2022年中海油田服务研究报告 海洋油服龙头，轻资产、技术驱动转型

海洋油服龙头，轻资产+技术驱动转型卓有成效

布局四大板块，提供油气勘探开发一体化服务

中海油田服务股份有限公司是全球最具规模的综合型油田服务供应商之一。公司成立于 2001 年，2002 年 11 月在香港联合交易所主板上市，2007 年 9 月在上海证券交易所上市， 公司自 2002 年重组上市以来，经受了 2009 年和 2014 年下半年开始的两次行业寒冬的考 验，总体上实现了高速发展。

公司股权结构集中，隶属于中海油，实际控制人为国资委。公司由中国海洋石油集团有限 公司（以下简称“中海油”）直接控股。据公司公告，截至 2022 年 6 月，中海油持有公司 50.53%股份。中海油是国务院国有资产监督管理委员会直属的特大型国有企业，是中国最 大的海上油气生产商。公司主要向中海油就其近海石油及天然气勘探、开发及生产活动提 供油田服务，同时中海油向公司提供装备租赁、设备、原料及公共设施服务。

公司主营业务分为四大类：油田技术服务、钻井服务、船舶服务及物探勘察服务，贯穿海 上石油及天然气勘探，开发及生产的各个阶段，既可以为客户提供单一业务的作业服务， 也可以为客户提供一体化整装总承包作业服务。据公司 22 年中期业绩发布会材料，截止 2022 年 4 月，公司行业地位领先，多个业务市场规模位于世界前列。钻井平台规模全球第 一，船舶市场规模全球第二，固井排名全球第三，电缆测井市场规模全球第四，特别在国 外公司长期垄断的定向钻井领域（包括旋转导向系统、LWD 录井系统、MWD 测井系统）， 公司也取得全球市场第四的规模，仅排在三大国际油服巨头之后。

公司收入主要来自国内，并不断拓展海外市场。目前服务区域涵盖中国海域，并拓展至亚 太、中东、美洲、欧洲、非洲、远东六大区域，覆盖全球 40 多个国家和地区。2022H1 公 司实现营业总收入 153.97 亿元，其中内销占比 85.62%，外销占比 14.38%。

22H1营收及归母净利同比稳增，营业利润率环比回升

2017-2021 年公司营收和归母净利 CAGR 分别达到 14%和 75%。2017-2019 年是上一轮 油价的上涨周期，下游资本开支提升推动营收和归母净利润稳增；2020-2021 年，疫情影 响油气资本开支意愿，2021 年部分作业项目出现推迟或调整，钻井装备的使用率大幅下降， 公司在年末计提资产减值准备 20.1 亿元，导致归母净利润出现明显下滑。进入 2022 年， 高油价推动海外油气资本开支回暖，公司显著受益，截止 2022H1，公司实现营业总收入 153.97 亿元，同比增长 19.53%；实现归母净利润 11.03 亿，同比增长 37.57%，各板块主 要工作量、装备使用率逐步回升，行业复苏态势有望延续。

22H1 营业利润率环比有所回升，期间费用率控制良好，降本增效成果凸显。主要是由于公 司持续开展降本增效行动，向轻资产方向转移，提高装备运营和服务能力，推动技术产业 转型。同时公司技术成果转化速度加快，推动油田技术服务板块营业利润率持续走高，进 而推动整体营业利润率从 2017 年的 6.63%抬升到 22H1 的 8.24 %。公司精细化成本管控 及降本增效成果显著，销售费用率和管理费用率相对稳定。

研发创新驱动，油技服务板块营收占比稳升

2017-2022H1 油田技术服务板块占比稳步提升。2022H1 公司主营业务收入 152 亿元，油 田技术服务板块营收 75 亿元，营收占比 49%。钻井服务板块实现营收 48 亿元，占比 31%。 近年来，国际油价波动较为频繁，公司适时调整战略目标和发展方向，随着轻资产战略的 推进，两大核心业务的地位也发生了互换，2017 年-2022H1 年油田技术服务板块营收占比 从 37.8%攀升到 50.57%，而钻井服务板块营收占比从 38.47%下滑到 32.15%。

