也存在一定区别。大丝束碳纤维制造成本低于小丝束碳纤维，但其性能不及小丝束 碳纤维。通常而言，大丝束碳纤维适合工业品、民用等对性能要求较低，但对成本较为敏 感的领域；小丝束则更适合对性能有特殊要求如储气瓶、军用等领域。

碳纤维合成工艺具有较高技术壁垒。基于 PAN（聚丙烯腈）的碳纤维制造包括四个工 艺步骤：聚丙烯腈塑料通过纺丝机制成纤维、对纤维进行热处理以增强阻燃性（氧化性）、 再次加热纤维使其碳化、表面处理。碳纤维制备过程主要分原丝和碳丝两个环节。制备过 程涉及的工艺参数众多，同时对生产设备的紧密型和稳定性也有极高的要求，工艺壁垒在 于产品的一致性和稳定性。

碳丝制备是碳纤维产业链的核心环节，不同工艺适合不同丝束的碳纤维生产。经过长 期的技术研发与工程化实践，逐渐形成了 PAN 溶液湿法纺丝和干湿法纺丝两种原丝制备 工艺。湿法纺丝技术中可同时处理上万根原丝，且可以一次成型，成本较低，但该工艺的 产品模量和强度不是最优的，适合大丝束碳纤维生产。干喷湿法可同时处理原丝数量较为 局限，碳纤维材料品质均一性更好，利于高性能原丝生产，更适合生产小丝束碳纤维。

通过规模化、改进生产工艺是实现碳纤维降本的有效途径。随着生产规模、产量的增 加，非直接生产因素占总成本的比例逐渐减小。《PAN 基碳纤维生产成本分析及控制措施》 （马祥林、任婷、黄辽东等）中的测算揭示大规模原丝和碳纤维直接生产费用分别是小规 模直接生产费用的 60.94%和 48.34%。此外，碳纤维生产中能耗成本占比极高，氧化工序 能耗约占生产成本的 16%，炭化工序能耗约占生产成本的 23%。因此在碳纤维生产过程 中，通过优化生产工艺和设备，提高资源的综合利用率如废热等可降低生产成本。

我国与日本等传统碳纤维强国在技术上仍然存在较大差距。日本是全球最大的碳纤维 生产国，产业发展最早，已经形成了较为完备的产业链发展模式。日本企业在产业链上游 碳纤维制备方面、产业链中游碳纤维复合材料方面、产业链下游碳纤维应用领域方面均重 点布局了大量相关专利。在碳纤维产业方面，日本和美国对我国采取了封锁策略，造成国 内碳纤维产业发展举步维艰。目前我国技术及产业化水平只约相当于日本 20 世纪 80 年代 的水平。

碳纤维国产替代正当时，市场空间广阔

碳纤维应用于诸多领域，应用场景多元化。目前碳纤维的主要应用领域包括航空航天、 能源、汽车部件等高端行业的零部件制造和作便携式电源的导热材料。同时碳纤维成本较 高，中长期内的应用领域始终会在有一定价格承受能力、有技术要求特别高的领域。

中国首度成为全球碳纤维最大生产地。PAN 基碳纤维的生产起步于 20 世纪 60 年代， 日美领先，我国碳纤维技术起步较晚。随着我国碳纤维技术不断突破，我国成为全球碳纤 维重要生产地。直到 2021 年，中国首次超过美国成为全球最大碳纤维产能国。2022 年， 中国碳纤维产能在全球遥遥领先。

碳纤维产业规模整体较小，产能较为集中。根据《2022 全球碳纤维复合材料市场报 告》（林刚），2021 年，全球碳纤维运行产能总计为 20.76 万吨，其中东丽公司拥有产能 4.26 万吨居全球首位。由于碳纤维市场需求不断增长，各企业也纷纷扩大自身产能规模， 其中 64%的新建产能源自我国企业。根据各公司已公布的修建计划，2022 年底行业产能 将达到 25.49 万吨，2023 年底行业产能将达到 30.79 万吨，其中新增大丝束产能主要集 中在吉林化纤和上海石化。

