2022年宁波韵升业务板块分析 稀土永磁标杆企业，新能源打开成长空间

一、宁波韵升深耕磁材二十载，聚焦高性能钕铁硼发展

宁波韵升股份有限公司成立于 94 年，自 95 年进入稀土永磁材料行业，于 00 年在上交所上市。公司主要从事稀土永磁材料的研发、制造和销售，为 客户提供高端稀土永磁材料应用的解决方案，并致力于向下游的磁组件应 用领域延伸。目前公司在宁波、包头有两大生产基地，具有年产坯料 12000 吨的生产能力。

公司控股股东为韵升控股集团有限公司，持股比例 32.39%，实际控制人为 竺韵德。目前公司全资及控股子公司共 19 家，主营业务均聚焦于磁性材料 的制造、加工等。15 年公司实行股权激励计划，主要面向公司任职的董事、 高级管理人员、中层管理人员、核心技术骨干等，于 15 年 4 月向 155 名 激励对象授予限制性股票共 2048 万股，20 年 8 月向 90 名激励对象授予股 票期权 1730 万份，调动管理层及员工积极性，增强公司发展动力。

公司主要产品为高性能钕铁硼和磁组件材料。烧结钕铁硼产品主要应用于 手机振动马达、VCM 音圈马达、电声学、新能源车驱动电机、伺服电机等 领域。粘结钕铁硼主要用于汽车微特电机等领域。公司向下游磁组件延伸， 为客户提供高品质直线电机定子、高速精密转子、拼接磁环等产品。

聚焦钕铁硼业务发展，营收、毛利占比 90%以上

公司以八音琴业务起家，06 年钕铁硼业务开始贡献营收；08-13 年公 司根据自身发展战略逐步剥离八音琴、传统发电机和贸易等业务；20 年公司为避免与下游客户竞争剥离伺服电机业务，聚焦钕铁硼永磁材料的发展；21 年公司出售经营业绩不佳的北京盛磁 70%股权，产业结 构得到进一步优化。

17-19 年行业产能过剩，竞争加剧，叠加投资收益大幅减少等因素，公 司归母净利润连续下滑。20 年公司抓住疫情催生的消费电子、VCM、 伺服电机等热点细分市场机遇，且新能源车领域取得突破，实现归母 净利润 1.78 亿元，同比增长 576%，扭转 17-19 年盈利下滑局面。

21 年稀土行业供需格局重塑，下游新能源车等需求高速增长，氧化镨 钕价格上涨超过 100%，公司实现营收 37.54 亿元，同比增长 56.5%； 实现归母净利润 5.18 亿元，同比增长 192%；实现扣非归母净利润 3.56 亿元，同比增长 426.44%，1.63 亿元非经常损益主要为公司持股 0.71%大洋电机所带来的公允价值变动损益。21 年公司钕铁硼产品营 收占比 89.6%，毛利占比 90.8%，毛利率 26.26%，剥离伺服电机后 为公司主要业绩来源。

负债率低、盈利能力强、研发优势显著

近年来随着稀土永磁发展，行业整体负债率抬高，公司在业绩稳步提 升过程中无大额资本支出，21 年负债率为 33.2%，同行业中处于最低 水平。公司资金充足，财务杠杆较低，资产安全性有保障。

21 年公司将降本增效作为重要工作抓手，全流程挖潜降本、减员增效、 机器代人等有效落地，在期间费用较去年变化较小的情况下，净利率 由 7.1%抬升至 13.6%，攀升至行业较高水平，公司盈利能力持续提升。

目前公司研发费用占比及研发人员占比均处于行业最高水平，21 年公 司研发费用 2.31 亿元，同比增长 60.6%，主要投向新能源汽车事业部， 向新能源汽车领域持续拓展。公司设立了磁性材料研究院，目前在汽 车类、消费电子类、工业类等重点优势领域具备深厚的行业经验和同 步研发能力。

公司曾主导或参与完成了 8 项国家标准的起草工作，掌握了多项高性 能钕铁硼磁材的核心技术与工艺，在稀土产品配方、一次成型技术、 晶界扩散技术、重稀土减量化控制技术等方面持续获得专有技术突破。