公司持续推进技术成果转化，持续突破科技创新。公司稳步推进关键核心技术研发和增储 上产需求保障，近年来加大研发投入力度，2020-2021 年研发投入占营收的比重超过 4%， 全维度打造可对标国际第一阵营的自主研发、制造、运维、作业、地质服务能力。2021 年 承担重大科研项目 10 项；旋转导向和高温测井等 2 项科技成果入选《中央企业科技创新成 果推荐目录（2020 年版）》；完成 8 种超高温高压封隔器和井下安全阀的结构设计及制造， 初步实现高端完井工具的国产化替代；测井与定向钻井实验室、海上钻井液和固井实验室 获评“十四五”首批中国海油重点实验室；海上油田成功实施自主创新的多元热流体增效、 热化学复合增效等多元复合增效技术，有效提升油井最高日产油量；低渗压裂自主一体化 技术完成 11 井次探井压裂作业，南海某井压裂测试增产近 12 倍。

海油成本下降经济性初显，海上油气投资或趋于活跃

全球海洋油气勘探开发迎来新机遇。随着陆上油气资源开采难度和成本的增加，世界油气 勘探开采正逐渐转向海洋。深水、超深水海域，勘探程度低，油气资源储量丰富。据中国 石油网，自 2018 年来，南美北海岸、北美墨西哥湾等区域相继获得多处重大油气勘探突破， 深水油气正逐渐成为未来油气产量新的增长点和石油公司上游投资的焦点。据 GlobalData 预计，2018-2025 年全球新增油气开发项目 615 个，在整个周期内共需资本支出约 1.7 万 亿美元，有望生产原油超过 120.03 亿吨，天然气 24.56 万亿立方米。在这些资本支出中， 海域油气项目共支出 12,510 亿美元，占支出总额的 73.4%。其中，超深水、深水和浅水区 的资本支出分别为 4,290 亿美元、3,250 亿美元和 4,970 亿美元。

海油盈亏平衡点持续下降，高油价或非资本开支必选项

国际油价自 2020 年触底后持续回升，近期维持在 90 美元附近。2014 年下半年以来，受益 于美国页岩油气技术的发展，美国原油产量持续上升，全球原油供应充分，而国际经济增 速放缓，原油需求的增长较为疲软，国际油价一路下跌，2016 年 1 月 20 日 Brent 原油跌 破 28 美元/桶，而后随着 OPEC 国家减产协议的达成和执行，油价出现反弹趋势，2016 年 Brent 原油平均价格为 45 美元/桶，2018 年 4 月突破了 70 美元大关。2022 年疫情后由于 供需失衡，油价稳步上涨，截至 2022 年 9 月 23 日，Brent 油价为 86 美元/桶。

海油盈亏平衡点持续下降，经济性显现。Rystad Energy 在其 2015 年 10 月的报告中指出， 全球海油对应的 Brent 原油盈亏平衡价格范围为 59-63 美元/桶，得益于海上石油开采技术 的发展以及海上钻井业务的合并带来的规模效应，海上油气开采成本大幅降低。自 2014 年 以来下降 40%，海上深水仍然是成本最低的供应来源之一。2018-2021 年间，近海深水的 盈亏平衡价格下降了 30%，浅水领域的开采成本下降了 17%。据 Rystad Energy 分析，2021 年深海原油盈亏平衡价格为 43 美元/桶（已低于北美页岩气盈亏平衡价格 44 美元/桶），浅 海大陆架原油盈亏平衡价格为 48 美元/桶。

高油价或非资本开支必选项。Rystad Energy 预计，即使 Brent 原油的价格跌至每桶 50 美 元，到 2022 年，该水平的价格仍足以支撑海油市场 5％的年增长率。据 Rystad Energy 预 测，在 60-70 美元的油价环境中，全球海油市场收入规模有望在 2025 年前每年实现 7%的 增长。据 Wind，8M2022 的 Brent 油价中枢约为 104 美元/桶，远高于海洋油气盈亏平衡点。

