2023年石化行业专题分析 油价中枢回落对油头化工品影响

油价中枢回落对油头化工品影响

近十年来国际油价变动趋势

近十年来有两个阶段国际油价出现明显下跌：根据Wind，2014Q4-2016Q1和 2018Q4-2020Q2。2020Q3-2022Q2受OPEC+减产及俄乌冲突等因素影响，国际 油价大幅上涨，随后受需求担忧等因素影响国际油价有所回落。

本轮油价回落存在需求担忧

2014-2016年油价下跌主要源于供给侧原因，全球原油需求并未出现明显下滑；2018-2020 年油价下跌过程中全球原油需求出现明显下滑。我们认为2022Q3以来油价有所回落主要是 市场对未来需求有所担忧。

复盘近十年两轮油价明显下跌对化工品影响

2014-2016年期间大多数产品价差收窄

此期间大多数化工品价差收窄，包括涤纶产业链（涤纶、PTA）、C3产业链（丙 烯、聚丙烯、环氧丙烷、丙烯酸及酯）、C4产业链（甲乙酮、顺酐、丁二烯、顺 丁）等。

乙烯价差逆势扩大

少数化工品价差扩大，其中乙烯-石脑油价差逆势扩大；苯法己二酸价差在油价 下跌大约半年时间扩大明显。

乙烯价差扩大主要是供给方面的原因

2013-2014年受美国气头乙烯及我国煤头乙烯的打压，全球油头乙烯产能投放速度明显放缓 。当时煤化工路线工艺成熟度欠缺，叠加2014Q4开始油价大幅下跌，导致不少煤化工项目 进度低于预期，从而使得乙烯在油价大幅下跌过程中价格坚挺，价差扩大。

己二酸价差扩大主要受反倾销、进口替代影响

2009年11月1日，商务部发布年度第78号公告，决定对原产于美国、欧盟和韩国的进口己 二酸征收反倾销税，实施期限为自2009年11月2日起5年。

2014年5月4日，商务部发布年度第22号公告，宣布对原产于美国、欧盟和韩国的进口己二 酸实施的反倾销措施将于2014年11月2日到期。根据《中华人民共和国反倾销条例》规定， 经复审确定终止征收反倾销税有可能导致倾销和损害继续或再度发生的，反倾销税的征收期 限可以适当延长。

2014年8月29日，商务部收到中国石油天然气股份有限公司辽阳石化分公司、山东海力化 工股份有限公司、江苏海力化工股份有限公司、山东华鲁恒升化工股份有限公司代表中国大 陆己二酸产业正式递交的反倾销措施期终复审申请书。申请人主张，如果终止反倾销措施， 原产于美国、欧盟和韩国的进口己二酸对中国大陆的倾销行为可能继续发生，对中国大陆产 业造成的损害可能继续发生，请求商务部裁定维持对原产于美国、欧盟和韩国的进口己二酸 实施的反倾销措施。

调查机关确认事实后，根据商务部建议，国务院关税税则委员会决定，在反倾销期终复审调 查期间，对原产于美国、欧盟和韩国的进口己二酸继续按照商务部2009年第78号公告、2011 年第36号公告和2014年第21号公告公布的征税范围和税率征收反倾销税，再次把国外己二酸 拒之门外，减少了国内市场供货量，在一定程度上也缓解了过剩压力，使得其价格在一定时 间内较为坚挺。

2018-2020年期间甲乙酮、顺丁价差明显扩大

此期间由于需求下滑的影响绝大多数化工品价差收窄，其中甲乙酮、顺丁价差逆 势扩大明显。

顺丁替代效应使得价差扩大

2020上半年受英国英力士炼厂起火事故影响欧洲甲乙酮价格涨幅较大，我国甲 乙酮出口量明显增加，使得价差扩大。 由于合成橡胶与天然橡胶存在一定替代性，顺丁-丁二烯价差与天胶-顺丁价差变 动存在较强相关性，2018Q4-2020Q4天胶-顺丁价差持续扩大使得顺丁-丁二烯 价差扩大。近期天胶-顺丁价差重回0之上，建议积极关注。

寻找本轮油价中枢回落带来的机会

油价上涨价差扩大的化工品种

2021Q3-2022Q2受俄乌冲突等因素影响油价大幅上涨，部分化工品受海外炼厂 产能受限影响价差扩大，如苯、甲苯、二甲苯、甲乙酮、海外成品油等。少部分 化工品如EVA、聚酯瓶片由于需求旺盛使得其价差扩大。 我们认为这类品种中由于需求驱动的EVA、聚酯瓶片等仍可重点关注。

寻找确定性细分行业——城市燃气

消费行业。我们认为2023年燃气分销业务受天然气消费增速有望改善；受疫情 放开及房地产刺激政策影响接驳业务有望改善。

寻找确定性细分行业——成品油

消费行业。受定价机制的影响，国内成品油裂解价差变动整体受油价影响较 小，但是高油价会在一定程度上影响裂解价差。随着2023年经济回暖以及成本 端压力减弱，我们预计汽油、航煤裂解价差及消费量有望改善。

寻找确定性细分行业——涤纶长丝

消费原料行业。近期产品价差回升，行业库存下降，我们认为下游纺织服装行业 在需求改善及成本压力下降影响下复苏确定性较强。

寻找确定性细分行业——己二酸

新材料原料行业。近期原料成本压力缓解盈利能力回升，我们认为在新材料 PBAT、PA66需求带动下盈利能力有望好转。

中游化工品种多数需要基建及房地产拉动

基建及地产链条品种，包括乙烯、丙烯酸及酯、聚烯烃、顺酐、PO/EO等， 我们认为单靠原料成本下降可能对盈利影响并不大，更重要的是下游需求传 导。 我们预计此类化工品景气改善可能要滞后于消费链品种，一方面需要基建及 房地产复苏，另一方面需要传导至此类品种。

煤、气价格回落可能对煤化工、轻质化企业影响更为明显

煤炭和天然气整体涨幅较大

2022年12月布油、亨利中心天然气、动力煤均价分别81.2美元/桶、5.5美元/百万 英热单位、996元/吨，较疫情前（2019年）均价分别上涨26%、116%、69%。 从价格回落空间角度来看天然气较大。

不同工艺路径生产烯烃对比

通过比较不同油价背景下各工艺路线的生产成本，我们发现轻质化路线（乙烷 裂解制乙烯、PDH等）由于原料成本低、产品收率高等优势，在绝大多数时间 具有更强的盈利能力；而当油价高于55-60美元/桶时，煤制烯烃与油制烯烃路线 的成本差距逐步缩小，煤制烯烃经济性开始逐步显现。

煤炭价格高企煤化工企业压力明显加大

受煤价上涨影响，煤化工企业盈利压力明显加大。从历史情况来看煤价回落有助 于煤化工企业增强盈利能力。

煤价上涨导致煤化工路线优势有所减弱

1Q23（截至2023年1月13日）无烟煤价格约2000元/吨，较疫情前（2019年） 均价上涨89%，而同期油价上涨27%，煤炭价格大幅上涨使得煤化工路线成本优 势有所减弱。 如果煤炭价格下跌对煤化工经济性会有较为显著提升。

能源价格回落对轻质化路线成本影响较大

2022年美国亨利中心天然气均价约6.5美元/百万英热单位，我们预计2023年均 价约4美元/百万英热单位，气价中枢回落有望缓解轻质化路径成本压力。 成本压力缓解有望助力轻质化企业盈利率先改善。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）