定增加速产能扩张

22 年 2 月，公司发布定增预案，拟募集资金不超过 10.8 亿元，用于建 设包头市 1.5 万吨高性能钕铁硼毛坯项目，建设周期 2 年，建成投产 后 3 年达产。项目由公司子公司韵升科技实施，利用自有土地，新建 厂房及配套设施 74968 平方米，充分利用包头地区稀土原料供应半径 短、产业集群效应强等有利因素，为钕铁硼产品的后道加工提供充足 的半成品保障。项目完全达产后，预计财务内部收益率（税后）为 13.34%，静态投资回收期（税后）为 9.28 年（含 2 年建设期）。

定增发行对象为包括韵升科技在内的不超过 35 名特定对象，其中韵升 科技拟认购发行数量的 35%。发行价格不低于定价基准日前 20 个交 易日公司股票交易均价的 80%。发行后韵升集团通过其一致行动人乾浩投资、韵升科技合计控制表决权股份 33.85%，不会导致公司控制权 发生变化。

二、宁波韵升业务板块优化调整，新兴产业助力成长

2.1 持续扩张高性能钕铁硼产能，成本优势显著

公司目前拥有 1.2 万吨钕铁硼毛坯产能，预计 23 年扩产到 3.4 万吨  公司在宁波、包头等地拥有两个主要生产基地，其中包头基地利用其 原材料运输半径短的优势，主要定位于大批量生产钕铁硼毛坯，而宁 波基地依靠其核心技术及工艺专注于生产加工钕铁硼成品。

21 年公司钕铁硼成品产量 8148 吨，销量 7746 吨，产销率 95%，考 虑到毛坯到成品之间平均 60%的转换率，公司产能利用率基本打满。

21 年公司出售北京盛磁 2000 吨产能后目前年产能为 1.2 万吨，22 年 公司计划在包头和宁波两个基地扩产共计 7000 吨产能，22 年底钕铁 硼毛坯年产能将达到 1.9 万吨，23 年公司募投项目包头 1.5 万吨年产 能将投产，23 年底年产能达到 3.4 万吨。

成本控制能力强，吨毛利行业领先

公司持续推进降本增效，通过自主研发或定制自动化设备不断提升生 产效率与成品良率，并对生产过程中的人、机、料等因素进行严格控 制。21 年公司吨制造成本同比减少 3.2 万元，吨人工成本同比减少 1.31 万元，成本控制效果显著。公司吨材料成本主要跟随稀土价格波 动，采购的主要原材料包括金属镨钕、金属钕、金属镝铁、金属铽等 稀土类金属。

21 年公司吨毛利由 19 年的 7.6 万元提升至 11.4 万元，盈利能力增强， 吨毛利位于行业首位。随着公司不断优化全工序的低成本制造工艺、 提高钕铁硼性能和材料利用率、降低重稀土用量，吨毛利有望进一步 提升。

2.2 巩固传统优势领域，大力拓展新能源车市场

目前公司主要深耕新能源汽车、消费电子和工业应用三大下游领域

公司实施矩阵事业部制，下辖 VCM 磁钢事业部、移动智能磁钢事业部、 欧洲磁钢事业部、电机磁钢事业部、海外磁钢事业部、磁组件事业部 等，各事业部独立面向市场、做出生产经营决策，发挥行业专长与区 域优势，更加精准对接客户的产品开发需求、交付与质量要求。

21 年公司在消费电子、工业应用领域分别实现营收超 10 亿元和 15 亿 元，同比增长分别为 25%、341%。新能源汽车领域快速发展，实现营收超 7 亿元，同比增长 352%。21 年公司新能源车、消费电子、工 业应用领域营收占比分别为 22%、31%、47%。

公司将巩固并提升在消费电子、伺服电机等领域的领先优势，深入拓 展新能源汽车、变频空调、风力发电、节能电梯等细分市场，积极探 索突破新应用领域的开拓，持续提升市场份额。

新能源车：重点发展领域，抢占市场份额

新能源车三大事业部：国内事业部，欧洲事业部，美洲事业部  国内事业部：公司已进入比亚迪、蔚来、小鹏的供应链，是比亚迪的 主要供应商，跻身新能源汽车一线供应商行列，为其批量、稳定供应 新能源汽车驱动电机磁钢。公司与方正电机、卧龙电驱等电驱动系统 制造商达成了战略合作关系并获准进入其供应链体系，配套用于多款 新能源畅销车型。