高油价背景下，全球油气资本支出温和增长，海油景气度回升

原油短期：供给协同效应显著，炼能缺口下高裂解价差致高油价接受度高。据华泰证券化 工研究团队 6 月 23 日首次覆盖报告《中国海油：油气高价背景下 E&P 标杆价值重估》观 点，自 2020 年疫情以来，伴随美国页岩油产能的下滑，OPEC+控制全球石油供给态度明 确，沙特及阿联酋作为富余产能核心力量，在俄罗斯减量背景下，对原油的定价能力更甚。

俄罗斯受制裁后，其成品油出口减量叠加中国限制成品油出口，而全球成品油需求在疫情 后消费反弹及高价天然气驱使下表现强劲，致新加坡、鹿特丹、美国海湾三大炼油中心裂 解价差走出近 10 年来新高，炼厂开工率饱满，较厚的利润下炼厂对高价原油接受度高，欧 洲及美国低位的成品油库存及即将到来的需求旺季将维持高裂解价差，并支撑 2022 年的强 势原油价格，预计下半年均价在 90-110 美元/桶。

原油中长期：中国需求复苏或抵消加息带来的需求抑制。据华泰证券化工研究团队 6 月 22 日 首次覆盖报告《中国海油：油气高价背景下 E&P 标杆价值重估》观点，中长期而言，20 年以 来全球石油资本开支较 10-14 年年均下降超 40%，致供给端难现 OPEC+的强劲对手，中国在 疫情得到控制后的需求反弹或将加剧供需平衡表的紧张。尽管美联储加息或导致 23 年需求回 落，但总体而言高油价或成常态，预计 22-24 年 Brent 平均油价为 100/95/105 美元/桶。 高油价背景下，2022 年全球油气资本开支有望温和增长。随着 2016 年后国际油价止跌企 稳，全球上游石油和天然气投资额开始温和增长。据 IEA，2021 年上游投资总额约 3840 亿美元，较 2020 年增长 8%。据 IEA 预测，2022 年全球油气资本开支约 4190 亿美元，同 比增加 9％，有望延续此前温和增长态势。

2022 年全球上游海上勘探开发资本支出总量有望较 2021 年相比增加 15%。2021 年以来， 国际海上钻井平台使用率持续回升，其中自升式平台已经超过 70%，半潜式平台也已经超 过 60%，预计 2022 年海上钻井平台使用率有望达到 70-80%。日费方面，自升式平台从 2021 年初以来出现见底回升迹象；半潜式平台中 1500+船型的日费也持续回暖，而 4000+ 船日费持续低迷。海上油服景气总体有所恢复，具体来看浅水好于深水。

随着陆上资源储备的减少，勘探区域重心逐渐转向海域。据 Rystad Energy，2021 年，全 球海洋油气新建投产项目有 86 个，同比增长 43.3%，占油气新建投产项目数量的 52.8%； 海洋油气新建投产项目的开发投资为 575.93 亿美元，同比增长 95.3%，占所有油气新建投 产项目开发投资的比重为 61.8%。

“十四五”强调增储上产，中海油资本开支稳增

国家政策助推上游资本开支稳步提升

我国能源进口依存度较高。2021 年原油、天然气对外依存度分别为 72%和 48%。在当前 地缘政治环境复杂，油价波动加剧的背景下，我们认为，能源安全战略或将更加受到重视。 2018 年以来，我国能源安全保供政策持续加码，加大油气勘探开发。在新形势下，保障国家能源安全的全局战略重要性愈加凸显。2022 年，《政府工作报告》将“能源安全” 升至与“粮食安全”同等重要的战略高度。当前，外部形势的错综复杂、内部经济发展的 新态势与“双碳”目标能源转型进程均对保障我国能源安全、能源高质量发展提出新的挑 战与要求。

在相关政策的驱动下，2022年国内主要油公司资本开支有望持续提升。2019 年以来，在 国家相关部委主导下，国内主要油气公司纷纷制定七年行动计划，包括中石油《2019-2025 年国内勘探与生产加快发展规划方案》，中海油《关于中国海油强化国内勘探开发未来“七年 行动计划”》，中海油2021年资本开支887亿元，2022 年规划900至1000 亿元，其中勘 探、开发、生产资本化和其他资本支出占比预计分别为 20%、57%、21%、2%，随着七年 行动计划的稳步推进，2021 年，国内油气开发投资额为2,249亿元，相比 2016 年投资额 增加 68.7%，预计 2022 年国内上游勘探开发投入将进一步提升，对油服行业提供支撑。

