医药生物行业深度报告：原料药板块业绩增速企稳回升，创新药及CDMO转型公司进入兑现期

原料药板块基本面触底回升与估值修复

受产能过剩影响，近些年原料药行业呈现持续下行趋势，产品价格持续下跌，企业业绩持续下行。随着原料药行业去库存逐步完成、落后产能加速出清，板块基本面开始出现改善迹象。2026年二季度原料药板块整体营收增速有所回升，盈利能力逐步改善，部分产品价格有所回升，带动整体业绩持续修复。

从盈利指标来看，近些年原料药板块毛利率基本稳定在34%至39%附近，2026年以来毛利率呈修复趋势。受资产减值等非经常性因素影响，净利率季度间波动较大。在估值层面，原料药板块估值水平此前持续下行，2024年9月份最低跌到18倍PE附近。近期受部分原料药公司转型创新药等因素影响，整体原料药板块估值处于底部企稳回升阶段。

向CDMO业务延伸优化盈利结构

随着传统原料药行业竞争加剧、产品价格承压，部分原料药企业依托工艺、产能及客户资源优势，逐步向CDMO业务延伸，由标准化产品生产向研发生产一体化服务转型。相比传统原料药业务，CDMO订单通常具有更强的客户黏性和更长的生命周期，有助于优化业务结构、提升盈利能力。

普洛药业是原料药向CDMO转型的代表企业。近年来其持续加大研发及海外布局，CDMO业务保持较快增长。2026年上半年，普洛药业CDMO实现收入14.12亿元，同比增长14.17%。截至2026年上半年，其三年内将交付的商业化在手订单金额达到73亿元，业绩增长确定性持续提升。基于2025年下半年低基数影响，预计2026年下半年普洛药业业绩将出现大幅增长，2027年至2028年有望保持加速增长态势。

传统原料药企业加码创新药研发管线

部分原料药企业进一步向创新药研发转型，利用原有的研发、生产及商业化能力切入高附加值创新药领域。目前，联邦制药、华海药业等传统原料药企业均在持续加码创新药研发，推动业务由原料药向创新药逐步升级。整体来看，原料药企业创新药管线数量持续增加，部分重点项目已进入III期临床或上市申报阶段，有望逐步成为传统原料药业务之外的重要增长来源。

在代谢类药物领域，联邦制药重点布局GLP-1/GIP等靶点，其UBT251注射液针对超重/肥胖、糖尿病、阻塞性睡眠呼吸暂停等多个适应症已进入III期临床试验阶段；博瑞医药BGM0504注射液（中国）减肥适应症已申报NDA，降糖适应症处于临床III期中。

在自身免疫及肿瘤领域，华海药业构建了较为丰富的创新药管线，其中HB0034针对泛发性脓疱型银屑病已于2026年7月获批上市，HB0017针对中重度斑块状银屑病的NDA于2026年6月获受理，针对强直性脊柱炎处于临床III期；此外，其HB0025针对鳞状NSCLC、非鳞状NSCLC等适应症亦处于临床III期阶段。

其他原料药企业的创新药管线同样稳步推进：奥翔药业布罗佐喷钠针对缺血性脑卒中进入临床II期；京新药业JX2201降脂药进入国内临床II期；健康元玛帕西沙韦干混悬剂和TSLP单抗进入临床III期；千红制药QHRD107胶囊、QHRD106注射液等均处于临床II期。

血制品板块处于周期底部，采浆量维持较快增长

血制品前期供给快速增长，终端需求消化慢导致库存压力较高，此外，集采扩围、医保控费等多重政策叠加影响血制品行业。2025年血制品板块收入及净利润承压，2026年血制品板块收入和盈利降幅同比收窄，但经营仍然承压。受行业库存水平较高、需求疲软等影响，2026年以来血制品板块盈利能力有所下降，板块市盈率跌到历史最低水平附近，约为29倍。

尽管业绩短期承压，但行业头部公司采浆量仍保持稳健增长。2026年上半年，天坛生物实现采浆1453吨，同比增长6.76%；博雅生物实现采浆343.47吨，同比增长7.20%；派林生物实现采浆845吨，同比增长9.74%；华兰生物实现采浆936.63吨，同比增长16%；博晖创新实现采浆229.38吨，同比增长23.26%。单浆站采浆量不断提升，预计多家血制品上市公司全年采浆量增速有望维持较快增长。随着行业头部公司加快并购重组，行业价格体系有望逐步回归稳定水平。

疫苗板块盈利修复滞后，新技术新产品加速布局

受HPV疫苗销售承压及儿童疫苗市场需求偏弱影响，2025年疫苗板块收入及盈利明显下滑。2026年以来收入端逐步企稳，但盈利修复仍相对滞后，疫苗板块盈利能力持续下降，主要受行业竞争恶化及新生儿数量下降影响。板块估值经历持续消化，当前PE水平有所回落，但受行业盈利波动影响，其对板块估值的参考作用相对有限。

面对新生儿数下降趋势，国内疫苗公司正加速新技术、新产品布局以寻求新增长点。康希诺婴幼儿用组分百白破疫苗实现国内首款上市，青少年及成人用产品有望填补国内加强免疫市场空白；欧林生物的重组金黄色葡萄球菌疫苗III期临床已于2026年7月完成揭盲，进度全球领先；康泰生物持续推进多联、多价及创新疫苗研发，其ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗、甲型肝炎灭活疫苗已完成III期临床研究阶段；智飞生物九价HPV疫苗已获批上市，男性III期临床试验已启动并完成首例受试者入组。

医疗服务板块收入平稳，静待效率提升与格局出清

受DRGs及消费环境影响，医疗服务板块业绩有所下降。2026年单季度来看，整体板块收入保持小幅增长，单季度营收稳定在150至165亿元区间，归母净利润受寒暑假季节性影响，季度间波动较为明显，3季度受暑期旺季影响每年业绩规模处于较高水平。板块市盈率从2021年的100倍以上下降到2024年9月的29.3倍附近，近期逐步修复到40倍附近，处于企稳回升趋势。

从具体企业运营数据来看，爱尔眼科门诊及手术量持续扩张，龙头规模优势进一步巩固。普瑞眼科经历2023年快速增长后，2026年上半年门诊量较快增长，但手术量增速放缓。受行业竞争趋缓、价格战进入尾声影响，2025年前三季度医疗服务板块盈利能力持续回升，2026年上半年整体较平稳。品牌强、运营能力强、AI布局领先的公司有望率先走出困境。