碳纤维降本诉求将扩大大丝束产品份额。2019-2022 年，标模碳纤维在市场的渗透率 在不断提升，主要得益于风电等对性能要求相对较低的工业领域的发展。工业、民用领域 碳纤维对于成本较为敏感，具有较强的降本诉求。基于目前技术水平，大丝束是主要的降 低成本的思路，所以我们认为它不仅会通过低成本扩大工业方面的应用，也会不断吞噬成 本较敏感的小丝束传统市场。

我国大丝束产品产能依旧匮乏。纵观我国碳纤维发展历史，我国早期碳纤维的应用研 发主要围绕如军工等特殊领域，因此相关生产工艺技术也基本围绕小丝束碳纤维为主，产 能也主要集中在小丝束产品。由于日美等国对中国的技术封锁，导致我国大丝束碳纤维技 术水平发展缓慢，与世界发达国家的产能结构还存在相当大的差距。

中国碳纤维产品仍存在进口依赖，国产替代持续发展。2022 年，我国碳纤维总需求 为 7.4 万吨，其中 4.5 万吨源自我国企业，占比为 63.3%。我国进口碳纤维主要来自日本、 中国台湾、美国、韩国等国家及地区。随着我国制造业的不断增强，我国碳纤维主要来源 逐步由进口向国产过渡。未来我国对碳纤维产品的需求将进一步增多，我国碳纤维行业还 需要进一步补足技术劣势，构筑国际竞争优势。

风电加速提振碳纤维需求增长

风电叶片是碳纤维下游市场需求的主力军。由于现阶段中国在飞机和高端汽车领域的 制造能力相对较弱，因此我国的碳纤维需求结构与全球碳纤维需求略有不同。然而，碳纤 维的第一大应用领域皆为风电叶片领域，全球和我国的风电叶片碳纤维需求占比分别为 28% 和 36%。随着全球风电装机量的进一步快速增长，风电叶片将依然是碳纤维需求增长的核 心驱动力。

风电叶片是风力发电的关键。风电叶片的设计会直接影响风能的转换率，风电叶片主 要由基体树脂、增强材料、加薪材料、结构胶以及表面涂料等构成。目前国内外风电叶片 是由碳纤维与玻璃纤维混合使用。 风电降本下行引领海上风电发展。随着风电招标价格不断下降，对风电机组的性价比 要求趋严。Wind Energy 杂志发表的《Expert Perspectives on the Wind Plant of the Future》 （Philipp Beiter、Joseph Rand、Joachim Seel 等）中预计随着涡轮机尺寸的持续增长，设计上的改进将支持风电 LCOE 降低 27%（陆上）和 17%–35%（浮动和固定底部海上）， 机组大型化是推动降本的有效途径。陆地上的风力资源的稳定性和风能强度不及海上，陆 上风力可以推动叶片尺寸不及海上，同时大型叶片的运输较为困难，因此大型叶片的发展 将更大程度上由海上风电来推动。

风机大型化以及海上风电的发展将会提高风电叶片材料的要求。EWEA 测算，风电机 组的发电量每增加 1 倍，叶片直径增加 1.4 倍，重量增加 2.8 倍，当风车转动时，叶片基 部更易断裂。海上风电机组更大，对叶片长度要求更高，因此对材料的强度等要求更为苛 刻。此外，海上风电维修难度更大，工作环境更为严峻，抗腐蚀性要求更高。

海风新增装机量持续提升，风机大型化下碳纤维需求提升。碳纤维较玻璃纤维具有更 好的刚性强度和耐腐蚀性，同时具有更低的密度，更适用作大型化和海风风机叶片。海上 风电和风电机组大型化利好碳纤维材料在风电机组的渗透率。Vestas 的碳梁专利保护期于 7 月 19 日正式到期，风电叶片制造商料将加速布局碳梁风电叶片产品。我们预测 2022 年 全球风电对碳纤维的需求达到 4.0 万吨，到 2025 年需求达到 8.0 吨，对应 2022-2025 年 风电碳纤维需求 CAGR 为 25.8%。