油服公司收入与油气公司资本开支正相关，油服新一轮景气周期有望开启

油服公司收入和油气公司勘探开发资本开支呈同向变动趋势，滞后约 0-12 个月。油气公司 的勘探开发资本开支是下属油服公司营业收入的主要来源，二者具有较强的联动关系，我 们着重分析了中石化和石化油服、中海油和中海油服的关系。油服公司的营业收入变动与 对应的油气公司的勘探开发资本开支变动高度趋同，时滞约为 0-12 个月。

加码油技业务，受益于全球油气资本开支复苏

轻资产重技术，油技营收占比上行推动盈利能力提升

油田技术服务板块是公司最核心的业务，近年来比重不断上升。该板块为客户提供完整的 油田技术服务，涵盖油田化学、油田技术与油田生产三大类服务，包括但不限于测井、钻 完井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等专业服务。2021 年营收 150.68 亿元， 占比约为 52%，较 2020 年 133.05 亿元同比增长 13.3%。22H1 年营收 75 亿元，同比增 长 25%。油田技术服务板块相较其他业务板块而言，属于轻资产业务。2017-2021 年油田技术服务 板块折旧占营业成本比例最低；钻井服务板块和物探采集和工程勘察服务折旧成本最高， 总比例近 70%。结合近几年公司采取重技术战略部署，具有技术附加价值的油田技术服务 板块能够有效抵御周期波动风险。

公司注重技术创新，打造核心竞争优势。公司坚持把科技创新作为第一动力，搭建新型研 发体系布局，高端自主技术稳定性持续增强，22H1 授权发明专利 40 件，同比增长 80%。 2021 年实现超高温高压电缆测井作业量翻番，完成客户多项超高难度作业；“璇玑”系统形 成全规格装备体系和作业能力，装备规模翻番，入井成功率达到国际先进水平，并成功进 入海外市场；为深水油气勘探开发“量身定制”新型半潜式钻井平台“深蓝探索”，是国内首次 采用单列多功能钻塔系统的钻井平台，综合作业提效 35%。

22H1 公司在渤海某注蒸汽水 平井实现高温连续油管光纤测试技术首次应用； ESCOOL 高温、高压电成像测井仪在陆地油田重点探井实现首次作业；自研套后中子密度测井仪在渤海某井实现首次水平井商业 化作业；自研非水基钻井液用纳米封堵降滤失剂完成首次应用，填补了国产纳米材料在非 水基封堵应用领域的空白。

公司 2016 年开启轻资产模式，资本开支大幅降低。2014 年下半年至 2016 年初，国际油 价经历了一轮下跌周期，油气公司大幅削减资本开支，油田服务市场需求减少明显，公司 积极应对行业新形势，严控资本开支规模，装备由“建买租管”变为“优先租赁”，并且在 2016 年提出将“租赁”作为未来公司装备发展的常态模式。基于这种轻资产模式，公司的 资本性支出由 2015 年的 67 亿大幅降低 48%至 2016 年的 35 亿，2021 年资本性支出 34.45 亿元，近年来保持相对稳定的较低水平。22H1 资本性支出 12.62 亿元，同比增长 12.05%。

受益于轻资产模式，公司财务状况逐步优化，现金流充裕。考虑到整体钻井平台及船舶行 业目前供过于求情况，公司可获得价格优惠，周期灵活的短期租赁合同，较少存在有工作 量而无工作设备的情况。同时，短期租赁属于经营租赁，按照直线法计入成本，租赁成本 小于新建设备的折旧成本，因此有望提升公司毛利率水平。公司实现轻资产转型以来，财 务状况得到较大改善，据公司公告，公司资产负债率从 2016 年底的 56.18%下降至 2022H1 的 47.81%。经营性净现金流近年来相对稳定，2021 年实现经营性净现金流 74.18 亿元。 22H1 经营性净现金流出 20.88 亿元，净流出同比增长 2.00 亿元。年中现金流净流出主要 由公司的商业模式决定，下游大客户中海油的现金回款主要在下半年。