欧洲事业部：18 年进入市场，前期布局时间较长，20 年开始放量，目 前公司是欧洲大陆、德国舍弗勒等 tier1 的主要供应商。

美洲事业部：主要为美国部分驱动电机企业的供应商。

新能源车为未来重点发展领域

11 年公司前瞻性布局新能源车领域高性能钕铁硼永磁材料；13 年公司 完成包括新能源车用磁钢等若干新项目的样品交付；15 年随着政府对 新能源车优惠补助政策的密集出台，公司积极开拓市场并进入主流车 企供应链，市场份额持续提升；16 年公司实现新能源车驱动电机配套 磁钢的批量生产。18 年公司将新能源乘用车作为重点开拓领域，一批 项目有望量产；19 年受益汽车智能化和节能环保的需求，粘结磁体在 汽车、高效节能电机领域的需求增加。

公司将新能源车定义为未来发展重点，不断提升应用端的方案解决能 力及核心技术，进一步增强国内外新能源车市场的主流供应商地位。 另外公司产品也配套用于传统车型，主要应用于汽车 EPS、ABS 等核 心模块。随着汽车数字控制化、电动化、智能驾驶化程度提升，对各 控制电机的灵敏性、准确性等性能均提出较高要求，加速高性能钕铁 硼永磁体在汽车各类控制电机方面的应用。

晶界扩散技术减少重稀土用量，提升性能+降低成本

钕铁硼磁体磁能积（剩磁）已经达到了理论值的 90%以上，而矫顽力 值仅为理论值的 12%左右。因此，烧结钕铁硼磁体开发的关键是在保持高的磁能积的前提下提升矫顽力（高综合磁性能），提升磁钢一致性， 实现高综合磁性能（BH）max+Hcj＞85。

晶界扩散（渗镝）技术是指在烧结/回火磁体表面引入重稀土元素 Dy 或 Tb，再经热处理使重稀土沿着晶界的液相扩散至磁体内部，从而提 升磁体的内禀矫顽力。与传统合金方式添加重稀土的方法相比，晶界 扩散方法中的重稀土被更优化地配臵到主相晶粒近表面形成高磁晶各 向异性层，是一种能提高磁体矫顽力，且对剩磁和磁能积没有太大影 响，并能节省大量重稀土的有效方法。

新能源车磁钢对矫顽力标准要求高，行业龙头企业也在不断研发晶界 扩散技术，实现性能提升的同时降低成本。公司研发晶界扩散技术十 余年，20 年起草国家标准，目前技术可做到节省 60%-70%的重稀土 用量，公司后续将推动晶界扩散技术的持续进步，拓展晶界扩散工艺 的应用范围，持续降低中高矫顽力磁体的重稀土用量，提高产品竞争 力。（报告来源：未来智库）

消费电子领域：巩固优势，保持份额

公司 VCM 磁钢全球市占率 30%，巩固龙头地位

VCM（Voice Coil Motor）为音圈马达或音圈电机，原用于扬声器产生 振动发声，现主要用于推动手机镜头移动产生自动对焦的成像模组和 硬盘的磁臂的驱动电机。

公司 05-06 年开始拓展 VCM 领域抢占市场份额；13 年通过电镀工艺 改进与装备改造，加强全过程控制，VCM 磁钢良品率稳步提升；15 年 进一步减少重稀土比例，持续推进成本优化；16 年受行业整体下滑影 响，VCM 磁钢产销量同比下降；17 年受益于大数据、云计算、安防监 控等大容量数据应用领域需求增长，公司借助在大容量硬盘所需的高 性能磁体优势，出货量同比增长 47%；18 年销售额同比增长 40%。

21 年在 HDD 硬盘领域，由于新冠疫情以及 SSD 固态硬盘出货受到芯 片短缺的影响，HDD 在大数据、云存储应用上继续增长，公司紧跟客 户需求，加大了新品开发力度，VCM 业务出货量增长 30%，公司全球 市占率达约 30%，进一步强化行业领先地位。公司是国际声学巨头 （美系）和 HDD 硬盘产业链上的主要磁材供应商。