未来碳纤维行业发展重心是应用开拓，碳纤维供需结构依然存在变数。海外地区航空 航天及汽车等制造工业较我国更为成熟，对碳纤维材料的市场需求量更大，未来我国在该 领域还有广阔的开拓与发展空间。此外，疫情期间全球航空制造业发展受阻，航空制造商 减产或暂停生产。随着全球航空业逐渐开始复苏，海外航空制造商恢复生产，全球海外地 区航空航天对碳纤维需求也将边际复苏。全球碳纤维的下游应用也在不断开拓。随着全球 新能源发展快速，除风电叶片领域，碳碳复材作为光伏单晶硅的制造设备的核心材料，碳 纤维压力容器作为燃料电池汽车的储氢罐，有望在光伏和燃料电池发展中充分受益。

全球碳纤维整体需求增速将进一步提升。随着碳纤维技术持续发展，制造成本将进一 步下降，叠加应用场景的不断拓展，全球碳纤维需求将持续提升。《2022 全球碳纤维复合 材料市场报告》（林刚）中指出 2025 年全球碳纤维需求预计将达到 20 万吨，2008-2022 年全球碳纤维需求 CAGR 为 9.81%；2022-2025 碳纤维需求 CAGR 为 11.75%。

利用地域资源优势，产能释放打开成长空间

吉林市推进碳纤维产业集群化发展，促进行业高质量发展。“十二五”之后，碳纤维 被国家列为战略新兴产业，国家高度重视碳纤维行业先进技术创新与突破。吉林市作为中 国碳纤维产业“摇篮”，是科技部认定碳纤维国家新型工业化产业示范基地。近年来，吉 林省及吉林市密集出具相关政策文件，结合本地碳纤维产业发展基础和优势，进一步全面 提升我市碳纤维全产业链发展水平，并计划 “十四五”期间打造“中国碳谷”。

吉林化纤具备碳纤维原丝的材料供应优势。碳纤维原丝是实现碳化产品合格率的基础。 根据新思界产业研究中心统计，2020 年，我国碳纤维原丝消耗量约 10.3 万吨，其中，国 产原丝占比约 38%，在国产原丝消耗量中，吉林碳谷占比约 50%。吉林碳谷是我国最大 的碳纤维原丝供应商，和吉林化纤同受吉林省国资委控股，因此吉林化纤具备碳纤维原丝 的稳定供应优势。 公司专精湿法工艺，大丝束产品成本优势显著。海外碳纤维企业的纺丝工艺储备更为 全面，国内碳纤维发展起步较晚，因此现阶段国内企业大多只有一种工艺。干喷湿法材料 同时处理丝束数量较少，所以品质均一性更好，利于高性能原丝生产如小丝束产品。湿法 工艺同时可处理丝束数量远大于干喷湿法工艺，可一次成型，所以在生产大丝束方面较干 喷湿法更有优势。

多渠道产能扩张，打造第二成长曲线。公司凭借“吉林系”碳纤维集群产液量将加速 自身碳纤维产能扩张。现阶段，公司产能扩张主要来自于两个方面，一个是公司将于 2025 年前完成吉林国兴碳纤维的并购，二是 6 万吨新建产能项目。从吉林市碳纤维发展规划看， 公司将会在 2025 年实现 6 万吨碳纤维产能，并于 2030 年实现 10 万吨碳纤维产能。随着 碳纤维行业乃至公司产能的不断扩张，我们预计碳纤维产品价格及利润率水平将进一步下 降。但考虑市场规模及公司市占率不断提升，公司碳纤维业务整体利润表现将随着产能逐 步释放而进一步增厚。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）