全面受益于中海油资本支出稳增，收入增长有望持续

2021 年中海油及其关联方贡献公司约 86%的营业收入。中海油服隶属中海油，中海油在国 内海洋油气勘探开发中占据主导地位，而公司是国内海洋领域最大的油田服务公司，因此 绝大部分业务承接自中海油。据公司公告显示，中海油服来自中海油的营收占比逐年攀升， 中海油服的业绩受中海油经营情况影响较大。

中海油具有较强的成本控制能力，在三桶油中盈利能力出色。据中海油年报，得益于成本 管控和储量增加，中海油桶油主要成本 2013-2020 连续八年下降，2021 年受大宗商品价格 上涨以及人民币对美元升值的综合影响小幅提升，桶油作业费用也呈现下降趋势。成本不 断走低有助于释放利润空间，除 2020 年外，近年来中海油盈利能力整体提升，且 2017-2021 年近 5 年来销售净利率大幅高于中石油和中石化。

中海油加大勘探力度，中海油服有望直接受益。2019 年，中海油制定了《关于中国海油强 化国内勘探开发未来“七年行动计划”》，提出到 2025 年，公司勘探工作量和探明储量要翻 一番。因此中海油不断加大国内勘探，积极部署海外勘探，勘探开发方面，2021 年公司国 内勘探井数为 355 口，同比大幅增长 90.9%，其中海域勘探 206 口，陆上非常规勘探 149 口，海外勘探井数为 18 口，同比大幅增长 350%。2021 年三维地震采集面积 1.79 万平方 公里，同比下降 18.0%。2021 年公司资本开支达 887 亿元，同比增长 11.6%，其中勘探、 开发、生产分别同比增长 25.7%/7.1%/19.3%至 181/497/198 亿元，中海油预计 2022 年资 本开支在 900-1000 亿元。因此中海油服有望直接受益于中海油勘探开发资本开支稳步上行。

下游需求提振有望带动钻井服务量提升，高端市场突破提升国际化水平

22H1 公司钻井平台工作日数同比提升。据公司公告，截至 2022 年 6 月 30 日，公司共运 营、管理 57 座平台（包括 44 座自升式钻井平台、13 座半潜式钻井平台），其中 33 座 在中国海域作业，11 座在北美、东南亚等国际海域作业，11 座平台正在待命，2 座正在 船厂修理。钻井平台产能略有上升，但产能利用率大幅提升，公司 2022H1 钻井平台作业 8017 天，同比增加 1439 天，增幅 21.9%。其中，自升式钻井平台作业 6632 天，同比 增幅 25.2%。平台日历天使用率为 77.40%，同比增加 12.10 pct。据公司 22H1 中期业绩 会材料，2022 年有望执行一体化项目 16 个，国内 6 个、海外 10 个，合同金额约 17 亿元 人民币。

公司把握行业上升趋势，持续优化海外市场布局，取得多项大额度、长周期、高价值合同。 2022H1 公司新签海外合同 140 多份，较去年同期增加 180%，新签海外合同总金额约 17 亿美元，较去年同期增加 724%。公司中标印尼 5 年期电缆测井项目，是东南亚最大的电缆 测井项目，中标沙特阿美钻井服务项目，“璇玑”系统海外首秀五战五捷，突破海外高端市 场。中标沙特和科威特测井设备销售，有望成为业务新增长点，中标马来泥浆及固井服务， 与埃克森美孚海外首次合作。中标伊拉克钻井总包和修井机项目，成功拓展中东市场，为 乌干达钻完井一体化项目量身定制的首台 8000 米静音型、零排放钻机启运。公司在高端市 场的大突破，标志着公司国际化品牌形象得到快速提升。

公司践行以国内市场为主，国内国际相互促进、协调发展。公司将加快海外支柱市场培育， 持续扩大一体化优势。据公司 22H1 中期业务发布会演示材料，公司有望在 2022 年海外新 签合同额突破 22 亿美元，盈利能力同比或将大幅提升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）