电声学磁钢保存量拓增量，加大安卓手机项目开发力度

16 年 Airpods 带动 TWS 产品快速渗透；17 年公司在 iPhone 声学磁钢 的市占率达到 30%左右，处于行业领先地位。

在巩固 iPhone 市场份额的同时，公司加快布局非苹果类手机声学磁钢 市场，19 年公司在国产手机华为、OPPO、VIVO、小米等市占率持续 提升，通过竞标获得国产手机的声学平台项目，抓住 TWS 无线耳机市 场高速增长机遇，营收同比增加 50%以上。

20-21 年无线耳机等存量产品订单份额提升，公司加大对安卓手机项目 的开发力度，与重点客户建立战略合作关系，市场份额进一步提升。

工业应用领域：伺服电机份额提升，工业电机增长潜力大

在工业应用领域，公司高性能钕铁硼磁材已应用于伺服电机、直线电机、 工业永磁电机、电梯曳引机、变频空调、风力发电、音响喇叭等领域。公 司是中车系、汇川技术、格力电器、松下电器、三菱电机等知名企业的主 要磁材供应商。

工业节能电机需求增长潜力大，变频空调、风力发电持续拓展

16-17 年公司抓住伺服电机市场增量机会，营收实现较大增长，公司积 极与行业龙头客户建立长期合作关系，大客户销售比重显著提升；18 年公司关注工业机器人、轨道交通等新兴热点应用领域；20 年公司伺 服电机市场份额持续提升，20-21 年公司工业应用磁钢营收分别同增 20%、341%。

21 年工信部发布电机能效提升计划，测算 25 年我国工业电机对钕铁 硼需求量 5.98 万吨，4 年 CAGR=62.6%，需求空间广阔。21 年公司 抓住低碳经济和智能制造发展机遇，伺服电机市场份额持续提升，变 频空调、风力发电市场实现重大突破，工业节能电机、电梯曳引机市 场拓展稳步推进。

剥离伺服电机业务，避免与下游直接竞争

公司在电机领域有二十余载的积累，于 15 年布局伺服电机业务，15- 16 年伺服电机毛利率达到高峰，分别为 32.37%、32.84%。17 年公司 积极研发伺服电机及伺服驱动器相关产品，在注塑机、数控机床、冲 压机床、压铸机、风机、空气压缩机等设备制造领域推广运用，促进 设备自动化水平与节能水平的提升，电机业务营收达到顶峰。

因伺服电机行业市场竞争加剧，公司 18-19 年营收逐步下滑，后由于 伺服电机业务盈利能力受限、避免与客户竞争等因素，公司于 20 年末 将工控事业部与全资子公司伺服科技转让给电机技术公司，专注于伺 服电机磁钢业务。

三、盈利预测

预计 22-24 年公司铁钕硼业务营收分别为 56.70 亿元、70.00 亿元、78.00 亿元，毛利率分别为 25.71%、25.75%、25.90%。

量：公司目前拥有钕铁硼毛坯产能 1.2 万吨/年，22 年底毛坯产能将增 加到 1.9 万吨/年，23 年募投项目 1.5 万吨投产后产能将增加至 3.4 万 吨/年，考虑到产能爬坡情况和毛坯到成品之间 60%-70%之间转换率， 预计 22-24 年公司钕铁硼成品销量分别为 1.35 万吨、1.75 万吨、2 万 吨；

价：公司钕铁硼销售均价主要有两部分影响因素，一是原料稀土价格 的波动，二是三大下游营收结构的变化。我们预计 22-24 年氧化镨钕 供需紧平衡，但供给指标受国家管控，需求高增速下供给释放可能超 出预期，预计 22-24 年稀土价格维持高位震荡水平。公司三大下游中 消费电子价值量较高，未来新能源车占比提升情况下销售均价预计会 有小幅下滑。我们预计 22-24 年钕铁硼产品销售均价 42 万元/吨、40 万元/吨、39 万元/吨。

毛利率：公司三大下游中新能源车领域营收占比将逐年提升，目前新 能源车市场处于开拓初期，利润空间将压缩，预计后续规模效应体现 后利润率将回升。预计 22-24 年毛利率分别为 25.71%、25.75%、 25.90%。

预计 22-24 年其他业务营收均为 3 亿元，毛利率 20%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）